pengujian pasar efisien bentuk setengah kuat pada...
TRANSCRIPT
PENGUJIAN PASAR EFISIEN BENTUK SETENGAH KUAT
PADA PASAR MODAL DI INDONESIA
(Studi Kasus Perusahaan Merger dan Akuisisi yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia Selama Tahun 2008-2017)
SKRIPSI
Diajukan Kepada Fakultas Ekonomi dan Bisnis
Untuk Memenuhi Syarat-Syarat Memperoleh Gelar Sarjana Ekonomi
Oleh:
Agung Setiawan Cahaya Putra
NIM: 1111081000071
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS ISLAM NEGERI SYARIF HIDAYATULLAH
JAKARTA
2018 M / 1439 H
i
PENGUJIAN PASAR EFISIEN BENTUK SETENGAH KUAT
PADA PASAR MODAL DI INDONESIA
(Studi Kasus Perusahaan Merger dan Akuisisi yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia Selama Tahun 2008-2017)
SKRIPSI
Diajukan Kepada Fakultas Ekonomi dan Bisnis
Untuk Memenuhi Syarat-Syarat Memperoleh Gelar Sarjana Ekonomi
Oleh:
Agung Setiawan Cahaya Putra
NIM: 1111081000071
Dibawah Bimbingan
Prof. Dr. Ahmad Rodoni
NIP. 196902032001121003
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS ISLAM NEGERI SYARIF HIDAYATULLAH
JAKARTA
2018 M / 1439 H
ii
LEMBAR PENGESAHAN UJIAN KOMPREHENSIF
Hari ini Jum’at, 11 Agustus 2015 telah dilakukan Ujian Komprehensif atas
mahasiswa:
Nama : Agung Setiawan Cahaya Putra
NIM : 1111081000071
Fakultas : Ekonomi dan Bisnis
Jurusan : Manajemen
Judul Skripsi : PENGUJIAN PASAR EFISIEN BENTUK SETENGAH
KUAT PADA PASAR MODAL DI INDONESIA (Studi
Kasus Perusahaan Merger dan Akuisisi yang Terdaftar di
Bursa Efek Indonesia selama Tahun 2008-2017).
Setelah mencermati dan memperhatikan penampilan dan kemampuan yang
bersangkutan selama proses ujian komprehensif, maka diputuskan bahwa
mahasiswa tersebut diatas dinyatakan “LULUS” dan diberi kesempatan untuk
melanjutkan ke tahap ujian skripsi sebagai salah satu syarat untuk memperoleh
gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Islam
Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta.
Jakarta, 11 Agustus 2015
1. Titi Dewi Warninda, SE., M.Si. ( )
NIP. 197312212005012002 Ketua
2. Ir. Ela Patriana, M.M. ( )
NIP. 196905282008012010 Sekretaris
3. Dr. Indo Yama Nasarudin, SE.,MAB. ( )
NIP. 197411272001121002 Penguji Ahli
iii
LEMBAR PENGESAHAN UJIAN SKRIPSI
Hari ini, Selasa, 05 Juni 2018, telah dilakukan Ujian Skripsi atas mahasiswa:
Nama : Agung Setiawan Cahaya Putra
NIM : 1111081000071
Fakultas : Ekonomi dan Bisnis
Jurusan : Manajemen
Judul Skripsi : PENGUJIAN PASAR EFISIEN BENTUK SETENGAH KUAT
PADA PASAR MODAL DI INDONESIA (Studi Kasus
Perusahaan Merger dan Akuisisi yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia selama Tahun 2008-2017).
Setelah mencermati dan memperhatikan penampilan dan kemampuan yang
bersangkutan selama proses ujian skripsi, maka diputuskan bahwa mahasiswa
tersebut diatas dinyatakan “LULUS” dan skripsi ini diterima sebagai salah satu
syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi dan
Bisnis Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta.
Jakarta, 05 Juni 2018
1. Titi Dewi Warninda, SE., M.Si. ( )
NIP. 197312212005012002 Ketua
2. Prof. DR. Ahmad Rodoni ( )
NIP. 196902032001121003 Sekretaris/Pembimbing
3. Dr. Hj. Pudji Astuty, SE., M.M. ( )
NIP. 0311065804 Penguji Ahli
iv
LEMBAR PERNYATAAN KEASLIAN KARYA ILMIAH
Yang bertanda tangan di bawah ini:
Nama : Agung Setiawan Cahaya Putra
No. Induk Mahasiswa : 1111081000071
Fakultas : Ekonomi dan Bisnis
Jurusan : Manajemen
Konsentrasi : Keuangan
Dengan ini menyatakan bahwa dalam penulisan skripsi ini, saya:
1. Tidak menggunakan ide orang lain tanpa mampu mengembangkan dan
mempertanggungjawabkan
2. Tidak melakukan plagiat terhadap naskah karya orang lain
3. Tidak menggunakan karya orang lain tanpa menyebutkan sumber asli
atau tanpa ijin pemilik
4. Tidak melakukan pemanipulasian dan pemalsuan data
5. Mengerjakan sendiri karya ini dan mampu bertanggung jawab atas
karya ini
Jikalau dikemudian hari ada tuntutan dari pihak lain atas karya saya, dan telah
melalui pembuktian yang dapat dipertanggungjawabkan, ternyata memang
ditemukan bukti bahwa saya telah melanggar pernyataan di atas, maka saya siap
untuk dikenakan sanksi berdasarkan aturan yang berlaku di Fakultas Ekonomi dan
Bisnis UIN Syarif Hidayatullah Jakarta.
Demikian pernyataan ini saya buat dengan sesungguhnya
Tangerang, 05 Juni 2018
(Agung Setiawan Cahaya Putra)
v
DAFTAR RIWAYAT HIDUP
I. DATA PRIBADI
Nama : Agung Setiawan Cahaya Putra
Tempat/Tanggal Lahir : Nganjuk, 19 Oktober 1990
Jenis Kelamin : Laki-laki
Nama Ayah : Subari
Nama Ibu : Hartiani
Anak ke : 1 dari 2 bersaudara
Status : Menikah
Agama : Islam
Alamat : Dusun Jatisari, Rt. 002 Rw. 001, Kelurahan
Wilangan, Kecamatan Wilangan Kabupaten
Nganjuk
No. Telp : 085781182602
Email : [email protected]
II. PENDIDIKAN FORMAL
1996-1997 : TK Garing Tarantang
1997-2001 : SD Garing Tarantang
2001-2003 : SD Negeri 1 Wilangan
2003-2006 : SMP Negeri 1 Wilangan
2006-2010 : MA Darul-Ihsan Nganjuk
2011-2015 : S1 Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan
Bisnis (8 tahun) Universitas Islam Negeri Syarif
Hidayatullah Jakarta
III. PENGALAMAN ORGANISASI
2004-2005 : Anggota Bagian Ke-panca-sila-an OSIS SMPN 1
Wilangan
vi
2009-2010 : Ketua Bagian Bahasa Organisasi Pelajar Ma’had
Darul-Ihsan
2009-2010 : Sekretaris Koordinator Gerakan Pramuka Ma’had
Darul-Ihsan
2013-2014 : Ketua Bagian Kemahasiswaan Himpunan
Mahasiswa Jurusan Manajemen UIN Syarif
Hidayatullah Jakarta
2014-2015 : Ketua Bidang I. Himpunan Mahasiswa Jurusan
Manajemen UIN Syarif Hidayatullah Jakarta
III. PELATIHAN DAN SEMINAR YANG DIIKUTI
2011-2012 : Kursus Bahasa Inggris LIA Institute
2014 : Seminar Pasar Modal Syariah (Panin Sekuritas)
2014 : Seminar “ASEAN 2015 Threat or Opportunity”
2014 : Seminar Sosialisasi Kebijakan Fiskal dalam
Menghadapi AEC 2015 (Badan Kementrian
Fiskal)
2014 : Peserta Company Visit to OJK (Otoritas Jasa
Keuangan)
2014 : Sekolah Pasar Modal Syariah Level 1 (Bursa Efek
Indonesia)
vii
ABSTRACT
The purpose of this research is to analyze and test the efficient market
hypothesis in semi-strong form on the Indonesia capital market by employing
panel data regression analysis tool and comparative test. Panel data regression
analysis is preceded by panel data regression model selection and classical
assumption test consisting of multicollinearity test and the heteroscedasticity test.
Comparative test were performed using Wilcoxon Signed Ranks test method
preceded by normality test on abnormal return before and after the event. The
sample used as many as 32 companies doing mergers and acquisitions listed on
the Indonesia Stock Exchange in 2008 until 2017. The stock price of the
companies used as the dependent variable and the JCI (Jakarta Composite Index),
foreign exchange rate, crude oil price, and real interest as the independent
variables.
Results of panel data analysis or regression indicate that simultaneously
JCI, foreign exchange, crude oil price, and real interest affect the stock price of
mergers and acquisitions companies. While the partially variable affecting the
stock price is JCI and forex while the crude oil price and real interest partially
not affect the stock price. Comparative test result indicate an abnormal return
difference before and after mergers and acquisition with the tendency of
abnormal return decreased after. This means that the Indonesia capital market is
semi-strong form efficient.
Keyword: Efficient market hypothesis, semi-strong form, JCI, forex, crude oil, real
interest, abnormal return
viii
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis dan menguji hipotesis pasar
efisien bentuk setengah kuat pada pasar modal di Indonesia dengan menggunakan
regresi data panel dan uji beda. Uji regresi panel data didahului dengan pemilihan
model data panel dan uji asumsi klasik yang terdiri dari uji heterokedastisitas dan
uji multikolinearitas. Uji beda dilakukan pada abnormal return sebelum dan
sesudah event dengan mengunakan metode Wilcoxon Signed Ranks Test yang
sebelumnya diawali dengan uji normalitas data. Sampel penelitian yang
digunakan sebanyak 32 emiten yang melakukan merger dan akuisisi dan terdaftar
di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2008 sampai dengan 2017. Harga saham
perusahaan digunakan sebagai variabel terikat dan sebagai variabel bebasnya
adalah IHSG, valas (nilai tukar Rupiah terhadap Dolar), harga minyak mentah,
dan real interest.
Hasil analisis panel data atau hasil regresi menunjukkan bahwa secara
bersama-sama IHSG, valas, harga minyak mentah, dan real interest
mempengaruhi harga saham perusahaan merger dan akuisisi. Sedangkan secara
parsial variabel yang berpengaruh terhadap harga saham adalah IHSG dan valas
sedangkan variabel harga minyak mentah dan real interest secara parsial tidak
mempengaruhi harga saham. Hasil uji beda menunjukan adanya perbedaan pada
abnormal return sebelum dan sesudah merger dan akuisisi dengan nilai yang
cenderung turun sesudah terjadinya merger dan akuisisi. Hal ini menunjukan
bahwa pasar modal di Indonesia efisien pada bentuk setengah kuat.
Kata kunci: Hipotesis pasar efisien, bentuk setengah kuat, merger, akuisisi,
IHSG, valas, harga minyak mentah, real interest, abnormal return
ix
KATA PENGANTAR
Bismillahirrahmanirrohim
Assalamu’alaikum Warahmatullahi Wabarakatuh,
Segala puji bagi Allah SWT atas limpahan rahmat dan karunia-Nya
kepada kita semua dan memberikan kenikmatan yang sempurna pada seluruh
alam semesta ini. Shalawat serta salam tidak henti-hentinya kita ucapkan pada
junjungan kita, Nabi Muhammad SAW, beserta keluarga, para sahabat dan kita
semua pengikutnya yang selalu istiqomah hingga akhir zaman. Amin.
Dengan mengucap syukur Alhamdulillah, penulis dapat menyelesaikan
Skripsi yang berjudul “Pengujian Pasar Efisien Bentuk Setengah Kuat Pada
Pasar Modal di Indonesia (Studi Kasus Perusahaan Merger dan Akuisisi
yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama Tahun 2008-2017)” ini
dengan baik. Penyusunan Skripsi ini dimaksudkan sebagai syarat dalam
menempuh pendidikan Strata 1 (S1) atau gelar sarjana Ekonomi Manajemen pada
Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta.
Dalam penyusunan Skripsi ini penulis menyadari bahwa masih terdapat
banyak kekurangan baik dari bahasa yang digunakan maupun sistematika dalam
penulisan, hal tersebut dikarenakan terbatasnya kemampuan penulis. Namun
berkat bantuan, bimbingan serta dorongan dari berbagai pihak akhirnya penulisan
skripsi ini dapat diselesaikan. Oleh karena itu, penulis dengan tulus hati
menyampaikan rasa terima kasih yang sebesar-besarnya pada:
1. Allah SWT yang selalu melimpahkan kasih dan sayang Nya pada penulis. Puji
syukur kupanjatkan kehadirat-Mu Yaa Rabb. Terima kasih atas segala
kenikamatan yang engkau limpahkan pada hamba.
2. Orang tua tercinta dan paling saya hormati, almarhum Bapak Subari dan Ibu
Hartiani yang telah memberikan kasih dan cintanya yang teramat besar.
Terutama mama yang telah berjuang dengan keras sebagai single parent,
menjadi sosok ibu yang tanpa pernah kenal lelah memperjuangkan masa
depan kedua putranya. Papa yang telah mendidik dan memberikan pondasi
iman dan karakter yang islami, menjadi tauladan dan panutan untuk putra-
x
putranya. Semoga Allah SWT memberikan tempat terbaik di sisi-Nya untuk
papa dan mengumpulkan beliau bersama orang-orang yang syahid.
Memberikan kesehatan, kebahagiaan serta kemuliaan kepada mama dan
semoga penulis dapat membanggakan keduannya. Amin.
3. Istriku yang tercinta yang selalu memberikan dorongan semangat dan motivasi
yang tak pernah henti, menjadi sahabat sejati yang mampu mengingatkan dan
memberikan semua dukungan yang penulis butuhkan. Semoga Allah meridhoi
setiap langkahmu. Untuk calon buah hati kami yang akan melengkapi
kebahagiaan kami, semoga selau diberikan kesehatan dan perkembangan yang
sempurna hingga kelahirannya nanti.
4. Adikku, Fadli Hasan Rifa’i yang selalu menyemangati, memberikan dorongan
dan doa agar penulis dapat menyelesaikan tugas skripsi ini.
5. Bapak Dr. Arief Mufraini, Lc., M.Si, selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan
Bisnis UIN Syarif Hidayatullah Jakarta.
6. Ibu Titi Dewi Warninda, SE., M.Si, Selaku Ketua Jurusan Manajemen
Fakultas Ekonomi dan Bisnis UIN Syarif Hidayatullah Jakarta.
7. Ibu Ela Patriana, Ir, MM, selaku Sekertaris Jurusan Manajemen Fakultas
Ekonomi dan Bisnis UIN Syarif Hidayatullah Jakarta.
8. Bapak Prof. Ahmad Rodoni sebagai dosen Pembimbing Skripsi yang telah
bersedia menyediakan waktunya untuk membimbing penulis selama
penyusunan skripsi ini. Terima kasih atas segala masukan dan arahan untuk
menyelesaikan skripsi ini serta segala motivasi dengan tegas dan bijaksana
yang telah bapak berikan kepada penulis selama ini.
9. Seluruh Bapak dan Ibu dosen Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah
Jakarta yang telah bersedia memberikan ilmu-ilmu yang bermanfaat kepada
penulis.
10. Seluruh staf karyawan Universitas Islam Negeri Syarif Hidayatullah Jakarta
yang telah bersedia memberikan bantuan kepada penulis.
11. Sahabatku yang paling hebat, Novian Adhi Nugraha, Rizki Wibowo, dan
Subhan Wisnu Aji. Terima kasih yang sebesar-besarnya atas semua
pengalaman, canda tawa, tangis, motivasi dan juga arahan yang selalu kalian
xi
berikan. Terima Kasih telah menerimaku menjadi sahabat kalian serta selalu
menemaniku disaat keadaan senang ataupun sedih. Waktu yang kuhabiskan
serta berbagi cerita bersama kalian akan selalu ku kenang di masa tua nanti.
12. Sahabat “PEJANTAN KOSAN”, Karim, Mulki, Eka Januar, Willian, Pak
Ustad Rizky, Tri Roger, Heri, dan Fahrul. Terima kasih atas pengalaman,
canda tawa, pelajaran, dan motivasi yang kalian berikan kepada penulis.
Semoga kita akan menjadi orang sukses di masa depan nanti. Kalian yang
Terbaik.
13. Teman-teman “GIRL SQUAD”, Nisa, Nia, Ina, Tasya, Tika, Monika, Lila,
Ela, Wenny. Terima kasih atas kebersamaan nya selama ini.
14. Selururh teman-teman Manajemen 2011, terima kasih atas dukungan dan
kebersamaan nya selama ini.
15. Teman-Teman Manajemen Keuangan 2011, Terima kasih atas semua
pelajaran dan kenangan yang telah diberikan.
16. Teman-teman KKN GREAT 2014 yang telah memberikan pengalaman
beharga akan sebuah kebersamaan dan kerjasama antar kelompok. Terima
kasih atas semuanya.
17. Untuk semua pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu-persatu, semoga
Allah SWT membalas kebaikan yang telah diberikan.
Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih memiliki kekurangan karena
terbatasnya pengalaman dan pengetahuan yang dimiliki penulis. Oleh karena itu,
penulis mengharapkan segala bentuk saran serta masukan bahkan kritik yang
membangun dari berbagai pihak.
Wassalamu’alaikum Warahmatullahi Wabarakatuh.
Tangerang, 05 Juni 2018
Penyusun
xii
DAFTAR ISI
LEMBAR PENGESAHAN PEMBIMBING SKRIPSI ............................. i
LEMBAR PENGESAHAN UJIAN KOMPERHENSIF ........................... ii
LEMBAR PENGESAHAN UJIAN SKRIPSI ............................................ iii
LEMBAR PERNYATAAN KEASLIAN KARYA ILMIAH .................... iv
DAFTAR RIWAYAT HIDUP ..................................................................... v
ABSTRACT .................................................................................................... vii
ABSTRAK ..................................................................................................... viii
KATA PENGANTAR ................................................................................... ix
DAFTAR ISI .................................................................................................. xii
DAFTAR TABEL ......................................................................................... xv
DAFTAR GRAFIK ....................................................................................... xvi
DAFTAR GAMBAR ..................................................................................... xvii
DAFTAR LAMPIRAN ................................................................................. xviii
BAB I PENDAHULUAN .............................................................................. 1
A. Latar Belakang .................................................................................... 1
B. Rumusan Masalah ............................................................................... 16
C. Tujuan Penelitian ................................................................................ 16
D. Manfaat Penelitian .............................................................................. 17
BAB II TINJAUAN PUSTAKA ................................................................... 19
A. Landasan Teori .................................................................................... 19
1. Penggabungan Usaha .................................................................... 19
a. Merger ..................................................................................... 19
b. Akuisisi ................................................................................... 22
c. Teknik Pengambil Alihan ....................................................... 26
d. Motif Merger dan Akuisisi ...................................................... 27
e. Mekanisme Penggabungan Usaha di Pasar Modal menurut
Bapepam .................................................................................. 32
xiii
f. Faktor-Faktor Keberhasilan dan Kegagalan Merger dan
Akuisisi ................................................................................... 35
g. Keunggulan dan Kelemahan Merger dan Akuisisi ................. 37
2. Sejarah Krisis Ekonomi................................................................. 38
a. Krisis Ekonomi Global ............................................................ 38
b. Ekonomi di Indonesia ............................................................. 47
B. Hubungan Antar Variabel ................................................................... 58
1. IHSG ............................................................................................. 58
2. Nilai tukar valuta asing ................................................................. 59
3. Harga Minyak Mentah .................................................................. 60
4. Real Interest .................................................................................. 61
C. Penelitian Terdahulu ........................................................................... 63
D. Kerangka Penelitian ............................................................................ 67
E. Hipotesis Penelitian ............................................................................. 69
BAB III METODOLOGI PENELITIAN ................................................... 70
A. Ruang Lingkup Penelitian ................................................................... 70
B. Metode Penentuan Sampel .................................................................. 70
1. Populasi ......................................................................................... 70
2. Sampel ........................................................................................... 70
C. Metode Pengumpulan Data ................................................................. 74
D. Proses Pengambilan Data .................................................................... 74
E. Metode Analisis Data .......................................................................... 75
1. Analisis Deskriptif ........................................................................ 75
2. Uji Asumsi Klasik ......................................................................... 75
a. Uji Multikolinearitas ............................................................... 77
b. Uji Heteroskedastisitas ............................................................ 78
3. Pengujian Hipotesis ....................................................................... 81
a. Model Data Panel .................................................................... 81
b. Pengujian Struktur Model ....................................................... 84
c. Metodologi Uji Beda ............................................................... 85
F. Operasional Variabel Penelitian .......................................................... 90
xiv
1. Variabel Dependen ........................................................................ 90
2. Variabel Independen ..................................................................... 90
BAB IV HASIL DAN PEMBAHASAN ...................................................... 91
A. Sekilas Gambaran Umum Objek Penelitian ........................................ 91
1. Efficient Market Hypotesis ........................................................... 91
2. Merger dan Akuisisi ...................................................................... 92
B. Hasil Analisis dan Pembahasan .......................................................... 93
1. Analisis Deskriptif Statistik .......................................................... 93
2. Estimasi Model Data Panel ........................................................... 94
a. Chow Test ............................................................................... 95
b. Pendekatan Random Effect Model.......................................... 98
3. Uji Asumsi Klasik ......................................................................... 98
a. Uji Multikolinearitas ............................................................... 98
b. Uji Heteroskedastisitas ............................................................ 99
4. Pengujian Hipotesis ....................................................................... 101
a. Uji F ........................................................................................ 101
b. Uji-t ......................................................................................... 101
c. Koefisien Determinasi (Goodness of Fit) ............................... 108
d. Uji Beda .................................................................................. 109
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ........................................................ 114
A. Kesimpulan ......................................................................................... 114
B. Saran .................................................................................................... 115
DAFTAR PUSTAKA .................................................................................... 118
LAMPIRAN ................................................................................................... 126
xv
DAFTAR TABEL
Nomor Keterangan Halaman
2.1 Defisit Anggaran Pemerintah Beberapa Negara Eropa
Tahun 2004-2010 ............................................................... 40
2.2 Hutang Pemerintah Negara Eropa Tahun 2004-2010 ......... 40
2.3 Pertumbuhan Ekonomi Beberapa Negara Eropa Tahun
2008-2010 ........................................................................... 41
2.4 Tingkat Pengangguran Beberapa Negara Eropa Tahun
2008-2011 .......................................................................... 42
2.5 Penelitian Terdahulu .......................................................... 63
3.1 Metode Pemilihan Sampel ................................................. 72
3.2 Daftar Perusahaan Digunakan Sebagai Sampel .................. 73
4.1 Descriptive Statistic ........................................................... 94
4.2 Common Effect Model ...................................................... 96
4.3 Fixed Effect Model ............................................................ 97
4.4 Chow Test .......................................................................... 97
4.5 Uji Multikolinearitas .......................................................... 99
4.6 Hasil Uji Glejser ................................................................ 100
4.7 F-Statistic ........................................................................... 101
4.8 Hasil Uji-t .......................................................................... 102
4.9 Hasil Koefisien Determinasi .............................................. 110
4.10 Average Abnormal Return ................................................. 105
4.11 Uji Wilcoxon Signed Ranks Test terhadap perbedaan
Abnormal Return ............................................................... 111
xvi
DAFTAR GRAFIK
Nomor Keterangan Halaman
1.1 Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan
Akuisisi di Dunia Tahun 1985-2014 .................................. 3
1.2 Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan
Akuisisi di ASEAN Tahun 1995-2014 ............................... 5
1.3 Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan
Akuisisi di Indonesia Tahun 1990-2013 ............................. 6
2.1 Yield Maturity Surat Hutang Pemerintah Beberapa
Negara Eropa ..................................................................... 42
2.2 Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) ........................... 48
xvii
DAFTAR GAMBAR
Nomor Keterangan Halaman
2.1 Ilustrasi Merger................................................................... 20
2.2 Ilustrasi Akuisisi ................................................................. 24
2.3 Dampak Gejolak Ekonomi di Eropa bagi Perekonomian
Domestik ............................................................................ 50
2.4 Kerangka Pemikiran .......................................................... 68
xviii
DAFTAR LAMPIRAN
Nomor Keterangan Halaman
1 Daftar Perusahaan Merger dan Akuisisi 2008-2017 ........... 127
2 Tabel Data Variabel Independent ....................................... 128
3 Tabel Data Variabel Dependent ......................................... 130
4 Tabel Average Abnormal Return Uji Beda ......................... 131
5 Descriptive Statistics .......................................................... 131
6 Output Common Effect Model ........................................... 132
7 Output Fixed Effect Model ................................................. 132
8 Output Chow Test ............................................................... 133
9 Output Uji Glejser .............................................................. 133
10 Output Wilcoxon Signed Rank Test .................................... 134
1
BAB I
PENDAHULUAN
A. Latar Belakang Penelitian
Perubahan lingkungan bisnis yang pesat, seperti teknologi informasi
dan globalisasi saat ini telah membuat persaingan bisnis menjadi ketat yang
memaksa beberapa perusahaan untuk beradaptasi dengan lingkungan bisnis
berkembang cepat. Untuk bertahan hidup perusahaan melakukan beberapa
strategi untuk meningkatkan pangsa pasar mereka dan memperluas bisnis
mereka. Salah satu strategi yang umum digunakan adalah menggabungkan
perusahaan atau mengambil-alih perusahaan lain.
Merger dan akuisisi adalah salah satu keputusan bisnis strategis untuk
meningkatkan kinerja perusahaan dalam menghadapi persaingan yang kuat
dalam lingkungan bisnis saat ini (Ikram dan Nugroho, 2014:553). Menurut
Suryawathy (2014:1124) strategi internal dapat dilakukan dengan jalan
pengembangan produk, peluncurun produk baru atau dengan menjaga dan
meningkatkan kualitas produk yang sudah ada. Sedangkan, strategi eksternal
dapat dilakukan dengan jalan mengadakan kerjasama dengan pihak ketiga atau
penggabungan usaha melalui akuisisi atau merger.
Terdapat tiga dasar prosedur resmi dimana sebuah perusahaan dapat
mengambil alih perusahaan lain yaitu: pertama, merger atau konsolidasi
kedua, Akuisisi saham dan ketiga, akuisisi aset. Merger adalah penyerapan
secara penuh suatu perusahaan oleh perusahaan lain. Perusahaan yang
2
mengambil alih tetap mempertahankan nama dan identitas perusahaannnya,
dan mengambil alih seluruh aset beserta kewajiban dari perusahaan yang
diakuisisi. Setelah merger perusahaan yang diambil alih tidak lagi ada dan
tidak pula diakui sebagai anak perusahaan. Sedangkan konsolidasi sama
dengan merger namun kedua perusahaan menciptakan perusahaan yang benar-
benar baru. Akuisisi saham adalah pembelian sebagian besar saham sebuah
perusahaan secara tunai, atau ditukar dengan sekuritas lain. Cara lain sebuah
perusahaan mengambil alih perusahaan lain adalah dengan cara membeli
hampir seluruh aset yang dimiliki perusahaan atau dengan kata lain membeli
perusahaan tersebut (Ross, et al. 2007:597-599).
Merger/akuisisi merupakan topik yang tengah populer dalam dunia
usaha. Aktivitas merger/akuisisi di Indonesia sebenarnya sudah dikenal sejak
awal berlakunya Undang-Undang Nomor 1 Tahun 1995 tentang Perseroan
Terbatas (“UU 1/1995”). Namun, secara praktis, aktivitas merger sudah
dikenal secara sektoral khususnya di bidang perbankan, jauh sebelum
berlakunya UU 1/1995. Istilah merger menjadi semakin populer semenjak
merger empat bank milik pemerintah yang kemudian menghasilkan Bank
Mandiri pada tahun 1998.
Menurut website resmi Komisi Pengawas Persaingan Usaha (KPPU)
secara kuantitas, aktivitas merger/akuisisi mengalami kenaikan yang cukup
signifikan seiring dengan semakin populernya istilah merger/akuisisi itu
sendiri di kalangan pelaku usaha. Merger/akuisisi merupakan suatu langkah
restrukturisasi perusahaan yang dipercaya mampu mendatangkan keuntungan
3
dalam waktu yang relatif singkat. Namun, dilihat dari sisi persaingan,
merger/akuisisi merupakan aktivitas yang perlu mendapat perhatian khusus
karena berpotensi mengurangi tingkat persaingan di pasar.
Bila dilihat dari segi jumlah dan nilai kesepakatan merger dan akuisisi
yang terjadi, intensitasnya semakin banyak dari tahun ke tahun. Berikut ini
merupakan grafik yang menunjukkan perkembangan merger dan akuisisi yang
terjadi di seluruh dunia sejak tahun 1985 sampai 2014.
Grafik 1.1
Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan Akuisisi di Dunia
Tahun 1985 - 2014
Sumber: IMAA(Institute of Mergers, Acquisitions, and Alliances)
Gafik diatas menunjukkan bahwa hampir di seluruh belahan dunia,
fenomena merger dan akuisisi secara umum naik dari tahun ke tahun. Dari
grafik diatas dapat dilihat pula bahwa jumlah dan nilai kesepakatan merger
dan akuisisi periode tahun 1985 sampai 2014 yang tertinggi terjadi pada tahun
2007. Pada awal tahun 2007, di negara besar seperti Amerika Serikat, terjadi
4
fenomena ketersediaan kredit yang mudah, tingkat bunga yang rendah,
meningkatnya pasar ekuitas, perubahan teknologi dan kompetisi global yang
mengakibatkan banyak perusahaan melakukan merger dan akuisisi sebagai
strategi ekspansi. Ini merupakan puncak dari gelombang merger ke enam yang
dimulai dari tahun 2003. Namun, goncangan akibat pasar kredit global
mengikuti setelahnya. Pada tahun 2008, kombinasi dari tingginya harga
minyak dan berkurangnya ketersediaan kredit mengakibatkan terjadinya resesi
yang berdampak pula pada turunnya nilai kesepakatan merger dan akuisisi
secara tajam bila dibandingkan dengan tahun sebelumnya. Resesi ini berlanjut
sampai tahun 2009, menyebabkan lesunya aktivitas merger dan akuisisi di
dunia (DePamphilis, 2011:1).
Untuk perkembangan merger dan akuisisi di kawasan ASEAN dari
tahun 1995 sampai tahun berakhir 2014, beserta nilai perkiraan perkembangan
merger dan akuisisi yang akan terjadi pada tahun 2014 mendatang dapat
dilihat pada grafik berikut:
5
Grafik 1.2
Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan Akuisisi di ASEAN
Tahun 1995 - 2014
Sumber: IMAA(Institute of Mergers, Acquisitions, and Alliances)
Berdasarkan grafik di atas, secara umum jumlah dan nilai kesepakatan
perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi periode 1995 sampai 2014
mengalami kenaikan. Untuk negara-negara berkembang seperti Indonesia,
Merger dan Akuisisi gelombang memberikan dampak positif untuk negaranya
karena mengundang investor asing untuk berinvestasi di Indonesia. Hal ini
baik bagi perekonomian nasional karena Indonesia akan menerima bantuan
modal dari investor asing (Ikram dan Nugroho, 2014:553).
Untuk Indonesia sendiri, perkembangan merger dan akuisisi dapat
dilihat pada grafik berikut:
6
Grafik 1.3
Grafik Jumlah dan Nilai Kesepakatan Merger dan Akuisisi di Indonesia
Tahun 1990 - 2013
Sumber: IMAA(Institute of Mergers, Acquisitions, and Alliances)
Dari grafik diatas, dapat dianalisis bahwa secara umum terjadi
kenaikan yang signifikan baik dari jumlah maupun nilai kesepakatan merger
dan akuisisi periode tahun 1990 – 2013 di Indonesia. Untuk nilai kesepakatan
merger dan akuisisi tertinggi terjadi pada tahun 2008 dan 2012. Pada tahun
2008, tingginya nilai kesepakatan merger dan akuisisi dapat dipahami sebagai
imbas dari terjadinya krisis finansial global 2007 – 2008 dimana Indonesia
dipandang mampu terhindar dari krisis finansial global tersebut. Ditambah lagi
nilai tukar mata uang asing yang tengah anjlok dikarenakan terjadinya krisis
finansial global menyebabkan tingginya nilai kesepakatan merger dan akuisisi
yang tinggi pada tahun 2008. Berdasarkan KPPU (Komisi Pengawas Badan
7
Usaha), tahun 2010 dan 2011 adalah tahun dimana gelombang merger
melanda Indonesia (Ikram dan Nugroho, 2014:553).
Menurut De Pamphilis (2011:3) Merger dan Akuisisi terjadi karena
beberapa hal seperti: keinginan perusahaan untuk mensinergikan operasional
dan keuangan, diversifikasi, penyusunan kembali strategi, pertimbangan pajak
dan kekuatan pasar. Berk, De Marzo, & Harford (2012) menambahkan,
keahlian suatu perusahaan, pertumbuhan monopoli, pertumbuhan pendapatan,
dan motif managerial sebagai alasan melakukan merger dan akuisisi. Motif
yang sering digunakan untuk merger dan akuisisi adalah sebagai sumber untuk
pemotongan biaya melalui sinergi biaya. Hal ini menuntun pada kepercayaan
bahwa perusahaan akan selalu tertarik untuk mencari peluang guna
meningkatkan kapasitas dasar aset dan penurunan biaya per unit yang
diproduksi. Teori di balik motif ini adalah economies of scale (Abzahd et al.,
2009:2). Dilihat dari sisi investasi, keberhasilan suatu perusahaan dalam
merger dan akuisisi secara tidak langsung dapat diprediksi dari peningkatkan
harga sahamnya di bursa saham (Novaliza dan Djajanti, 2013:2). Dengan
demikian, pengumuman merger dan akuisisi yang sukses memberi sinyal
kepada investor untuk berinvestasi di saham. Investor akan berharap bahwa
nantinya harga akan melonjak dan mereka akan mendapatkan kembali positif
dari investasi mereka. Ukuran pengembalian investor akan dihitung dengan
menggunakan abnormal return, yang merupakan selisih antara return aktual
dan pengembalian yang diharapkan. Jika pengembalian aktual ternyata lebih
besar dari pengembalian yang diharapkan, itu berarti bahwa investor
8
mendapatkan keuntungan dari investasi mereka. Jika pengembalian aktual
lebih kecil, itu berarti bahwa mereka mengalami kerugian atas investasi
mereka (Ikram dan Nugroho, 2014:554).
