1. Definisi Hipotesis Pasar Efisien

Teori Efficient Market Hypothesis menyatakan bahwa harga saham yang terbentuk

merupakan refleksi dari seluruh informasi yang ada, baik fundamental ditambah insider

information. Statman (1998, p.18) menyatakan bahwa investor tidak dapat mengalahkan

return pasar secara sistematis dan harga saham adalah rasional. Yang dimaksud rasional

adalah harga saham mencerminkan fundamental seperti nilai risiko dan tidak mencerminkan

aspek psikologis seperti sentimen dari para investor.

Investor yang berlaku rasional akan menilai saham berdasarkan nilai fundamental

yaitu nilai sekarang (net present value) dari pengembalian kas masa depan (future cash

flows) dengan mendiskontokan sebesar tingkat risiko saham tersebut. Ketika investor

mengetahui adanya informasi baru yang akan mempengaruhi nilai fundamental saham maka

mereka akan cepat bereaksi terhadap informasi tersebut dengan melakukan bid pada harga

tinggi ketika informasi bagus (good news) dan melakukan bid pada harga rendah harga

saham ketika informasi buruk (bad news).

Implikasinya adalah harga saham akan selalu mencerminkan semua informasi yang

tersedia secara cepat dan harga saham akanbergerak ke level harga sesuai nilai fundamental

yang baru sehingga bisa dikatakan bahwa harga saham akan bergerak secara acak (random)

dan tidak bisa diprediksi.

2. Dasar Konsep Hipotesis Pasar Efisien

Konsep pasar efisien pertama kali dikemukakan dan dipopulerkan oleh Fama (1970).

Dalam konteks ini yang dimaksud dengan pasar adalah pasar modal (capital market) dan

pasar uang. Suatu pasar dikatakan efisien apabila tidak seorangpun, baik investor individu

maupun investor institusi, akan mampu memperoleh return tidak normal (abnormal return),

setelah disesuaikan dengan risiko, dengan menggunakan strategi perdagangan yang ada.

Artinya, harga-harga yang terbentuk di pasar merupakan cerminan dari informasi yang ada

atau “stock prices reflect all available information”. Ekspresi yang lain menyebutkan bahwa

dalam pasar yang efisien harga-harga aset atau sekuritas secara cepat dan utuh mencerminkan

informasi yang tersedia tentang aset atau sekuritas tersebut.

1

Di dalam pasar efisien, menimbulkan beberapa pertanyaan, yaitu mengapa harus ada

konsep pasar efisien dan mungkinkah pasar efisien ada dalam kehidupan nyata. Untuk

menjawab pertanyaan tersebut, diperlukan kondisi – kondisi yang harus terpenuhi :

Banyak terdapat investor rasional dan berorientasi pada maksimisasi keuntungan yang

secara aktif berpartisipasi di pasar dengan menganalisis, menilai, dan berdagang saham.

Investor-investor ini adalah price taker, artinya pelaku itu sendiri tidak akan dapat

mempengaruhi harga suatu sekuritas.

Tidak diperlukan biaya untuk mendapatkan informasi dan informasi tersedia bebas bagi

pelaku pasar pada waktu yang hampir sama (tidak jauh berbeda).

Informasi diperoleh dalam bentuk acak, dalam arti setiap pengumuman yang ada di pasar

adalah bebas atau tidak terpengaruh dari pengumuman yang lain.

Investor bereaksi dengan cepat dan sepenuhnya terhadap informasi baru yang masuk di

pasar, yang menyebabkan harga saham segera melakukan penyesuaian.

3. Bentuk – Bentuk Efisiensi Pasar

Bentuk efisiensi pasar dapat ditinjau dari segi ketersediaan informasi yang disebut

dengan efisiensi pasar secara informasi atau dapat dilihat dari kecanggihan pelaku pasar

dalam pengambilan keputusan berdasarkan analisis dari informasi yang tersedia yang disebut

dengan efisiensi pasar secara keputusan.