Reddy et al. (2014:1) menulis bahwa pada saat krisis keuangan global
tahun 2007-2008 mereka menemukan banyak studi interdisipliner yang
meneliti penyebab krisis, perbandingan krisis yang sebelumnya dan baru-baru
ini, tata kelola perusahaan dan nilai perusahaan, efisiensi pasar saham,
pendaftaran perusahaan baru, kinerja ekonomi makro, dan perilaku ekonomi
lainnya. Krisis keuangan global 2007-2008 telah menekan transaksi penjualan
dan pembelian Cross Border merger dan akuisisi di seluruh ekonomi dunia
selama 2008-2009.
Krisis keuangan global telah merubah pandangan untuk merger dan
akuisisi (M&A) dan mengidentifikasi target baru M&A yang menunjukkan
pergeseran dengan dampak yang signifikan terhadap praktik bisnis global.
Wawasan baru menawarkan bahwa krisis keuangan menyoroti proposisi nilai
yang ditawarkan oleh akuisisi lintas batas dan mengubah dasar dari M&A
untuk menyertakan variasi pada motivasi tradisional, penalaran khas dan
standar proses merger dan akuisisi (Grave et al., 2012:56-57).
Dalam Laporan Perekonomian Indonesia tahun 2008 yang diterbitkan
oleh Bank Indonesia pada 3 April 2009, dalam tinjauan umum mencatat
bahwa gejolak krisis keuangan global berawal di Amerika Serikat pada tahun
2007, dan mulai semakin dirasakan dampaknya ke seluruh dunia, termasuk
negara berkembang pada tahun 2008. Di Indonesia, imbas krisis mulai terasa
9
terutama menjelang akhir 2008. Setelah mencatat pertumbuhan ekonomi di
atas 6% sampai dengan triwulan III-2008, perekonomian Indonesia mulai
mendapat tekanan berat pada triwulan IV-2008. Hal itu tercermin pada
perlambatan ekonomi secara signifikan terutama karena anjloknya kinerja
ekspor. Di sisi eksternal, neraca pembayaran Indonesia mengalami
peningkatan defisit dan nilai tukar rupiah mengalami pelemahan signifikan. Di
pasar keuangan, selisih risiko (risk spread) dari surat-surat berharga Indonesia
mengalami peningkatan yang cukup signifikan yang mendorong arus modal
keluar dari investasi asing di bursa saham, Surat Utang Negara (SUN), dan
Sertifikat Bank Indonesia (SBI).
Dalam pasar yang efisien, harga akan sepenuhnya mencerminkan
semua informasi yang tersedia. Dengan kata lain, informasi mengenai prospek
perusahaan akan mempengaruhi harga saham bereaksi cepat, yang membuat
mustahil bagi investor untuk mendapatkan kembali kelebihan atau abnormal
return. Semua penelitian empiris tentang teori pasar yang efisien berfokus
pada pertanyaan apakah harga "sepenuhnya mencerminkan" himpunan bagian
tertentu dari informasi yang tersedia. Atau dengan kata lain hipotesis pasar
efisien adalah pernyataan yang menyatakan bahwa harga sekuritas di setiap
titik waktu "sepenuhnya mencerminkan" semua informasi yang tersedia
(Fama, 1969:388). Dalam perdagangan saham, keinginan untuk membeli atau
memiliki suatu sekuritas dikendalikan oleh keinginan untuk mendapatkan
keuntungan yang besar dimasa depan. Hal ini menunjukan bahwa investor
akan membeli atau menjual saham mereka berdasarkan bagaimana harga
10
saham di masa depan, maka peran informasi yang dapat diakses oleh investor
akan sangat mempengaruhi keputusan investasi. Harga sekuritas keuangan
dipengaruhi oleh tingkat permintaan dan penawarannya, dalam hal ini sangat
dipengaruhi oleh informasi yang relevan untuk suatu sekuritas tertentu yang
mungkin mempengaruhi keuntungan dari kepemilikan sekuritas tersebut
(Rizkianto dan Surya, 2014:179). Jika investor dapat mengakses informasi
suatu perusahaan dengan cepat maka keputusan invetasi pun akan dapat segera
diambil, dan jika memang suatu sekuritas akan ber dampak pada kerugian
maka sekuritas tersebut dapat segera dijual selama masih memberikan
keuntungan sehingga kerugian dapat dihindari atau dapat di minimalisasi. jika
suatu sekuritas memberikan keuntungan yang besar di masa depan, maka
sekuritas tersebut akan banyak dimianati oleh investor dan dapat
meningkatkan harga sekuritas tersebut yang dapat juga memberikan bagi
pemegang saham atau sekuritas tersebut.
Fama menulis bahwa, secara historis, penelitian empiris berkembang
kurang lebih sebagai berikut: studi awal berfokus dengan apa yang kita sebut
tes bentuk lemah (weak form test), dalam hal ini informasi yang dapat
diketahui hanya sejarah harga di masa lalu (atau keuntungan di masa lalu).
Sebagian besar hasil ini berasal dari literatur penelitian random walk. Ketika
tes ekstensif tampaknya mendukung hipotesis efisiensi pada tingkat ini,
perhatian beralih ke tes bentuk semi-kuat (semi-strong form) dimana fokusnya
adalah kecepatan penyesuaian harga untuk informasi lainnya yang jelas
tersedia untuk umum (misalnya, pengumuman stock split, laporan tahunan,
11
masalah keamanan yang muncul, dll). Dan yang terakhir, tes bentuk yang kuat
(strong form test) di mana yang menjadi perhatian adalah apakah seorang atau
sekelompok investor (misalnya, manajemen reksa dana) dapat memonopoli
akses informasi yang relevan untuk pembentukan harga baru yang akan
muncul. Kami meninjau penelitian empiris secara kurang lebih dalam urutan
sejarah seperti ini.
Tulisan Eugene F. Fama diatas, sesuai dengan peran penting suatu
informasi dalam pasar saham menunjukan bahwa suatu pasar saham yang
ideal memiliki efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semi-strong form).
Dimana suatu harga dapat mencerminkan informasi yang tersedia di
masyarakat atau informasi yang dapat diakases oleh investor. Suatu pasar
yang efisien di dalam transaksinya, akan sangat sulit bagi investor untuk dapat
memperoleh keuntungan hanya dengan melihat infromasi saat ini dan di masa
lalu yang aman telah tercermin pada harga saham saat ini, namun dengan
memiliki pengetahuan akan informasi di masa depan investor dapat
memperoleh keuntungan yang diharapkan (Rizkianto dan Surya, 2014:180).
Pasar efisien yang memiliki bentuk kuat memiliki pandangan bahwa
informasi yang tersedia di masyarakat tidak akan memberikan keuntungan
berlebih (excess return) pada investor dengan hukum jual beli yang ada
(Priyadharshini dan Lourthuraj, 2015:328). Saat setiap investor memiliki
informasi yang sama tentang saham, harga saham dapat mencerminkan
pengetahuan dan harapan dari semua investor, hal ini berimbas pada masing-
masing investor tidak dapat memperoleh abnormal return dikarenakan
12
seorang investor tidak mungkin mengetahui informasi suatu saham selain dari
yang sudah di cerminkan di dalam harga saham (Vulic, 2010:1).
Dalam Jurnal Internasional, penelitian-penelitian mengenai pengujian
hipotesis pasar efisien mengambil dasar dari penelitian Eugene F. Fama pada
tahun 1969 yang berjudul “Efficient Capital Markets A Review of Theory and
Empirical Work”. Yang kemudian dikembangkan oleh banyak peneliti lain
dan disesuaikan dengan keadaan pada masing-masing negara dengan berbagai
event study yang terjadi. Hadi dan Yap, 2015, dalam jurnalnya “Counter-
Evidence of ASEAN Stock Market Efficiency” menguji hubungan beberapa
makroekonomi variabel seperti harga minyak mentah, penawaran uang, indeks
harga konsumen, dan tingkat pertukaran mata uang terhadap harga saham di
pasar saham di negara ASEAN salah satunya adalah Indonesia. Pengujian
menggunakan 3 tipe model panel data yang berbeda dengan panjang masa
pengamatan 17 tahun yaitu dari tahun 1997–2013, membuktikan bahwa harga
minyak mentah dan penawaran uang memiliki peran penting dalam
menggerakan harga saham di Indonesia. Penelitian ini membuktikan bahwa
harga saham di Indonesia dapat merefleksikan informasi yang bisa diakses
oleh masyarakat, maka dapat dikatakan pasar modal Indonesia memiliki
bentuk setengah kuat (semi-strong from).
Peneliti lain yang meneliti tentang pengujian pasar efisien dengan
Indonesia sebagai salah satu negara sampel adalah Hull dan McGroarti (2014)
dengan jurnalnya “Do emerging markets become more efficient as they
develop? Long memory persistence in equity indices”. Penelitian yang
13
dilakukan dengan menggunakan sample 22 negara dengan masa pengamatan
selama 16 tahun ini bertujuan untuk mencari hubungan antara efficiency harga
dan pengembangan pasar dengan data sample yang panjang dari pasar negara
berkembang. Penelitian ini membuktikan bahwa dalam pasar modal negara
berkembang (termasuk Indonesia) efisien pada bentuk lemah dimana masih
mengindikasikan adanya kesempatan mendapatkan keuntungan (excess return)
dimana dalam bentuk setengah kuat seharusnya tidak mungkin ada excess
return.
Dalam jurnal penelitian Rizkianto dan Surya (2014) “Testing The
Efficient Market Hypothesis on Weak and Semi-strong Form in The
Indonesian Stock Market” yang menguji hubungan antara kapitalisasi pasar
dengan 3 variabel ekonomi makro yaitu IHSG, harga minyak tingkat inflasi
dan harga tukar mata uang asing, mendukung penelitian sebelumnya dimana
pasar modal Indonesia efisien pada bentuk lemah. Pada uji simultan variabel
independent mempengaruhi variabel dependent dengan kekuatan sebesar 55%,
sedangkan dalam uji partial masing-masing variabel independent tidak
signifikan dengan variabel dependent.
Sedang Utami (2006), dalam jurnalnya “Efficient Market Hypothesis,
Evidence from Indonesian Stock Exchange” menguji pengaruh ROA, ROE,
dividen, infromasi utang dan likuiditas terhadap return saham, menyimpulkan
bahwa informasi hutang dan likuiditas tidak dapat sebagai dasar estimasi
pengembalian saham dimana kedua informasi tersebut tidak signifikan dengan
return saham. Sedangkan ROA, ROE, dan dividen dapat memprediksi
14
pergerakan harga saham di masa depan, karena memilik hubungan negatif
untuk ROA dan hubungan positif untuk ROE dan dividen. Hasil dari
penelitian ini membantah bahwa pasar modal Indonesia efisien pada bentuk
lemah dan mendukung teori bahwa pasar modal Indonesia efisien pada bentuk
setengah kuat.
Dalam banyak penelitian diatas terdapat temuan-temuan yang
menyatakan hasil yang berbeda-beda. Dalam penelitian Hadi dan Yap (2015)
serta Utami (2006) mendukung bahwa pasar modal Indonesia efisien pad
bentuk setengah kuat sedangkan hasil yang terdapat dalam jurnal Hull dan
McGroarti (2014) serta Rizkianto dan Surya (2014) lebih mendukung effisien
dalam bentuk lemah.
Bercermin dari fenomena-fenomena diatas, dalam penelitian ini
peneliti ingin menguji hipotesa yang menyatakan bahwa pasar saham di
Indonesia memiliki bentuk semi kuat (semi-strong form) dengan menguji
pengaruh informasi dalam tingkat makro ekonomi yaitu: IHSG, valas (Rupiah
terhadap Dolar), harga minyak, dan Real Interest, dalam penjualan saham saat
terjadinya merger dan akuisisi selama selama tahun 2006–2015. Oleh karena
itu, berdasarkan pertimbangan tersebut, peneliti memutuskan untuk
melakukan penelitian yang berjudul, “Pengujian Pasar Efisien Bentuk
Setengah Kuat pada Pasar Modal di Indonesia (Studi Kasus Perusahaan
Merger dan Akuisisi yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun
2006 – 2015)”.
15
Kelebihan penelitian ini dibandingkan penelitian terdahulu yang
pertama, tema mengenai pengujian pasar efisien pada perusahaan merger dan
akuisisi masih jarang ditemukan dalam penelitian di Indonesia, terutama
dalam hubungannya dengan variabel makro ekonomi. Sepengatahuan peneliti,
penelitian mengenai pengujian pasar efisien biasa mengambil sample dari
LQ45 atau hanya didasarkan pada ada atau tidaknya abnormal return dalam
penjualan saham di Indonesia, begitu pula dengan kekuatan ekonomi makro
dalam memprediksi harga saham di masa depan. Hal ini menjadi penting
karena suatu event dapat mempengaruhi perubahan harga suatu saham dengan
begitu return yang diperoleh pun akan meningkat atau menurun sejalan
dengan efek yang ditimbulkan oleh suatu event yang terjadi. Hal ini dapat
dijadikan acuan dalam prediksi harga saham di masa yang akan datang, serta
membantu dalam membuat keputusan investasi mengenai dilakukan.
Kelebihan kedua, penelitian ini menggunakan waktu pengamatan yang
cukup panjang yaitu selama 10 tahun dari tahun 2008–2017. Jika
dibandingkan dengan masa pengamatan yang lebih pendek, penelitian ini jelas
lebih memungkinkan untuk mendapatkan hasil statistik yang lebih baik
dikarenakan jumlah sampel yang diamati juga akan bertambah seiring dengan
semakin panjangnya periode penelitian.
Kelebihan ketiga, selama masa waktu penelitian ini, Indonesia
mengalami beberapa krisis ekonomi yang berimbas dari keadaan krisis dunia,
sehingga diharapkan hasil yang diperoleh dapat mencerminkan:
16
1. Secara tepat dan faktual apakah informasi ini juga mempengaruhi
prediksi harga saham di masa yang akan datang.
2. Memberikan hasil yang akurat tentang kemampuan makro ekonomi
dalam memprediksi harga saham dimasa depan.
Kelebihan keempat, penelitian ini lebih sesuai dengan keadaan
ekonomi Indonesia saat ini yang mulai tidak stabil. Dengan keadaan inflasi
yang tinggi dengan adanya kenaikan bahan bakar minyak dan juga keadaan
mata uang Indonesia yang semakin melemah terhadap dolar yang mencapai
Rp. 14.600,- per Dolar Amerika.
B. Rumusan Masalah
Berdasarkan uraian yang telah dijelaskan pada latar belakang, maka
peneliti merumuskan masalah penelitian sebagai berikut:
1. Bagaimana pengaruh variable makro ekonomi terhadap harga saham?
2. Apakah terdapat kemungkinan Investor mendapatkan excess return
dalam penjualan saham perusahaan yang melakukan merger dan
akuisisi?
C. Tujuan Penelitian
Adapun tujuan penulisan penelitian ini adalah: Mengetahui pengaruh
faktor ekonomi makro dalam penjualan saham perusahaan yang melakukan
merger akuisisi untuk membuktikan bentuk efisien dari pasar modal di
Indonesia dan kemungkinan investor mendapatkan excess return dalam
17
penjualan saham perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi di
Indonesia.
D. Manfaat Penelitian
Manfaat yang diharapkan dari penelitian ini adalah sebagai berikut:
1. Bagi Investor
Investor dapat memperoleh informasi yang memadai tentang bentuk
pasar saham di Indonesia dalam kaitannya dengan hipotesis pasar
efisien yang dikemukakan Eugene F. Fama pada tahun 1969, sehingga
investor dapat menentukan apakah perusahaan merger dan akuisisi
adalah investasi yang tepat, guna pemaksimalan keuntungan yang
diharapkan dengan prediksi yang didasarkan pada faktor ekonomi
makro.
2. Bagi Manajemen Perusahaan
Manajemen perusahaan dapat menggunakan hasil penelitian ini sebagai
bahan pertimbangan dalam pengambilan keputusan untuk mengambil
strategi investasi yang mampu memberikan perusahaan keuntungan jangka
panjang dan membantu perusahaan menemukan strategi yang tepat
bertahan pada masa krisis.
3. Bagi Akademisi
Penelitian ini dapat memberikan sedikit kontribusi yang dapat menambah
manfaatnya pada penelitian mengenai hipotesis pasar efisien dengan
kaitannya dalam merger dan akuisisi pada periode krisis.
18
4. Bagi Penulis
Dapat melatih kemampuan berpikir penulis sehingga mampu memberikan
penelitian yang lebih baik di masa yang akan datang serta membantu
dalam mengaplikasikan ilmu mengenai manajemen keuangan dan
hubungannya pada hipotesis pasar efisien dengan kaitannya dalam merger
dan akuisisi pada periode krisis.
19
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
A. Landasan Teori
1. Penggabungan Usaha
“Penggabungan usaha (business combination) adalah penyatuan
dua atau lebih perusahaan yang terpisah menjadi satu entitas ekonomi
karena satu perusahaan menyatu dengan (uniting with) perusahaan lain
atau memperoleh kendali (control) atas aktiva dan operasi perusahaan lain
(Ikatan Akuntansi Indonesia, 1994).” Pernyataan ini adalah pengertian
penggabungan usaha menurut Ikatan Akuntansi Indonesia (IAI) yang
tertulis dalam Standar Akuntansi Keuangan No. 22.
Ikatan Akuntansi Indonesia (IAI) menambahkan pula bahwa pada
dasarnya dalam semua penggabungan usaha, salah satu perusahaan yang
bergabung memperoleh kendali atas perusahaan yang lain. Sementara
pengendalian (control) diasumsikan diperoleh apabila salah satu perusahaan
yang bergabung memperoleh lebih dari 50% hak suara pada perusahaan
lain, kecuali apabila dapat dibuktikan sebaliknya bahwa tidak terdapat
pengendalian walaupun kepemilikannya lebih dari 50%.
Secara umum, terdapat 2 jenis penggabungan usaha yakni, merger
dan akuisisi.
a. Merger
Merger berasal dari bahasa latin “mergerer” yang berarti
20
bergabung, bersama, menyatu, berkombinasi (2) menyebabkan
hilangnya identitas karena terserap atau tertelan sesuatu. Menurut
Peraturan Pemerintah Republik Indonesia No. 27 tahun 1998, merger
adalah perbuatan hukum yang dilakukan oleh satu perseroan atau lebih
untuk menggabungkan diri dengan perseroan lain yang telah ada dan
selanjutnya perseroan yang menggabungkan diri menjadi bubar. Menurut
Gaughan (2005:3), merger adalah kombinasi dari dua perusahaan
dimana hanya salah satu perusahaan yang dipertahankan. Ross et al.
(2010:912) mengungkapkan bahwa merger mengacu pada peristiwa
penyerapan satu perusahaan oleh perusahaan lain. Perusahaan yang
melakukan merger (acquiring/surviving firm) mempertahankan nama
dan identitasnya dan mengambil alih semua aset dan hutang perusahaan
target. Setelah melakukan merger, perusahaan target tidak lagi eksis
sebagai entitas bisnis yang terpisah. DePamphilis (2011:13)
mendefinisikan merger sebagai peristiwa penggabungan dua usaha atau
lebih menjadi satu perusahaan, dimana perusahaan lain kehilangan
bentuk hukumnya.
Pada sebagian besar kasus merger, perusahaan yang memiliki
ukuran yang lebih besar yang dipertahankan hidup dan tetap
21
mempertahankan nama dan status hukumnya, sedangkan perusahaan
yang ukurannya lebih kecil atau perusahaan yang dimerger akan
menghentikan aktivitas atau dibubarkan sebagai badan hukum. Namun
demikian, tidak selalu perusahaan yang ukurannya besar dipertahankan
hidup. Dapat pula terjadi sebaliknya dimana perusahaan yang ukurannya
kecil justru dipertahankan hidup sementara perusahaan yang lebih besar
dibubarkan. Keadaan ini dinamakan reverse merger (Moin, 2003:7).
Dalam beberapa kasus, ada pula merger dimana perusahaan yang
ukurannya hampir sama bergabung dan sebuah perusahaan yang baru
terbentuk. Hal ini terjadi pada tahun 1986 ketika UNISYS terbentuk
akibat kombinasi dari Burroughs dan Sperry (Gaughan, 2005:3).
Perisitiwa semacam ini disebut konsolidasi (Ross et al., 2010:912).
Dua hal penting mengenai merger dan konsolidasi menurut Ross
et al. (2010:912-913):
1) Merger mudah secara hukum dan tidak menghabiskan biaya sebanyak
bentuk penggabungan usaha lain. Merger menghindari perlunya
pemindahan hak milik setiap aset dari perusahaan yang diambilalih ke
yang mengambil alih
2) Para pemegang saham dari setiap perusahaan harus menyetujui
merger. Suara para pemilik yang dibutuhkan untuk persetujuan adalah
dua-per-tiga dari saham. Selain itu, para pemegang saham dari
perusahaan yang dimerger memiliki hak penilaian (appraisal rights).
Artinya mereka dapat meminta perusahaan pengambilalih untuk
22
membeli saham mereka pada harga pasar.
Merger dapat diklasifikasikan menjadi 3 kategori (Gaughan,
2005:4-7; Brealey et al., 2012:592-593), yaitu:
1) Merger Horizontal adalah merger antara dua perusahaan atau lebih
yang beroperasi pada industri sejenis. Perusahaan yang bergabung
dalam merger horizontal ini biasanya perusahaan-perusahaan yang
bersaing di masa lampau. Hal itu bertujuan untuk mengurangi jumlah
pesaing pada industri yang sejenis dan memperluas skala ekonomi
perusahaan. Sebagian besar merger yang terjadi saat ini adalah merger
horizontal (Brealey et al., 2012:592).
2) Merger Vertikal melibatkan perusahaan pada tingkatan produksi yang
berbeda. Sebuah perusahaan mengkauisisi perusahaan supplier atau
perusahaan lain yang memiliki rantai distribusi yang paling dekat
dengan konsumen. (Gaughan, 2005:5-6)
3) Merger Konglomerasi adalah kombinasi dari perusahaan-perusahaan
yang tidak memiliki hubungan bisnis satu sama lainnya (Brealey et al.,
2012:593). Itu artinya tidak ada hubungan pembeli dan pemasok dan
mereka bukan pesaing di masa lampau.
b. Akusisi
Akuisisi berasal dari bahasa latin “acquisito” yang berarti
memperoleh. Akuisisi adalah pengambilalihan kepemilikan atau
pengendalian atas saham atau aset suatu perusahaan oleh perusahaan lain,
dan dalam peristiwa ini baik perusahaan pengambilalih atau yang
23
diambil alih tetap eksis sebagai badan hukum yang terpisah. Peraturan
pemerintah Republik Indonesia No. 27 tahun 1998 tentang
Penggabungan, Peleburan dan Pengambilalihan Perseroan Terbatas
mendefinisikan akuisisi sebagai perbuatan hukum yang dilakukan oleh
badan hukum atau orang perseorangan untuk mengambil alih baik
seluruh atau sebagian besar saham perseroan yang dapat mengakibatkan
beralihnya pengendalian terhadap perusahaan tersebut.
Menurut PSAK 22 akuisisi (acquisition) adalah suatu
penggabungan usaha di mana salah satu perusahaan, yaitu pengakuisisi
(acquirer) memperoleh kendali atas aktiva neto dan operasi perusahaan
yang diakuisisi (acquiree) dengan memberikan aktiva tertentu, mengakui
suatu kewajiban, atau mengeluarkan saham.
Rosanne (2012:9-10) menyatakan bahwa akuisisi atau
pengambilalihan yaitu perusahaan pengakuisisi mengambil alih kendali
atas perusahaan targetnya. Perusahaan yang diakuisisi tidak perlu
dibubarkan ataupun merubah operasional perusahaan, namun perusahaan
akan kehilangan eksistensinya karena perubahan yang pasti terjadi
adalah kepemilikan atas perusahaan yang diakuisisi.
Akuisisi berbeda dengan merger karena akuisisi tidak
menyebabkan pihak lain bubar sebagai entitas hukum. Perusahaan-
perusahaan yang terlibat dalam akuisisi secara yuridis masih tetap berdiri
dan beroperasi secara independen tetapi telah terjadi pengambilalihan
pengendalian oleh pihak pengakuisisi. Dalam PSAK 22 pengendalian
24
diasumsikan diperoleh apabila salah satu perusahaan yang bergabung
memperoleh lebih dari 50% hak suara pada perusahaan lain, kecuali
apabila dapat dibuktikan sebaliknya bahwa tidak terdapat pengendalian
walaupun pemilikan lebih dari 50%.
Berdasarkan obyek yang diakuisisi, akuisisi dibedakan menjadi
(Moin, 2003:42-43):
1) Akuisisi Saham
Istilah akuisisi digunakan untuk menggambarkan suatu
transaksi jual beli perusahaan, sehingga transaksi berakibat beralihnya
kepemilikan perusahaan dari penjual kepada pembeli. Karena
perusahaan didirikan atas saham-saham, maka akuisisi terjadi ketika
pemilik saham menjualnya kepada pembeli/pengakuisisi. Pada
peristiwa ini, pengakuisisi tidak harus meminta persetujuan dari pihak
manajemen target, tetapi biasanya dilakukan dengan terlebih dahulu
melakukan negosiasi dan penawaran dengan pihak manajemen atau
25
dewan direksi perusahaan target. Jika manajemen perusahaan setuju
maka mereka akan menginformasikannya kepada pemegang saham.
Jika pemegang saham juga setuju atas tawaran yang diajukan oleh
manajemen tersebut maka “deal” akan segera terwujud. Selanjutnya
perusahaan yang diakuisisi akan menjadi anak perusahaan.
2) Akuisisi Aset
Apabila sebuah perusahaan bermaksud memiliki perusahan
lain maka ia dapat membeli sebagian atau seluruh aktiva atau aset
perusahaan lain tersebut. Jika pembelian tersebut hanya sebagian dari
aktiva perusahaan maka hal ini dinamakan akuisisi parsial. Akuisisi
aset dilakukan apabila pihak pengakuisisi tidak ingin terbebani hutang
yang ditanggung oleh perusahaan target. Berbeda dengan akuisisi
saham dimana kewajiban atau hutang target yang ada ditanggung oleh
pemilik baru, maka akuisisi aset dimaksudkan untuk menghindari
tanggung jawab ini. Namun demikian bila proporsi aset yang dibeli
melebihi batas tertentu sebagaimana diatur dalam peraturan
pemerintah, maka pembeli harus ikut menanggung kewajiban hutang
perusahaan target.
Sedangkan menurut Ross et al. (2010:913) akuisisi
diklasifikasikan menjadi:
1) Akuisisi Horizontal merupakan akuisisi yang dilakukan oleh suatu
badan usaha yang masih berkecimpung dalam bidang bisnis yang
sama.
26
2) Akuisisi Vertikal merupakan akuisisi yang dilakukan oleh suatu badan
usaha yang bergerak di bidang industri hilir ke hulu atau sebaliknya.
3) Akuisisi Konglomerat merupakan akuisisi badan usaha yang tidak
memiliki bidang bisnis yang sama atau tidak saling berkaitan.
Akuisisi jenis ini lebih didorong oleh motivasi memperbesar bisnis
konglomerat.
c. Teknik Pengambil Alihan
Peristiwa merger dan akuisisi dapat terjadi melalui salah satu dari
beberapa cara. Proses itu biasanya berawal ketika sebuah perusahaan
mengumumkan ingin membeli perusahaan lain pada suatu harga tertentu.
Setelah melalui berbagai negosiasi, pemilik atau dewan direksi
perusahaan kedua setuju menjualnya dan perusahaan tersebut dengan
segera diambil alih oleh pemiliknya. Terkadang suatu perusahaan sadar
bahwa perusahaannya kemungkinan besar merupakan target pengambil
alihan dan tidak dapat mencegah hal tersebut. Oleh karenanya,
perusahaan tersebut mencari pembeli yang diinginkannya dan sebagai
hasilnya meminta untuk dibeli. Pada kedua skenario tersebut,
pengambilalihan disebut friendly takeover. Menurut DePamphilis
(2011:16), dalam friendly takeover direksi dan manajemen perusahaan
target sama-sama menerima ide mengenai rencana pengambil alihan dan
merekomendasikan kepada para pemegang saham untuk mendapat
persetujuan. Untuk mendapat pengendalian, perusahaan pengambil alih
(acquirer) biasanya harus menawarkan premi dari harga saham saat ini.
27
Nilai lebihan dari harga penawaran terhadap harga saham perusahaan
target sebelum merger disebut premi pembelian (purchase premium) dan
merefleksikan nilai yang diharapkan dari mengambil alih perusahaan
target, nilai sinergi yang diharapkan dari kombinasi dua perusahaan dan
pembayaran lebih terhadap perusahaan target.
Namun demikian, terdapat pula kasus dimana perusahaan target
menolak untuk diambil alih oleh perusahaan lain dikarenakan
perusahaan berkeinginan untuk tetap independen atau mungkin
menyatakan bahwa tawaran pembeli terlalu rendah atau pembeli
potensial tidak sesuai dengan perusahaan itu. Namun, calon pembeli
tersebut tetap bertahan untuk mengambil alih perusahaan tersebut.
Sebagai contoh, calon pembeli menawarkan untuk membeli saham di
pasar terbuka pada harga premium. Jika kuantitas sahamnya cukup,
calon pembeli akan memiliki kontrol terhadap perusahaan target
walaupun ada penolakan dari direksi dan manajemen perusahaan target.
Kondisi seperti ini disebut hostile takeover (DePamphilis, 2011:18).
d. Motif Merger dan Akuisisi
Menurut Moin (2003:48-62) pada prinsipnya terdapat beberapa
motif yang mendorong sebuah perusahaan melakukan merger dan
akuisisi, diantaranya:
1) Motif Ekonomi
Esensi dari tujuan perusahaan, jika ditinjau dari perspektif
manajemen keuangan, adalah seberapa besar perusahaan mampu
28
menciptakan nilai (value creation) bagi perusahaan dan bagi
pemegang saham. Merger dan akusisi memiliki motif ekonomi yang
tujuan jangka panjangnya adalah mencapai peningkatan nilai tersebut.
Oleh karena itu seluruh aktivitas dan keputusan yang diambil oleh
perusahaan harus diarahkan untuk mencapai tujuan ini.
Implementasi program yang dilakukan oleh perusahaan harus
melalui langkah-langkah konkrit misalnya melalui efisiensi produksi,
peningkatan penjualan, pemberdayaan dan peningkatan produktivitas
sumber daya manusia. Disamping itu dalam motif ekonomi merger
dan akuisisi yang lain meliputi:
(a) Mengurangi waktu, biaya dan risiko kegagalan memasuki pasar
baru
(b) Mengakses reputasi teknologi, produk dan merk dagang
(c) Memperoleh individu-individu sumberdaya manusia yang
profesional
(d) Membangun kekuatan pasar
(e) Memperluas pangsa pasar
(f) Mengurangi persaingan
(g) Mendiversifikasi lini produk
(h) Mempercepat pertumbuhan
(i) Menstabilkan cash flow dan keuntungan
2) Motif Sinergi
Menurut Ross et al. (2010:914) salah satu motivasi atau alasan
29
utama perusahaan melakukan merger dan akuisisi adalah menciptakan
sinergi dimana sinergi akan terjadi jika jumlah nilai dari perusahaan
gabugan setelah merger dan akuisisi lebih besar daripada jumlah nilai
sebelum dilakukan merger dan akuisisi. Sinergi dihasilkan melalui
kombinasi aktivitas secara simultan dari kekuatan atau lebih elemen-
elemen perusahaan yang bergabung sedemikian rupa sehingga
gabungan aktivitas tersebut menghasilkan efek yang lebih besar
dibandingkan dengan penjumlahan aktivitas-aktivitas perusahaan jika
mereka bekerja sendiri.
Bentuk-bentuk sinergi disajikan berikut ini:
(a) Sinergi Operasi
Sinergi operasi terjadi ketika perusahaan hasil kombinasi
mencapai efisiensi biaya. Efisiensi ini dicapai dengan cara
pemanfaatan secara optimal sumberdaya perusahaan. Sehingga
dengan adanya merger ataupun akuisisi yang dilakukan
perusahaan maka diharapakan perusahaan dapat memasarkan
produknya hingga kapasitas penuh. Sinergi operasi dapat
dibedakan menjadi dua yaitu:
~ Economic of scale atau skala ekonomis menunjukkan suatu
keadaan dimana perusahaan mampu mencapai biaya rata-rata
perunit yang semakin rendah seiring dengan semakin besarnya
jumlah output yang diproduksi. Economic of scale dalam merger
dan akuisisi dapat dicapai melalui rasionalisasi produksi,
30
penggunaan sistem distribusi tunggal, atau pengadaan input
secara bersama.
~ Economic of scope bisa diperoleh melalui merger dan akuisisi
ketika perusahaan mampu memanfaatkan secara maksimal satu
input sumber daya untuk menghasilkan beberapa output/produk
atau jasa.
(b) Sinergi Finansial
Sinergi finansial dihasilkan ketika perusahaan hasil merger dan
akuisisi memiliki struktur modal yang kuat dan mampu
mengakses sumber-sumber dana dari luar secara lebih mudah
sehingga biaya modal perusahaan semakin menurun
(c) Sinergi Manajerial
Sinergi manajerial dihasilkan ketika terjadi transfer kapabilitas
manajerial dan skill dari perusahaan yang satu ke perusahaan lain.
(d) Sinergi Teknologi
Sinergi teknologi bisa dicapai dengan memadukan keunggulan
teknik sehingga saling memetik manfaat.
(e) Sinergi Pemasaran
Perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi akan
memperoleh manfaat dari semakin luas dan terbukanya produk,
bertambahnya lini produk yang dipasarkan, dan semakin banyak
konsumen yang bisa dijangkau.
31
3) Motif Diversifikasi
Motif diversifikasi bermaksud untuk mendukung aktivitas
bisnis dan operasi perusahaan untuk mengamankan posisi bersaing.
Manfaat lain diversifikasi adalah seperti transfer teknologi dan
pengalokasian modal, sedangkan kerugian diversifikasi yaitu adanya
subsidi silang.
Masih menjadi perdebatan apakah diversifikasi yang sangat
jauh akan mampu memberikan manfaat bagi peningkatan
kemakmuran pemegang saham. Disamping itu divesifikasi yang
semakin jauh dari bisnis inti bisa berakibat melemahnya kontrol
perusahaan induk atas perusahaan anak.
4) Motif Non-Ekonomi
Aktivitas merger dan akuisisi terkadang dilakukan bukan
untuk kepentingan ekonomi saja tetapi juga untuk kepentingan yang
bersifat non-ekonomi, seperti prestise dan ambisi. Motif non-ekonomi
bisa berasal dari manajemen perusahaan atau pemilik perusahaan.