3.1. Efisiensi Pasar Secara Informasi

Kunci utama untuk mengukur pasar yang efisien adalah hubungan antara harga

sekuritas dengan informasi. Fama (1970) menyajikan 3 macam bentuk utama dari

efisiensi pasar dengan tujuan untuk mengklasifikasikan penelitian empiris terhadap

efisiensi pasar. Berdasarkan efisiensi pasar maka informasi tersebut dibagi menjadi 3

macam bentuk, yaitu informasi masa lalu, informasi sekarang yang sedang dipublikasikan

dan informasi privat, sebagai berikut :

3.1.1. Hipotesis efisiensi pasar berbentuk lemah (weak form of the efficient market

hypothesis)

Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah, jika harga – harga dari

sekuritas tercermin secara penuh informasi masa lalu. Bentuk efisiensi pasar ini

berkaitan dengan teori langkah acak yang menyatakan bahwa data masa lalu tidak

2

berhubungan dengan masa sekarang, maka nilai – nilai masa lalu tidak dapat

digunakan untuk memprediksi harga sekarang, sehingga investor tidak dapat

menggunakan informasi masa lalu untuk mendapatkan keuntungan yang tidak

normal. Misalnya, merupakan cermin dari pergerakan harga saham yang

bersangkutan di masa lalu.

Ada bentuk musiman atas kinerja harga suatu saham yang menunjukkan

bahwa harga saham akan naik menjelang tutup tahun (akhir tahun) dan kemudian

turun pada awal tahun. Berdasarkan pada hipotesis pasar efisien bentuk lemah,

pasar akan segera mengetahui dan merevisi kebijakan harganya dengan

melakukan perubahan terhadap strategi perdagangannya. Upaya pedagang untuk

sesegera mungkin menjual saham tersebut akan secara umum menyebabkan

terjadinya penurunan harga pada awal tahun.

Bentuk yang sama juga terjadi bilamana sebuah saham memiliki karakter

harga yang secara historis turun di akhir tahun dan naik di awal-awal perdagangan

setiap tahun. Apabila kondisi pasar memang demikian, artinya bahwa harga yang

terbentuk mencerminkan perilaku harga secara historis, bentuk pasar efisien

lemah dapat dikatakan terpenuhi. Jika hipotesis pasar bentuk lemah terpenuhi, dan

akibatnya harga adalah bebas (independen) dari bentuk harga saham historis,

maka dapat dikatakan bahwa perubahan-perubahan harga akan mengikuti kaedah

jalan acak (random walk) dimana pengujian hanya dilakukan terhadap perubahan

harga secara historis. Jalan acak adalah konsep statistik yang memprediksi bahwa

keluaran (output) berikutnya (akan datang) dalam suatu urutan tidak tergantung

pada keluaran (output sebelumnya).

Aplikasi :

Strategi perdagangan yang menggunakan data pasar historis (umumnya

harga saham) dikenal dengan sebutan analisis teknikal (Technical Analysis).

3.1.2. Hipotesis efisiensi pasar berbentuk setengah kuat (semistrong form of the

efficient market hypothesis)

Pasar dikatakan efisien setengah kuat jika harga – harga sekuritas secara

penuh mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan, termasuk informasi

3

yang berada di laporan keuangan perusahaan emiten. Informasi yang

dipublikasikan dapat berupa :

a. Informasi yang hanya mempengaruhi harga sekuritas dari perusahaan yang

mempublikasikan informasi tersebut. Informasi ini merupakan informasi

dalam bentuk pengumuman oleh perusahaan emiten.

Contoh : Pengumuman laba, Pembagian deviden, Pengembangan produk, dll.

b. Informasi yang hanya mempengaruhi harga sekuritas sejumlah perusahaan

baik itu bank ataupun semua emiten di industry perbankan. Informasi ini dapat

berupa peraturan pemerintah atau peraturan dari regulator yang hanya

berdampak pada harga sekuritas perusahaan yang terkena regulasi.

Contoh : Regulasi untuk meningkatkan kebutuhan cadangan yang harus

dipenuhi oleh semua bank.

c. Informasi yang hanya mempengaruhi harga sekuritas semua perusahaan yang

terdaftar di pasar saham.