(a) Hubris Hypothesis
Hipotesis ini menyatakan bahwa merger dan akuisisi semata-mata
didorong oleh motif “ketamakan” dan kepentingan pribadi para
eksekutif perusahaan. Alasannya adalah mereka menginginkan
ukuran perusahaan yang lebih besar. Ukuran perusahaan bisa
diukur dari besarnya aktiva atau kekayaan yang dimiliki, besarnya
volume penjualan, pangsa pasar, atau besarnya tingkat keuntungan
32
yang diperoleh. Dengan semakin besarnya ukuran perusahaan
semakin besar pula kompensasi yang diterima. Alasan prestis juga
mengemuka ketika para eksekutif ini berhasil memimpin
perusahaan yang memiliki skala ukuran yang lebih besar.
(b) Ambisi Pemilik
Pemilik perusahaan memiliki ambisi untuk menguasai berbagai
sektor industri. Perusahaan-perusahaan tersebut akan membentuk
konglomerasi dibawah kendali perusahaan induk. Jika pemilik
perusahaan dominan dapat mengendalikan keputusan perusahaan,
akibatnya manajemen dapat dikendalikan untuk memenuhi
keinginan pemilik tersebut.
e. Mekanisme Penggabungan Usaha di Pasar Modal menurut
Bapepam
Menurut peraturan Bapepam nomor XI.G.1 tentang
penggabungan usaha atau peleburan usaha perusahaan publik atau
emiten, penggabungan usaha atau peleburan usaha wajib memenuhi
persyaratan sebagai berikut:
1) Direksi dan komisaris perusahaan publik atau emiten yang akan
melakukan penggabungan usaha atau peleburan usaha wajib membuat
pernyataan kepada bapepam dan rapat umum pemegang saham bahwa
penggabungan usaha atau peleburan usaha dilakukan dengan
memperhatikan kepentingan perseroan, masyarakat dan persaingan
sehat dalam melakukan usaha, serta ada jaminan tetap terpenuhinya
33
hak-hak pemegang saham publik dan karyawan;
2) Surat pernyataan sebagaimana dimaksud dalam butir 3 huruf a harus
didukung oleh pendapat yang diberikan pihak independen;
3) Memperoleh persetujuan rapat umum pemegang saham perusahaan
publik atau emiten;
4) Perusahaan publik atau emiten yang akan melakukan penggabungan
usaha atau peleburan usaha wajib menyampaikan pernyataan
penggabungan usaha atau pernyataan peleburan usaha kepada
bapepam yang berisi rancangan penggabungan usaha atau peleburan
usaha.
Masih dalam peraturan Bapepam nomor XI.G.1 penggabungan
usaha atau peleburan usaha wajib dilaksanakan dengan memenuhi tata
cara sebagai berikut:
1) Direksi masing-masing perseroan, setelah memperoleh
persetujuan komisaris, wajib menjajagi kelayakan penggabungan
usaha atau peleburan usaha
2) Direksi masing-masing perseroan secara bersama-sama wajib
menyusun rancangan penggabungan usaha atau peleburan usaha yang
telah disetujui komisaris
3) Dalam hal penggabungan usaha atau peleburan usaha sebagaimana
tersebut di atas akan mengakibatkan perubahan yang material
terhadap sifat perseroan, kondisi keuangan atau hal-hal lain yang
mempengaruhi perseroan, maka keseluruhan dampak dari perubahan
34
tersebut harus dicakup dalam dokumen sebagaimana dimaksud dalam
angka 4 huruf b peraturan ini
4) Pernyataan penggabungan usaha atau peleburan usaha yang berisi
rancangan penggabungan usaha atau peleburan usaha beserta
dokumen pendukung secara lengkap wajib disampaikan kepada
bapepam paling lambat akhir hari kerja ke-2 (kedua) setelah
diperolehnya persetujuan komisaris
5) Rancangan penggabungan usaha atau peleburan usaha wajib
diumumkan ringkasannya kepada masyarakat dalam 2 (dua) surat
kabar harian berbahasa indonesia satu di antaranya berperedaran
nasional paling lambat akhir hari kerja ke-2 (kedua) setelah
diperolehnya persetujuan komisaris. pengumuman dimaksud memuat
informasi bahwa rancangan penggabungan usaha atau peleburan
usaha tersebut belum mendapatkan efektif dari bapepam dan
persetujuan rapat umum pemegang saham
6) Dalam hal bapepam tidak meminta perusahaan publik atau emiten
untuk mengajukan perubahan dan tambahan informasi dalam jangka
waktu 20 (dua puluh) hari setelah pengajuan pernyataan
penggabungan usaha atau peleburan usaha, maka pernyataan
penggabungan usaha atau peleburan usaha dianggap telah diajukan
secara lengkap dan memenuhi persyaratan serta tata cara yang
ditetapkan pada tanggal pengajuan
7) Dalam hal informasi mengenai rencana penggabungan usaha atau
35
peleburan usaha telah diketahui pihak luar, maka perseroan yang akan
melakukan penggabungan usaha atau peleburan usaha harus
memberikan tanggapan kepada bapepam dan mengumumkan hal
tersebut kepada masyarakat paling lambat akhir hari kerja berikutnya
setelah rencana tersebut diketahui pihak luar
8) Dalam hal perseroan yang melakukan penggabungan usaha atau
peleburan usaha merupakan perseroan yang sahamnya tercatat di
bursa efek, maka perseroan tersebut wajib mengikuti peraturan bursa
efek dimana saham perseroan tersebut dicatatkan
f. Faktor-Faktor Keberhasilan dan Kegagalan Merger dan Akuisisi
Melakukan merger dan akuisisi tidak semata-mata pasti akan
berhasil. Merger dan akuisisi layaknya pisau bermata dua. Bila merger
dan akuisisi yang dilakukan berhasil, posisi perusahaan akan semakin
kuat di pasar dan potensi pertumbuhan perusahaan akan semakin besar
pula. Namun bila gagal, maka perusahaan akan memperoleh kerugian
yang sangat besar.
Ada banyak faktor yang mempengaruhi keberhasilan dan
kegagalan merger dan akuisisi perusahaan. Seperti yang diungkapkan
oleh Epstein (2005:38-41) ada enam kunci keberhasilan merger dan
akusisi:
1) Strategic Vision and Fit
Visi strategis harus dengan jelas menjelaskan alasan merger
dalam menciptakan keuntungan kompetitif jangka panjang
36
dibandingkan hanya mengejar peningkatan jangka pendek dalam
efisiensi secara operasional. Alasan yang menonjol dan penting dalam
merger perusahaan adalah untuk meningkatkan derajat, jangkauan
geografis, dan kekuasaan perluasan lintas industri.
2) Deal Structure
Keberhasilan merger membutuhkan perhatian yang lebih
kepada dua aspek deal structure yaitu: tipe pembayaran dan harga
premi (goodwill) yang sesuai dan bermanfaat. Merger sering gagal
dikarenakan tingginya harga beli dan terlalu membebani perusahaan
baru dengan hutang yang sangat banyak.
3) Due Diligence
Mitra merger harus berhati-hati dalam memastikan transaksi
potensial dalam melaksanakan visi strategis yang diusulkan agar
dapat berhasil. Tim uji tuntas (due diligence) harus meliputi anggota-
anggota dari kedua perusahaan dan berbagai area fungsi yang berbeda.
Yang harus dilakukan adalah melakukan peninjauan ulang resmi
terhadap aset, liabilitas, pendapatan, beban, serta evaluasi budaya
perusahaan, dan elemen-elemen non-keuangan.
4) Pre Merger Planning
Persiapan selama periode sebelum pengumuman merger dan
akuisisi sangat vital untuk kesuksesan karena penting untuk
menyajikan merger kepada konstitues dengan percaya diri. Formula
kunci proses integrasi dan keputusan dikoordinasikan,
37
dikomunikasikan, dan diselesaikan dengan cepat dan baik.
5) Post-merger Integration (PMI)
Proses PMI dimulai dengan premerger planning yang sesuai.
Namun, rencana yang tepat tidak menjamin eksekusi yang baik.
Setelah pengumuman, PMI yang baik hanya bisa dicapai jika semua
bagian memiliki pengetahuan, sumber daya, dan komitmen untuk
maju pada kecepatan yang tepat tanpa menghancurkan nilai dalam
prosesnya. Proses menyangkut pengelolaan sumber daya manusia,
operasi teknis, dan hubungan dengan konsumen dengan teliti dipadu
dan keputusan penting dibuat.
6) External Factors
Tidak semua faktor yang mempengaruhi keberhasilan merger
berada dalam pengaruh perusahaan (internal). Perubahan kondisi
ekonomi mengenalkan pada dinamika pekerjaan, tuntun pelanggan,
perubahan ekonomi, suku bunga, perilaku pesaing, dan iklim politik
sebagai faktor-faktor yang tidak dapat diantisipasi.
g. Keunggulan dan Kelemahan Merger dan Akuisisi
Aktivitas merger dan akuisisi memliki keunggulan sebagai
berikut (Moin, 2003:13):
1) Mendapatkan cash flow dengan cepat karena produk dan pasar sudah
jelas
2) Memperoleh kemudahan dana dan pembiayaan karena kreditor lebih
percaya dengan perusahaan yang telah berdiri dan mapan
38
3) Memperoleh karyawan yang telah berpengalaman di bidangnya
4) Memperoleh sistem operasional dan administratif yang mapan
5) Mengurangi resiko kegagalan bisnis karena tidak harus mencari
konsumen baru
6) Menghemat waktu dan biaya untuk memasuki bisnis baru
7) Sudah memiliki infrastruktur sehingga dapat mencapai pertumbuhan
yang lebih cepat
Selain keunggulan yang telah dipaparkan diatas, merger dan
akuisisi juga memiliki kelemahan sebagai berikut (Moin, 2003:13):
1) Proses integrasi yang tidak mudah dan cenderung memakan waktu
yang lama
2) Kesulitan menentukan nilai perusahaan target secara akurat
3) Biaya konsultan dan koordinasi untuk melakukan merger dan akuisisi
yang mahal
4) Tidak menjamin peningkatan nilai perusahaan dan kemakmuran
pemegang saham.
2. Sejarah Krisis Ekonomi
a. Krisis Ekonomi Global
1) Krisis Ekonomi Eropa 2011
Kondisi perekonomian negara-negara di kawasan Eropa
mendapat tekanan yang berat terutama dari sektor keuangan
pemerintah yaitu berupa defisit anggaran yang relatif melebar dan
beban hutang yang meningkat. Lebih lanjut, penggunaan hutang yang
39
tidak efisien dan tidak terarah semakin memberi tekanan terhadap
anggaran pemerintah. Tekanan fiskal tersebut berdampak
melemahnya ketahanan ekonomi beberapa negara Eropa serta
berkurangnya kesempatan kerja.
Berikut ini adalah kondisi yang tengah terjadi pada negara-
negara di Eropa:
(a) Defisit fiskal per PDB negara-negara kawasan Eropa masih tinggi.
Defisit fiskal beberapa negara Eropa jauh melebihi 3,0 persen per
PDB. Pada tahun 2010 pelebaran defisit fiskal terjadi pada negara
Irlandia yang mencapai 32,4 persen PDB lebih tinggi
dibandingkan tahun 2009 (defisit 14,3 persen PDB). Sedangkan
defisit fiskal negara Yunani dan Portugal pada tahun 2010
menurun menjadi 10,5 persen PDB dan 9,1 persen PDB dari
sebelumnya sebesar 15,4 persen PDB dan 10,1 persen PDB di
tahun 2009. Penurunan defisit Yunani pada tahun 2010 terkait
dengan persyaratan yang diajukan Troika (European Comission,
IMF, dan ECB) dalam pemberian bailout kepada Yunani. Defisit
per PDB Negara Eropa lapisan kedua yaitu Italia dan Spanyol
tetap tinggi meskipun menurun dari 5,4 persen dan 11,1 persen di
tahun 2009 menjadi 4,6 persen dan 10,5 persen di tahun 2010.
Sementara itu, negara penopang Eropa, Jerman dan Perancis,
masing-masing memiliki defisit fiskal sebesar 3,3 persen PDB dan
7,0 persen PDB.
40
Tabel 2.1
Defisit Anggaran Pemerintah Beberapa Negara Eropa Tahun 2004
- 2010
Sumber: Eurostat, Bapenas (tinjauan ekonomi, hitungan dalam persen PDB)
Beban hutang negara-negara Eropa meningkat seiring
dengan upaya menutup defisit fiskal yang tinggi. Defisit yang
lebar serta penggunaan hutang yang tidak efisien dan terarah
semakin menambah beban hutang beberapa negara Eropa hingga
lebih dari setengah PDB.
Tabel 2.2
Hutang Pemerintah Negara Eropa Tahun 2004 - 2010
Sumber: Eurostat, Bapenas (tinjauan ekonomi, hitungan dalam persen PDB)
Ketahanan ekonomi negara-negara kawasan Eropa mulai
melemah. Kondisi pelemahan perekonomian dicerminkan pada
perlambatan pertumbuhan ekonomi serta kondisi kesempatan
kerja yang berkurang. Pada triwulan ke tiga tahun 2011,
perekonomian kawasan Euro tumbuh melambat sebesar 1,2 persen.
41
Perlambatan ekonomi terjadi pada hampir seluruh negara-negara
Eropa termasuk Jerman dan Perancis sebagai negara penopang
Eropa. Sedangkan penurunan perekonomian dialami oleh Yunani
dan Portugal.
Tingkat pengangguran di beberapa negara Eropa masih
tinggi. Tingkat pengangguran di Eropa meningkat sejak awal
krisis keuangan melanda Amerika Serikat dan Eropa pada tahun
2008. Tingkat pengangguran mencapai dua digit terutama pada
negara-negara lapisan pertama yang terkena krisis.
Tabel 2.3
Pertumbuhan Ekonomi Beberapa Negara Eropa Tahun 2008 -
2010 (persen)
Sumber: Eurostat, Bapenas (tinjauan ekonomi)
42
Tabel 2.4
Tingkat Pengangguran Beberapa Negara Eropa Tahun 2008 - 2011
(persen)
Sumber: Eurostat, Bapenas (tinjauan ekonomi)
Ketidak percayaan mengenai kondisi pemulihan Eropa
meningkat. Ketidakpercayaan pasar tercermin dari tingginya yield
maturity (imbal balik) surat utang pemerintah jangka panjang di
negara-negara Eropa, turunnya peringkat beberapa negara Eropa,
serta turunnya proyeksi pertumbuhan negara Eropa oleh
International Monetary and Fund (IMF). Dengan upaya pemulihan
krisis Eropa yang belum terlihat secara signifikan, perekonomian
kawasan Eropa diperkirakan akan melambat pada tahun 2011 dan
2012 masing-masing sebesar 1,6 persen dan 1,1 persen.
Grafik 2.1
Yield Maturity Surat Hutang Pemerintah Beberapa Negara Eropa
Sumber: Eurostat, Bapenas (tinjauan ekonomi)
43
2) Keadaan Ekonomi Dunia Saat Ini
Berita online yang dimuat oleh drem.co.id pada Kamis, 28
Mei 2015 menulis; kepala ekonom HSBC, Stephen King
menyampaikan bahwa perekonomian dunia diambang bahaya besar
dengan kemungkinan terjun pada resesi baru. Jika ancaman ini benar-
benar terjadi dikhawatirkan hanya sedikit negara yang bisa
memeranginya. Dengan rata-rata suku bunga di negara berkembang
yang mendekati nol persen, amunisi kebijakan moneter konvensional
tak lagi bisa menolong.
Kabar buruk ini muncul hampir bersamaan dengan proyeksi
PBB yang memangkas perkiraan pertumbuhan ekonomi dunia tahun
ini menjadi 2,8 persen. Angka ini hanya sedikit lebih baik dari kondisi
resesi dimana ekonomi dunia biasanya hanya tumbuh 2,5 persen.
Kondisi lainnya adalah kenaikan harga dolar AS yang tak bisa
direspon bank sentral AS, The Fed, meski melalui kebijakan
pemotongan suku bunga. Sementara China yang menjadi tumpuan
ekonomi juga diyakini bakal menghadapi kondisi yang tak kalah
buruk.
Pada resesi tahun 1970-an yang melanda AS, The Fed pernah
memangkas suku bunga acuan ke level minimum 5 basis poin.
Kebijakan suku bunga rendah inilah yang kini tengah dilakukan AS.
Di sisi lain, defisit anggaran masih dianggap kurang aman dengan
tingkat suku yang terlalu tinggi.
44
Pada liputan 6.com tertanggal 15 Desember 2014 tertulis,
Merosotnya harga minyak dunia diprediksi menjadi salah satu faktor
kunci yang membuat ekonomi dunia ketar-ketir pada 2015. Mengutip
laman Xinhua, Senin (15/12/2014), dua ekonom asal Amerika Serikat
(AS) Francis Fukuyama dan Paul Krugman menyampaikan proyeksi
ekonomi dan politik dunia 2015 pada Arab Strategy Forum akhir
pekan lalu. Profesor ilmu politik di Stanford University, Fukuyama
mengatakan, dengan merosotnya harga minyak ke level terendah
dalam lima tahun terakhir, pendapatan Rusia akan terus menurun.
Terlebih lagi, OPEC bersikeras untuk tidak memangkas target
produksi minyaknya. Krugman menjelaskan, harga minyak yang terus
menurun juga akan memberikan dampak ekonomi yang sangat besar
bagi negara-negara di wilayah Barat. AS dulunya merupakan importir
minyak besar, dan turunnya harga minyak akan berdampak positif
bagi perekonomiannya. Tak hanya itu, negara-negara penghasil
minyak seperti Arab Saudi sudah mulai merasakan kerugian dari
anjloknya harga minyak dunia.
Lalu pada 1 Juni 2015 media online yang sama menulis;
Perekonomian dunia belakangan ini diramalkan tak akan tumbuh
terlalu baik hingga tahun depan. Chief Economist Moody's Analytics
Mark Zandi yakin kini ekonomi dunia tengah menghadapi dua
ancaman besar. Dua ancaman yang bisa mengguncang stabilitas
ekonomi global yang dimaksud Zandi adalah kenaikkan suku bunga
45
Bank Sentral AS (The Fed) dan perlambatan ekonomi China.
Guncangan di sektor industri China diprediksi dapat mengganggu
perekonomian yang mulai stabil belakangan ini. Sementara itu, AS
sebagai negara dengan ekonomi terbesar di dunia mengalami
kontraksi dalam tiga bulan terakhir tahun ini. Perlambatan ekonomi
yang terjadi di AS disebabkan, hujan salju yang cukup besar
sebelumnya. Meski begitu, sebagian besar ekonom memprediksi
ekonomi AS akan segera membaik. Indeks manajer pembelian AS
pekan ini juga bergerak positif menunjukkan perbaikan di ekonomi
AS.
Pasar saham China yang mengalami koreksi tajam belakangan
ini. Setelah menggelembung atau bubble, pasar saham China mulai
memecah dengan terjadinya koreksi yang cukup dalam. Kondisi ini
diperburuk adanya eksposure pemerintah China pada surat utang
Yunani yang gagal bayar/default (kompas.com 09/07/2015). Dalam
berita online yang dilansir sindo.com mantan menteri keuangan Fuad
Bawazier mengungkapkan, jika perekonomian China jatuh akan
menyeret seperempat ekonomi negara di dunia.Fuad menjelaskan,
tindakan China melemahkan mata uangnya sendiri berdampak ke
banyak negara lain di dunia termasuk Indonesia.
Pelambatan ekonomi Cina memiliki dampak yang lebih luas
terhadap ekonomi global dari yang diperkirakan, terutama pada pasar
negara-negara yang ekonominya sedang tumbuh menurut Dana
46
Moneter Internasional (IMF). IMF memperingatkan bahwa negara-
negara maju dan berkembang perlu terus mendorong permintaan
dengan reformasi dan investasi untuk memastikan bahwa turbulensi di
pasar dan masalah Tiongkok tidak memperlemah kegiatan ekonomi di
seluruh dunia.
Laporan pada pertemuan ekonomi terkemuka G20 tidak
merevisi perkiraan IMF sebelumnya untuk pertumbuhan global tahun
ini di 3,3 persen. Laporan itu mengungkapkan berlanjutnya keyakinan
bahwa pertumbuhan sedang "rendah" di negara-negara maju pada
paruh kedua 2015 dan 2016, ditambag dampak harga minyak yang
lebih murah.
Tetapi penurunan tajam harga minyak, bersama dengan
komoditas lainnya, merugikan pasar negara-negara yang ekonominya
sedang tumbuh, dan mereka sedang diterpa dampak devaluasi mata
uang renminbi Tiongkok dan dolar yang kuat. Penguatan dolar AS,
IMF memperingatkan, bisa mengambil korban pada perusahaan-
perusaaan dengan tanggungan dolar AS.
IMF menyoroti peningkatan risiko pertumbuhan global secara
keseluruhan: bahwa Tiongkok tidak akan menghadapi pelambatannya
dengan kebijakan pendukung pertumbuhan; bahwa harga komoditas
akan meluncur lebih jauh; bahwa dolar AS akan terus meningkat; dan
bahwa perusahaan akan menderita karena utang yang lebih tinggi
(tempo.co.id, 03/09/2015).
47
Pandangan pada perekonomian dunia hampir semua
menyataan perkembangan yang kurang baik, namun Gubernur Bank
Indonesia (BI) Agus Martowardojo memprediksi, ekonomi global bisa
tumbuh 3,8% pada 2016 didukung naiknya harga komoditas. Naiknya
pertumbuhan ekonomi global akan mendorong perbaikan ekonomi
nasional, yang juga didukung permintaan domestik, baik konsumsi
maupun investasi (sindo.com, 22/06/2015).
b. Ekonomi di Indonesia
Krisis ekonomi yang sedang dialami oleh beberapa negara besar
di dunia diantaranya AS secara tidak langsung mempengaruhi
perekonomian di Indonesia. Krisis ekonomi global bisa diumpamakan
sebagai deretan kartu domino yang diatur sejajar,jika pemain utamanya
terjatuh maka akan membawa dampak buruk terhadap yang lainnya
(efek domino). Akibatnya, krisis yang terjadi bisa sangat parah dan
potensial mengimbas ke wilayah lain.
1) Dampak Krisis 2011
Krisis keuangan Eropa dan AS memiliki dampak terhadap
sektor keuangan domestik, kondisi perekonomian Global serta gejolak
harga yang selanjutnya memberi dampak terhadap perekonomian
domestik Pengaruh krisis Global terhadap perekonomian domestik
mengalir melalui beberapa kemungkinan transmisi yaitu: (1) transmisi
moneter dan keuangan melalui perubahan suku bunga, nilai tukar
mata uang, kredit, dan yield surat utang pemerintah; (2) transmisi
48
fiskal seperti utang luar negeri; (4) transmisi perdagangan berupa
ekspor dan impor; (5) transmisi investasi berupa FDI dan Portfolio
dan (6) transmisi komoditas berupa perubahan harga komoditas
(tinjauan ekonomi triwulanan Bappenas, 2011:8).
Masih dalam laporan Bappenas, dampak krisis keuangan
Eropa dan AS ke pasar keuangan dalam negeri berupa perubahan
harga saham dimana pasar bereaksi terhadap berita dan kondisi
eksternal dan internal. Saham-saham melemah lebih karena respon
dan kepanikan investor yang berusaha menghindari resiko Global.
Indeks bursa saham yang sempat berada pada posisi 4193,4 pada
tanggal 1 Agustus 2011 sempat mengalami penurunan hingga posisi
3269,5 pada 4 Oktober 2011. Karena penurunan indeks ini lebih
banyak disebabkan oleh sentimen dan kepanikan investor Global,
maka kejatuhan indeks ini relatif sementara dan indeks kembali
menguat ke level 3754,5 pada tanggal 14 Desember 2011.
Grafik 2.2
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
Sumber: Bloomberg, Bapenas (tinjauan ekonomi)
Nilai tukar juga mengalami pelemahan karena adanya aksi
49
jangka pendek investor menarik portfolionya. Selain itu, dampak
lainnya adalah kenaikan yield surat utang pemerintah karena
dipengaruhi oleh sentimen Global akibat adanya ketidakpastian di
pasar Global serta kemungkinan adanya pengetatan kredit bila terjadi
resesi ekonomi Global. Pada akhirnya, dampaknya terhadap ekonomi
domestik akan terasa pada sektor riil dimana volume dan nilai ekspor
dapat mengalami penurunan, investasi menurun dan pendapatan
masyarakat melemah. Krisis Global juga pada gilirannya juga akan
mempengaruhi inflasi domestik dimana arah dan magnitudenya
tergantung pada beberapa hal seperti perubahan harga komoditas,
perubahan nilai tukar dan imported inflation. Adanya kemungkinan
perlambatan perekonomian dan gejolak inflasi akan berpengaruh
kepada tingkat kesejahteraan masyarakat. Kondisi tersebut membawa
dampak pada sisi fiskal yaitu meningkatnya kebutuhan pembiayaan
pemerintah dalam menggerakkan perekonomian nasional maupun
untuk mendukung langkah-langkah kebijakan pemerintah dalam
upaya penurunan kemiskinan dan pengangguran.
Gambar di bawah ini akan memberi gambaran ringkas dampak
krisis keuangan Eropa dan AS terhadap ekonomi Indonesia.
50
Gambar 2.3
Dampak Gejolak Ekonomi di Eropa bagi Perekonomian Domestik
Sumber: William Walace (2009), Bapenas (tinjauan ekonomi)
2) Keadaan Perekonomian Indonesia Saat Ini
Beberapa lembaga di Indonesia memberikan laporannya
terkait dengan keadaan ekonomi tahun 2015. Dalam berita resmi
statistik yang diterbitkan oleh Badan Pusat Statistik (BPS)
menyatakan bahwa ekonomi Indonesia triwulan I tumbuh sebesar
4,71% melambat dibandingakan triwulan pertama pada tahun
sebelumnya. Perekonomian Indonesia yang diukur berdasarkan
besaran Produk Domestik Bruto (PDB) atas dasar harga berlaku
triwulan I-2015 mencapai Rp2.724,7 triliun dan atas dasar harga
konstan 2010 mencapai Rp 2.157,5 triliun. Ekonomi Indonesia
triwulan I-2015 terhadap triwulan I-2014 tumbuh 4,71 persen (y-on-y)
melambat dibanding periode yang sama pada tahun 2014 sebesar 5,14
persen. Dari sisi produksi, pertumbuhan tertinggi dicapai oleh
Lapangan Usaha Informasi dan Komunikasi sebesar 10,53 persen.
51
Dari sisi Pengeluaran oleh Komponen Pengeluaran Konsumsi Rumah
Tangga yang tumbuh 5,01 persen. Ekonomi Indonesia triwulan I-2015
terhadap triwulan sebelumnya turun sebesar 0,18 persen (q-to-q). Dari
sisi produksi, pertumbuhan ini diwarnai oleh faktor musiman pada
Lapangan Usaha Pertanian, Kehutanan, dan Perikanan yang tumbuh
14,63 persen. Sedangkan dari sisi Pengeluaran lebih disebabkan
terkontraksinya kinerja investasi (minus 4,72 persen) dan ekspor
(minus 5,98 persen). Struktur ekonomi Indonesia secara spasial pada
triwulan I-2015 didominasi oleh kelompok provinsi di Pulau Jawa dan
Pulau Sumatera. Kelompok provinsi di Pulau Jawa memberikan
kontribusi terbesar terhadap Produk Domestik Bruto, yakni sebesar
58,30 persen, diikuti oleh Pulau Sumatera sebesar 22,56 persen, dan
Pulau Kalimantan 8,26 persen.
Bappenas dalam laporan pertumbuhan ekonomi Indonesia
menyatakan, Perekonomian Ekonomi Indonesia pada triwulan II
tahun 2015 tumbuh sebesar 4,67 persen (YoY) atau melambat
dibandingkan dengan triwulan II tahun 2014 yang mampu tumbuh
5,03 persen (YoY). Sementara itu pada triwulan sebelumnya, ekonomi
Indonesia tumbuh sebesar 4,72 persen (YoY).
Dari sisi produksi, pertumbuhan ini didorong oleh semua
lapangan usaha terkecuali Pertambangan dan Penggalian. Pertanian
dan Industri pengolahan masing-masing tumbuh sebesar 6,64 persen
dan 4,42 persen, lebih baik dibandingkan dengan pertumbuhan pada
52
Triwulan I tahun 2014 yang besarnya masing-masing 4,0 persen dan
3,97 persen. Pertumbuhan tertinggi dicapai oleh Jasa Pendidikan yang
tumbuh 12,16 persen (YoY), diikuti oleh Informasi dan Komunikasi
yang tumbuh 9,56 persen (YoY), dan Jasa Kesehatan dan Kegiatan
Sosial yang tumbuh 8,16 persen (YoY). Namun demikian,
Pertambangan dan Penggalian mengalami kontraksi yang tajam
sebesar 5,87 persen. Dengan kontribusi (share) sebesar 8,06 persen,
kontraksi ini cukup berarti mempengaruhi besarnya pertumbuhan
ekonomi.
Dari sisi pengeluaran, pertumbuhan ekonomi Indonesia
didorong oleh KonsumsimRumah Tangga yang tumbuh sebesar 4,97
persen (YoY), diikuti oleh Pembentukan Modal Tetap Bruto (PMTB)
sebesar 3,55 persen, dan Konsumsi Pemerintah sebesar 2,28 persen,
mengalami perlambatan dibandingkan dengan Triwulan I tahun 2015
yang masing- masing tumbuh sebesar 5,01 persen, 4,29 persen, dan
2,71 persen. Komponen lain dari sisi pengeluaran yang meliputi
Pertumbuhan LNPRT, ekspor barang dan jasa, serta impor barang dan
jasa terkontraksi masingmasing sebesar 7,91 persen (YoY); 0,13
persen (YoY); dan 6,85 persen (YoY). Terlihat bahwa pengaruh dari
perkembangan ekonomi global masih cukup kuat pada ekspor yang
masih terkontraksi.
Meskipun pertumbuhan ekonomi pada Triwulan II tahun 2015
melambat atau relatif stagnan dibandingkan dengan Triwulan I tahun
53
2015, namun perkembangan kinerja perekonomian menunjukkan
kecenderungan yang membaik. Kinerja ekspor dan import telah
meningkat pada bulan Juni 2015 dibandingkan dengan bulan
sebelumnya dan diharapkan terus mengalami peningkatan. Beberapa
leading indikator seperti penjualan sepeda motor dan penjualan mobil
meningkat dibulan Juni dibandingkan dengan bulan-bulan
sebelumnya. Belanja pemerintah akan terus meningkat pada triwulan
berikutnya. Oleh sebab itu pertumbuhan ekonomi pada Triwulan
berikutnya diperkirakan meningkat secara cukup berarti.
World Bank dalam salah satu beritanya menyebutkan bahwa,
Beberapa hambatan membuat kemajuan berjalan perlahan, tetapi
belanja lebih besar untuk infrastruktur yang menjadi prioritas serta
berlanjutnya reformasi pendapatan dan iklim usaha bisa mempercepat
pertumbuhan. Pertumbuhan diproyeksikan sebesar 4,7% untuk tahun
2015, turun dari proyeksi sebelumnya sebesar 5,2% karena
pertumbuhan output riil melambat menjadi 4,7% tahun-ke-tahun pada
kuartal pertama 2015, laju pertumbuhan paling lambat sejak 2009.
Investasi tetap yang menurun serta melemahnya konsumsi masyarakat
belakangan ini telah menurunkan pertumbuhan PDB Indonesia.
Namun pertumbuhan Indonesia masih relatif tangguh dibanding
negara-negara lain yang mengekspor komoditas ke Tiongkok, seperti
Brasil dan Afrika Selatan.
Investasi tetap memberi kontribusi 1,4% kepada pertumbuhan
54
PDB tahun-ke-tahun pada kuartal pertama 2015 – atau setengah dari
rata-rata kontribusi per tahun selama 2010-2012. Konsumsi
masyarakat hanya tumbuh 4,7% tahun-ke-tahun pada kuartal pertama,
dibandingkan dengan rata-rata tingkat pertumbuhan 5,3% tahun lalu.
Konsumsi masyarakat merupakan 55% sumber total belanja PDB dan
berdampak besar pada pertumbuhan. Melemahnya laju pertumbuhan
telah berimbas pada lesunya pembukaan lapangan kerja, dengan
tingkat pertumbuhan tenaga kerja yang hanya cukup untuk menyerap
peningkatan populasi usia kerja saja.
Indonesia berada dalam posisi yang baik untuk merespon.
Indonesia dapat menaikkan defisit belanja namun tetap dalam batasan
aturan fiskal sebesar 3% dari PDB, agar bisa meningkatkan belanja
proyek-proyek infrastruktur yang menjadi prioritas. Pada sisi
pendapatan, pemerintah telah memberlakukan beberapa kebijakan
penting, seperti sistem pengajuan pengembalian pajak elektronik dan
perbaikan strategi audit pajak penghasilan. Masih perlu tindakan
tambahan untuk terus meningkatkan pendapatan yang ditargetkan
naik 30% dalam APBN tetapi turun 1,3% hingga bulan Mei 2015.
Pertumbuhan yang terus berjalan lambat, disertai menurunnya
harga minyak dunia, turut mempersempit defisit transaksi berjalan
menjadi 1,8% dari PDB pada kuartal pertama. Data perdagangan
bulan April dan Mei menunjukkan penurunan lebih lanjut pada sektor
impor – yang biasanya tidak terjadi pada bulan-bulan menjelang
55
Ramadan.
Meskipun pertumbuhan kredit melambat, aktivitas ekonomi
melemah, dan harga bensin dan solar tidak berubah sejak Maret,
inflasi bergerak semakin cepat dalam beberapa bulan terakhir,
melebihi 7% tahun-ke-tahun pada bulan Mei dan Juni. Kenaikan
harga pangan secara luas merupakan alasan utama kenaikan harga
konsumen secara signifikan.
Pertumbuhan investasi tetap diperkirakan akan meningkat
pada semester kedua tahun ini, namun tidak setinggi yang
diproyeksikan sebelumnya akibat belanja negara yang lebih rendah
dari yang diharapkan dan meningkatnya investasi swasta. Risiko
utama terhadap prospek ke depan sebagai dampak dari harga
komoditas yang tetap rendah dan penurunan lain terkait aktivitas
ekonomi cenderung memburuk. Ketentuan perdagangan yang
melemah terus memberikan tekanan terhadap laba perusahaan dan
pendapatan rumah tangga, yang merupakan suatu risiko utama bagi
prospek permintaan dalam negeri.