Contoh : Peraturan di dalam PSAK untuk mencantumkan laporan arus kas

yang harus dilakukan oleh semua perusahaan.

Ide dari pandangan ini adalah bahwa sekali informasi tersebut menjadi

informasi publik (umum), artinya tersebar di pasar, maka semua investor akan

bereaksi dengan cepat dan mendorong harga naik untuk mencerminkan semua

informasi publik yang ada, Sehingga berlawanan dengan pendukung hipotesis

pasar efisien bentuk lemah.

Pada pasar efisien bentuk semi-kuat ada banyak investor yang berfikir

bahwa mereka dapat memperoleh keuntungan dengan melakukan pengamatan

secara seksama terhadap informasi publik yang tersedia di pasar, khususnya

informasi akuntansi. Investor yang melakukan analisis dengan menggunakan data

atau informasi akuntansi (dari laporan keuangan) dan dari sumber lain untuk

mengidentifikasi saham yang salah harga (mispriced) disebut investor tersebut

melakukan analisis fundamental (Fundamental Analysis).

4

3.1.3. Hipotesis efisiensi pasar berbentuk sangat kuat (very strong form of the

efficient market hypothesis)

Pasar dikatakan dalam bentuk kuat, jika harga sekuritas secara penuh

mencerminkan semua informasi yang tersedia, termasuk informasi yang privat,

maka tidak ada individual atau grup dari investor yang dapat memperoleh

keuntungan tidak normal, karena mempunyai informasi privat.

Dalam perkembangannya, para peneliti sepertinya sepakat untuk

menyebut bahwa pengujian terhadap bentuk kuat hipotesis pasar efisien sering

dikaitkan dengan keberhasilan dalam penggunaan akses monopolistik terhadap

informasi oleh pelaku pasar tertentu. Tentu saja efisiensi bentuk kuat

mengungguli baik pasar efisien bentuk lemah maupun bentuk semi-kuat dan

merupakan bentuk efisiensi paling tinggi dan secara empiris paling sulit untuk

diuji.

3.2. Hipotesis Efisiensi Pasar Secara Keputusan

Efisiensi pasar secara keputusan merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat

yang didasarkan pada informasi yang didistribusikan. Perbedaannya adalah jika efesiensi

pasar secara informasi hanya mempertimbangkan sebuah faktor saja, yaitu ketersediaan

informasi, maka hipotesis efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan dua

faktor, yaitu ketersediaan informasi dan kecanggihan pelaku pasar. Karena melibatkan

lebih banyak faktor dalam menentukkan pasar yang efisien, dimana suatu pasar efisien

secara keputusan merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat yang lebih tinggi

dibandingkan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi.

Contohnya : pengumuman pembayaran deviden yang naik dari nilai deviden periode

sebelumnya dan informasi ini tersedia untuk semua pelaku pasar pada saat bersamaan.

Dengan meningkatnya nilai deviden yang dibayar, perusahaan emiten mencoba member

signal bahwa perusahaan mempunyai prospek yang baik di masa depan, sehingga mampu

meningkatkan pembayaran deviden. Pelaku pasar yang canggih akan menganalisis lebih

lanjut untuk menentukan, apakah benar ini merupakan signal yang valid dan dapat

dipercaya, dan sebaliknya.

5

4. Alasan – Alasan Pasar yang Efisiensi dan Tidak Efisiensi

Terdapat beberapa alasan yang menyebabkan pasar menjadi efisien. Pasar efisien

dapat terjadi karena peristiwa-peristiwa sebagai berikut ini:

1. Investor adalah penerima harga, yang berarti bahwa sebagai pelaku pasar, investor

seorang diri tidak dapat mempengaruhi harga dari suatu sekuritas.

2. Informasi tersedia secara luas kepada semua pelaku pasar pada saat yang bersamaan dan

harga untuk memperoleh informasi tersebut murah. Umumnya pelaku pasar menerima

informasi lewat radio, koran atau media masa lainnya, sehingga informasi tersebut dapat

diterima pada saat yang bersamaan.

3. Informasi yang dihasilkan secara acak (random) dan tiap-tiap pengumuman informasi

sifatnya randomsatu dengan yang lainnya. Informasi dihasilkan secara acak (random)

mempunyai arti bahwa investor tidak dapat memprediksi kapan emiten akan

mengumumkan informasi yang baru.

4. Investor bereaksi dengan menggunakan informasi secara penuh dan cepat, sehingga harga

dari sekuritas berubah dengan semestinya mencerminkan informasi tersebut untuk

mencapai keseimbangan yang baru.

Sebaliknya jika kondisi-kondisi tersebut tidak terpenuhi, kemungkinan pasar tidak

efisien dapat terjadi. Dengan demikian, pasar dapat menjadi tidak efisien jika kondisi-kondisi

berikut ini terjadi yaitu:

1. Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga dari sekuritas.

2. Harga dari informasi adalah mahal dan terdapat akses yang tidak seragam antara pelaku

pasar yang satu dengan yang lainnya terhadap suatu informasi yang sama.

3. Informasi yang disebarkan dapat diprediksi dengan baik oleh sebagian pelaku-pelaku

pasar.

4. Investor adalah individual-individual yang lugas dan tidak canggih. Untuk pasar yang

tidak efisien, masih banyak investor yang bereaksi terhadap informasi secara lugas,

karena mereka mempunyai kemampuan yang terbatas didalam mengartikan dan

menginterpretasikan informasi yang diterima. Karena mereka tidak canggih, maka sering

kali mereka melakukan keputusan yang salah yang akibatnya sekuritas bersangkutan

dinilai secara tidak tepat.

6

5. Pengujian Efisiensi Pasar

Ide dari pengujian pasar yang efisien dituangkan ke dalam suatu hipotesis yang

disebut dengan hipotesis pasar efisien atau efficiency market hypothesis. Untuk mengetahui

kebenaran dari hipotesis ini, maka perlu dilakukan pengujian secara empiris untuk masing –

masing bentuk efisiensi pasar. Pengujian terhadap hipotesis pasar efisien pada dasarnya bisa

dibagi dalam tiga kelompok pengujian berdasarkan klasifikasi hipotesis pasar efisien yang

akan diiuji.

5.1. Pengujian – Pengujian Terhadap Pendugaan Return (Pengujian Efisiensi

Pasar Bentuk Lemah)

Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk lemah bisa diuji dengan

melakukan pengujian prediksi return. Pengujian ini, meliputi ; pengujian pola return

(harian,mingguan, maupun bulanan); pengujian prediktabilitas return jangka panjang

maupun jangka pendek; serta pengujian hubungan return dengan karakteristik

perusahaan. Jika HPE benar, maka perubahan harga masa lalu tidak berhubungan tidak

berhubungan dengan harga sekuritas sekarang, sehingga tidak dapat digunakan untuk

memprediksi harga dari sekuritas. Hipotesis ini berhubungan dengan hipotesis langkah

acak. Jika haraga mengikuti pola tersebut, maka perubahan harga dari waktu ke waktu

sifatnya adalah random atau acak yang independen, yang berarti bahwa perubahan harga

ini tidak ada hubungannya dengan perubahan harga kemarin.

5.2. Studi Peristiwa (Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat)

Studi peristiwa merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu

peristiwa yang informasinya dipublikasikan sebagai bentuk pengumuman. Jika

mengandung informasi, maka diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman

tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukkan dengan adanya perubahan harga

dari sekuritas yang bersangkutan. Reaksi ini diukur dengan menggunakan return sebagai

nilai perubahan harga atau dengan abnormal return.

Jika pengumuman peristiwa tidak menimbulkan abnormal return, maka ada yang

menyimpulkan bahwa pasarnya efisien setengah kuat bentuk informasi. Alasannya adalah

investor tidak mendapatkan keuntungan luar biasa yang merugikan orang lain dan

7

sebenarnya terjadi abnormal return, tetapi abnormal return ini diserap dengan sangat

cepat.