Beberapa hambatan membuat kemajuan berjalan perlahan,
tetapi belanja lebih besar untuk infrastruktur yang menjadi prioritas
serta berlanjutnya reformasi pendapatan dan iklim usaha bisa
mempercepat pertumbuhan. Pertumbuhan diproyeksikan sebesar 4,7%
untuk tahun 2015, turun dari proyeksi sebelumnya sebesar 5,2%
karena pertumbuhan output riil melambat menjadi 4,7% tahun-ke-
56
tahun pada kuartal pertama 2015, laju pertumbuhan paling lambat
sejak 2009. Investasi tetap yang menurun serta melemahnya konsumsi
masyarakat belakangan ini telah menurunkan pertumbuhan PDB
Indonesia. Namun pertumbuhan Indonesia masih relatif tangguh
dibanding negara-negara lain yang mengekspor komoditas ke
Tiongkok, seperti Brasil dan Afrika Selatan.
Investasi tetap memberi kontribusi 1,4% kepada pertumbuhan
PDB tahun-ke-tahun pada kuartal pertama 2015 – atau setengah dari
rata-rata kontribusi per tahun selama 2010-2012. Konsumsi
masyarakat hanya tumbuh 4,7% tahun-ke-tahun pada kuartal pertama,
dibandingkan dengan rata-rata tingkat pertumbuhan 5,3% tahun lalu.
Konsumsi masyarakat merupakan 55% sumber total belanja PDB dan
berdampak besar pada pertumbuhan. Melemahnya laju pertumbuhan
telah berimbas pada lesunya pembukaan lapangan kerja, dengan
tingkat pertumbuhan tenaga kerja yang hanya cukup untuk menyerap
peningkatan populasi usia kerja saja.
Indonesia berada dalam posisi yang baik untuk merespon.
Indonesia dapat menaikkan defisit belanja namun tetap dalam batasan
aturan fiskal sebesar 3% dari PDB, agar bisa meningkatkan belanja
proyek-proyek infrastruktur yang menjadi prioritas. Pada sisi
pendapatan, pemerintah telah memberlakukan beberapa kebijakan
penting, seperti sistem pengajuan pengembalian pajak elektronik dan
perbaikan strategi audit pajak penghasilan. Masih perlu tindakan
57
tambahan untuk terus meningkatkan pendapatan yang ditargetkan
naik 30% dalam APBN tetapi turun 1,3% hingga bulan Mei 2015.
Pertumbuhan yang terus berjalan lambat, disertai menurunnya
harga minyak dunia, turut mempersempit defisit transaksi berjalan menjadi
1,8% dari PDB pada kuartal pertama. Data perdagangan bulan April dan
Mei menunjukkan penurunan lebih lanjut pada sektor impor – yang
biasanya tidak terjadi pada bulan-bulan menjelang Ramadan.
Meskipun pertumbuhan kredit melambat, aktivitas ekonomi
melemah, dan harga bensin dan solar tidak berubah sejak Maret, inflasi
bergerak semakin cepat dalam beberapa bulan terakhir, melebihi 7%
tahun-ke-tahun pada bulan Mei dan Juni. Kenaikan harga pangan secara
luas merupakan alasan utama kenaikan harga konsumen secara signifikan.
Pertumbuhan investasi tetap diperkirakan akan meningkat pada
semester kedua tahun ini, namun tidak setinggi yang diproyeksikan
sebelumnya akibat belanja negara yang lebih rendah dari yang diharapkan
dan meningkatnya investasi swasta. Risiko utama terhadap prospek ke
depan sebagai dampak dari harga komoditas yang tetap rendah dan
penurunan lain terkait aktivitas ekonomi cenderung memburuk. Ketentuan
perdagangan yang melemah terus memberikan tekanan terhadap laba
perusahaan dan pendapatan rumah tangga, yang merupakan suatu risiko
utama bagi prospek permintaan dalam negeri.
58
B. Hubungan Antar Variabel
1. IHSG
IHSG merupakan nilai representatif atas rata-rata harga seluruh
saham di BEI berdasarkan jumlah saham tercatat. Sederhananya kenaikan
atau penurunan IHSG sangat bergantung pada pergerakan saham-saham
berkapitalisasi besar. Oleh sebab itu, jika level IHSG naik tajam, dapat
dipastikan hal itu didorong oleh kenaikan harga-harga saham berkapitalisasi
besar atau yang lebih dikenal sebagai Big Cap. Kendati demikian, BEI
menganggap metode yang dipakai ini sudah cukup mewakili pergerakan
seluruh saham harian di lantai bursa.
Para investor menyikapi pelemahan di pasar saham sebagai
kesempatan untuk berburu saham. Sebagai salah satu jenis investasi yang
bersifat long term penurunan indeks saham tidak secara langsung
mempengaruhi saham. Ditengah risiko penurunan, tetap terbuka peluang
keuntungan, sejalan dengan prinsip high risk high return yang berlaku di
pasar saham. Lebih dari itu, prinsip utama yang tetap harus dipegang
adalah investasi di pasar modal merupakan investasi jangka panjang.
Untuk meminimalkan risiko, strategi umum yang digunakan di tengah
fluktuasi pasar dikenal dengan nama strategi kontigensi. Strategi ini, sesuai
namanya, dianggap sebagai solusi menyikapi kondisi perubahan kenaikan
atau penurunan harga saham yang sulit diprediksi karena berbagai faktor
pemicu.
Dalam pembentukan harga keseimbangan pengaruh yang paling
59
besar adalah investor itu tersendiri, dimana permintaan dan penawaran
yang akan membentuk keseimbangan tersebut. Dengan kata lain faktor
yang mempengaruhi harga saham adalah keputusan investor dalam
mensikapi kenaikan atau penurunan harga saham. IHSG yang merupakan
cerminan dari keseluruhan dari saham-saham yang terdaftar di BEI
menjadi tolok ukur dalam menilai kesempatan di pasar saat ini. Dapat
dikatakan bahwa dengan perubahan yang terjadi pada IHSG akan
mempengaruhi saham perusahaan melalui keputusan investor.
2. Nilai Tukar Valuta Asing
Fluktuasi valuta asing, terutama dollar AS, belakangan ini menjadi
pertanyaan karena IHSG juga ikut mengalami penurunan. Hubungan indeks
harga saham dengan valuta asing dapat dikatakan hubungan positif. Valuta
asing ditukarkan ke dalam valuta domestik, maka biasanya uang semakin
banyak. Karena semakin banyak, banyak dana untuk membeli saham.
Akibat permintaan semakin banyak, harga saham semakin tinggi. Ini
disebut hukum permintaan dan penawaran. (Prof. Adler Haymans
Manurung)
Dalam kasus Indonesia, investor asing yang memiliki dana dollar
AS membeli saham di Indonesia akan lebih banyak karena nilai kurs valuta
asing lebih tinggi. Saat ini, nilai kurs valuta asing dollar AS senilai Rp
13.200 per dollar AS lalu ditukarkan ke rupiah, nilai rupiah lebih banyak.
Jika nilai kurs dollar AS tersebut mengalami kenaikan, nilai rupiah investor
asing akan semakin besar untuk membeli saham. Apabila rupiah mengalami
60
apresiasi (menguat), nilai rupiah akan mengalami pengurangan sehingga
permintaan akan saham mengalami penurunan. Permintaan menurun
menyebabkan harga juga mengalami penurunan. Namun, teori tersebut
tidak terjadi di Indonesia.
Nilai mata uang juga dapat terpengaruh oleh faktor ekonomi makro
yang lain yaitu inflasi. Tingkat inflasi dapat berpengaruh terhadap nilai
tukar mata uang di suatu negara. Nilai tukar mata uang sebuah negara yang
inflasinya tinggi akan mengalami depresiasi atau melemah terhadap mata
uang negara yang menjadi partner dagang mereka.
3. Harga Minyak Mentah
Salah satu faktor makroekonomi yang mempengaruhi pergerakan
Harga Saham adalah Harga Minyak Mentah Dunia (Crude Oil Price).
Minyak mentah merupakan komoditas yang memegang peranan vital dalam
semua aktivitas ekonomi. Di tahun 2015 Pemerintah Indonesia sudah
memutuskan untuk mencabut dana subsidi BBM yang artinya Harga
Minyak Mentah Dunia akan langsung mempengaruhi harga BBM. Dampak
langsung saat BBM di nonsubsidi adalah perubahan biaya-biaya
operasional yang mengakibatkan tingkat keuntungan kegiatan investasi
akan terkoreksi.
Dalam penelitian Istriyansah Novitasari (2013) menyatakan bahwa
Harga Minyak Mentah Indonesia mempengaruhi perubahan IHSG secara
positif. Menurut Istriyansah Novitasari hal tersebut dikarenakan kenaikkan
harga minyak mentah akan mendorong investor untuk berinvestasi karena
61
menganggap meningkatnya permintaan global, yang berarti membaiknya
ekonomi global sehingga akan meningkatkan laba dan kinerja perusahaan.
Adanya peningkatan permintaan saham akan meningkatkan perdagangan
saham yang berdampak meningkatnya Harga Saham Perusahaan. Walaupun
berpengaruh positif, bagi perusahaan di luar sektor pertambangan kenaikan
harga minyak mentah akan menambah kerugian karena meningkatkan biaya
operasional perusahaan.
4. Real Interest
Pergerakan harga di pasar modal termasuk saham, komoditi, indeks
saham, dan forex sangat sulit ditebak. Bahkan pergerakan tersebut tidak
dapat dikendalikan. Seorang trader di pasar modal hanya mampu membuat
prediksi, melakukan kalkulasi, dan mengambil keputusan trading
berdasarkan harga yang muncul saat kegiatan trading sedang berlangsung.
Jika sampai salah prediksi, maka trader pun akan merugi. Inilah yang
disebut hukum pasar
Salah satu faktor penting dalam memprediksi pergerakan harga
saham adalah faktor fundamental. Faktor yang satu ini sangat berkaitan
dengan kondisi yang sedang terjadi di seluruh dunia. Dua hal yang terdapat
dalam faktor fundamental yaitu inflasi dan tingkat suku bunga. Kedua
faktor tersebut menjadi dua pembentuk dari variabel real interest.
Harga Saham suatu perusahaan juga dapat dipengaruhi keadaan
ekonomi internal suatu negara, salah satunya Inflasi. Inflasi dapat diartikan
sebagai gejala kenaikan harga barang kebutuhan pokok secara terus-
62
menerus (Prathama Rahardja dan Mandala, 2004). Inflasi yang stabil serta
terkendali akan mampu menarik para investor untuk menginvestasikan
dananya di pasar modal, sehingga volume perdagangan di pasar modal akan
mengalami peningkatan, serta akan diikuti penguatan indeks Harga Saham
gabungan yang menjadi tolak ukur kinerja pasar modal. Akan tetapi, pada
saat kondisi negara mengalami kelesuan dengan pertumbuhan ekonomi
yang rendah, lebih-lebih mengalami pertumbuhan ekonomi yang negatif
merupakan suatu hal yang sulit mengharapkan pasar modal bisa
berkembang.
Pasar modal sulit diharapkan dapat berkembang pada saat kondisi
ekonomi sedang mengalami distorsi berupa Inflasi pada skala yang tinggi.
Hal ini terjadi karena kondisi yang demikian menyebabkan iklim investasi
tidak lagi menarik bagi investor, sehingga para investor cenderung untuk
menarik kembali dana yang diinvestasikannya dalam bentuk saham dan
beralih kepada bentuk investasi lainnya yang mengakibatkan aktivitas di
pasar modal mengalami kelesuan. Kondisi ini mendorong penurunan
kinerja badan usaha dan investasi yang akan direspon oleh para investor di
pasar modal yang akhirnya akan mempengaruhi harga pasar saham.
Bagian kedua dari pembentuk real interest adalah tingkat suku
bunga. Suku bunga tinggi dapat menaikkan minat terhadap mata uang di
negara tersebut. Pasar juga akan tertarik dengan return lebih besar. Nilai
saham tergantung pada harga per saham. Sebagai aturan umum, ketika
pendapatan perusahaan diperkirakan meningkat, harga saham akan naik.
63
Peningkatan laba perusahaan biasanya terjadi ketika ekonomi tumbuh, yang
terjadi ketika suku bunga diturunkan. Sebaliknya, ketika BI ingin meredam
pertumbuhan ekonomi, mereka akan menaikkan suku bunga. Kenaikan
suku bunga akan menurunkan laba perusahaan dan menyebabkan harga
saham jatuh.
Investor dapat memilih untuk berinvestasi di saham atau obligasi,
dengan pilihan investasi umumnya didasarkan pada hasil yang diharapkan
dari setiap investasi. Misalnya, BI memutuskan menurunkan suku bunga.
Ketika suku bunga diturunkan, obligasi diterbitkan dengan tingkat bunga
yang lebih rendah. Akibatnya, investor menyadari mereka bisa
mendapatkan lebih banyak uang dengan berinvestasi di saham, sehingga
saham menjadi semakin diburu. Ketika banyak orang memilih berinvestasi
di saham, harga saham mulai naik.
C. Penelitian Terdahulu
Untuk mendukung penelitian ini, berikut akan dikemukakan beberapa
hasil penelitian yang berhubungan dengan variabel penelitian. Penelitian ini
diambil dari berbagai jurnal yang diterbitkan oleh lembaga penelitian maupun
instansi-instansi pendidikan. Adapun penelitian terdahulu akan dijelaskan
sebagai berikut.
Tabel 2.5
Penelitian Terdahulu
No Judul
Penelitian Penulis
Metode
Penelitian Hasil Penelitian
1 Cumulative
Average
Faizil Ikram
dan
Regresi Panel
Data Model
Pengujian efisiensi Pasar
Saham Indonesia dalam
64
Abnormal
Return and
Semistrong
Form
Efficiency
Testing in
Indonesia
Equity Market
Over
Restructuring
Issue
Anggoro
Budi
Nugroho
(2014)
bentuk setengah-kuat dengan
sampel 19 pengumuman
merger sejak tahun 2000.
Analisis dilakukan selama 30
hari sebelum pengumuman
merger dan 30 hari setelah
pengumuman merger (Event
Window) dengan menghitung
Abnormal Return
menggunakan model regresi
dengan pengembalian pasar.
Uji parametrik dan non-
parametrik pada AAR
digunakan untuk menguji
efisiensi. Temuan dari
penelitian ini adalah bahwa
pasar saham Indonesia efisien
dalam bentuk semi-kuat
dalam kasus pengumuman
merger.
2 Do emerging
market
become more
efficient as
they develop?
Long memory
persistence in
equity indice
Matthew
Hull dan
Frank
McGroarty
(2014)
FTSE (2011) Penelitian ini menyelidiki
hubungan antara efisiensi
harga dan perkembangan
pasar menggunakan sample
data yang panjang dari pasar
saham negara berkembang.
Sampel 22 negara
berkembang dengan panjang
waktu pengamatan selama 16
tahun. Penelitian ini
membuktikan bahwa dalam
pasar modal negara
berkembang (termasuk
Indonesia) efisien pada
bentuk lemah dimana masih
mengindikasikan adanya
kesempatan mendapatkan
keuntungan (excess return)
dimana dalam bentuk
setengah kuat seharusnya
tidak mungkin ada excess
return.
3 Testing The
Efficient
Gita
Denaya,
Panel Data
Multifactor
Menguji hubungan antara
kapitalisasi pasar dengan 3
65
Market
Hypothesis
onorm in The
Indonesian
Stock Markey
Rizkianto,
dan Budhi
Arta Surya
(2014)
APT variabel ekonomi makro yaitu
IHSG, harga minyak tingkat
inflasi dan harga tukar mata
uang asing. Menggunakan
methode serial correlation test
untuk menguji efisien dalam
bentuk lemah dan
menggunakan metode panel
data untuk menguji efisien
dalam bentuk setengah kuat.
Pada uji simultan variabel
independent mempengaruhi
variabel dependent dengan
kekuatan sebesar 55%,
sedangkan dalam uji partial
masing-masing variabel
independent tidak signifikan
dengan variabel dependent.
4 Testing on
Weak Form
Market
Efficiency:
The Evidence
from
Indonesia
Stock Market
Year 2008-
2011
Mirah Putu
Nikita dan
Subiakto
Soekarno
(2012)
Autocorrelation
and run-test
Pengujian efisiensi Pasar
Saham Indonesia dalam
bentuk lemah dengan sampel
harga penutupan IHSG dan
indeks komposit LQ45
selama periode (2008-2011).
Hasilnya menunjukkan
adanya non-acak perilaku dan
autokorelasi signifikan pada
indeks IHSG dan LQ45,
maka selama periode 2008-
2011, Pasar Saham Indonesia
tidak efisien dalam bentuk
yang lemah.
5 Cointegration
and causality
between
macroeconomi
c variables
and stock
market returns
Chung S.
Kwon dan
Tai S. Shin
(1999)
Vector error
corection
model
Menyelidiki hubungan
kegiatan ekonomi dan
return pasar saham di
Korea dengan dasar
pengaruh harga saham
terhadap perubahan
ekonomi makro. Hasil
menunjukan bahwa harga
saham berintegrasi dengan
variabel ekonomi makro
yaitu nilai tukar valas,
66
neraca perdagangan,
tingkat produksi, dan
jumlah uang beredar.
Hubungan ini
menunjukkan hubungan
langsung jangka panjang
dan keseimbangan
hubungan langsung dengan
semua variabel.
6 Merger &
Acquisition in
Indian
Banking
Industry: An
Event Study
Approach
Durga
Prasad
Samontaray
dan Khusbu
Choudhary
Simple T-Test,
Paired
Sample T-Test,
Wilcoxon Sign
Rank Test
Tujuan menganalisis
dampak Merger & Akuisisi
pada Return saham
(Average Abnormal
Return) dengan sampel 20
Bank yg melakukan M&A
di India selama 1993-2010.
Dilakukan uji Simple T-
Test, Paired Sample T-Test,
Wilcoxon Sign Rank Test.
Hasil menyatakan transaksi
M&A menghasilkan
Average Abnormal Return
(AAR) hampir 6,5% dan
CAAR 3,56% dan 10,45%
untuk bank publik dan
swasta. Simple T-Test
menunjukan investor
mendapat abnormal return
dan lebih tinggi pada bank
sektor swasta, sedangkan
Paired Sample T-Test dan
Wilcoxon Sign Rank Test
menunjukkan ada
pengembalian abnormal
untuk semua investor bank
swasta tetapi tidak kepada
pemegang bank publik
67
D. Kerangka Penelitian
Kerangka penelitian merupakan bagian dari kajian tinjauan pustaka
yang berisikan rangkuman atas semua dasar-dasar dari teori yang dijadikan
landasan dalam penelitian ini. Penelitian ini bermaksud untuk menguji
pengaruh IHSG, valas (Rupiah terhadap Dolar), inflasi, harga minyak mentah
dan SBI, terhadap perubahan harga saham perusahan yang melakukan merger
dan akuisisi yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode tahun 2008–2017.
Untuk menguji efisiensi pasar saham di Indonesia pada bentuk setengah kuat
yang memberikan pengaruh terhadap kemungkinan investor excess return
dalam transaksi saham perusahaan merger dan akuisisi, penelitian ini
menggunakan metode model panel linear.
Menurut Dr.Dedi Rosadi, M.Sc. dalam bukunya “Ekonometrika dan
Analisis Runtun Waktu Terapan” metode model panel linear adalah metode
pembuatan model yang digunakan ketika data yang digunakan dalam
penelitian merupakan data kombinasi dari data bertipe cross-section dan data
time series (yakni sejumlah variabel diobservasi atas sejumlah kategori dan
dikumpulkan dalam suatu jangka waktu tertentu). Variabel yang diujikan
antara lain IHSG, valas (Rupiah terhadap Dolar), harga minyak mentah dan
Real Return sebagai Independent Variable. Perusahaan yang diambil sebagai
sampel adalah perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi selama tahun
2008 – 2017 dengan acuan harga saham bulanan yang digunakan sebagai
Dependent Variable. Uji variabel dalam penelitian adalah uji dua arah dimana
selain dilihat apakah variabel tersebut berpengaruh, variabel juga dianalisis
68
bagaimana arah pengaruhnya terhadap variabel dependen, apakah arahnya
positif atau negatif.
Untuk memperjelas jalannya penelitian ini, penulis membuat kerangka
pemikiran sebagai berikut:
Gambar 2.4
Kerangka Pemikiran
Sumber: diolah peneliti
69
E. Hipotesis
Berdasarkan tinjauan pustaka dan penelitian terdahulu dapat
diturunkan sejumlah hipotesis sebagai berikut:
H1 : IHSG, Valas, Minyak Mentah, Real Interest secara simultan
berpengaruh terhadan perubahan harga saham perusahaan yang
melakukan merger dan akuisisi periode 2008-2017
H2 : IHSG berpengaruh terhadan perubahan harga saham perusahaan yang
melakukan merger dan akuisisi periode 2008-2017
H3 : Valas (Rupiah terhadap Dolar) berpengaruh terhadan perubahan harga
saham perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi periode 2008-
2017
H4 : Harga Minyak Mentah berpengaruh terhadan perubahan harga saham
perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi periode 2008-2017
H5 : Real Interest berpengaruh terhadan perubahan harga saham perusahaan
yang melakukan merger dan akuisisi periode 2008-2017
H6 : Abnormal Return saham berbeda antara sebelum dan sesudah merger
dan akuisisi
70
BAB III
METODOLOGI PENELITIAN
A. Ruang Lingkup Penelitian
Dalam penelitian ini penulis memilih data perusahaan yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia (BEI) untuk melakukan riset. Objek penelitian terbatas
pada perusahaan publik yang melakukan merger dan akuisisi yang terdaftar di
bursa efek Indonesia periode 2008–2017 dan tercatat sebagai perusahaan
pengakuisisi dalam merger dan akuisisi. Data yang digunakan adalah data
historis harga saham bulanan perusahaan. Adapun variabel yang diujikan
adalah IHSG, nilai tukar Rupiah terhadap US$, harga minyak mentah, dan
Real Interest. Terdapat 1 variabel dependen dan 4 variabel independen.
B. Metode Penentuan Sampel
1. Populasi
Populasi adalah keseluruhan objek yang diteliti. Populasi ini sering
juga disebut universe (Suharjo, 2013). Populasi dalam penelitian ini adalah
perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode tahun 2008–2017
yang melakukan merger dan akuisisi.
2. Sampel
Sampel adalah bagian dari populasi yang menjadi obyek
penelitian (sampel sendiri secara harfiah berarti contoh) (Suharjo, 2013).
Sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan publik yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) yang melakukan aktifitas merger
71
dan akuisisi dan berperan sebagai perusahaan pengakuisisi dimana
perusahaan tersebut mengumumkan aktifitasnya tersebut pada periode
2006–2015. Dengan kata lain, merger dan akuisisi perusahaan dilakukan
setelah perusahaan tersebut listing di Bursa Efek Indonesia terlebih dahulu.
Dipilihnya periode 2008–2015 adalah karena sepanjang periode tersebut
terjadi krisis global yang berimbas pada perekonomian Indonesia yaitu
Krisis Eropa 2011.
Metode pengambilan sampel yang digunakan dalam penelitian ini
adalah purposive sampling, dimana pengambilan sampel disesuaikan dengan
tujuan penelitian. Kriteria yang harus dipenuhi sampel adalah sebagai
berikut:
a. Perusahaan go public yang terdaftar di BEI dan melakukan merger dan
akuisisi
b. Melakukan aktivitas merger dan akuisisi pada periode 2008–2017
c. Menjadi perusahaan pengakuisisi dalam merger dan akuisisi
d. Waktu pelaksanaan diketahui dengan jelas
e. Tersedia data historis perubahan harga saham harian selama periode
penelitian yaitu 2008–2017
f. Harga saham dan harga indeks yang tersedia di yahoo finance dan IDX
g. Saham yang aktif diperdagangkan, yang berarti bahwa tidak banyak zero
return.
Berdasarkan kriteria-kriteria tersebut, sampel yang digunakan
dalam penelitian ini disajikan dalam tabel 3.1 sebagai berikut:
72
Tabel 3.1
Proses Pemilihan Sampel
Keterangan Perusahaan yang
melakukan M&A
Sampel data yang tersedia 63
Tidak memenuhi kriteria:
Data tidak tersedia
Data tidak aktif diperdagangkan
Panjang waktu pengamatan tidak sesuai
5
17
10
Jumlah data yang tidak memenuhi kriteria 31
Jumlah data akhir 32
Sumber: ICaMEL, ICMD, KPPU dan BEI
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan
yang menjadi perusahaan pengakuisisi dalam merger dan akuisisi. Data
selengkapnya dapat dilihat dalam lampiran.
73
Tabel 3.2
Daftar Perusahaan Digunakan Sebagai Sample
No Kode Nama Emiten Tanggal Efektif Type
1 BNGA PT Bank CIMB Niaga Tbk 30-Jun-2008 Merger
2 RMBA PT Bentoel Internasional Investama Tbk 4-Jan-2010 Merger
3 BNLI PT Bank Permata Tbk 29-Dec-2010 Akuisisi
4 NISP PT Bank OCBC NISP Tbk 1-Jan-2011 Merger
5 BBRI PT Bank Rakyat Indonesia (Persero) Tbk 14-Mar-2011 Akuisisi
6 ANTM PT Aneka Tambang Tbk 18-May-2011 Akuisisi
7 JSMR PT Jasa Marga (Persero) Tbk 10-Jun-2011 Akuisisi
8 KKGI PT Resources Alam Indonesia Tbk 18-Aug-2011 Akuisisi
9 KIJA PT Kawasan Industri Jababeka Tbk 27-Nov-2011 Akuisisi
10 KLBF PT Kalbe Farma Tbk 3-Aug-2012 Akuisisi
11 ASRI PT Alam Sutera Realty Tbk 19-Sep-2012 Akuisisi
12 SMGR PT Semen Gresik Tbk 1-Dec-2012 Akuisisi
13 SCMA PT Surya Citra Media Tbk 1-May-2013 Merger
14 AUTO PT Astra Otoparts Tbk 16-May-2013 Akuisisi
15 TKIM PT Pabrik Kertas Tjiwi Kimia Tbk 10-Sep-2013 Akuisisi
16 MDLN PT Modernland Realty Tbk 20-Feb-2014 Akuisisi
17 BBCA PT Bank Central Asia Tbk 24-Feb-2014 Akuisisi
18 TINS PT Timah Tbk (persero) 20-Mar-2014 Merger
19 EXCL PT XL Axiata Tbk 28-Mar-2014 Merger
20 SMCB PT Holcim Indonesia Tbk 12-May-2014 Merger
21 AISA PT Tiga Pilar Sejahtera Food Tbk 22-May-2014 Akuisisi
22 DVLA PT Darya-Varia Laboratoria Tbk 26-May-2014 Merger
23 BMRI PT Bank Mandiri (Persero) Tbk 3-Jun-2014 Akuisisi
24 ASII PT Astra International Tbk 7-Jul-2014 Akuisisi
25 SDRA PT Bank Himpunan Saudara 1906 Tbk 30-Dec-2014 Merger
26 PNIN PT Panin Insurance Tbk 28-Jul-2015 Merger
27 DEWA PT Darma Henwa Tbk 29-Jan-2016 Akuisisi
28 LSIP PT London Sumatra Indonesia Tbk. 29-Mar-2016 Akuisisi
29 PLIN PT Plaza Indonesia Realty Tbk. 16-May-2016 Akuisisi
30 JPFA PT Japfa Comfeed Indonesia Tbk 19-Sep-2016 Akuisisi
31 ITMG PT Indo Tambangraya Megah Tbk 20-Oct-2017 Akuisisi
32 MEDC PT Medco Energi International Tbk 13-Nov-2017 Akuisisi
Sumber: diolah peneliti
74
C. Metode Pengumpulan Data
Untuk keperluan penelitian ini data yang digunakan adalah data
sekunder yang mencakup data historis harga saham bulanan perusahaan
yang melakukan merger dan akuisisi juga data historis pergerakan 4 faktor
ekonomi makro yaitu IHSG, nilai tukar IDR terhadap USD, harga minyak
mentah, dan Real Interest. Data ini diperoleh dari:
1. Untuk data perusahaan pengakuisisi dalam merger dan akuisisi diperoleh
dari Indonesia Capital Market Electronic Library (ICaMEL) dan website
Komisi Pengawas Persaingan Usaha (KPPU)
2. Data historis harga saham perusahaan dan IHSG (^JKSE) diperoleh dari
yahoo finance
3. Data pergerakan inflasi, nilai tukar IDR terhadap USD dan SBI
diperoleh dari website resmi Bank Indonesia
4. Data harga minyak mentah diperoleh dari website resmi kementrian
ESDM dan website masing-masing perusahaan yang terkait
D. Proses Pengambilan Data
Proses pengambilan data untuk sample dalam penelitian ini adalah data
historis perubahan harga saham bulanan perusahaan yang melakukan merger
dan akuisisi selama tahun 2008–2017. Alasan pengambilan waktu pengamatan
selama 10 tahun dikarenakan kekhawatirkan hasil penelitian akan bias karena
periode pengamatan terhadap peristiwa merger dan akuisisi yang terlalu sempit,
hal tersebut dapat menyebabkan prediksi hubungan antara variabel bebas dan
variabel terikat yaitu harga saham perusahaan merger dan akuisisi dengan
75
IHSG, nilai tukar valuta asing, harga minyak mentah dan Real Interest menjadi
bias, dan tidak cukup valid untuk membuktikan pasar modal di Indonesia
efisien pada bentuk setengah kuat.
E. Metode Analisis Data
Pengujian hipotesis dalam penelitian ini menggunakan program
EViews (Econometric Views) versi 9 untuk windows.
1. Statistik Deskriptif
Statistika deskriptif memberikan gambaran atau deskripsi suatu data
yang dilihat dari nilai rata-rata (mean), standar deviasi, varian, maksimum,
minimum, sum, range, kurtosis dan skewness (kemencengan distribusi)
(Ghozali, 2011:19).
2. Uji Asumsi Klasik
Data panel adalah regresi yang menggabungkan data time series dan
data cross section (Widarjono, 2009). Ada beberapa keuntungan yang
diperoleh dengan menggunakan estimasi data panel. Pertama, meningkatkan
jumlah obeservasi (sampel), dan kedua, memperoleh variasi antar unit yang
berbeda menurut ruang dan variasi menurut waktu (Kuncoro, 2012).
Regresi data panel memberikan alternatif model, Common Effect,
Fixed Effect dan Random Effect. Model Common Effect dan Fixed Effect
menggunakan pendekatan Ordinary Least Squared (OLS) dalam teknik
estimasinya, sedangkan Random Effect menggunakan Generalized Least
Squares (GLS) sebagai teknik estimasinya. Uji asumsi klasik hanya
digunakan dalam regresi linier dengan pendekatan Ordinary Least Squared
76
(OLS) meliputi uji Linieritas, Autokorelasi, Heteroskedastisitas,
Multikolinieritas dan Normalitas. Walaupun demikian, tidak semua uji
asumsi klasik harus dilakukan pada setiap model regresi linier dengan
pendekatan OLS.
Uji linieritas hampir tidak dilakukan pada setiap model regresi linier,
dengan asumsi bahwa model bersifat linier. Karena sudah diasumsikan
bahwa model bersifat linier. Kalaupun harus dilakukan semata-mata untuk
melihat sejauh mana tingkat linieritasnya.
Autokorelasi hanya terjadi pada data time series. Pengujian
autokorelasi pada data yang tidak bersifat time series (cross section atau
panel) dapat diabaikan.
Multikolinieritas perlu dilakukan pada saat regresi linier
menggunakan lebih dari satu variabel bebas. Jika variabel bebas hanya satu,
maka tidak mungkin terjadi multikolinieritas.
Heteroskedastisitas biasanya terjadi pada data cross section, dimana
data panel lebih dekat ke ciri data cross section dibandingkan time series. Uji
normalitas pada dasarnya tidak merupakan syarat BLUE (Best Linier Unbias
Estimator) dan beberapa pendapat tidak mengharuskan syarat ini sebagai
sesuatu yang wajib dipenuhi. Maka dari itu pada regresi data panel, tidak
semua uji asumsi klasik dipakai, hanya multikolinieritas dan
heteroskedastisitas saja yang diperlukan.
77
a. Uji Multikolinieritas
Regresi data panel tidak sama dengan model regresi linier, oleh
karena itu pada model data panel perlu memenuhi syarat terbebas dari
pelanggaran asumsi-asumsi dasar (asumsi klasik). Meskipun demikian,
adanya korelasi yang kuat antara variabel bebas dalam pembentukan
sebuah model (persamaan) sangatlah tidak dianjurkan terjadi, karena hal
itu akan berdampak kepada keakuratan pendugaan parameter, dalam hal ini
koefisien regresi, dalam memperkirakan nilai yang sebenarnya. Korelasi
yang kuat antara variabel bebas dinamakan multikolinieritas.
Menurut Chatterjee dan Price dalam Nachrowi (2002), adanya
korelasi antara variabel-variabel bebas menjadikan intepretasi
koefisien-koefisien regresi mejadi tidak benar lagi. Meskipun demikian,
bukan berarti korelasi yang terjadi antara variabel-variabel bebas tidak
diperbolehkan, hanya kolinieritas yang sempurna (perfect collinierity) saja
yang tidak diperbolehkan, yaitu terjadinya korelasi linier antara sesama
variabel bebasnya. Sedangkan untuk sifat kolinier yang hampir sempurna
(hubungannya tidak bersifat linier atau korelasi mendekati nol) masih
diperbolehkan atau tidak termasuk dalam pelanggaran asumsi.
Ada beberapa cara untuk mengidentifikasi adanya
multikolinieritas, dan cara yang paling mudah adalah dengan mencari nilai
koefisien korelasi antar variabel bebas. Koefisien korelasi antara dua
variabel yang bersifat kuantitatif dapat menggunakan coefficient
correlation pearson, dengan rumus sebagai berikut:
78
1
1
n
yYrXCov
i
n
i i
Dimana Xi dan Yi adalah variabel bebas yang akan dicari nilai
koefisien korelasinya dan n adalah jumlah data dari kedua variabel bebas
tersebut. Nilai mutlak dari koefisien korelasi besarnya dari nol sampai satu.
Semakin mendekati satu, maka dapat dikatakan semakin kuat hubungan
antara kedua variabel tersebut dan artinya semakin besar kemungkinan
terjadinya multikolinieritas.
Untuk mengidentifikasi adanya multikolinieritas yaitu dengan
mencari nilai koefisien korelasi antar variabel bebas. Koefisien korelasi
antara dua variabel yang bersifat kuantitatif dapat menggunakan
coefficient correlation pearson. Nilai mutlak dari koefisien korelasi
besarnya dari nol sampai satu. Semakin mendekati satu, maka dapat
dikatakan semakin kuat hubungan antara kedua variabel tersebut dan
artinya semakin besar kemungkinan terjadinya multikolinieritas.
b. Uji Heteroskedastisitas
Regresi data panel tidak sama dengan model regresi linier, oleh
karena itu pada model data panel perlu memenuhi syarat BLUE (Best
Linear Unbiased Estimator) atau terbebas dari pelanggaran asumsi-asumsi
dasar (asumsi klasik). Jika dilihat dari ketiga pendekatan yang dipakai,
maka hanya uji heteroskedastisitas saja yang relevan dipakai pada model
data panel.
79
Uji heteroskedastisitas digunakan untuk melihat apakah residual
dari model yang terbentuk memiliki varians yang konstan atau tidak.
Suatu model yang baik adalah model yang memiliki varians dari setiap
gangguan atau residualnya konstan. Heteroskedastisitas adalah keadaan
dimana asumsi tersebut tidak tercapai, dengan kata lain dimana
adalah ekspektasi dari eror dan adalah varians dari eror yang berbeda tiap
periode waktu.
Heterokedastisitas timbul apabila nilai residual dari model tidak
memiliki varians yang konstan. Artinya, setiap observasi mempunyai
reliabilitas yang berbeda-beda akibat perubahan kondisi yang
melatarbelakangi tidak terangkum dalam model (Kuncoro, 2011). Gejala
ini sering terjadi pada data cross section (Gujarati, 2012), sehingga sangat
dimungkinkan terjadi heterokedastisitas pada data panel.
Dampak adanya heteroskedastisitas adalah tidak efisiennya proses
estimasi, sementara hasil estimasinya tetap konsisten dan tidak bias.
Eksistensi dari masalah heteroskedastisitas akan menyebabkan hasil Uji-t
dan Uji-F menjadi tidak berguna (miss leanding).
Proses melakukan pengujian heteroskedastisitas pada analisis data
panel dalam artikel ini adalah menggunakan uji glejser. Uji glejser
meregresikan variabel-variabel bebas terhadap residual abasolut. Residual
adalah selisih antara nilai observasi dengan nilai prediksi, sementara
absolut adalah nilai mutlaknya.
80
Uji glejser ini hanya berlaku pada fixed effect. Jadi, ketika hasil
analisis dan pemilihan model regresi yang dipilih adalah fixed effect model
(FEM), maka uji glejser perlu digunakan. Hal itu untuk melihat apakah
terjadi pelanggaran asumsi klasik heteroskedastis pada model regresi atau
tidak. Selanjutnya, apabila proses pengolahan data dan model yang dipilih
adalah random efffect model (REM), maka pengujian dapat dikatakan
selesai. Disebabkan, metode REM yang menggunakan metode
Generalized Least Square (GLS) dapat mengabaikan persoalan
pelanggaran asumsi klasik (multikolinearitas, heteroskedastisitas, dan
autokorelasi) (Sedyadi, 2014).
Dampak adanya heteroskedastisitas adalah tidak efisiennya proses
estimasi, sementara hasil estimasinya tetap konsisten dan tidak bias.
Eksistensi dari masalah heteroskedastisitas akan menyebabkan hasil Uji-t
dan Uji-F menjadi tidak berguna (miss leanding). Heteroskedastisitas
biasanya terjadi pada jenis data cross section. Karena regresi data panel
memiliki karakteristik tersebut, maka ada kemungkinan terjadi
heteroskedastisitas. Dari ketiga model regresi data panel hanya CE dan FE
saja yang memungkinkan terjadinya heteroskedastisitas, sedangkan RE
tidak terjadi.Hal ini dikarenakan estimasi CE dan FE masih menggunakan
pendekatan Ordinary Least Square (OLS) sedangkan RE sudah
menggunakan Generalize Least Square (GLS) yang merupakan salah
satu teknik penyembuhan regresi.
81
Metode yang digunakan untuk mendeteksi heteroskedastisitas
dalam data panel pada penelitian ini adalah dengan membandingan hasil
antara model CE tanpa pembobotan (unweighted) dan model CE dengan
pembobotan (weighted). Jika hasil menunjukan nilai R- squared pada
model CE weighted lebih besar (lebih baik) daripada nilai R-squared pada
model CE unweighted maka dapat disimpulkan tidak terjadi
heteroskedastisitas pada model CE. Untuk pengujian heteroskedastisitas
pada model FE memiliki prosedur dan aturan yang sama.
3. Pengujian Hipotesis
Hipotesis dibuat untuk menguji apakah pasar saham di Indoensia
efisien dalam bentuk setengah kuat yaitu keadaan dimana suatu harga dapat
mencerminkan informasi yang tersedia di masyarakat atau informasi
yang dapat diakases oleh investor. Untuk menguji hipotesis digunakan
model analisis regresi panel data (gabungan data cross section dan time
series) yang di jalankan pada aplikasi Eviews 9. Data yang akan di teliti
adalah saham perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi selama tahun
2008–2017 yang terjadi di Indonesia.
a. Model Data Panel
Menurut Dr.Dedi Rosadi, M.Sc. dalam bukunya “Ekonometrika
dan Analisis Runtun Waktu Terapan” halaman 271, metode model panel
linear adalah metode pembuatan model yang digunakan ketika data yang
digunakan dalam penelitian merupakan data kombinasi dari data bertipe
cross-section dan data time series (yakni sejumlah variabel diobservasi atas
82
sejumlah kategori dan dikumpulkan dalam suatu jangka waktu tertentu).
Data panel termasuk kedalam kategori pengujian regresi berganda dimana
terdapat satu variabel terikat dan beberapa variabel bebas. Mengutip dari
Greene (2000) dan Gujarati (2003), Ekananda (2014:62) dalam bukunya
“Analisis Ekonometrika Data Panel” menyebutkan dalam analisis data
panel terdapat 3 pilihan model estimasi yang dapat dilakukan yaitu:
common effect, fixed effect, dan random effect.
1) Pooled Model (Common Effect) adalah struktur model dimana estimator
akan menghasilkan intercept α dan slope β sama untuk setiap individu.
Strutur model mengasumsikan tidak adanya perbedaan karakteristik
variabel terikat selama waktu observasi. Estimator yang digunakan
untuk persamaan ini terdiri dari 2 metode yaitu: Ordinary Least Square
(OLS) jika datanya adalah data pooled (stacked) dan FGLS jika datanya
adalah unstacked. Bentuk model linear yang dapat digunakan untuk
memodelkan data panel adalah (Rosadi, 2012:271)
titititi xy
di mana:
yti adalah observasi dari unit ke-i dan diamati dalam periode waktu ke-t
xti adalah vektor k- variabel-variabel independen/input/regresor dari
unit ke-i dan diamati pada periode waktu ke-t
εti adalah komponen error yang diasumsikan memiliki harga mean 0
dan variansi homogen dalam waktu (homokedastik) serta
independen dengan xti
83
2) Fixed Effect Model mengasumsikan bahwa efek individu yang
tercermin dalam parameter α memiliki nilai tertentu yang tetap untuk
setiap individu namun setiap individu memiliki parameter slope tetap
(Ekananda, 2014:62). Secara umum model fixed effect dapat
diestimasi dengan dua metode yang berbeda, yaitu: Least Square
Dummy Variables jika uji satu arah dan Generalize Least Square untuk
uji dua arah (Rosadi, 2012:273). Bentuk model liniear untuk fixed
effect yaitu model pooled regression dapat ditulis ulang, dan selanjutnya
ditambahankan komponen konstanta ci dan dt
titititi dcxy
ci adalah konstanta yang bergantung kepada unit ke-i, tetapi tidak pada
waktu t
dt adalah konstanta yang bergantung kepada waktu t, tetapi tidak
kepada unit i
3) Random Effect Model mengasumsikan slope memiliki nilai yang tetap
tetapi intercept bervariasi untuk setiap individu. Penentuan nilai α dan β
didasarkan pada asumsi bahwa intercept α terdistribusi random antar
unit μi. Setiap persamaan dalam pendekatan Random Effect
mempertimbangkan karakteristik individu (Ekananda, 2014:154).
Dengan kata lain model ini dapat menunjukan pengaruh dari berbagai
karakteristik yang bersifat konstan dalam waktu, atau konstan di antara
individu. Bentuk model dari model Random Effect dituliskan sebagai
84
tititi vxy
tititi dcv
b. Pengujian Struktur Model
Berbagai model dapat diterapkan untuk analisis data panel.
Metode ekonometrika dipilih yang paling sesuai dengan data penelitian
(Ekananda, 2014:116). Secara umum, langkah-langkah uji hipotesis yang
dilakukan adalah sebagai berikut: pertama untuk menguji antara
common effect dengan fixed effect dilakukan uji Chow atau uji F. Dalam
pengujian ini data diregresikan dengan menggunakan model common
effect dan fixed effect yang kemudian dibuat hipotesis seagai berikut:
H0 : model common effect (pooled model) yang sesuai
Ha : model fixed effect yang sesuai dan dilakukan uji Haussman
Pedoman yang digunakan dalam pengambilan kesimpulan uji
Chow adalah sebagai berikut:
1) Jika probability F ≥ 0,05 artinya H0 diterima; maka model yang
digunakan adalah common effect.
2) Jika probability F ≤ 0,05 artinya H0 ditolak; maka model yang
digunakan adalah fixed effect, dan dilanjutkan dengan uji Haussman
untuk memilih apakah menggunakan model fixed effect atau model
random effect.
Selanjutnya, untuk memilih antara Fixed Effect Model dan
Random Effect Model akan digunakan metode rule of thumb yang
dikemukakan oleh Judge et.al dalam buku “Introduction to Theory and
85
Practice of Econometrics” (Gujarati 2009, hal 606-607) yang
menerangkan bahwa:
1) Bila T (time series) besar sedangkan N (cross section) kecil maka
hasil estimasi Fixed effect dan Random effect tidak jauh berbeda.
Dalam hal ini umumnya akan didsarkan pada kemudahan
penghitungan, yaitu Fixed Effect.
2) Bila N (cross section) besar dan T (time series) kecil, maka
estimasikedua pendekatan dapat berneda secara signifikan. Apabila
diyakini N dalam penelitian diambil secara acak, maka Random effect
harus digunakan. Sebaliknya apabila diyakini bahwa N yang dipilih
dalam penelitian tidak diambil secara acak, maka Fixed effect harus
digunakan.
c. Metodologi Uji Beda
1) Data
Untuk melakukan metode uji beda peneliti menggunakan data
yang sama yang digunakan untuk metode panel data dan sudah lulus
pemilihan sampel. Sampel yang digunakan sebanyak 32 perusahaan
yang melakukan merger dan akuisisi selama periode 2008-2017. IHSG
digunakan sebagai indeks pasar. Pengukuran abnormal return saham
perusahaan merger dan akuisisi dengan total portofolio perusahaan
sebanyak 32 dengan kriteria berikut:
(a) Transaksi M&A dilakukan dalam kerangka waktu 2008-2017
86
(b) Perusahaan secara publik terdaftar di IDX dan aktif
diperdagangkan
(c) Perusahaan yang diteliti adalah perusahaan pengakuisisi.
(d) Data harus lebih dari 30 bulan untuk periode estimasi atau lebih
dari 15 bulan saat event terjadi (event window).
2) Pemilihan model - event studi
Terjadinya peristiwa ekonomi telah terbukti memiliki dampak
yang cukup besar pada nilai perusahaan yang terkait dengan event
tersebut. Menimbang bahwa pasar keuangan efisien, dampak semacam
itu dapat dipelajari. Efisiensi pasar keuangan menandakan bahwa pasar
berperilaku rasional dan bahwa efek dari event tersebut tercermin
dalam harga saham perusahaan. Jadi harga saham digunakan untuk
mengevaluasi reaksi pasar keuangan, apakah terdapat perubahan yang
signifikan secara statistik terhadap suatu event dan memberikan return
kepada pemegang saham saat event tersebut dipublikasikan (Campbell,
Lo dan MacKinlay, 2007).
Abnormal Return akan dihitung menggunakan Market Adjusted
Model. Model mengasumsikan bahwa penduga terbaik untuk
mengestimasi return suatu securitas adalah return indeks pasar
tersebut. Untuk mengukur efeknya, model menghitung pengembalian
abnormal yaitu perbedaan antara pengembalian saham aktual dan
patokan.
)( jtjtjt RERAR
87
di mana:
ARjt adalah Abnormal Return dari saham j pada waktu t
Rjt adalah actual return dari saham j pada waktu t
E(Rjt) adalah normal return yang diharapkan
Dimana periode estimasi adalah saat event terjadi (-15, -30).
Berdasarkan alfa (αj) dan beta (βj) yang diperkirakan diperoleh dari
persamaan 2, pengembalian yang diharapkan selama periode event
window (-15, +15) dari perusahaan yang mengakuisisi dihitung dengan
persamaan berikut:
Mtjjjt RRE
di mana:
E(Rjt) normal return yang diharapkan selama event window (-15, +15)
αj intercept return saham dan return pasar saat event window (-15,
-30)
βj coefficient return saham dan return pasar saat event window
(-15, -30)
RMt return pasar saat event window (-15, +15)
3) Waktu
(a) Tanggal event
Tanggal saat perusahaan mengumumkan merger adalah tanggal
acara. Tanggal ini bisa menjadi hari apa saja dalam seminggu.
Tanggal acara telah diekstraksi dari siaran pers perusahaan.
88
(b) Hari Perdagangan
Hari perdagangan adalah hari perdagangan saham setelah tanggal
pengumuman. Tanggal acara dan hari perdagangan akan sama,
jika terjadinya acara diumumkan selama jam pasar sesi
perdagangan (yaitu antara jam 9 pagi hingga 4 sore). Jika acara
diumumkan setelah jam perdagangan (yaitu setelah jam 4 sore
WIB), tanggal perdagangan akan menjadi hari perdagangan
langsung berikutnya.
(c) Estimasi event window
Panjang jendela belum terdefinisi dengan jelas di salah satu
makalah penelitian (pelajari di atas). Jangka waktu 15 bulan
sebelum dan sesudah hari acara (yaitu, - 15, +15) telah diambil
untuk periode penelitian. Juga, kombinasi ukuran jendela telah
dihitung untuk melihat perubahan dalam AAR.
(d) Evaluasi Periode estimasi
Perkiraan periode adalah periode di mana kita mengukur
hubungan antara stok dan variabel. Di sini periode estimasi telah
dipilih sedemikian rupa sehingga tidak tumpang tindih dengan
jendela acara untuk mencegah efek dari peristiwa untuk
mempengaruhi kinerja "normal" dari saham. Mempertimbangkan
fakta ini, periode estimasi untuk proyek diambil sebagai (-15
hingga -30).
89
4) Uji Statistik
Pengembalian abnormal dihitung menunjukkan bahwa ada
keuntungan kepada pemegang saham khusus untuk acara merger.
Namun, dampak merger pada pengembalian abnormal ini perlu
terbukti secara statistik menjadi signifikan. Dengan demikian,
statistik uji yang relevan dilakukan untuk setiap periode waktu di
jendela acara. Jika terbukti berbeda, maka pemegang saham
perusahaan yang mengakuisisi memang menyadari pengembalian
yang tidak wajar pada saat pengumuman M & A. Ini dilakukan
dengan menggunakan: Wilcoxon Signed Rank Test
Ini adalah versi non-parametrik dari uji t-sampel
berpasangan. Ini digunakan ketika perbedaan antara dua variabel
adalah interval dan terdistribusi normal. Di sini digunakan untuk
menemukan signifikansi kenaikan atau penurunan harga saham. Ini
menganalisis perbedaan antara observasi yang dipasangkan, dengan
mempertimbangkan besarnya perbedaan (Kang, Kim dan Ahn,
2001). Dalam penelitian ini besarnya perbedaan didefinisikan
sebagai lebih besar dari 0 (untuk kenaikan harga) dan kurang dari 0
(untuk penurunan harga). Dengan demikian kami menganalisis hasil
abnormal dengan observasi 0. Ini akan memberikan signifikansi dari
semua Nilai Positif yang telah dihitung dalam penelitian.
90
F. Operasional Variabel Penelitian
1. Variabel Dependen
Untuk menganalisis bentuk efisien dari pasar modal di
Indonesia, maka varibel dependen adalah harga saham perusahaan yang
listing pada bursa pasar saham Indonesia (IDX) yang melakukan kegiatan
merger dan akuisisi selama tahun 2008–2017. Frekuensi harga per lembar
saham diambil dalam bulanan.
2. Variabel Independen
Variabel independen yang digunakan dalam penelitian ini adalah
variabel faktor makroekonomi di Indonesia. Variabel makroekonomi
tersebut adalah kombinasi dari variabel yang digunakan pada berbagai
penelitian yang telah dilakukan oleh peneliti terdahulu. Variabel yang
digunakan antara lain:
a. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), varibel ini digunakan oleh
Rizkiyanto dan Surya (2014). Diperoleh dengan mengambil data dari
yahoo finance dalam frekuensi bulanan.
b. Valas atau nilai tukar Rupiah terhadap mata uang asing (Hadi dan Yap,
2015; Rizkiyanto dan Surya, 2014; Kwon dan Shin, 1999), variabel ini
diambil dari harga tukar Rupiah per US$1. Nilai tukar yang digunakan
adalah kurs transaksi jual yaitu nilai tukar mata uang asing yang dipakai
sebagai pedoman dalam melakukan transaksi yang melibatkan mata uang
asing.
91
c. Harga minyak mentah (Hadi dan Yap, 2015; Rizkiyanto dan Surya, 2014),
diambil dari harga beli minyak mentah oleh pemerintah Indonesia.
d. Real Interest, mengacu pada hubungan antara tingkat bunga dan inflasi
yang dikemukakan oleh Irving Fisher, 1977 [1930] dalam Theory of
Interest, Rodoni dan Ali (2010:65) menjelaskan, untuk tinglat inflasi yang
rendah, pendekatan yang digunakan adalah:
ir
di mana:
r adalah real interest
i adalah nominal interest atau tingkat suku bunga (SBI)
π adalah tingkat inflasi
pendekatan ini digunakan untuk menjelaskan daya beli yang
sesungguhnya dari pinjaman.
91
BAB IV
ANALISIS DAN PEMBAHASAN
A. Sekilas Gambaran Umum Objek Penelitian
1. Efficient Market Hypothesis
Istilah “Pasar Efisien” dikenalkan pertama kali oleh Eugene
Fama pada tahun 1965 di dalam sebuah jurnal yang berjudul “Random
Walks in Stock Market Price”. Fama menjelaskan pasar efisien sebagai:
“Sebuah pasar dimana sejumlah besar maksimalisasi keuntungan rasional
secara aktif bersaing, dimana masing-masing mencoba untuk memprediksi
nilai pasar di masa depan dari tiap-tiap sekuritas, dan dimana informasi
penting terkini secara bebas tersedia untuk semua yang berkepentingan”.
Secara singkat menyatakan bahwa investor berusaha untuk menggunakan
informasi yang tersedia untuk memprediksi nilai pasar di masa depan dari
sekuritas (Utami, 2006).
Fama menyatakan tiga bentuk dari efisiensi pasar yang dibedakan
berdasarkan informasi yang tersedia untuk investor. Yang pertama adalah
weak form, dalam hal ini informasi hanya sebatas pada harga di masa lalu
(atau keuntungan di masa lalu). Kemudian yang berikutnya adalah semi
strong form, bentuk kedua ini berfokus pada kecepatan penyesuaian harga
untuk informasi lainnya yang jelas tersedia untuk umum (misalnya,
pengumuman stock split, laporan tahunan, masalah keamanan yang
muncul, dll). Dan yang terakhir, tes bentuk yang kuat (strong form test) di
92
mana yang menjadi perhatian adalah apakah seorang atau sekelompok
investor (misalnya, manajemen reksa dana) dapat memonopoli akses
informasi yang relevan untuk pembentukan harga baru yang akan muncul.
Pasar yang sudah memiliki salah satu dari tiga bentuk yang dijelaskan
tersebut, tidak mungkin bisa memberikan keuntungan yang lebih kepada
investor karena harga pasar akan dengan cepat menyesuaikan dengan
informasi yang sudah tersedia.
2. Merger dan Akuisisi
Menjadi perusahaan kecil terlihat baik-baik saja, namun jika sebuah
perusahaan mampu bersaing secara macro maka akan menghasilkan profit
yang luar biasa, hal inilah yang mendasari prinsip strategi Merger dan
Akuisisi (M&A). Setiap bisnis berjuang untuk dapat bertahan di dalam era
perkembangan keunggulan kompetensi. Disinilah M&A mulai dilirik
sebagai strategi pertumbuhan ekternal secara langsung. Fenomena ini
sudah banyak terlihat di ekonomi negara maju dan berkembang, namun
semakin berkembang dan sering digunakan sebagai strategi jitu di
perekonomian global saat ini. Perusahaan di berbagai sektor industri mulai
terlihat berubah secara drastis dalam peranannya pada perkembangan
ekonomi. Pemilik perusahaan yang mulai merasakan ketatnya persaingan
M&A menjadikan hal ini sebgai salah sati cara untuk memastikan
perusahaan memiliki prospek berkembang lebih baik. Beberapa hal yang
mendasari perusahaan mengadopsi strategi M&A antara lain:
a) Mengurangi waktu, biaya dan risiko kegagalan memasuki pasar baru
93
b) Mengakses reputasi teknologi, produk dan merk dagang
c) Memperoleh individu-individu sumberdaya manusia yang profesional
d) Membangun kekuatan pasar dan memperluas pangsa pasar
e) Mengurangi persaingan dan mendiversifikasi lini produk
f) Mempercepat pertumbuhan
g) Menstabilkan cash flow dan keuntungan
Melakukan merger dan akuisisi tidak semata-mata pasti akan
berhasil. Merger dan akuisisi layaknya pisau bermata dua. Bila merger dan
akuisisi yang dilakukan berhasil, posisi perusahaan akan semakin kuat di
pasar dan potensi pertumbuhan perusahaan akan semakin besar pula.
Namun bila gagal, maka perusahaan akan memperoleh kerugian yang
sangat besar. Seperti yang diungkapkan oleh Epstein (2005:38-41) ada
enam kunci keberhasilan merger dan akusisi:
a) Strategic Vision and Fit
b) Deal Structure
c) Due Diligence
d) Pre Merger Planning
e) Post-merger Integration (PMI)
f) External Factors
B. Hasil Analisis dan Pembahasan
1. Statistik Deskriptif
Statistik deskriptif digunakan untuk melihat gambaran umum dari
data yang digunakan. Tabel dibawah ini menunjukan statistik deskriptif atas
94
variabel- variabel yang ada pada pemodelan panel data penelitian skripsi
ini. Uji noemalitas dapat dilakukan untuk mengetahui apakah residualnya
telah terdistribusi secara normal.
Dengan hipotesis H0 : distribusi residual telah terdistribusi secara
normal dan melihat melalui probability atas Jarque-Bera dan tingkat
signifikasi 95% (α = 5%), dapat dilihat pada tabel 4.1, hasil uji semua
variabel menunjukan nilai p value (probability) seluruh variabel 0,0000 <
0,05 sehingga H0 ditolak atau yang berarti residual berdistribusi tidak
normal.
Tabel 4.1
Descriptive Statistic
Sumber diolah peneliti
2. Estimasi Model Data Panel
Metode Data Panel memiliki beberapa pendekatan atau model
untuk menjelaskan regresi dari variabel penelitian antara lain: Common
effect, Fixed effect, dan Random Effect. Variabel- variabel yang digunakan
dalam penelitian ini meliputi profitabiilitas, pertumbuhan penjualan, ukuran
95
perusahaan, struktur aktiva, dan likuiditas sebagai variabel independen,
serta financial leverage sebagai variabel dependen. Variabel-variabel
tersebut akan diuji dengan menggunakan program Eviews. Pemilihan
model yang paling tepat akan menggunakan beberapa uji seperti: Uji Chow,
Uji Haussman, Uji Langrange Multiplier.
a. Chow Test
Untuk mengetahui model data panel yang akan digunakan,
pertama akan dilakukan uji Chow untuk membandingkan dua model
yaitu Common effect dan Fixed effect. Sebelum dilakukan uji terlebih
dahulu dibuat hipotesisnya. Adapun hipotesisnya adalah sebagai berikut:
H0 : Prob.Cross-section Chi Square <0,05 digunakan model Fixed effect
H1 : Prob.Cross-section Chi Square >0,05 digunakan model Common
effect
Pertama, dilakukan pengolahan data dengan metode Common
Effect, sebagai salah satu syarat untuk melakukan uji Chow. Hasil
pengolahan Eviews 9 didapatkan hasil sebagai berikut:
96
Tabel 4.2
Common Effect Model
Sumber: diolah peneliti
Kemudian dilakukan pengolahan data dengan metode pendekatan
Fixed Effect Model untuk dibandingkan dengan metode pendekatan
Common Effect Model diatas. Hasil Pengolahan Eviews 9 didapatkan
hasil sebagai berikut:
97
Tabel 4.3
Fixed Effect Model
Sumber: diolah peneliti
Setelah kedua model dihitung maka uji Chow sudah dapat
dilakukan. Hasil uji dengan menggunakan Eviews 9 didapatkan nilai F-
statistik sebagai berikut:
Tabel 4.4
Chow Test
Sumber diolah peneliti
98
Dari tabel 4.3 diperoleh nilai Prob. Cross-section Chi-square
sebesar 0,0000 dimana nilai tersebut kurang dari 0,05 (0,0000 < 0,05),
maka H0 diterima, sehingga model data panel yang digunakan adalah
Fixed Effect Model.
b. Pendekatan Random Effect Model
Dari uji Chow diatas, diketahui bahwa model yang digunakan
adalah Fixed Effect Model, berikutnya masih harus dibandingkan dengan
model yang terakhir yaitu Random Effect Model. Menetukan pilihan
model yang terbaik diantara kedua pendekatan dapat dilakukan dengan
berdasar pada metode rule of thumb yang dikemukakan oleh Judge et.al
dalam buku “Introduction to Theory and Practice of Econometrics”
(Gujarati 2009, hal 606-607) yang menerangkan bahwa:
Bila T (time series) besar sedangkan N (cross section) kecil maka
hasil estimasi Fixed effect dan Random effect tidak jauh berbeda.
Dalam hal ini umumnya akan didsarkan pada kemudahan
penghitungan, yaitu Fixed Effect.
Penelitian ini memiliki T yang lebih besar (120) dan N lebih kecil
(35), pemilihan N dilakukan dengan metode purposive sampling dimana
pemilihan dilakukan dengan beberapa peraturan khusus dan tidak dipilih
secara acak, maka akan digunakan Fixed Effect Model.
3. Uji Asumsi Klasik
a. Uji Multikolinearitas
Uji multikolinearitas bertujuan untuk menguji apakah terjadi
99
korelasi linear yang mendekati sempurna antara lebih dari dua variabel
bebas. Uji ini menggunakan correlation matrix dengan melihat apakah
ada koefisien korelasi antara dua variabel bebas dengan nilai lebih besar
dari 0,8. Hasil uji multikolinearitas terlihat pada tabel di bawah:
Tabel 4.5
Uji Multikolinearitas
Sumber diolah peneliti
Berdasarkan tabel 4.7 diatas dapat diketahui bahwa tidak terjadi
multikolinieritas, dibuktikan oleh hasil korelasi parsial antara variabel
bebas dimana tidak satupun memberikan nilai koefisien korelasi yang
melebihi 0,8.
b. Uji Heterokedastisitas
Uji heteroskedastisitas digunakan untuk mengetahui ada atau
tidaknya penyimpangan asumsi klasik heteroskedastisitas yaitu
adanya ketidaksamaan varian dari residual untuk semua pengamatan
pada model regresi. Syarat yang harus terpenuhi dalam model regresi
adalah tidak adanya gejala heteroskedastisitas. Untuk penelitian ini uji
heteroskedastisitas akan menggunakan metode Glejser. Adapun
hipotesisnya adalah sebagai berikut:
100
H0 : Tidak terdapat masalah heteroskedastisitas
H1 : Terdapat masalah heteroskedastisitas
Probabilitas < Alpha (0.05), H0 ditolak, H1 diterima
Probabilitas > Alpha (0.05), H1 ditolak, H0 diterima
Adapun hasil uji heterokedastisitas dalam penelitian ini dapat
dilihat pada grafik 4.5.
Tabel 4.6
Hasil Uji Glejser
Sumber diolah peneliti
Berdasarkan hasil Glejser terlihat bahwa nilai Prob. dari masing-
masing variabel independent lebih besar dari Alpha (0,05) sehingga
dapat disimpulkan, H1 ditolak dan H0 diterima. Dengan demikian pada
persamaan regresi linier berganda dalam model ini tidak ada gejala atau
tidak terjadi heterokedastisitas.
101
4. Pengujian Hipotesis
a. Uji F
Hasil uji F-Statistics digunakan untuk mengukur apakah semua
variabel independen yang digunakan mempunyai pengaruh secara
bersama-sama (simultan) terhadap variabel dependen. Signifikansi
model regresi pada penelitian ini diuji dengan melihat siginifikansi pada
Prob(F-Statistics). Selengkapnya mengenai hasil uji F penelitian dapat
dilihat sebagai berikut :
Tabel 4.7
F-Statistics
Sumber diolah peneliti
Dari tabel 4.6 menunjukan bahwa nilai Prob(F-Statistics) sebesar
0,000000. Hal ini memberikan hasil yang signifikan, sehingga dapat
disimpulkan bahwa IHSG, Valas (nilai tukar Rupiah terhadap Dolar,
harga minyak mentah, Real Interest secara bersama-sama berpengaruh
signifikan terhadap harga saham perusahaan merger akuisisi. Hal ini
dikarenakan nilai sig. 0,000000 < alpha (α = 5 %) maka dapat
disimpulkan H0 ditolak dan variabel independen secara signifikan
berpengaruh terhadap variabel dependen.
b. Uji-t
Uji Parsial atau uji t dilakukan untuk mengetahui apakah variabel
independen mempunyai pengaruh terhadap variabel dependen secara
102
individual atau secara parsial. Hasil uji t dapat diketahui melalui nilai
Prob(t-Statistics) yang terdapat pada tabel regresi Fixed Effect Model.
Selengkapnya mengenai hasil uji t penelitian dapat dilihat sebagai
berikut:
Tabel 4.8
Hasil Uji-t
Sumber diolah peneliti
1) Pengaruh IHSG terhadap saham perusahaan merger dan akuisisi
Variabel IHSG berpengaruh signifikan terhadap harga saham
perusahaan merger dan akuisisi dengan nilai 0,0000 < 0,05. Hal ini
menunjukan bahwa variabel IHSG berpengaruh positif terhadap harga
saham perusahaan, dengan demikian H2 diterima (hipotesis yang
diajukan peneliti diterima).
Hasil penelitian ini sesuai dengan landasan teori Efficient
Market Hypothesis dalam bentuk setengah kuat (semi strong form)
yang menyatakan bahwa informasi yang dipublikasikan
mempengaruhi harga-harga sekuritas yang terdaftar di pasar saham.
103
IHSG juga memenuhi dua dari faktor yang dijelaskan oleh Hartono
(2013:569) yaitu: 1) Informasi tersedia secara luas kepada semua
pelaku pasar pada saat yang bersamaan dan harga untuk memperoleh
informasi tersebut murah; 2) Informasi dihasilkan secara acak
(random) dan tiap-tiap pengumuman informasi bersifat random satu
dengan lainnya sehingga investor tidak dapat memprediksi kapan
emiten akan mengumumkan informasi yang baru. IHSG merupakan
salah satu informasi yang tersedia secara luas di berbagai media,
secara khusus Bursa Efek Indonesia (BEI) juga menyediakan
informasi ini secara historis dan diberikan dengan harga murah.
Hubungan absolute antara harga saham dan IHSG
menyebabkan hubungan keduanya bersifat positif diantara keduanya.
Investor akan melihat bagaimana reaksi IHSG terhadap faktor-faktor
ekonomi, jika IHSG memberikan reaksi yang menjanjikan maka
investor akan membeli saham yang akan menjadikan harga saham
juga ikut meningkat begitu pula sebaliknya.
2) Pengaruh valas (nilai tukar Rupiah terhadap Dolar) terhadap
saham perusahaan merger dan akuisisi.
Variabel valas berpengaruh signifikan terhadap harga saham
perusahaan merger dan akuisisi terhadap dengan nilai significant level
0,000 > 0,05). Hal ini menunjukan bahwa variabel struktur aktiva
berpengaruh negatif terhadap harga saham perusahaan merger dan
104
akuisisi dengan demikian H3 diterima (hipotesis yang diajukan
peneliti diterima).
Bodie, et al (2007) mengungkapkan bahwa faktor makro
ekonomi yang dapat mempengaruhi harga saham, antara lain suku
bunga, inflasi, dan nilai tukar. Kondisi iklim investasi pada pasar
modal di Indonesia sendiri sedikit banyaknya dipengaruhi oleh
kondisi ekonomi makro. Nilai tukar Rupiah menjadi salah satu faktor
ekonomi makro yang berhubungan dengan likuiditas karena
perusahaan yang memiliki hutang luar negeri harus menyediakan
pembayaran dalam bentuk mata uang asing.
Dampak melemahnya nilai tukar terhadap harga saham di
pasar modal memang sangat memungkinkan, mengingat sebagaian
besar perusahaan yang terbuka (Go-Public) di Bursa Efek Indonesia
mempunyai utang luar negeri dalam bentuk valuta asing (Cahya, et al,
2015). Sehingga jika kondisi nilai tukar Rupiah diperkirakan buruk,
maka kemungkinan besar refleksi pada indeks harga saham yang akan
menurun. Hal ini karena pelemahan kurs Rupiah terhadap mata uang
asing merupakan sinyal negatif bagi investor sehingga akan
mempengaruhi harga saham tersebut (Ang, 1997). Perubahan nilai
tukar sendiri menjadi variabel yang paling dominan diperhatikan oleh
investor untuk menempatkan dananya di pasar modal karena adanya
capital gain dalam jangka pendek yang hendak diraih oleh investor
(Nurhakim, 2010).