Kesimpulan lain menolak pasar efisien jika terjadi abnormal retun. Alasannya

adalah jika suatu pengumuman tidak mengandung informasi, bagaimana dapat

disimpukan semudah itu bahwa pasar adalah efisiensi setengah kuat bentuk informasi.

Tidak menimbulkan abnormal return berarti investor tidak bereaksi karena reaksi investor

terhadap informasi yang baru ditunjukkan oleh abnormal retun ini.

5.2.1. Studi Peristiwa Hipotesis Pasar Efisien

Berkaitan dengan informasi yang tersedia di bursa efek, Beaver (1989)

menyatakan bahwa pasar dikatakan efisien jika harga sekuritas terjadi jika setiap

orang mempunyai informasi yang sama. Misalnya untuk melihat pengaruh

publikasi informasi terhadap tingkat keuntungan dan likuiditas saham dilakukan

uji kandungan informasi. Uji ini termasuk sebagai studi peristiwa.

Fama (1991: 1576 – 1617) menyatakan bahwa studi peristiwa merupakan

studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa yang informasinya

dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Reaksi pasar ditunjukkan dengan

adanya perubahan harga sekuritas dan likuiditas yang diukur dengan

menggunakan return atau abnormal return. Sedangkan untuk mengukur reaksi

volume perdagangan digunakan indikator Trading Volume Activity (TVA).

Ball and Brown (1968 : 156 – 177) melakukan penelitian yang menguji

kandungan informasi dari laba akuntansi. Dengan hipotesis pasar modal efisien,

mereka menemukan bahwa laba akuntansi mereflesikan perubahan nilai saham.

Dengan kata lain, laba akuntansi mempunyai kandungan informasi dan relevan

sebagai alat pengambil keputusan investasi.

5.2.2. Hasil Empiris Studi Peristiwa

a. Pemecahan Saham

Memecahkan lembar saham menjadi banyak lembar saham. Dengan

demikian, dalam stock split tidak menambah nilai dari perusahaan (tidak

mempunyai nilai ekonomis). Perusahaan emiten melakukan stock split karena

8

berhubungan dengan likuiditas harga sekuritas (supayaharga sahamnya tidak

terlalu tinggi, sehingga akan meningkatkan likuiditas perdagangannya).

b. Penawaran Perdana (IPO)

Perusahaan yang pertama kali melemparkan sahamnya ke pasar saham

disebut melakukan penawaran perdana dimana belum tercatat di bursa saham

dan harga sekuritasnya belum diketahui. Underwriter yang menjamin

pelemparan perdana akan menanggung resiko untuk menjualkan saham ini.

c. Pengumuman Deviden

Deviden adalah pembagian sisa laba bersih perusahaan yang di

distribusikan kepada para pemegang saham. Ada beberapa pendekatan yang

digunakan untuk mengujikandungan informasi dari dividen :

1. Memasukan variabel dividen ke model laba untuk memprediksi laba

masa depan.

2. Menguji hubungan antara variabel dividen dan variabel laba, apakah

dividen menyebabkan laba atau sebaliknya. Dividen dianggap membawa

informasi jika dividen menyebabkan laba.

3. Mengamati pergerakan harga sekuritas sekitar pengumuman dari

perubahan dividen yang tidak di ekspetasi. Pendekatan ini dilakukan

dengan melakukan studi peristiwa.

d. Informasi Akuntansi

Metode akuntansi persediaan merupakan ilustrasi yang baik untuk

menggambarkan dampak perbedaan terhadap informasi arus kas dan informasi

laba. Ada 2 hipotesis yang berhubungan dengan dampak dari perubahan

metode akuntansi yang digunakan :

No – effect Hypotesis, menyatakan bahwa tidak ada perubahan harga

sekuritas yang disebabkan oleh perubahan dari metode / prosedur

akuntansi.

Functional Hypotesis, menyatakan bahwa ada perubahan harga sekuritas

karena pasar secara sistematis dikelabuhi oleh prosedur akuntansi.

Efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan dapat dilihat

dari kecanggihan pasar untuk menganalisis dampak dari perubahan prosedur

9

akuntansi terhadap arus kas. Efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara

keputusan jika pasar bereaksi dengan benar terhadap perubahan prosedur

akuntansi yang mempunyai dampak terhadap arus kas (menolak mechanistic

hypothesis). Efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan jika pasar

tidak bereaksi terhadap perubahan prosedur akuntansi yang tidak mempunyai

dampak terhadap arus kas (tidak mampu menolak non-effect hypothesis).

5.3. Pengujian – Pengujian Terhadap Informasi Privat (Pengujian Efisiensi

Pasar Bentuk Kuat)

Pengujian bentuk ini merupakan pengujian bentuk kuat. Terdapat permasalahan

dalam pengujian bentuk kuat ini, yaitu informasi privat yang akan di uji merupakan

informasi yang tidak bisa diobervasi secara langsung. Terkait dengan hasil pengujian

pasar bentuk kuat, ada keyakinan bahwa peran dari informasi privat dalam menyumbang

pasar efisien semakin tidak jelas. Dalam hal ini ada tanda-tanda bahwa ‘orang dalam’

(insiders) memiliki informasi yang tidak sepenuhnya tercermin dalam pergerakan harga

sekuritas. Harga yang terbentuk di pasar sepertinya konsisten dengan anggapan bahwa

penggunaan informasi dari orang dalam jauh sebelum adanya pengumuman resmi.

Artinya, investor melakukan aksi jual-beli sekuritas sebelum informasi yang terkait

dengan sekuritas tersebut dipublikasikan (diumumkan).

Oleh karena itu, pengujian ini harus dilakukan secara tidak langsung dengan

menggunakan proksi. Proksi yang digunakan adalah return yang diperoleh oleh corporate

insider dan return yang diperoleh dari portofolio reksa dana. Alasannya adalah corporate

insider dan reksa dana dianggap mempunyai informasi privat di dalam perdagangan

sekuritas.

6. Anomali Pasar

Dalam membahas pengujian pasar efisien, maka harus juga membahas tentang

adanya ketidak-teraturan (anomali) yang ada yang terkait dengan hipotesis pasar efisien.

Anomali di sini adalah salah satu bentuk dari fenomena yang ada di pasar. Pada anomali

ditemukan hal-hal yang seharusnya tidak ada bilamana dianggap bahwa pasar efisien benar-

benar ada. Artinya, suatu peristiwa (event) dapat dimanfaatkan untuk memperoleh abnormal

10

return. Dengan kata lain seorang investor dimungkinkan untuk memperoleh abnormal return

dengan mengandalkan suatu perisitiwa tertentu. Anomali yang ada, tidak hanya ditemukan

pada satu jenis bentuk pasar efisien saja, tetapi ditemukan pada bentuk pasar efisien yang

lain. Artinya, bukti empiris adanya anomali di pasar modal muncul pada semua bentuk pasar

efisien, walaupun kebanyakan ditemukan pada bentuk efisien semi-kuat (semi strong).

Pengujian berbasis ada tidaknya anomali menggunakan model pendekatan uji ke belakang

(back tested method).

Pada model pendekatan ini peneliti melakukan pengujian untuk menjawab pertanyaan

bagaimana harga historis (hystorical price data) bergerak (berubah) sebagai konsekuensi dari

adanya kejadian atau pengamatan. Untuk kuatnya suatu pernyataan atau bukti akan adanya

anomali pasar, perlu adanya dukungan yang tidak sedikit. Artinya, beberapa penelitian harus

memiliki kesimpulan yang tidak jauh berbeda satu sama lain. Dalam teori keuangan, dikenal

sedikitnya empat macam anomali pasar. Keempat anomali tersebut adalah anomali

perusahaan (firm anomalies), anomali musiman (seasonal anomalies), anomali peristiwa atau

kejadian (event anomalies), dan anomal akuntansi (accounting anomalies).

7. Implikasi dari Teori Pasar yang Efisien

Belum semua kaum praktisi pasar modal bisa menerima konsep mengenai pasar yang

efisien ini.