105
Nilai valas merupakan informasi publik yang mencerminkan
kuat atau lemahnya mata uang suatu negara. Dalam perdagangan
internasional valas digunakan sebgai alat tukar yang disepakati oleh
kedua belah pihak, sehingga valas menjadi suatu informasi penting
bagi pelaku pasar. Informasi valas tersedia secara luas dan setiap
pelaku pasar mengerti tentang informasi ini, beberapa perusahaan
perbankan juga menyediakan informasi valas kepada nasbahnya
secara berkala. Hal ini membuktikan bahwa valas masuk dalam faktor
EMH dalam bentuk Semi Strong Form.
3) Pengaruh harga minyak mentah terhadap harga saham
perusahaan merger dan akuisisi
Variabel harga minyak mentah tidak berpengaruh signifikan
terhadap harga saham perusahaan merger dan akuisisi dengan nilai
significant level 0,7119 > 0,05. Hal ini menunjukan bahwa variabel
harga minyak mentah ukuran tidak berpengaruh signifikan terhadap
harga saham perusahaan merger dan akuisisi, dengan demikian H4
ditolak (hipotesis yang diajukan peneliti tidak diterima).
Hasil ini tidak sesuai dengan landasan teori Basher dan
Sadorsky (2006) mengungkapkan peningkatan harga minyak akan
mendorong peningkatan biaya produksi di negara importir minyak
karena tidak adanya input substitusi dari minyak mentah. Biaya
produksi yang tinggi akan mengurangi arus kas dan pada akhirnya
menurunkan harga saham. Minyak mentah merupakan salah satu
106
faktor penggerak perekonomian. Minyak mentah memiliki peran yang
penting dalam fungsi produksi. Minyak mentah memiliki keterkaitan
yang erat dengan proses produksi. Kinerja harga minyak mentah
seringkali dijadikan sebagai tolak ukur kinerja perekonomian
Indonesia karena perannya dipandang penting dalam proses produksi.
Penelitian Adebiyi et. al. (2009) yang mengungkapkan bahwa bahan
bakar minyak adalah salah satu input penting bagi produksi sehingga
jika ada kenaikan harga bahan bakar minyak akan meningkatkan
biaya produksi dan mengurangi produktifitas.
Kenaikan harga minyak akan menimbulkan guncangan yang
negatif pada sisi penawaran (negative supply-side shock). Artinya,
kenaikan harga minyak akan menyebabkan naiknya ongkos energi
bagi perusahaan-perusahaan (dunia usaha), yang pada gilirannya akan
mempengaruhi keputusan perusahaan untuk menambah atau
mengurangi jumlah produksi. Hal tersebut akan mempengaruhi
jumlah output yang dihasilkan serta harga jual output perusahaan.
Selanjutnya akan berpengaruh terhadap daya beli konsumen, dimana
naiknya biaya produksi akan membuat naiknya harga jual serta
konsumen akan cenderung mengurangi jumlah barang yang
dikonsumsi sehingga penerimaan produsen akan cenderung menurun
dan mempengaruhi arus kas. Arus kas yang menurun akan dipandang
tidak baik oleh investor sehingga hal tersebut akan membuat investor
107
tidak tertarik untuk menginvestasikan dananya pada saham
perusahaan.
Harga minyak mentah tidak berpengaruh pada harga saham
dapat disebabkan kaena perusahaan merger dan akuisisi lebih banyak
didominasi oleh sektor non manufaktur, sehingga kenaikan harga
minyak dunia tidak mempengaruhi harga saham perusahaan merger
dan akuisisi. Disisi lain investor mungkin tidak terlalu
memperhitungkan harga minyak mentah dalam hal keputusan
pembelian saham. Investor bereaksi pasif terhadap harga minyak
mentah.
4) Pengaruh Real Interest terhadap harga saham perusahaan
merger dan akuisisi
Variabel Real Interest tidak berpengaruh signifikan terhadap
harga saham perusahaan merger akuisisi dengan nilai significant level
0,8094 < 0,05. Hal ini menunjukan bahwa variabel Real Interest tidak
berpengaruh terhadap harga saham perusahaan merger dan akuisisi,
dengan demikian H5 ditolak (hipotesis yang diajukan peneliti ditolak).
Hasil ini tidak sesuai dengan landasan teori yang menyatakan
bahwa meningkatnya tingkat bunga akan menurunkan nilai sekarang
dari pendapatan dividen di masa datang, sehingga kondisi ini akan
mempengaruhi menurunnya harga saham di pasar modal. Sebaliknya,
menurunnya tingkat bunga akan menurunkan biaya oportunitas
(opportunity cost) peminjaman. Menurunnya tingkat bunga akan
108
mendorong investasi dan aktivitas ekonomi, sehingga meningkatkan
harga saham (Setyastuti,2015).
Tingkat suku bunga merupakan nilai yang sangat menentukan
besarnya nilai sekarang dari pendapatan dividen di masa yang akan
datang. Meningkatnya tingkat bunga akan menurunkan nilai sekarang
menyebabkan Investor lebih suka menanamkan uangnya dalam
bentuk investasi yang lain, misalnya dengan menyimpan uangnya di
bank daripada menginvestasikannya dalam bentuk saham. Hal ini
akan mendorong mereka untuk melepas saham yang mereka miliki,
sehingga saham yang dilepas akan meningkatkan jumlah yang
ditawarkan di pasar saham, dan selanjutnya akan menekan harga.
Menurunnya tingkat bunga akan mendorong investasi dan aktivitas
ekonomi, sehingga meningkatkan harga saham.
Di sisi lain kinerja pasar modal yang mengalami penurunan
yang ditandai dengan menurunnya harga saham secara terus menerus,
akan mengundang peluang bagi sektor perbankan untuk menawarkan
dananya kepada perusahaan. Penawaran yang semakin meningkat
akan mengakibatkan peningkatan permintaan dana dari sektor
perbankan ke masyarakat, sehingga tawaran tingkat suku bunga yang
relatif lebih tinggi akan dapat merealisasikan kegiatan penghimpunan
dana dari masyarakat.
c. Koefisien Determinasi (Goodness of Fit)
Uji koefisien determinasi dilakukan untuk menggambarkan
109
seberapa besar perubahan atau variasi dari variabel dependen dapat
dijelaskan oleh perubahan atau variasi dari variabel independen. Dalam
penelitian ini menggunakan nilai Adjusted R Square karena variabel
independen lebih dari dua dan nilai Adjusted R Square dapat naik turun
apabila variabel independen ditambahkan ke dalam model penelitian,
maka dapat dilihat dari tabel berikut :
Tabel 4.9
Hasil Koefisien Determinasi
Sumber : Data yang telah diolah
Nilai Adjusted R Square sebesar 0,788859 atau 78,88%, hal ini
berarti harga saham perusahaan merger akuisisi dapat dijelaskan oleh
IHSG, valas (nilai tukar Rupiah terhadap Dolar) harga minyak mentah,
dan Real Interest, sedangkan sisanya sebesar 21,12% kemungkinan
dapat dijelaskan oleh faktor lain diluar model yang tidak dimasukkan ke
dalam penelitian ini misalnya kebijakan ekonomi makro lain, seperti
pajak, dan kebijakan yang diambil oleh internal perusahaan, seperti
kinerja perusahaan.
d. Uji Beda
1) Pengambilan data
Data yang digunakan dalam uji beda adalah perusahaan yang
lolos dalam pemilihan sample yang berjumlah 32 perusahaan merger
110
dan akusisi. Syarat sample dalam uji beda menyisakan 29 perusahaan
dikarenakan panjang waktu pengamatan tidak sesuai. Perusahaan
yang dikeluarkan dari sample adalah PT Bank CIMB Niaga Tbk., PT
Darma Henwa Tbk., PT Indo Tambangraya Megah Tbk., dan PT
Medco Energi International Tbk.
2) Estimasi event window
Event window yang diambil dalam penelitian ini adalah 15
bulan sebelum M&A dan 15 bulan sesudah M&A. Penghitungan
dilakukan untuk mencari average abnormal return dan didapatkan
data sebagai berikut:
Tabel 4.10
Average Abnormal Return
Kode Pers Sebelum Event date Sesudah Kode Pers Sebelum Event date Sesudah
RMBA 0.052095 -0.023657 0.029056 MDLN 0.006169 0.032046 0.002448
BNLI 0.028660 -0.079477 0.014551 BBCA 0.006169 0.032046 0.002448
NISP 0.026060 0.017946 0.007807 TINS 0.007674 0.015072 -0.000025
BBRI 0.026633 0.038314 0.006533 EXCL 0.007674 0.015072 -0.000025
ANTM 0.029056 0.013449 0.007334 SMCB 0.002182 -0.003132 -0.008846
JSMR 0.023983 0.062293 0.004554 AISA 0.002182 -0.003132 -0.008846
KKGI 0.022726 -0.076189 0.013794 DVLA 0.002182 -0.003132 -0.008846
KIJA 0.014240 0.028778 0.017921 BMRI -0.000045 0.043090 -0.008069
KLBF 0.004910 0.049806 0.001111 ASII 0.001572 0.009444 -0.008829
ASRI 0.007334 0.020582 0.001994 SDRA 0.013168 0.011949 -0.005084
SMGR 0.013794 0.031741 0.006563 PNIN -0.000025 -0.060993 0.009405
SCMA 0.016810 -0.049270 0.005038 LSIP -0.004194 -0.001401 0.012900
AUTO 0.016810 -0.049270 0.005038 PLIN -0.007686 0.045817 0.011102
TKIM 0.006735 0.045053 0.010961 JPFA 0.006517 0.010762 0.013557 Sumber: diolah peneliti
3) Uji Hipotesis
Pengujian hipotesis bertujuan untuk menjawab pertanyaan
apakah pengumuman merger dan akuisisi yang dilakukan oleh
perusahaan memiliki pengaruh terhadap harga saham perusahaan.
111
Analisis ini dilakukan untuk menguji H6 yang menyatakan bahwa
terdapat perbedaan yang signifikan pada abnormal return sebelum dan
sesudah merger dan akuisisi, dengan menggunakan Wilcoxon Signed
Ranks Test.
Tabel 4.11
Uji Wilcoxon Signed Ranks Test terhadap perbedaan Abnormal
Return
Sumber: diolah peneliti
Hasil analisis menggunakan program SPSS diatas menunjukan
perbandingan abnormal return sebelum dan setelah terjadinya merger
dan akuisisi, melalui uji Wilcoxon Signed Rank Test. Setelah
melakukan pengujian secara statistic dapat diketahui nilai Z sebesar -
2,437 dengan signifikansi sebesar 0,015. Dengan nilai signifikasi
112
lebih kecil dari 0,05 (0,015 < 0,05), maka dapat disimpulkan bahwa
H6 diterima. Artinya terdapat perbedaan abnormal return sebelum dan
sesudah peristiwa merger dan akuisisi.
Uji diatas membuktikan bahwa pengumuman merger dan
akuisisi direspon oleh pasar sehingga harga saham bergerak
membentuk harga keseimbangan yang baru. Hal ini dimungkinkan
jika investor merespon dengan cepat informasi tentang merger dan
akuisisi yang dilakukan oleh perusahaan. Secara umum, perubahan
return yang terjadi menyebabkan investor bergerak cepat untuk
merespon setiap informasi yang ada, apakah menguntungkan atau
merugikan. Jika informasi yang diperoleh menguntungkan maka
investor akan dengan segera mengambil kesempatan tersebut dan
dengan adanya banyak investor yang mengetahui hal tersebut maka
dengan cepat pula harga akan meningkat sehingga keuntungan yang
diperoleh tidak akan besar. Pasar seperti ini, dimana setiap
kesempatan laba terhapus hampir seketika, dapat dikatakan sebagai
pasar efisien.
Pada tabel ranks dapat dilihat Negative Ranks atau selisih
negatif antara abnormal return sebelum dan sesudah merger dan
akuisisi adalah 20. Nilai ini menunjukan bahwa terdapat 20 data
negatif yang artinya terdapat 20 perusahaan yang menunjukan
penurunan abnormal return dari sebelum terjadinya merger dan
akuisisi dengan rata-rata penurunan sebesar 15,50. Sedangkan
113
Positive Ranks menunjukan 8 data mengalami peningkatan abnormal
return setelah terjadinya merger dan akusisi dengan rata-rata
peningkatan sebesar 12,00. Tidak terdapat nilai abnormal return yang
sama dalam penelitian ini. Penurunan abnormal return juga terjadi
sebagai imbas dari respons para investor yang mengharapkan hasil
positif dari terjadinya merger dan akuisisi.
Sesuai dengan hipotesis efisiensi pasar setengah kuat yang
menyatakan bahwa investor bereaksi secara cepat terhadap informasi
baru sehingga harga sekuritasnya akan berubah sesuai dengan
perubahan nilai sebenarnya akibat informasi tersebut, konsekuensinya
adalah para penanam modal (investor) tidak akan memperoleh return
yang lebih besar dengan memanfaatkan informasi yang
dipublikasikan dari perusahaan. Pada penelitian ini, peneliti hanya
memanfaatkan informasi masa lampau dan informasi yang
dipublikasikan ke masyarakat yaitu pengumuman merger dan akuisisi.
Hasil penelitian menunjukkan penurunan abnormal return yang
diperoleh investor membuktikan bahwa pasar modal Indonesia sudah
efisien dalam bentuk setengah kuat.
114
BAB V
KESIMPULAN DAN SARAN
A. Kesimpulan
Dari hasil uraian tentang pengujian pasar efisien bentuk setengah kuat
pada pasar modal di Indonesia, studi kasus perusahaan merger dan akuisisi
selama tahun 2008-2017, maka dapat disimpulkan sebagai berikut:
1. Hasil penelitian menunjukan secara simultan IHSG, valas (nilai tukar
Rupiah terhadap Dolar), harga minyak mentah, dan Real Interest
berpengaruh signifikan terhadap harga saham perusahaan merger dan
akuisisi.
2. Hasil penelitian secara parsial menunjukan bahwa:
a. IHSG berpengaruh terhadap harga saham perusahaan merger dan
akuisisi
b. Valas atau nilai tukar Rupiah terhadap Dolar berpengaruh terhadap
harga saham perusahaan merger dan akuisisi
c. Harga minyak mentah berpengaruh terhadap harga saham perusahaan
merger dan akuisisi
d. Real interest berpengaruh terhadap harga saham perusahaan merger
dan akuisisi
3. Hasil dari Adjusted R square diperoleh hasil 0,788859. Hal ini berarti
bahwa harga saham erusahaan merger akuisisi dapat dijelaskan oleh IHSG,
valas (nilai tukar Rupiah terhadap Dolar) harga minyak mentah, dan Real
115
Interest, sedangkan sisanya sebesar 21,12% kemungkinan dapat dijelaskan
oleh faktor lain diluar model yang tidak dimasukkan ke dalam penelitian
ini misalnya kebijakan ekonomi makro lain, seperti pajak, dan kebijakan
yang diambil oleh internal perusahaan, seperti kinerja perusahaan.
4. Berdasarkan hasil uji beda yang dilakukan untuk membandingkan
abnormal return sebelum dan sesudah merger dan akuisisi menunjukan:
a. Terdapat perbedaan yang signifikan pada abnormal return sebelum
dan sesudah merger dan akuisisi.
b. Terdapat 20 perusahaan yang menunjukan penurunan abnormal return
setelah merger dan akuisisi jika dibandingkan dengan sebelum
terjadinya merger dan akuisisi, sedangkan 8 sisanya menunjukan
peningkatan.
5. Dari hasil penelitian dapat dikatakan bahwa pasar modal di Indonesia
efisien pada bentuk setengah kuat.
B. Saran
Berdasarkan penelitian yang dilakukan maka terdapat beberapa saran
yang perlu memperoleh penekanan. Hasil penelitian ini merupakan informasi
yang perlu dipertimbangkan oleh perusahaan, investor dan akademisi.
1. Bagi Emiten
Hasil penelitian ini dapat digunakan sebagai bahan pertimbangan
untuk memutuskan kebijakan ekspansi dan pengembangan yang akan
diambil perusahaan dalam hal merger dan akuisisi. Perusahaan sebaiknya
perlu menganalisa lebih lanjut sebelum merencanakan merger dan akuisisi,
116
terutama faktor diluar perusahaan seperti politik, ekonomi makro, sosial
apakah akan memberikan dampak yang baik bagi perusahaan setelah
melakukan merger dan akuisisi. Termasuk dampak yang akan terjadi pada
harga saham perusahaan di pasar modal, karena investor akan lebih jeli
dalam mempertimbangkan asset yang dipilih sehingga keputusan
perusahaan melakukan merger dan akuisisi akan mempengaruhi keputusan
investor dalam membeli saham perusahaan.
2. Bagi Investor
Penelitian ini diharapkan dapat menjadi bahan pertimbangan para
investor dalam menentukan investasi yang akan dilakukan, karena pada
dasarnya setiap investor menginginkan imbal hasil yang leih besar saat
membeli suatu asset. Setiap kebijakan yang diambil oleh perusahaan akan
mempengaruhi harga saham di pasar modal dan pada akhirnya akan
mempengaruhi imbal hasil yang didapat oleh investor.
Investor diharapkan lebih bijak dan rasional dalam usahanya untuk
memaksimalkan laba. Lebih berhati-hati untuk menghadapi pengumuman-
pengumuman perusahaan yang hendak melakukan merger dan akuisisi,
agar bisa lebih teliti meramalkan perkembangan perusahaan tersebut dan
menganalisa lebih dalam kondisi keuangan perusahaan.
Perusahaan yang melakukan merger dan akuisisi tidak selamanya
memberikan efek positif dalam perkembangan perusahaan kedepannya.
Keuntungan jangka pendek yang didapat dari keputusan merger dan
akuisisi harus diimbangi dengan perkembangan jangka panjang
117
perusahaan agar harga saham perusahaan tersebut di pasar modal dapat
terus naik dan memberikan keuntungan jangka panjang bagi investor.
3. Bagi Akademisi
Dapat mengembangkan penelitian selanjutnya dengan
menggunakan variabel ekonomi makro lainnya yang mungkin memiliki
pengaruh lebih besar terhadap perubahan harga saham dan return-nya.
Penelitian ini juga masih memiliki banyak keterbatasan seperti pengaruh
perilaku investor dalam menyikapi pengumuman merger dan akuisisi,
serta kurangnya dasar dalam memastikan seberapa cepat investor
menanggapi pengumuman tersebut.
118
DAFTAR PUSTAKA
Abzahd, Meyerson dan Sahagun. “Determinants of Mergers and Acquisitions in
the Energy Industry: Evidence from the European Market”. Master Thesis
in Business Administration, Corporate and Financial Management: Lund,
2009.
Amewu, Godfred. “Implication of Merger and Aquisition on Stock Return Before
and During The 2007 – 2009 Credit Crunch: An Event Study”. Ghana
Institute of Management and Public Administration, Ghana, 2014.
Aritonang, Slamat Harijono, Djazuli, dan Susanto. “Analisis Return, Abnormal
Return, Aktivitas Volume Perdagangan atas Pengumuman Merger dan
Akuisisi (Studi pada Perusahaan yang Listed di BEI tahun 2000–2002)”.
WACANA, Volume 12, No. 4, 2009.
Berk, J., DeMarzo, P., & Harford, J. “Fundamentals of Corporate Finance”
Second Edition. England: Pearson Education Limited, 2012.
Brealey, Myers dan Marcus. “Fundamentals of Corporate Finance”. Edisi Tujuh.
ISBN 978-0-07-131474-9. McGraw-Hill/Irwin: New York, 2012.
Chowa, Taonaziso, Nyanhete, Mhlanga. “An Event Study of the Zimbabwe Stock
Exchange (ZSE): Implications for Post-Dollarisation Market Efficiency”.
Mediterranean Journal of Social Sciences, 273-282. Vol. 7. MCSER
Publishing: Rome-Italy, 2014
Campbell, J.y., A.W. Lo, dan A.C. MacKinlay. “The Econometrics of Financial
Markets”. Princeton Press, ISBN: 9780691043012.
DePamphilis, Donald. “Mergers and Acquisitions Basics: All You Need To
Know”. ElSavier: UK, 2011.
Ekananda, Mahyus. “Analisis Ekonometrika Data Panel”. Mitra Wacana Media:
Jakarta, 2014.
119
Epstein, Marc J. “The Determinants and Evaluation of Merger Sucess”. Business
Horizons 48, 37-46. Science Direct, 2005.
Fama, Eugene F. “Efficient Capital Market: A Review of Theory and Empirical
Work”. The Journal of Finance, 383-417. Vol. 25, No. 2, Papers and
Proceedings of the Twenty-Eighth Annual Meeting of the American
Finance Association New York. Blackwell Publishing, May, 1970.
Gujarati, Damodar N., dan Dawn C.P. “Basic Econometrics”. Fifth Edition.
Singapura: The McGraw-Hill Companies Inc, 2009.
Gaughan, Patrick A.. “Mergers What Can Go Wrong and How to Prevent It”.
John Wiley & Sons, Inc.: New Jersey, 2005.
Ghozali, Imam. “Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program IBM SPSS 19”.
Edisi Kelima. Badan Penerbit Universitas Diponegoro: Semarang, 2011.
Gilson, Ronald J. dan Kraakman, Reinier. “Market Efficiency after the Financial
Crisis: It’s Still a Matter of Costs”. Working Paper, No. 458, Law and
Economics, Stanford Law School, Februari 2014.
Grave, Kathleen, Vardiabasis, dan Yavas. “The Global Financial Crisis and
M&A”. International Journal of Business and Management, 56-66. Vol. 7,
No. 11, June 2012.
Hadi, Abdul dan Yap, Eddy. “Counter-Evidence of ASEAN Stock Market
Efficiency“. International Journal of Economic and Finance. Volume 7,
No. 7, 2015.
Harrison, Barry dan Widjaja, Theodorus Wisnu. “Did The Financial Crisis
Impact On The Capital Structure Of Firm?”. Discussion Paper in
Economic. 2013.
Hull, Matthew dan McGroarty, Frank. “Do Emerging Markets Become More
Efficient as They Develop? Long Memory Persistence in Equity Indices”.
Emerging Markets Review. 2014.
120
Ikram, Faizil dan Nugroho, Anggoro Budi. “Cumulative Average Abnormal
Return and Semistrong Form Efficiency Testing in Indonesian Equity
Market Over Restructuring Issue”. International Journal of Management
and Sustainability. School of Business and Management, Institute
Teknologi Bandung, 2014.
Kuncoro, Mudrajat. “Metode Riset untuk Bisnis & Ekonomi”. Edisi Keempat.
Erlangga: Jakarta. 2013.
Kwon, Chung S dan Shin, Tai S. “Cointegration and causality between
macroeconomic variables and stock market returns”. Global Finance
Journal. Volume 10, No. 1, 1999.
Lim, Kian-Ping. “Ranking market efficiency for stock markets: A nonlinear
perspective”. ScienceDirec. Volume 376, 2007.
Laksmi, NK Uchi dan Ratnadi, NM Dwi. “Perbedaan Abnormal Return Sebelum
dan Sesudah Pengumuman Penurunan Harga BBM”. E-Jurnal Akuntansi
Universitas Udayana. Volume 13 No 3. Desember 2015. ISSN: 2303-1018
Ma, Jianyu, Pagan, dan Chu. “Abnormal Return to Mergers and Aquisition in Ten
Asian Stock Markets”. International Journal of Business, Volume 14, No.
3, 2009.
Moin, Abdul. “Merger, Akuisisi dan Divestasi”. Edisi pertama. Cetakan pertama.
Ekonisia: Yogyakarta, 2003.
Nachrowi, Djalal Nachrowi dan Usman, Hardius. “Penggunaan Teknik
Ekonometri”. PT Raja Grafindo Persada: Jakarta.
Novalisa, Putri dan Djajanti, Atik. “Analisis Pengaruh Merger dan Akuisisi
Terhadap Kinerja Perusahaan Publik Di Indonesia (Periode 2004–
2011)”. Jurnal Akuntansi dan Bisnis. Volume 1 No 1, 2013.
121
Olweny, Tobias. “Dividend Announcement and Firm Value: A Test of Semi
Strong Form of Efficiency at the Nairobi Stock Exchange”. Asian Social
Science. Volume 8, No. 1. January 2012.
Oprean, Camelia. “Testing the financial market informational efficiency in
emerging states”. Review of Applied Socio- Economic Research. Volume
4, Issue 2. 2012.
Pangastuti, Yang, A.S. “Stock market efficiency and liquidity: The Indonesia
Stock Exchange merger, Research in International Business and
Finance”. 2015.
Priyadarsini, Ms. Uma dan Lourthuraj. “An Empirical Analysis On Semi Strong
Form Efficiency In Select FMCG Companies Listed In NSE”. International
Journal of Management (IJM). Volume 6, Issue 1, January 2015.
Ravichandran, K. “Effect of Financial Crisis Over Mergers and Acquisitions in
GCC Countries”. 2008.
Reddy, Kotapati Srinivasa, Nangia, dan Agrawal.”The Global Financial Crisis,
and Cross-border Merger and Acquisition: A 26-nation explonatory
Study”. Global Journal of Emerging Market Economies, 257–281, 2014.
Rizkianto, Gita Denaya dan Surya, Budhi Arta. “ Testing the Efficient Market
Hypothesis on Weak and Semi-Strong Form in the Indonesian Stock
Market” . Jounal of Business and Management. Volume 3, No. 2. 2014.
Rosadi, Dedi.“Ekonometrika dan Analisis Runtut Waktu Terapan dengan Eviews
Aplikasi untuk bidang Ekonomi, Bisnis dan Keuangan”. Andi Offset:
Yogyakarta, 2006.
Rosanne, Merylia. “Analisis Pengaruh Merger & Akuisisi terhadap Kinerja
Keuangan dan dengan Metode Economic Value Added (EVA) pada
Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BEI pada Periode 2004-2008”.
Tesis Universitas Indonesia: Jakarta, 2012.
122
Ross, Westerfield dan Jaffe. “Corporate Finance”. Ninth edition. McGraw-
Hill/Irwin: New York, 2010. ISBN-13: 978-0-07-338233-3.
Sedyadi, Gema S.M. “Kajian Pengaruh Desentralisasi Fiskal Asimetri di
Indonesia Terhadap Efisiensi Penyediaan Barang dan Layanan Publik
Sektor Pendidikan”. Tesis Institut Teknologi Bandung: Bandung, 2014.
Selcuk, E Akben dan Yilmaz, A Altiok. “The Impact of Mergers and Acquisitions
on Acquirer Performance: Evidence from Turkey”. Business and
Economics Journal, 2011.
Sewell, Martin. “History of the Efficient Market Hypothesis”. UCL Department
of Computer Science. January, 2011.
Stolze, Thomas R. Berry, Weiss, Mary A., Wende. “Market Structure, Efficiency,
and Performance in the European Property-Liability Insurance Industry”.
July, 2011.
Suharjo, Bambang. “Statisitika Terapan disertai Contoh Aplikasi dengan SPSS”.
Edisi Pertama. Cetakan Pertama. Graha Ilmu: Yogyakarta, 2013.
Suryanto. “Analysis of Abnormal Return Before and After the Announcement of
Investment Grade Indinesia”. International Journal of Business and
Management Review, 11-23. Volume 3, No. 1. January 2015.
Suryawathy, I Gusti Ary. “Analisis Kinerja Keuangan Sebelum dan Sesudah
Merger pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia”. Jurnal
Ilmiah Akuntansi dan Humanika, 1123–1133. Volume 3, No. 2, 2014.
Timmermann, Allan dan Granger, Clive W. J. “ Efficient Market Hypothesis and
Forecasting”. 2004.
Utami, Sri Rahmi. “Efficient Market Hypothesis : Evidence from Indonesia Stock
Exchange (IDX)”. 2006.
Jorgensen, Vivi Bagterp dan Jorgensen, Irene Bach. “The Importance of Mergers
& Acquisitions within the Danish banking sector during a financial
123
crisis”. BSC in Business Administration and International Management
Department of Business Studies. May, 2010.
Vulic, Tamara Backovie. “Testing the Efficient Market Hypothesis and its Critics
- Application on the Montenegrin Stock Exchange”. 2010.
Widarjono, Agus. “Ekonometrika Pengantar dan Aplikasinya”. Edisi Ketiga.
Ekonisia: Yogyakarta. 2009.
Wong, Anson, Cheung, Kui Yin dan Mun Tuen. “The Effects of Merger and
Acquisition Announcements on the Security Prices of Bidding Firms and
Target Firms in Asia”. International Journal of Economic and Finance.
Volume 1, No. 2. August 2009.
Zaluki, Nurwati A. Ahmad dan Ramdi, Zulmi. “The Effect of Market Excess
Returns, Size, Market-to-Book Ratio and Earnings Yield on Stock Return”.
International Business Management, 267-277. Volume 7, No. 4. 2013.
Undang-Undang Nomor 1 tahun 1995 tentang Perseroan Terbatas
http://bisnis.liputan6.com/read/2147463/harga-minyak-bikin-dunia-ketar-ketir-di-
2015
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 11.43 am)
http://bisnis.liputan6.com/read/2243317/2-ancaman-besar-yang-hantui-ekonomi-
dunia
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 11.40 am)
http://bisnis.tempo.co/read/news/2015/09/03/090697438/pelambatan-ekonomi-
cina-melebihi-dugaan-imf
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 12.00 pm)
http://bisniskeuangan.kompas.com/read/2015/07/09/113459526/Giliran.Tiongkok.
yang.Menghantui.Ekonomi.Indonesia
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 11.37 am)
124
http://www.dream.co.id/dinar/prediksi-mengerikan-kondisi-ekonomi-dunia-masa-
depan-150527r.html
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 11.57 am)
http://ekbis.sindonews.com/read/1015570/33/bi-prediksi-ekonomi-global-2016-
tumbuh-3-8-1434968977
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 12.05 pm)
http://ekbis.sindonews.com/read/1030316/35/ekonomi-dunia-diprediksi-
melambat-ke-level-terendah-1438913353
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 12.04 pm)
http://ekbis.sindonews.com/read/1037416/35/china-kolaps-seret-seperempat-
negara-di-dunia-1440598953
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 12.07 pm)
http://ekbis.sindonews.com/read/1042463/35/oecd-prediksi-ekonomi-china-as-
dan-inggris-melambat-1441771197
(terakhir diakses tanggal 28 September 2015 pukul 11.46 am)
http://finance.yahoo.com/market-overview/
(terakhir diakses tanggal 28 Oktober 2015 pukul 07.00 am)
http://pusatdata.kontan.co.id/makroekonomi/kurs_bi/?startdate=2006-01-
01&enddate=2015-10-30
(terakhir diakses tanggal 30 Oktober 2015 pukul 15.35 pm)
http://www.bi.go.id/id/moneter/
(terakhir diakses tanggal 30 Oktober 2015 pukul 14.55 pm)
http://www.bi.go.id/id/moneter/kalkulator-kurs/Default.aspx
(terakhir diakses tanggal 01 November 2015 pukul 00.42 pm)
125
http://www.esdm.go.id/publikasi/harga-energi/harga-minyak-mentah-indonesia-
icp.html
(terakhir diakses tanggal 31 Oktober 2015 pukul 08.38 am)
https://www.statistikian.com/
(Terakhir diakses tanggal 22 Mei 2018 Pukul 21.00 pm)
126
LAMPIRAN
127
Lampiran 1
Daftar Perusahaan Merger dan Akuisisi 2008-2017
1 MCOR PT Bank Windu Kentjana International Tbk 18-Jan-2008 merger
2 BNGA PT Bank CIMB Niaga Tbk 30-Jun-2008 merger
3 RMBA PT Bentoel Internasional Investama Tbk 4-Jan-2010 merger
4 INPP PT Indonesian Paradise Property Tbk 27-Apr-2010 merger
5 BNLI PT Bank Permata Tbk 29-Dec-2010 akuisisi
6 NISP PT Bank OCBC NISP Tbk 1-Jan-2011 merger
7 TPIA PT Chandra Asri Petrochemical Tbk 1-Jan-2011 merger
8 PROD PT Sara Lee Body Care Tbk 6-Jan-2011 akuisisi
9 SOBI PT Sorini Agro Asia Corporindo Tbk 2-Mar-2011 akuisisi
10 BBRI PT Bank Rakyat Indonesia (Persero) Tbk 14-Mar-2011 akuisisi
11 ANTM PT Aneka Tambang Tbk 18-May-2011 akuisisi
12 ICON PT Island Concepts Indonesia Tbk 25-May-2011 merger
13 JSMR PT. Jasa Marga (Persero) Tbk 10-Jun-2011 akuisisi
14 BRAU PT Berau Coal Energy Tbk 21-Jun-2011 akuisisi
15 EMTK PT Elang Mahkota Teknologi Tbk 28-Jun-2011 akuisisi
16 FREN PT Mobile 8 Telecom Tbk 19-Jul-2011 akuisisi
17 KKGI PT Resources Alam Indonesia Tbk 18-Aug-2011 akuisisi
18 LPPF PT Matahari Department Store Tbk. 16-Sep-2011 merger
19 KIJA PT. Kawasan Industri Jababeka Tbk 27-Nov-2011 akuisisi
20 SUPR PT Solusi Tunas Pratama Tbk 16-Mar-2012 akuisisi
21 MBSS PT Mitrabahtera Segara Sejati Tbk 19-Mar-2012 akuisisi
22 KLBF PT Kalbe Farma Tbk 3-Aug-2012 akuisisi
23 PALM PT Provident Agro Tbk 6-Aug-2012 akuisisi
24 ASRI PT Alam Sutera Realty Tbk 19-Sep-2012 akuisisi
25 SMGR PT Semen Gresik Tbk 1-Dec-2012 akuisisi
26 WOCL PT Cowell Development Tbk 11-Dec-2012 akuisisi
27 SCMA PT Surya Citra Media Tbk 1-May-2013 merger
28 AUTO PT Astra Otoparts Tbk 16-May-2013 akuisisi
29 SIMP PT Salim Ivomas Pratama Tbk 10-Jun-2013 akuisisi
30 HRUM PT Harum Energy Tbk 2-Jul-2013 akuisisi
31 BYAN PT Bayan Resources Tbk 31-Jul-2013 akuisisi
32 TKIM PT Pabrik Kertas Tjiwi Kimia Tbk 10-Sep-2013 akuisisi
33 CPGT PT Cipaganti Citra Graha Tbk 22-Sep-2013 akuisisi
34 SUGI PT Sugih Energy Tbk 26-Sep-2013 akuisisi
35 NRCA PT Nusa Raya Cipta Tbk 13-Dec-2013 akuisisi
36 MDLN PT Modernland Realty Tbk 20-Feb-2014 akuisisi
37 BBCA PT Bank Central Asia Tbk 24-Feb-2014 akuisisi
38 BTPN PT Bank Tabungan Pensiunan Nasional Tbk 17-Mar-2014 akuisisi
39 TINS PT Timah Tbk (persero) 20-Mar-2014 merger
40 APLN PT Agung Podomoro Land Tbk 25-Mar-2014 akuisisi
41 EXCL PT XL Axiata Tbk 28-Mar-2014 merger
42 SMCB PT Holcim Indonesia Tbk 12-May-2014 merger
43 AISA PT Tiga Pilar Sejahtera Food Tbk 22-May-2014 akuisisi
44 DVLA PT Darya-Varia Laboratoria Tbk 26-May-2014 merger
45 BMRI PT Bank Mandiri (Persero) Tbk 3-Jun-2014 akuisisi
46 MYRX PT Hanson Internasional Tbk 10-Jun-2014 akuisisi
47 ASII PT Astra International Tbk 7-Jul-2014 akuisisi
48 SDRA PT Bank Woori Saudara Indonesia 1906 tbk 30-Dec-2014 merger
49 BCAP PT MNC Kapital Indonesia Tbk 16-Jan-2015 akuisisi
50 KBLV PT First Media Tbk 3-Feb-2015 akuisisi
51 TELE PT Tiphone Mobile Indonesia Tbk 3-Mar-2015 akuisisi
52 GOLL PT Golden Plantation Tbk 10-Apr-2015 akuisisi
53 DSSA PT Dian Swastika Sentosa Tbk 5-May-2015 akuisisi
No Kode Nama Emiten Tanggal Efektif
Type
(Merger/Akuisisi/take
over/konglomerasi)
128
54 PNIN PT Paninvest Tbk 28-Jul-2015 Merger
55 PTPP PT Pembangunan Perumahan (Persero) Tbk 25-Nov-2015 akuisisi
56 DEWA PT Darma Henwa Tbk 29-Jan-2016 akuisisi
57 ERAA PT Erajaya Swasembada Tbk 16-Feb-2016 akuisisi
58 LSIP PT London Sumatera Indonesia Tbk 29-Mar-2016 akuisisi
59 PLIN PT Plaza Indonesia Realty Tbk. 16-May-2016 akuisisi
60 JPFA PT Japfa Comfeed Indonesia Tbk 19-Sep-2016 akuisisi
61 ACST PT Acset Indonusa Tbk 5-Sep-2017 akuisisi
62 ITMG PT Indo Tambangraya Megah Tbk 20-Oct-2017 akuisisi
63 MEDC PT Medco Energi International Tbk 13-Nov-2017 akuisisi
Lampiran 2
Tabel Data Variabel Independent
Time IHSG Valas Minyak RI
Jan-08 2627.25 9392.5 95.98 1.41%
Feb-08 2721.94 9246.5 91.75 0.64%
Mar-08 2447.30 9065.0 101.84 0.60%
Apr-08 2304.52 9215.0 101.58 -0.17%
May-08 2444.35 9222.0 113.46 -0.96%
Jun-08 2349.10 9315.0 127.35 -2.13%
Jul-08 2304.51 9220.0 140.00 -2.53%
Aug-08 2165.94 9095.0 124.08 -3.15%
Sep-08 1832.51 9150.0 115.46 -2.85%
Oct-08 1256.70 9415.0 100.64 -2.89%
Nov-08 1241.54 10900.0 67.81 -2.27%
Dec-08 1355.41 12025.0 54.43 -2.18%
Jan-09 1332.67 10900.0 44.60 -1.81%
Feb-09 1285.48 11380.0 41.68 -0.42%
Mar-09 1434.07 11980.0 44.76 -0.35%
Apr-09 1722.77 11555.0 49.66 -0.17%
May-09 1916.83 10585.0 51.12 0.19%
Jun-09 2026.78 10290.0 66.31 1.21%
Jul-09 2323.24 10207.5 69.89 3.35%
Aug-09 2341.54 9925.0 69.45 4.04%
Sep-09 2467.59 10080.0 69.96 3.75%
Oct-09 2367.70 9645.0 70.61 3.67%
Nov-09 2415.84 9550.0 77.00 3.93%
Dec-09 2534.36 9455.0 77.28 4.09%
Jan-10 2610.80 9425.0 79.36 3.72%
Feb-10 2549.03 9350.0 72.89 2.78%
Mar-10 2777.30 9337.0 79.66 2.69%
Apr-10 2971.25 9090.0 83.76 3.07%
May-10 2796.96 9012.5 86.15 2.59%
Jun-10 2913.68 9175.0 73.97 2.34%
Jul-10 3069.28 9060.0 75.63 1.45%
Aug-10 3081.88 8940.0 78.95 0.28%
Sep-10 3501.30 9035.0 71.92 0.06%
Oct-10 3635.32 8925.0 79.97 0.70%
Nov-10 3531.21 8937.5 81.43 0.83%
Dec-10 3703.51 9034.0 84.11 0.17%
Jan-11 3409.17 9010.0 91.38 -0.46%
Feb-11 3470.35 9048.0 92.19 -0.52%
Mar-11 3678.67 8821.5 96.97 -0.09%
Apr-11 3819.62 8707.5 106.72 0.10%
May-11 3836.97 8564.0 113.93 0.59%
Jun-11 3888.57 8535.5 102.70 0.77%
Jul-11 4130.80 8576.5 95.42 1.21%
Aug-11 3841.73 8500.0 95.70 2.14%
Sep-11 3549.03 8533.0 88.81 1.96%
Oct-11 3790.85 8790.0 79.20 2.14%
Nov-11 3715.08 8852.5 93.19 2.08%
Dec-11 3821.99 9110.0 100.36 1.85%
Jan-12 3941.69 9067.5 98.83 2.21%
Feb-12 3985.21 8990.0 98.48 2.35%
Mar-12 4121.55 9020.0 107.07 2.19%
Apr-12 4180.73 9144.0 103.02 1.78%
May-12 3832.82 9190.5 104.87 1.25%
Jun-12 3955.58 9400.0 86.53 1.30%
Jul-12 4142.34 9392.5 84.96 1.22%
Aug-12 4060.33 9467.5 88.06 1.19%
Sep-12 4262.56 9535.3 96.47 1.17%
Oct-12 4350.29 9590.0 92.19 1.44%
Nov-12 4276.14 9626.8 86.24 1.14%
Dec-12 4316.69 9592.9 88.91 1.43%
Jan-13 4453.70 9637.5 91.82 1.45%
Feb-13 4795.79 9763.2 97.49 1.18%
Mar-13 4940.99 9683.5 92.05 0.44%
Apr-13 5034.07 9717.5 97.23 -0.15%
May-13 5068.63 9722.5 93.46 0.18%
Jun-13 4818.90 9795.0 91.97 0.28%
Jul-13 4610.38 9925.0 96.56 0.10%
Aug-13 4195.09 10277.5 105.03 -2.11%
Sep-13 4316.18 10920.0 107.65 -1.79%
Oct-13 4510.63 11580.0 102.33 -1.15%
Nov-13 4256.44 11272.5 96.38 -1.07%
Dec-13 4274.18 11962.5 92.72 -0.87%
Jan-14 4418.76 12170.0 98.42 -0.88%
Feb-14 4620.22 12210.0 97.49 -0.72%
Mar-14 4768.28 11609.0 102.59 -0.25%
Apr-14 4840.15 11360.0 101.58 0.18%
May-14 4893.91 11561.5 99.74 0.25%
Jun-14 4878.58 11675.0 102.71 0.18%
Jul-14 5088.80 11855.0 105.37 0.80%
Aug-14 5136.86 11577.5 98.17 2.97%
Sep-14 5137.58 11690.0 95.96 3.51%
Oct-14 5089.55 12185.0 91.16 2.97%
Nov-14 5149.89 12085.0 80.54 2.67%
Dec-14 5226.95 12204.0 66.15 1.27%
Jan-15 5289.40 12385.0 53.27 -0.61%
Feb-15 5450.29 12667.5 48.24 0.79%
Mar-15 5518.67 12925.0 49.76 1.21%
Apr-15 5086.42 13075.0 47.60 1.12%
129
May-15 5216.38 12962.5 59.63 0.71%
Jun-15 4910.66 13224.0 60.30 0.35%
Jul-15 4802.53 13332.5 59.47 0.24%
Aug-15 4509.61 13527.5 47.12 0.24%
Sep-15 4223.91 14050.0 49.20 0.32%
Oct-15 4455.18 14650.0 45.09 0.67%
Nov-15 4446.46 13687.5 46.59 1.25%
Dec-15 4593.01 13835.0 41.65 2.61%
Jan-16 4615.16 13787.5 37.04 4.15%
Feb-16 4770.96 13775.0 33.62 3.11%
Mar-16 4845.37 13372.0 33.75 2.58%
Apr-16 4838.58 13260.0 38.34 2.30%
May-16 4796.87 13185.0 45.92 3.15%
Jun-16 5016.65 13660.0 49.10 3.42%
Jul-16 5215.99 13212.5 48.33 3.05%
Aug-16 5386.08 13098.5 41.60 3.29%
Sep-16 5364.80 13267.5 44.70 1.46%
Oct-16 5422.54 13051.0 48.24 1.43%
Nov-16 5148.91 13048.0 46.86 1.44%
Dec-16 5296.71 13552.5 49.44 1.17%
Jan-17 5294.10 13472.5 53.72 1.73%
Feb-17 5386.69 13352.0 52.81 1.26%
Mar-17 5568.11 13336.0 54.01 0.92%
Apr-17 5685.30 13325.5 50.60 1.14%
May-17 5738.15 13329.0 49.33 0.58%
Jun-17 5829.71 13322.5 48.32 0.42%
Jul-17 5840.94 13327.5 46.04 0.38%
Aug-17 5864.06 13325.0 50.17 0.87%
Sep-17 5900.85 13343.0 47.23 1.18%
Oct-17 6005.78 13471.5 51.67 1.53%
Nov-17 5952.14 13562.5 54.38 0.67%
Dec-17 6355.65 13526.0 57.40 0.95%
123
Lampiran 3
Tabel Data Variabel Dependent
BNGA RM BA BNLI NISP BBRI ANTM JSM R KKGI KIJA KLBF ASRI SUGI SM GR SCM A AUTO TKIM M DLN BBCA TINS
Jan 746 .54 450 .00 746 .12 900 .00 720 .00 3443 .91 1666 .10 62 .50 170 .02 210 .00 210 .00 115.72 5300 .00 200 .00 642 .51 856 .30 177.50 3575.00 2199 .65
Feb 736 .72 430 .00 754 .41 847.77 630 .00 2813 .92 1396 .73 85.00 132 .89 196 .00 165.00 115.72 5000 .00 188 .00 652 .10 902 .17 135.00 3250 .00 1956 .37
M ar 667.96 390 .00 762 .70 750 .00 595.00 2939 .92 1356 .82 85.00 104 .56 182 .00 114 .00 115.72 4225.00 162 .00 695.26 1292 .09 105.00 3000 .00 2172 .62
Apr 943 .00 470 .00 746 .12 630 .00 580 .00 2729 .92 1406 .71 100 .00 139 .73 176 .00 125.00 80 .36 4400 .00 194 .00 728 .82 1911.38 102 .50 2775.00 2294 .26
M ay 943 .00 550 .00 712 .96 838 .35 510 .00 2666 .93 1157.29 98 .75 125.08 170 .00 119 .00 115.72 4000 .00 188 .00 714 .44 1643 .78 94 .00 2475.00 2530 .78
Jun 943 .00 540 .00 729 .54 659 .38 610 .00 2078 .94 1257.06 105.00 130 .94 160 .00 122 .00 115.72 4100 .00 186 .00 863 .08 2350 .99 93 .50 3025.00 2159 .11
Jul 874 .24 670 .00 729 .54 659 .38 585.00 1587.56 1187.22 105.00 116 .28 150 .00 115.00 144 .65 4050 .00 188 .00 882 .26 1739 .35 75.50 3175.00 1740 .12
Aug 707.25 690 .00 696 .38 659 .38 540 .00 1226 .37 1007.64 100 .00 90 .61 130 .00 78 .00 128 .58 3425.00 154 .00 771.97 1001.56 52 .50 3150 .00 1121.79
Sep 461.68 560 .00 414 .51 697.06 345.00 873 .58 798 .13 90 .00 51.79 73 .00 53 .00 144 .65 3000 .00 100 .00 493 .87 527.54 31.00 2700 .00 783 .90
Oct 412 .56 355.00 397.93 750 .00 340 .00 856 .78 818 .08 87.50 48 .86 82 .00 50 .00 135.01 3250 .00 70 .00 690 .46 558 .12 25.50 2700 .00 709 .57
Nov 486 .23 520 .00 406 .22 700 .00 457.50 915.58 907.87 87.50 49 .24 80 .00 50 .00 135.01 4175.00 75.00 671.28 535.18 25.00 3250 .00 729 .84
Dec 417.47 490 .00 397.93 659 .38 455.00 932 .37 957.76 87.50 48 .86 93 .00 50 .00 144 .65 3475.00 79 .00 613 .74 596 .35 26 .00 2750 .00 736 .60
Jan 388 .00 490 .00 352 .33 750 .00 372 .50 1007.97 917.85 87.50 49 .24 130 .00 50 .00 144 .65 3500 .00 79 .00 556 .21 596 .35 26 .50 2350 .00 716 .32
Feb 461.68 460 .00 360 .63 659 .38 420 .00 915.58 897.90 105.00 48 .86 124 .00 50 .00 144 .65 3725.00 90 .00 551.41 611.64 37.00 3100 .00 716 .32
M ar 687.60 455.00 455.96 750 .00 580 .00 1201.17 1177.24 105.00 74 .26 180 .00 72 .00 144 .65 4100 .00 93 .00 599 .36 841.01 43 .50 3350 .00 959 .60
Apr 677.78 620 .00 497.41 750 .00 625.00 1663 .15 1456 .59 82 .50 97.72 176 .00 114 .00 144 .65 4675.00 152 .00 661.69 1169 .76 63 .50 3375.00 1331.28
M ay 609 .02 840 .00 497.41 659 .38 630 .00 1700 .95 1546 .38 105.00 103 .58 202 .00 109 .00 108 .65 4900 .00 142 .00 599 .36 1299 .74 83 .50 3525.00 1368 .45
Jun 687.60 860 .00 497.41 678 .22 730 .00 1847.95 1676 .07 125.00 128 .01 262 .00 114 .00 77.79 5950 .00 148 .00 661.69 1376 .19 96 .00 3775.00 1419 .13
Jul 677.78 800 .00 605.19 700 .00 760 .00 1910 .95 1775.84 135.00 124 .10 254 .00 112 .00 186 .44 5950 .00 126 .00 930 .21 1376 .19 84 .50 4250 .00 1402 .24
Aug 687.60 640 .00 787.57 750 .00 750 .00 2057.94 1865.63 132 .50 129 .96 266 .00 114 .00 199 .30 6300 .00 126 .00 925.41 1383 .84 82 .00 4625.00 1452 .92
Sep 667.96 680 .00 638 .35 734 .74 710 .00 1910 .95 1785.82 102 .50 114 .33 244 .00 109 .00 192 .87 6850 .00 120 .00 915.82 1376 .19 68 .00 4575.00 1317.76
Oct 717.07 700 .00 663 .22 734 .74 740 .00 1847.95 1875.61 100 .00 115.30 250 .00 103 .00 167.15 7300 .00 116 .00 1102 .82 1376 .19 63 .00 4800 .00 1277.22
Nov 697.42 650 .00 663 .22 941.97 765.00 1847.95 1805.77 110 .00 117.20 260 .00 105.00 138 .22 7550 .00 120 .00 1102 .82 1376 .19 62 .50 4850 .00 1351.55
Dec 726 .89 600 .00 663 .22 950 .00 765.00 1784 .95 1795.79 110 .00 116 .28 308 .00 109 .00 180 .01 8000 .00 146 .00 1246 .67 1445.00 59 .00 5000 .00 1503 .60
2008
2009
124
BNGA RM BA BNLI NISP BBRI ANTM JSM R KKGI KIJA KLBF ASRI SUGI SM GR SCM A AUTO TKIM M DLN BBCA TINS
Jan 746 .54 410 .00 712 .96 860 .00 715.00 1742 .95 1775.84 110 .00 101.44 312 .00 136 .00 97.72 7600 .00 168 .00 1227.49 1414 .42 60 .00 4875.00 1452 .92
Feb 874 .24 400 .00 1027.99 790 .00 825.00 2015.94 1785.82 200 .00 104 .56 374 .00 164 .00 102 .86 7300 .00 180 .00 1361.74 1452 .65 65.50 5500 .00 1604 .97
M ar 1041.23 425.00 1160 .63 870 .00 895.00 2057.94 2070 .15 190 .00 124 .10 415.00 215.00 100 .93 8200 .00 228 .00 2771.44 1529 .10 94 .00 5450 .00 1824 .60
Apr 1031.40 355.00 1044 .57 860 .00 860 .00 1700 .95 1965.40 160 .00 92 .83 376 .00 170 .00 100 .93 8450 .00 224 .00 2339 .90 1337.96 62 .00 5550 .00 1503 .60
M ay 1051.05 395.00 986 .54 920 .00 930 .00 1629 .56 2020 .27 160 .00 90 .88 420 .00 183 .00 100 .93 8750 .00 224 .00 2502 .92 1529 .10 65.00 5950 .00 1452 .92
Jun 1090 .34 520 .00 1268 .40 1130 .00 990 .00 1763 .95 2668 .75 160 .00 91.85 490 .00 205.00 100 .93 9250 .00 350 .00 3068 .72 1498 .52 77.00 5950 .00 1672 .55
Jul 1227.86 520 .00 1268 .40 1120 .00 930 .00 1742 .95 2918 .17 170 .00 114 .33 465.00 178 .00 100 .93 8700 .00 420 .00 3260 .51 2331.88 110 .00 5800 .00 1604 .97
Aug 1276 .98 940 .00 1566 .85 2050 .00 1000 .00 1994 .95 3192 .52 190 .00 126 .05 510 .00 205.00 100 .93 9900 .00 710 .00 3433 .13 3192 .00 147.50 6700 .00 2128 .70
Sep 1335.91 840 .00 1450 .79 1650 .00 1140 .00 2141.94 3741.24 216 .00 130 .94 535.00 265.00 100 .93 9800 .00 660 .00 3298 .87 2886 .18 127.50 7000 .00 1925.96
Oct 1630 .60 820 .00 1581.99 1630 .00 1050 .00 1952 .95 3466 .88 415.00 120 .19 700 .00 280 .00 100 .93 9200 .00 660 .00 3097.49 2293 .65 112 .50 6050 .00 1773 .91
Nov 1910 .00 800 .00 1530 .68 1700 .00 1050 .00 2057.94 3417.00 740 .00 117.26 650 .00 295.00 100 .93 9450 .00 710 .00 2675.54 2293 .65 122 .50 6400 .00 1858 .39
Dec 1860 .00 700 .00 1419 .51 1360 .00 4850 .00 1826 .95 2992 .99 670 .00 101.62 565.00 245.00 100 .93 7750 .00 690 .00 2416 .61 2198 .08 122 .50 5650 .00 1858 .39
Jan 1710 .00 660 .00 1428 .06 1260 .00 940 .00 1847.95 3167.58 660 .00 119 .21 585.00 245.00 100 .93 8650 .00 760 .00 2618 .00 1987.83 115.00 6300 .00 1824 .60
Feb 1860 .00 830 .00 1573 .44 1430 .00 1150 .00 1931.95 3392 .06 770 .00 114 .33 680 .00 285.00 100 .93 9100 .00 810 .00 2646 .77 2255.42 117.50 6950 .00 1875.28
M ar 1770 .00 860 .00 1496 .47 1400 .00 1290 .00 1910 .95 3292 .29 980 .00 127.03 715.00 295.00 100 .93 9500 .00 840 .00 3202 .97 2083 .40 115.00 7400 .00 1942 .86
Apr 1730 .00 850 .00 1453 .72 1320 .00 1270 .00 1805.95 3466 .88 1010 .00 121.17 715.00 310 .00 100 .93 9700 .00 990 .00 3087.90 2045.17 125.00 7100 .00 1757.02
M ay 1720 .00 830 .00 1385.31 1300 .00 1300 .00 1742 .95 3616 .53 1000 .00 123 .12 675.00 325.00 100 .93 9600 .00 1140 .00 3116 .67 1815.81 117.50 7650 .00 1689 .44
Jun 1630 .00 930 .00 1436 .62 1240 .00 1380 .00 1679 .95 3965.71 1380 .00 179 .80 695.00 420 .00 100 .93 9450 .00 1310 .00 3763 .97 1949 .60 137.50 8300 .00 1655.65
Jul 1440 .00 750 .00 1342 .55 1210 .00 1310 .00 1579 .16 3990 .65 1270 .00 175.89 695.00 420 .00 100 .93 9100 .00 1200 .00 3572 .18 1930 .49 172 .50 8000 .00 1503 .60
Aug 1120 .00 770 .00 1316 .90 1100 .00 1170 .00 1259 .97 3965.71 945.00 135.82 650 .00 385.00 100 .93 8300 .00 1200 .00 2948 .85 1529 .10 125.00 7700 .00 1196 .12
Sep 1350 .00 840 .00 1257.04 1100 .00 1350 .00 1503 .56 3841.00 1070 .00 156 .35 695.00 435.00 100 .93 9500 .00 1270 .00 3188 .59 1567.33 132 .50 8100 .00 1344 .80
Oct 1270 .00 770 .00 1222 .83 1080 .00 1300 .00 1377.56 3865.95 1280 .00 166 .12 705.00 425.00 100 .93 9250 .00 1510 .00 3068 .72 1720 .24 110 .00 7900 .00 1169 .09
Nov 1220 .00 790 .00 1162 .97 1080 .00 1350 .00 1360 .76 4190 .19 1290 .00 185.66 680 .00 460 .00 100 .93 11450 .00 1570 .00 3260 .51 1624 .67 120 .00 8000 .00 1128 .55
Dec 1220 .00 880 .00 1180 .08 1170 .00 1370 .00 1579 .16 4364 .78 1390 .00 179 .80 705.00 485.00 100 .93 11300 .00 1860 .00 3428 .33 1605.56 160 .00 8000 .00 1270 .46
Jan 1270 .00 890 .00 1205.73 1220 .00 1380 .00 1646 .35 4689 .02 1630 .00 179 .80 700 .00 570 .00 100 .93 11250 .00 1740 .00 3212 .56 1720 .24 200 .00 7600 .00 1331.28
Feb 1230 .00 910 .00 1197.18 1210 .00 1390 .00 1511.96 5137.97 1410 .00 190 .54 710 .00 620 .00 100 .93 12250 .00 1610 .00 3188 .59 1834 .92 242 .50 8000 .00 1256 .94
M ar 1260 .00 860 .00 1316 .90 1240 .00 1330 .00 1444 .76 5337.50 1230 .00 224 .74 805.00 600 .00 100 .93 12150 .00 1700 .00 3428 .33 2408 .33 250 .00 8000 .00 1229 .91
Apr 1070 .00 590 .00 1222 .83 1250 .00 1130 .00 965.97 5137.97 880 .00 200 .32 775.00 540 .00 101.00 10950 .00 1790 .00 3212 .56 2178 .97 227.50 7000 .00 925.81
M ay 1090 .00 620 .00 1231.38 1100 .00 1270 .00 1125.57 5387.38 840 .00 180 .77 755.00 490 .00 122 .00 11300 .00 1900 .00 3284 .49 1873 .15 215.00 7300 .00 932 .57
Jun 1210 .00 650 .00 1214 .28 1080 .00 1400 .00 1075.17 5686 .68 690 .00 178 .82 765.00 460 .00 110 .00 12950 .00 2070 .00 3476 .28 2064 .29 225.00 8000 .00 898 .78
Jul 1160 .00 580 .00 1188 .63 1120 .00 1390 .00 1041.57 5736 .56 570 .00 179 .80 775.00 440 .00 100 .00 12400 .00 1980 .00 3572 .18 2045.17 237.50 7750 .00 878 .51
Aug 1150 .00 590 .00 1231.38 1250 .00 1490 .00 1133 .97 5836 .33 595.00 210 .09 940 .00 495.00 98 .00 14450 .00 2200 .00 3716 .02 1720 .24 280 .00 7900 .00 1047.45
Sep 1160 .00 560 .00 1214 .28 1360 .00 1480 .00 1075.17 5786 .45 570 .00 200 .32 970 .00 580 .00 123 .00 14900 .00 1950 .00 3668 .08 1701.12 275.00 8200 .00 966 .36
Oct 1150 .00 560 .00 1225.53 1360 .00 1410 .00 1041.57 5686 .68 440 .00 194 .45 1030 .00 610 .00 285.00 14800 .00 2175.00 3620 .13 1586 .44 275.00 8800 .00 885.27
Nov 1100 .00 590 .00 1146 .74 1450 .00 1390 .00 1075.17 5537.03 480 .00 195.43 1030 .00 600 .00 280 .00 15700 .00 2225.00 3380 .38 1513 .81 320 .00 9200 .00 1027.18
Dec 1180 .00 600 .00 1243 .04 1500 .00 1590 .00 1142 .37 5487.15 540 .00 229 .63 1090 .00 770 .00 375.00 15750 .00 2375.00 3548 .20 1498 .52 365.00 9650 .00 1115.03
2012
2010
2011
125
BNGA RM BA BNLI NISP BBRI ANTM JSM R KKGI KIJA KLBF ASRI SUGI SM GR SCM A AUTO TKIM M DLN BBCA TINS
Jan 1400 .00 590 .00 1348 .08 1530 .00 1890 .00 1083 .57 5537.03 535.00 254 .06 1290 .00 930 .00 375.00 17350 .00 2575.00 3763 .97 1701.12 410 .00 11000 .00 993 .39
Feb 1400 .00 620 .00 1453 .13 1450 .00 1750 .00 1150 .77 5936 .10 455.00 293 .15 1240 .00 1070 .00 405.00 17700 .00 2775.00 3859 .87 1529 .10 505.00 11400 .00 966 .36
M ar 1400 .00 570 .00 1488 .14 1450 .00 9200 .00 1159 .17 6684 .35 420 .00 293 .15 1390 .00 1050 .00 410 .00 18400 .00 2800 .00 3800 .00 1490 .87 485.00 10750 .00 959 .60
Apr 1360 .00 550 .00 1488 .14 1371.43 9300 .00 1075.17 6684 .35 374 .00 400 .63 1540 .00 1060 .00 470 .00 18000 .00 3000 .00 4300 .00 1720 .24 565.00 10350 .00 844 .72
M ay 1150 .00 540 .00 1444 .37 1300 .00 7200 .00 839 .98 6035.86 304 .00 346 .89 1440 .00 750 .00 410 .00 17100 .00 2375.00 4075.00 1529 .10 450 .00 10000 .00 696 .05
Jun 1110 .00 540 .00 1418 .11 1280 .00 8250 .00 974 .37 5337.50 290 .00 287.73 1430 .00 700 .00 420 .00 15200 .00 2675.00 4000 .00 1445.00 410 .00 10400 .00 777.14
Jul 1000 .00 490 .00 1129 .24 1202 .48 1320 .00 1117.17 5437.27 298 .00 248 .05 1350 .00 550 .00 445.00 12600 .00 2500 .00 3825.00 1299 .74 345.00 9050 .00 871.75
Aug 990 .00 465.00 1208 .02 1450 .00 1450 .00 1192 .77 5187.85 378 .00 248 .05 1180 .00 600 .00 445.00 13000 .00 2550 .00 4375.00 1368 .55 355.00 10000 .00 1088 .00
Sep 990 .00 500 .00 1243 .04 1220 .00 1580 .00 1343 .96 5237.73 510 .00 243 .09 1300 .00 610 .00 460 .00 14350 .00 2350 .00 4350 .00 1483 .23 405.00 10450 .00 1094 .76
Oct 960 .00 590 .00 1129 .24 1230 .00 1490 .00 1058 .37 5088 .08 545.00 203 .40 1220 .00 475.00 445.00 12800 .00 2850 .00 3825.00 1429 .71 410 .00 9650 .00 1088 .00
Nov 920 .00 570 .00 1105.45 1230 .00 1450 .00 915.58 4713 .96 410 .00 191.49 1250 .00 430 .00 445.00 14150 .00 2625.00 3650 .00 1376 .19 390 .00 9600 .00 1081.24
Dec 890 .00 520 .00 1105.45 1250 .00 1665.00 865.18 5162 .91 341.00 202 .41 1405.00 510 .00 445.00 14200 .00 2650 .00 3370 .00 1376 .19 388 .00 9925.00 864 .99
Jan 935.00 500 .00 1109 .84 1300 .00 1855.00 873 .58 5362 .44 340 .00 219 .27 1450 .00 575.00 460 .00 15000 .00 2805.00 3605.00 1242 .39 421.00 10225.00 1091.38
Feb 1035.00 530 .00 1201.96 1340 .00 1915.00 953 .37 5985.98 348 .00 254 .00 1465.00 595.00 446 .00 15800 .00 3200 .00 4000 .00 1246 .22 446 .00 10600 .00 1317.76
M ar 1020 .00 530 .00 1175.64 1400 .00 1980 .00 986 .97 5886 .21 347.00 253 .01 1545.00 530 .00 452 .00 14850 .00 3150 .00 4000 .00 1219 .46 439 .00 11000 .00 1500 .00
Apr 1030 .00 530 .00 1171.25 1390 .00 2040 .00 1007.97 5861.27 324 .00 245.07 1540 .00 500 .00 467.00 14725.00 3170 .00 3775.00 1265.33 450 .00 10775.00 1425.00
M ay 1015.00 465.00 1144 .93 1400 .00 2065.00 915.58 5961.04 313 .00 220 .26 1660 .00 442 .00 435.00 15075.00 3585.00 3850 .00 1200 .34 407.00 11000 .00 1260 .00
Jun 1000 .00 465.00 1210 .73 1400 .00 2240 .00 1066 .77 6409 .99 300 .00 258 .96 1730 .00 525.00 414 .00 16575.00 3800 .00 3900 .00 1080 .00 442 .00 11600 .00 1420 .00
Jul 990 .00 480 .00 1228 .28 1395.00 2210 .00 1003 .77 6185.51 298 .00 280 .79 1660 .00 510 .00 418 .00 16225.00 4110 .00 4000 .00 1030 .00 535.00 11200 .00 1430 .00
Aug 950 .00 530 .00 1307.24 1355.00 2085.00 932 .37 6434 .93 267.00 244 .08 1700 .00 455.00 417.00 15425.00 3825.00 4300 .00 965.00 530 .00 13075.00 1225.00
Sep 915.00 530 .00 1298 .47 1250 .00 2215.00 814 .78 6335.16 252 .00 269 .88 1705.00 464 .00 422 .00 15875.00 3380 .00 3935.00 915.00 497.00 13050 .00 1235.00
Oct 910 .00 560 .00 1368 .66 1170 .00 2305.00 823 .18 6734 .23 249 .00 312 .54 1750 .00 560 .00 425.00 16000 .00 3210 .00 3900 .00 940 .00 525.00 13100 .00 1225.00
Nov 835.00 520 .00 1320 .40 1360 .00 2330 .00 894 .58 7033 .53 201.00 292 .70 1830 .00 560 .00 427.00 16200 .00 3500 .00 4200 .00 850 .00 520 .00 13125.00 1230 .00
Dec 835.00 500 .00 1359 .88 1325.00 2335.00 894 .58 7183 .18 209 .00 301.63 1865.00 595.00 416 .00 14575.00 3415.00 3730 .00 840 .00 530 .00 13375.00 1175.00
Jan 795.00 500 .00 1438 .84 1330 .00 2575.00 844 .18 7083 .41 205.00 359 .17 1805.00 670 .00 416 .00 14875.00 3650 .00 3700 .00 830 .00 585.00 14100 .00 1020 .00
Feb 800 .00 580 .00 1408 .14 1400 .00 2655.00 726 .58 7183 .18 196 .00 328 .41 1865.00 555.00 407.00 13650 .00 3395.00 3600 .00 810 .00 510 .00 14825.00 950 .00
M ar 685.00 580 .00 1412 .52 1300 .00 2325.00 667.78 6185.51 189 .00 281.78 1795.00 615.00 395.00 12500 .00 2900 .00 3105.00 805.00 520 .00 13475.00 815.00
Apr 720 .00 560 .00 1421.30 1300 .00 2355.00 638 .38 6459 .87 180 .00 270 .87 1755.00 600 .00 413 .00 13450 .00 3090 .00 2920 .00 785.00 565.00 14125.00 880 .00
M ay 675.00 550 .00 1403 .75 1240 .00 10300 .00 571.18 5462 .21 174 .00 259 .95 1675.00 575.00 390 .00 12000 .00 2860 .00 2500 .00 695.00 525.00 13500 .00 710 .00
Jun 650 .00 570 .00 1359 .88 1250 .00 2000 .00 398 .99 5711.62 156 .00 255.98 1695.00 505.00 398 .00 10100 .00 2950 .00 2400 .00 660 .00 495.00 13100 .00 605.00
Jul 447.00 470 .00 1123 .00 1390 .00 10625.00 419 .99 5137.97 138 .00 202 .00 1655.00 354 .00 394 .00 9250 .00 2730 .00 1460 .00 640 .00 360 .00 12900 .00 605.00
Aug 540 .00 480 .00 991.40 1225.00 1730 .00 408 .23 4813 .73 136 .00 158 .75 1375.00 316 .00 388 .00 9050 .00 2740 .00 1550 .00 479 .00 434 .00 12275.00 640 .00
Sep 665.00 440 .00 965.08 1245.00 2105.00 378 .00 4828 .69 130 .00 201.41 1430 .00 389 .00 382 .00 9800 .00 2925.00 1695.00 487.00 490 .00 12900 .00 625.00
Oct 595.00 520 .00 965.08 1350 .00 2155.00 315.00 4489 .49 120 .00 207.37 1335.00 339 .00 380 .00 10625.00 3030 .00 1650 .00 540 .00 452 .00 12375.00 525.00
Nov 595.00 510 .00 829 .09 1275.00 2285.00 314 .00 5212 .79 84 .00 245.07 1320 .00 343 .00 470 .00 11400 .00 3100 .00 1600 .00 495.00 467.00 13300 .00 505.00
Dec 605.00 450 .00 587.82 1275.00 2245.00 329 .00 5736 .56 82 .00 232 .17 1335.00 321.00 373 .00 11050 .00 2700 .00 1620 .00 492 .00 425.00 13100 .00 520 .00
2013
2014
2015
126
BNGA RM BA BNLI NISP BBRI ANTM JSM R KKGI KIJA KLBF ASRI SUGI SM GR SCM A AUTO TKIM M DLN BBCA TINS
Jan 570 .00 500 .00 552 .73 1325.00 2215.00 364 .00 5287.62 81.00 230 .19 1300 .00 344 .00 390 .00 10250 .00 2900 .00 1795.00 493 .00 340 .00 13475.00 570 .00
Feb 575.00 475.00 587.82 1185.00 2285.00 464 .00 5387.38 100 .00 257.97 1445.00 372 .00 359 .00 10175.00 3140 .00 1910 .00 555.00 402 .00 13300 .00 740 .00
M ar 550 .00 480 .00 789 .61 1335.00 2070 .00 760 .00 5437.27 132 .00 259 .95 1375.00 396 .00 345.00 9900 .00 3200 .00 1990 .00 680 .00 382 .00 13050 .00 775.00
Apr 494 .00 470 .00 565.36 1280 .00 10350 .00 650 .00 5387.38 130 .00 250 .03 1430 .00 386 .00 346 .00 9000 .00 3350 .00 1815.00 615.00 352 .00 13000 .00 655.00
M ay 525.00 442 .00 681.33 1225.00 2160 .00 725.00 5262 .67 148 .00 281.78 1530 .00 480 .00 320 .00 9350 .00 3300 .00 1870 .00 620 .00 440 .00 13325.00 700 .00
Jun 910 .00 468 .00 662 .00 1315.00 2305.00 795.00 5312 .56 176 .00 311.55 1675.00 525.00 310 .00 9375.00 3160 .00 1945.00 860 .00 408 .00 14450 .00 835.00
Jul 835.00 454 .00 637.84 2040 .00 2330 .00 720 .00 4848 .64 190 .00 315.52 1795.00 492 .00 114 .00 9900 .00 3030 .00 2300 .00 750 .00 384 .00 15050 .00 800 .00
Aug 830 .00 468 .00 589 .52 1675.00 12200 .00 820 .00 4589 .25 195.00 291.70 1715.00 462 .00 114 .00 10100 .00 2800 .00 2340 .00 670 .00 368 .00 15700 .00 815.00
Sep 955.00 488 .00 555.70 1690 .00 2440 .00 895.00 4519 .42 306 .00 297.66 1740 .00 448 .00 114 .00 9850 .00 2650 .00 2220 .00 795.00 366 .00 15525.00 930 .00
Oct 805.00 438 .00 536 .37 1750 .00 2180 .00 970 .00 4150 .00 298 .00 285.75 1460 .00 380 .00 114 .00 8875.00 2330 .00 2060 .00 755.00 350 .00 14300 .00 1205.00
Nov 835.00 484 .00 536 .37 2070 .00 11675.00 895.00 4320 .00 300 .00 289 .72 1515.00 352 .00 114 .00 9175.00 2800 .00 2050 .00 730 .00 342 .00 15500 .00 1075.00
Dec 980 .00 432 .00 652 .34 1810 .00 2345.00 800 .00 4220 .00 349 .00 287.73 1450 .00 382 .00 114 .00 9025.00 2820 .00 2160 .00 845.00 334 .00 15300 .00 970 .00
Jan 990 .00 458 .00 676 .50 1810 .00 2390 .00 745.00 4780 .00 486 .00 305.59 1530 .00 372 .00 114 .00 9625.00 2950 .00 2800 .00 1025.00 318 .00 15450 .00 990 .00
Feb 1040 .00 430 .00 647.51 1870 .00 2595.00 730 .00 4620 .00 458 .00 327.42 1540 .00 362 .00 114 .00 9000 .00 2700 .00 2800 .00 1005.00 294 .00 16550 .00 995.00
M ar 1270 .00 448 .00 671.67 1800 .00 2580 .00 695.00 4640 .00 432 .00 327.42 1585.00 348 .00 114 .00 8825.00 2860 .00 2670 .00 1275.00 282 .00 17750 .00 945.00
Apr 1280 .00 432 .00 685.00 1750 .00 2895.00 775.00 5250 .00 350 .00 317.50 1540 .00 334 .00 114 .00 9450 .00 2910 .00 2420 .00 1350 .00 270 .00 17150 .00 900 .00
M ay 1170 .00 468 .00 690 .00 1800 .00 3050 .00 695.00 5350 .00 372 .00 326 .00 1625.00 318 .00 114 .00 10000 .00 2590 .00 2590 .00 1200 .00 270 .00 18150 .00 730 .00
Jun 1290 .00 430 .00 705.00 1900 .00 14775.00 690 .00 5850 .00 352 .00 318 .00 1735.00 322 .00 114 .00 9950 .00 2360 .00 2600 .00 1180 .00 278 .00 18700 .00 805.00
Jul 1385.00 420 .00 720 .00 1875.00 15125.00 740 .00 5825.00 354 .00 310 .00 1710 .00 358 .00 50 .00 10475.00 2210 .00 2790 .00 1590 .00 270 .00 18950 .00 955.00
Aug 1295.00 398 .00 705.00 1865.00 3055.00 640 .00 5600 .00 370 .00 306 .00 1665.00 378 .00 50 .00 10125.00 2190 .00 2400 .00 2440 .00 292 .00 20300 .00 815.00
Sep 1240 .00 400 .00 650 .00 1915.00 3120 .00 645.00 6500 .00 356 .00 304 .00 1600 .00 406 .00 50 .00 10900 .00 2150 .00 2340 .00 2900 .00 330 .00 20900 .00 820 .00
Oct 1220 .00 358 .00 620 .00 2000 .00 3210 .00 665.00 6375.00 318 .00 300 .00 1600 .00 370 .00 50 .00 9400 .00 2200 .00 2310 .00 3170 .00 306 .00 20350 .00 850 .00
Nov 1350 .00 380 .00 625.00 1875.00 3640 .00 625.00 6400 .00 324 .00 286 .00 1690 .00 356 .00 50 .00 9900 .00 2480 .00 2060 .00 2920 .00 294 .00 21900 .00 775.00
Dec 1400 .00 360 .00 660 .00 1850 .00 3700 .00 915.00 5700 .00 446 .00 298 .00 1665.00 394 .00 50 .00 11150 .00 2690 .00 1950 .00 4720 .00 320 .00 22725.00 1050 .00
2016
2017
127
EXCL SM CB AISA DVLA BM RI M YRX ASII SDRA BCAP KBLV PNIN LSIP PLIN JPFA ITM G M EDC
Jan 1997.44 1380 .00 656 .30 700 .00 1610 .16 16 .60 2785.00 123 .44 740 .78 496 .24 265.00 2510 .00 1800 .00 134 .00 27600 .00 928 .13
Feb 2022 .10 1200 .00 628 .57 655.00 1548 .70 13 .40 2425.00 120 .94 760 .54 496 .24 240 .00 1790 .00 1640 .00 118 .00 20500 .00 748 .13
M ar 2046 .76 910 .00 545.38 610 .00 1413 .50 15.20 2000 .00 107.59 760 .54 496 .24 235.00 1830 .00 1300 .00 97.00 23200 .00 883 .13
Apr 2046 .76 1110 .00 480 .67 900 .00 1425.79 16 .60 2100 .00 112 .60 760 .54 706 .77 320 .00 2060 .00 1100 .00 162 .00 35000 .00 1136 .25
M ay 2145.40 1120 .00 452 .94 690 .00 1278 .29 14 .80 1925.00 113 .56 592 .63 706 .77 325.00 2100 .00 1450 .00 142 .00 33650 .00 1063 .13
Jun 2293 .36 1160 .00 471.43 565.00 1462 .66 14 .20 2255.00 105.93 493 .85 706 .77 320 .00 1580 .00 1450 .00 146 .00 29300 .00 1035.00
Jul 2416 .66 1150 .00 499 .16 600 .00 1388 .92 14 .20 2080 .00 101.33 493 .85 706 .77 330 .00 1150 .00 1600 .00 140 .00 27550 .00 1102 .50
Aug 1997.44 850 .00 462 .18 440 .00 1302 .88 10 .40 1710 .00 79 .24 493 .85 706 .77 280 .00 710 .00 1700 .00 106 .00 22000 .00 3625.00
Sep 798 .98 445.00 443 .70 400 .00 766 .98 10 .00 935.00 45.43 493 .85 706 .77 143 .00 392 .00 1700 .00 76 .00 7700 .00 472 .50
Oct 868 .02 435.00 374 .37 390 .00 732 .56 10 .00 1020 .00 44 .55 493 .85 706 .77 137.00 545.00 2040 .00 75.00 9800 .00 416 .25
Nov 937.07 630 .00 392 .86 470 .00 995.59 10 .00 1055.00 43 .68 493 .85 706 .77 149 .00 585.00 2400 .00 73 .00 10500 .00 1870 .00
Dec 1203 .40 580 .00 365.13 450 .00 894 .81 10 .00 1300 .00 44 .21 493 .85 706 .77 176 .00 600 .00 2400 .00 78 .00 9900 .00 382 .50
Jan 1085.03 550 .00 355.88 525.00 855.47 10 .00 1130 .00 48 .38 493 .85 706 .77 180 .00 665.00 2400 .00 83 .00 9500 .00 463 .50
Feb 1085.03 550 .00 346 .64 750 .00 1069 .34 10 .00 1425.00 61.15 493 .85 706 .77 168 .00 660 .00 2000 .00 100 .00 9900 .00 495.00
M ar 1331.63 700 .00 374 .37 680 .00 1364 .33 10 .00 1800 .00 78 .62 493 .85 706 .77 194 .00 985.00 1800 .00 96 .00 15100 .00 590 .63
Apr 1282 .31 1000 .00 392 .86 825.00 1462 .66 10 .00 2080 .00 76 .73 493 .85 706 .77 193 .00 1150 .00 1800 .00 112 .00 19500 .00 742 .50
M ay 1232 .99 1100 .00 392 .86 765.00 1560 .99 10 .00 2380 .00 95.08 493 .85 714 .29 210 .00 1200 .00 1800 .00 130 .00 19950 .00 686 .25
Jun 1479 .59 1450 .00 411.34 785.00 2052 .65 10 .00 2930 .00 108 .43 493 .85 721.80 235.00 1380 .00 1800 .00 164 .00 26500 .00 748 .13
Jul 1292 .17 1260 .00 388 .23 765.00 2015.77 10 .00 3015.00 102 .59 493 .85 721.80 215.00 1560 .00 1900 .00 166 .00 24400 .00 658 .13
Aug 1272 .44 1330 .00 378 .99 780 .00 2310 .76 10 .00 3335.00 174 .71 493 .85 721.80 250 .00 1530 .00 1500 .00 176 .00 24250 .00 652 .50
Sep 1627.54 1620 .00 346 .64 750 .00 2298 .47 10 .00 3130 .00 301.38 493 .85 721.80 225.00 1560 .00 1500 .00 190 .00 22750 .00 613 .13
Oct 1854 .41 1500 .00 323 .53 735.00 2187.85 10 .00 3235.00 266 .90 493 .85 721.80 240 .00 1620 .00 750 .00 280 .00 28700 .00 562 .50
Nov 1903 .73 1550 .00 332 .77 745.00 2310 .76 10 .00 3470 .00 233 .54 493 .85 721.80 255.00 1670 .00 2500 .00 280 .00 31800 .00 2450 .00
Dec 2638 .60 1630 .00 318 .91 715.00 2298 .47 10 .00 3595.00 235.86 493 .85 721.80 255.00 1700 .00 2500 .00 256 .00 31400 .00 540 .00
Jan 2490 .64 1770 .00 272 .69 725.00 2200 .14 10 .00 3625.00 179 .32 493 .85 721.80 265.00 1800 .00 2500 .00 246 .00 31600 .00 2475.00
Feb 3452 .37 2075.00 318 .91 770 .00 2630 .34 10 .00 4190 .00 241.88 582 .75 714 .29 265.00 1960 .00 2500 .00 268 .00 38050 .00 585.00
M ar 3427.71 2350 .00 378 .99 790 .00 2851.58 10 .00 4715.00 246 .05 582 .75 600 .00 380 .00 1940 .00 2500 .00 318 .00 39050 .00 663 .75
Apr 3378 .39 2100 .00 462 .18 720 .00 2630 .34 10 .00 4315.00 225.20 582 .75 500 .00 430 .00 1660 .00 1490 .00 270 .00 36000 .00 641.25
M ay 3945.56 2175.00 480 .67 765.00 2949 .91 10 .00 4830 .00 229 .37 582 .75 530 .00 430 .00 1660 .00 1150 .00 302 .00 37150 .00 663 .75
Jun 4044 .20 2375.00 545.38 750 .00 2949 .91 12 .40 5070 .00 233 .54 582 .75 495.00 405.00 1770 .00 1250 .00 505.00 37500 .00 675.00
Jul 4981.27 2300 .00 563 .86 805.00 2900 .75 15.80 4760 .00 225.20 582 .75 410 .00 410 .00 1870 .00 1150 .00 495.00 39200 .00 691.88
Aug 5474 .47 2425.00 591.60 925.00 3539 .89 31.60 5670 .00 229 .37 582 .75 410 .00 420 .00 1970 .00 1750 .00 810 .00 41600 .00 748 .13
Sep 5622 .43 2325.00 536 .13 895.00 3441.56 38 .40 5700 .00 254 .39 582 .75 405.00 550 .00 2340 .00 1510 .00 630 .00 45200 .00 916 .88
Oct 5622 .43 2300 .00 582 .35 1200 .00 3146 .57 38 .00 5190 .00 233 .54 602 .50 660 .00 510 .00 2270 .00 1800 .00 680 .00 49050 .00 753 .75
Nov 5227.87 2250 .00 721.01 1170 .00 3195.74 40 .00 5455.00 276 .89 602 .50 950 .00 570 .00 2570 .00 1990 .00 630 .00 50750 .00 759 .38
Dec 5573 .11 1970 .00 665.54 1010 .00 2925.33 34 .00 4890 .00 179 .50 671.64 920 .00 480 .00 2360 .00 1900 .00 605.00 46300 .00 725.63
2008
2009
2010
128
EXCL SM CB AISA DVLA BM RI M YRX ASII SDRA BCAP KBLV PNIN LSIP PLIN JPFA ITM G M EDC
Jan 5573 .11 1830 .00 684 .03 1020 .00 2900 .00 34 .40 5205.00 163 .27 543 .24 810 .00 490 .00 2150 .00 1800 .00 600 .00 45700 .00 658 .13
Feb 5425.15 2025.00 739 .49 1060 .00 3400 .00 42 .00 5700 .00 195.73 592 .63 900 .00 520 .00 2275.00 2200 .00 690 .00 46200 .00 646 .88
M ar 6707.46 2250 .00 693 .28 1110 .00 3575.00 43 .00 5615.00 166 .13 493 .85 870 .00 560 .00 2450 .00 2900 .00 730 .00 46800 .00 618 .75
Apr 6559 .50 2250 .00 573 .11 1160 .00 3600 .00 44 .00 5875.00 205.28 513 .61 830 .00 630 .00 2425.00 3000 .00 835.00 47000 .00 585.00
M ay 6066 .30 2200 .00 610 .08 1120 .00 3600 .00 45.00 6355.00 189 .05 409 .90 910 .00 580 .00 2325.00 3000 .00 995.00 44750 .00 528 .75
Jun 5918 .34 2075.00 702 .52 1220 .00 3925.00 46 .00 7050 .00 195.73 572 .87 850 .00 610 .00 2350 .00 3000 .00 1060 .00 50500 .00 562 .50
Jul 5277.19 1940 .00 693 .28 1220 .00 3425.00 47.00 6615.00 200 .51 464 .22 910 .00 560 .00 2400 .00 2400 .00 985.00 43150 .00 534 .38
Aug 4882 .63 1780 .00 619 .33 1200 .00 3150 .00 47.00 6365.00 183 .32 493 .85 500 .00 430 .00 2050 .00 1620 .00 865.00 39250 .00 483 .75
Sep 5079 .91 1930 .00 600 .84 1230 .00 3575.00 41.00 6900 .00 188 .09 562 .99 465.00 460 .00 2200 .00 1600 .00 1020 .00 44650 .00 523 .13
Oct 5227.87 1890 .00 628 .57 1150 .00 3200 .00 42 .00 7090 .00 183 .32 582 .75 475.00 425.00 2375.00 1320 .00 900 .00 38150 .00 523 .13
Nov 4241.48 2175.00 495.00 1150 .00 3375.00 59 .00 7400 .00 210 .05 553 .12 580 .00 415.00 2250 .00 1550 .00 765.00 38650 .00 545.63
Dec 4981.27 2225.00 475.00 1200 .00 3350 .00 58 .00 7890 .00 270 .00 948 .20 530 .00 460 .00 2425.00 1360 .00 820 .00 36700 .00 523 .13
Jan 4562 .06 2300 .00 470 .00 1210 .00 3225.00 58 .00 7085.00 348 .50 809 .92 495.00 470 .00 2650 .00 1700 .00 865.00 43350 .00 517.50
Feb 4438 .76 2575.00 510 .00 1230 .00 3425.00 57.00 7395.00 400 .00 1224 .76 500 .00 510 .00 2875.00 1400 .00 825.00 43450 .00 483 .75
M ar 5425.15 2575.00 710 .00 1280 .00 3700 .00 55.00 7100 .00 386 .69 1303 .78 550 .00 550 .00 2925.00 1470 .00 845.00 39750 .00 472 .50
Apr 5721.07 2300 .00 570 .00 1310 .00 3450 .00 50 .00 6430 .00 424 .88 1007.46 530 .00 495.00 2400 .00 1550 .00 830 .00 33800 .00 407.25
M ay 6066 .30 2425.00 610 .00 1290 .00 3600 .00 56 .00 6850 .00 496 .49 1125.99 530 .00 470 .00 2675.00 1450 .00 985.00 35950 .00 405.00
Jun 6066 .30 2625.00 720 .00 1500 .00 4150 .00 47.00 7000 .00 477.39 948 .20 485.00 500 .00 2750 .00 1850 .00 870 .00 35550 .00 389 .25
Jul 6559 .50 2625.00 660 .00 1630 .00 3900 .00 43 .00 6750 .00 420 .11 790 .17 530 .00 475.00 2400 .00 1850 .00 890 .00 38200 .00 378 .00
Aug 6559 .50 2850 .00 730 .00 1680 .00 4100 .00 47.00 7400 .00 472 .62 829 .68 590 .00 490 .00 2450 .00 1690 .00 940 .00 42150 .00 384 .75
Sep 7102 .01 3250 .00 900 .00 1640 .00 4125.00 45.00 8050 .00 448 .75 977.83 630 .00 540 .00 2325.00 1640 .00 975.00 40650 .00 355.50
Oct 5079 .91 3575.00 1190 .00 1740 .00 4125.00 53 .00 7250 .00 563 .32 1412 .42 610 .00 495.00 1870 .00 1600 .00 1070 .00 39250 .00 330 .75
Nov 5474 .47 2900 .00 1080 .00 1690 .00 3900 .00 56 .00 7550 .00 650 .00 1580 .33 600 .00 510 .00 2250 .00 1550 .00 1220 .00 41350 .00 369 .00
Dec 5326 .51 3100 .00 1140 .00 1740 .00 4525.00 63 .00 7350 .00 601.51 1560 .58 610 .00 600 .00 2200 .00 1620 .00 1400 .00 41450 .00 353 .25
Jan 5573 .11 3675.00 1300 .00 1820 .00 5025.00 88 .00 7950 .00 553 .78 1501.32 580 .00 690 .00 2075.00 1620 .00 1630 .00 40250 .00 378 .00
Feb 5178 .55 3600 .00 1280 .00 2275.00 5000 .00 102 .00 7900 .00 792 .47 1856 .89 590 .00 740 .00 1930 .00 1550 .00 1890 .00 35500 .00 364 .50
M ar 5030 .59 3650 .00 1240 .00 2200 .00 5250 .00 98 .00 7350 .00 840 .00 1679 .11 870 .00 770 .00 1520 .00 1950 .00 1930 .00 36750 .00 429 .75
Apr 4931.95 3150 .00 1470 .00 3925.00 4850 .00 126 .00 7050 .00 820 .00 1768 .00 790 .00 800 .00 1920 .00 2175.00 1980 .00 30000 .00 450 .00
M ay 4759 .34 2450 .00 1250 .00 2800 .00 4500 .00 148 .00 7000 .00 725.64 1560 .58 700 .00 690 .00 1720 .00 2150 .00 1610 .00 28150 .00 380 .25
Jun 4438 .76 2625.00 1310 .00 2650 .00 4450 .00 126 .00 6500 .00 735.18 1639 .60 590 .00 700 .00 1120 .00 2000 .00 1220 .00 24200 .00 402 .75
Jul 4142 .84 2100 .00 1220 .00 2150 .00 3550 .00 116 .00 6050 .00 639 .71 1609 .97 600 .00 630 .00 1490 .00 1800 .00 1180 .00 32050 .00 528 .75
Aug 4389 .44 2375.00 1250 .00 2225.00 3975.00 112 .00 6450 .00 763 .83 1619 .84 600 .00 690 .00 1270 .00 1800 .00 1390 .00 26300 .00 590 .63
Sep 4438 .76 2575.00 1320 .00 2250 .00 4300 .00 106 .00 6650 .00 821.11 1530 .95 600 .00 730 .00 1600 .00 1880 .00 1400 .00 29900 .00 551.25
Oct 4931.95 2300 .00 1400 .00 2100 .00 3825.00 100 .00 6250 .00 859 .31 1175.37 620 .00 650 .00 1840 .00 1920 .00 1240 .00 28700 .00 568 .13
Nov 4981.27 2275.00 1430 .00 2200 .00 3925.00 114 .00 6800 .00 849 .76 1323 .53 580 .00 670 .00 1930 .00 1920 .00 1220 .00 28500 .00 472 .50
Dec 4784 .00 2075.00 1555.00 2070 .00 4350 .00 119 .00 6425.00 854 .53 1185.25 600 .00 675.00 1655.00 1950 .00 1390 .00 26800 .00 534 .38
2012
2011
2013
129
EXCL SM CB AISA DVLA BM RI M YRX ASII SDRA BCAP KBLV PNIN LSIP PLIN JPFA ITM G M EDC
Jan 4310 .53 2455.00 1900 .00 2080 .00 4550 .00 120 .00 6950 .00 849 .76 1155.62 555.00 720 .00 2070 .00 1950 .00 1595.00 26000 .00 571.50
Feb 4369 .71 2760 .00 2060 .00 2030 .00 4725.00 134 .00 7375.00 916 .59 1111.17 860 .00 670 .00 2210 .00 2500 .00 1410 .00 24350 .00 612 .00
M ar 4675.49 2840 .00 2200 .00 2050 .00 4912 .50 124 .00 7425.00 1098 .00 1145.74 950 .00 695.00 2450 .00 2505.00 1265.00 25475.00 618 .75
Apr 5400 .49 2700 .00 2510 .00 2105.00 5087.50 125.00 7075.00 1069 .36 997.59 1700 .00 680 .00 2310 .00 2640 .00 1315.00 28650 .00 731.25
M ay 4931.95 2625.00 2315.00 1925.00 4862 .50 121.00 7275.00 1083 .68 977.83 2050 .00 665.00 2315.00 2650 .00 1220 .00 27000 .00 798 .75
Jun 5326 .51 3030 .00 2375.00 1985.00 5125.00 125.00 7725.00 1098 .00 898 .82 2200 .00 645.00 2100 .00 2600 .00 1260 .00 26150 .00 786 .38
Jul 5597.77 2920 .00 2505.00 1860 .00 5187.50 133 .00 7575.00 1164 .84 1372 .92 2730 .00 645.00 1870 .00 2600 .00 1290 .00 28175.00 821.25
Aug 6016 .98 2600 .00 2295.00 1550 .00 5037.50 124 .00 7050 .00 1074 .13 1214 .88 3520 .00 655.00 1900 .00 2600 .00 1230 .00 25975.00 803 .25
Sep 5449 .81 2350 .00 2190 .00 1650 .00 5175.00 124 .00 6775.00 1107.55 1170 .44 2860 .00 665.00 1945.00 2675.00 1255.00 21175.00 866 .25
Oct 5277.19 2275.00 2270 .00 1550 .00 5262 .50 138 .00 7125.00 1098 .00 997.59 2700 .00 760 .00 1985.00 2200 .00 1145.00 19025.00 841.50
Nov 4798 .79 2185.00 2095.00 1690 .00 5387.50 139 .00 7425.00 1098 .00 982 .77 2590 .00 745.00 1890 .00 3750 .00 950 .00 15375.00 855.00
Dec 4734 .68 1965.00 2150 .00 1560 .00 5500 .00 142 .00 7850 .00 1098 .00 948 .20 2185.00 730 .00 1840 .00 3750 .00 890 .00 16750 .00 703 .13
Jan 4685.36 1910 .00 2200 .00 1500 .00 6000 .00 151.00 7850 .00 1100 .00 1323 .53 2600 .00 740 .00 1880 .00 2650 .00 900 .00 16900 .00 675.00
Feb 4290 .80 1530 .00 2095.00 1810 .00 6237.50 151.00 8575.00 1098 .00 1723 .55 2770 .00 790 .00 1730 .00 2600 .00 780 .00 16900 .00 697.50
M ar 4285.87 1550 .00 1760 .00 1780 .00 5375.00 142 .00 6850 .00 1140 .97 1698 .86 2300 .00 780 .00 1425.00 3600 .00 550 .00 12600 .00 720 .00
Apr 3876 .52 1670 .00 1825.00 1790 .00 5387.50 156 .00 7300 .00 1136 .19 1708 .74 2500 .00 795.00 1665.00 2880 .00 680 .00 13500 .00 596 .25
M ay 3634 .85 1500 .00 1870 .00 1695.00 5025.00 148 .00 7075.00 1140 .97 1822 .32 2600 .00 725.00 1555.00 3500 .00 535.00 12850 .00 614 .25
Jun 3082 .47 1420 .00 1925.00 1560 .00 4762 .50 143 .00 6650 .00 1140 .97 1807.51 2500 .00 685.00 1355.00 3900 .00 440 .00 9725.00 578 .25
Jul 2895.06 1000 .00 1605.00 1450 .00 9000 .00 144 .00 5925.00 1102 .78 1700 .00 2000 .00 625.00 1080 .00 3830 .00 368 .00 9350 .00 1495.00
Aug 2406 .79 1005.00 1450 .00 1315.00 3962 .50 139 .00 5225.00 1136 .19 1649 .47 2100 .00 580 .00 1385.00 3880 .00 297.00 9875.00 257.63
Sep 3186 .04 1050 .00 1585.00 1450 .00 4350 .00 135.00 5900 .00 1107.55 1470 .00 2100 .00 595.00 1550 .00 2825.00 440 .00 8475.00 241.88
Oct 3768 .01 1140 .00 1460 .00 1400 .00 4250 .00 131.00 5925.00 1098 .00 1550 .00 1800 .00 595.00 1200 .00 3960 .00 470 .00 6750 .00 237.38
Nov 3600 .33 995.00 1210 .00 1300 .00 4625.00 127.00 6000 .00 1050 .26 1685.00 1875.00 545.00 1320 .00 4000 .00 635.00 5725.00 178 .88
Dec 3511.55 905.00 1035.00 1290 .00 4800 .00 134 .00 6450 .00 1069 .36 1630 .00 1570 .00 500 .00 1425.00 4000 .00 735.00 4810 .00 158 .63
Jan 3846 .92 935.00 1050 .00 1230 .00 4775.00 171.00 6800 .00 1117.10 1570 .00 1370 .00 490 .00 1430 .00 4000 .00 765.00 6750 .00 220 .50
Feb 3945.56 1070 .00 1185.00 1235.00 5150 .00 161.00 7250 .00 1145.74 1640 .00 1050 .00 489 .00 1820 .00 3690 .00 800 .00 6625.00 336 .38
M ar 3472 .10 1035.00 1130 .00 1500 .00 4825.00 162 .00 6725.00 1145.74 1550 .00 870 .00 515.00 1535.00 3585.00 925.00 7800 .00 376 .88
Apr 3530 .00 1110 .00 1460 .00 1500 .00 4512 .50 153 .00 6600 .00 880 .00 1645.00 910 .00 540 .00 1450 .00 3840 .00 890 .00 8750 .00 312 .75
M ay 3670 .00 1055.00 1590 .00 1500 .00 4762 .50 157.00 7400 .00 868 .85 1640 .00 1390 .00 635.00 1380 .00 3590 .00 1115.00 9375.00 337.50
Jun 3710 .00 1105.00 1965.00 1560 .00 5050 .00 155.00 7725.00 1098 .00 1670 .00 1260 .00 600 .00 1405.00 3600 .00 1500 .00 12575.00 379 .13
Jul 2840 .00 1175.00 2150 .00 1660 .00 5612 .50 157.00 8150 .00 1136 .19 1635.00 1980 .00 645.00 1600 .00 4700 .00 1695.00 11375.00 342 .00
Aug 2700 .00 1035.00 1950 .00 1655.00 5600 .00 140 .00 8250 .00 1098 .00 1620 .00 2410 .00 655.00 1495.00 4690 .00 1735.00 10900 .00 344 .25
Sep 2340 .00 965.00 2080 .00 1650 .00 5737.50 140 .00 8225.00 1098 .00 1570 .00 2840 .00 700 .00 1525.00 4700 .00 1885.00 14325.00 294 .75
Oct 2300 .00 925.00 1870 .00 1650 .00 5250 .00 168 .00 7550 .00 1098 .00 1545.00 2790 .00 620 .00 1815.00 4850 .00 1670 .00 16000 .00 283 .50
Nov 2310 .00 900 .00 1945.00 1755.00 5787.50 169 .00 8275.00 1150 .00 1480 .00 1215.00 605.00 1740 .00 4850 .00 1455.00 16875.00 297.00
Dec 2910 .00 900 .00 1575.00 1790 .00 5450 .00 152 .00 7950 .00 1098 .00 1490 .00 1270 .00 650 .00 1550 .00 4750 .00 1755.00 15000 .00 312 .75
2014
2015
2016
130
EXCL SM CB AISA DVLA BM RI M YRX ASII SDRA BCAP KBLV PNIN LSIP PLIN JPFA ITM G M EDC
Jan 2990 .00 910 .00 2000 .00 1690 .00 5650 .00 124 .00 8200 .00 1000 .00 1490 .00 1125.00 715.00 1475.00 4870 .00 1725.00 17600 .00 562 .50
Feb 3060 .00 905.00 2190 .00 1700 .00 5850 .00 142 .00 8625.00 1002 .52 1580 .00 1280 .00 735.00 1465.00 4870 .00 1545.00 20200 .00 787.50
M ar 3210 .00 900 .00 2220 .00 1770 .00 5850 .00 139 .00 8950 .00 1002 .52 1580 .00 1250 .00 850 .00 1395.00 3750 .00 1465.00 19125.00 672 .75
Apr 2960 .00 810 .00 2200 .00 2080 .00 6300 .00 123 .00 8750 .00 1045.49 1580 .00 1285.00 855.00 1525.00 4870 .00 1275.00 15200 .00 677.25
M ay 3410 .00 750 .00 1665.00 2100 .00 6375.00 131.00 8925.00 1085.00 1560 .00 1050 .00 840 .00 1370 .00 4880 .00 1360 .00 17300 .00 515.25
Jun 3360 .00 780 .00 1305.00 2030 .00 6825.00 130 .00 7975.00 900 .00 1570 .00 995.00 830 .00 1410 .00 4860 .00 1165.00 20000 .00 598 .50
Jul 3600 .00 795.00 1035.00 2000 .00 6550 .00 135.00 7875.00 800 .00 1600 .00 950 .00 825.00 1375.00 4860 .00 1200 .00 19450 .00 742 .50
Aug 3740 .00 825.00 930 .00 1880 .00 6725.00 125.00 7900 .00 780 .00 1570 .00 920 .00 815.00 1410 .00 4850 .00 1270 .00 20250 .00 702 .00
Sep 3380 .00 825.00 975.00 1950 .00 7050 .00 118 .00 8000 .00 955.00 1570 .00 795.00 840 .00 1510 .00 3950 .00 1375.00 22200 .00 711.00
Oct 3080 .00 805.00 640 .00 1950 .00 7400 .00 109 .00 7975.00 900 .00 1565.00 490 .00 865.00 1390 .00 3600 .00 1325.00 21150 .00 882 .00
Nov 2960 .00 835.00 476 .00 1960 .00 8000 .00 110 .00 8300 .00 890 .00 1560 .00 428 .00 880 .00 1420 .00 3550 .00 1300 .00 20700 .00 890 .00
Dec 2990 .00 900 .00 545.00 1960 .00 8150 .00 111.00 8500 .00 800 .00 1555.00 476 .00 1430 .00 1310 .00 3220 .00 1460 .00 30300 .00 1240 .00
2017
131
Lampiran 4
Tabel Average Abnormal Return Uji Beda
Kode
PersSebelum Event date Sesudah
Kode
PersSebelum Event date Sesudah
RMBA 0.052095 -0.023657 0.029056 MDLN 0.006169 0.032046 0.002448
BNLI 0.028660 -0.079477 0.014551 BBCA 0.006169 0.032046 0.002448
NISP 0.026060 0.017946 0.007807 TINS 0.007674 0.015072 -0.000025
BBRI 0.026633 0.038314 0.006533 EXCL 0.007674 0.015072 -0.000025
ANTM 0.029056 0.013449 0.007334 SMCB 0.002182 -0.003132 -0.008846
JSMR 0.023983 0.062293 0.004554 AISA 0.002182 -0.003132 -0.008846
KKGI 0.022726 -0.076189 0.013794 DVLA 0.002182 -0.003132 -0.008846
KIJA 0.014240 0.028778 0.017921 BMRI -0.000045 0.043090 -0.008069
KLBF 0.004910 0.049806 0.001111 ASII 0.001572 0.009444 -0.008829
ASRI 0.007334 0.020582 0.001994 SDRA 0.013168 0.011949 -0.005084
SMGR 0.013794 0.031741 0.006563 PNIN -0.000025 -0.060993 0.009405
SCMA 0.016810 -0.049270 0.005038 LSIP -0.004194 -0.001401 0.012900
AUTO 0.016810 -0.049270 0.005038 PLIN -0.007686 0.045817 0.011102
TKIM 0.006735 0.045053 0.010961 JPFA 0.006517 0.010762 0.013557
Lampiran 5
Descriptive Statistics
132
Lampiran 6
Output Common Effect Model
Lampiran 7
Output Fixed Effect Model
133
Lampiran 8
Output Chow Test
Lampiran 9
Output Uji Glejser
134
Lampiran 10
Output Wilcoxon Signed Rank Test