Investor yang percaya bahwa pasar tidak efisien akan menerapkan strategi perdagangan

aktif untuk mendapat return abnormal

Investor yang percaya pasar efisien akan menerapkan strategi perdagangan pasif, dengan

membentuk portofolio yang bisa mereplikasi indeks pasar

Investor yang percaya bahwa pergerakan saham di masa datang dapat diprediksi dari data

pergerakan saham di masa lalu, mereka akan menerapkan analisis teknikal

Jika pasar efisein dalam bentuk setengah kuat, maka tindakan investor yang melakukan

analisis fundamental untuk memperoleh abnormal return sudah tidak bermanfaat lagi

Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver, meliputi :

1. Manajer tidak seharusnya perlu direpotkan dengan kebijakan akuntansi mana yang akan

digunakan, kecuali kebijakan akuntansi tersebut memiliki pengaruh langsung terhadap

11

arus kas. Banyak alternatif kebijakan akuntansi yang diperdebatkan yang sebenarnya

tidak berpengaruh langsung terhadap arus kas.

2. Perusahaan harus mengungkapkan informasi sebanyak mungkin. Pasar modal efisien

tidak mementingkan bentuk pengungkapan melainkan kandungan informasinya. Selain

itu, pasar modal efisien lebih mengutamakan media pengungkapan yang cost-effective.

3. Perusahaan tidak perlu terlalu memperhatikan investor yang naif (sering disebut investor

yang price-protected) pada waktu menentukan kebijakan dan format pengungkapan.

Investor yang naif dapat menggunakan bantuan pihak lain untuk menginterpretasi

informasi keuangan. Selain itu, pasar modal efisien menyatakan bahwa harga

mencerminkan semua informasi yang tersedia walaupun investor tidak memahami

sepenuhnya tentang pengungkapan. Informasi yang tersedia bisa datang dari berbagai

sumber.

4. Pasar modal efisien tertarik pada informasi yang relevan dari berbagai sumber, tidak

hanya dari laporan keuangan. Laporan keuangan hanya merupakan salah satu sumber

informasi bagi pasar modal.

8. Bukti Empiris Efisiensi Market Hypothesis

Beberapa bukti empiris mendukung adanya pasar efisien, khususnya di Amerika

Serikat, tetapi bukti-bukti yang tidak mendukung juga banyak. Sehingga, efisien tidaknya

pasar modal, atau tepatnya masuk dalam kelompok bentuk efisien mana sebuah pasar modal,

tergantung dari ada tidaknya bukti tentang abnormal return yang dapat diperoleh oleh

investor. Dalam perkembangannya, para peneliti sepertinya sepakat untuk menyebut bahwa

pengujian terhadap bentuk kuat hipotesis pasar efisien sering dikaitkan dengan keberhasilan

dalam penggunaan akses monopolistik terhadap informasi oleh pelaku pasar tertentu. Tentu

saja efisiensi bentuk kuat mengungguli baik pasar efisien bentuk lemah maupun bentuk semi-

kuat dan merupakan bentuk efisiensi paling tinggi dan secara empiris paling sulit untuk diuji

Teori mengenai hipotesis pasar efisien telah lama dikenal dan dipahami oleh kalangan

akademisi. Hipotesis pasar efisien (efficient market hypothesis – EMH) pertama kali

dikemukakan oleh Fama (1970), menurut konsep pasar efisien, pasar dikatakan efisien

bilamana harga yang terbentuk dipasar merupakan cerminan atau reaksi dari informasi yang

ada. Dalam konteks ini yang dimaksud dengan pasar adalah pasar modal (capital market) dan

12

pasar uang. Tandelilin dalam bukunya yang berjudul Analisis Investasi dan Manajemen

Portofolio berpendapat bahwa dalam pasar modal yang efisien, harga semua sekuritas yang

diperdagangkan telah mencerminkan semua informasi yang tersedia.

Konsep pasar efisien menyiratkan adanya suatu proses penyesuaian harga sekuritas

menuju harga keseimbangan yang baru sebagai respon atas informasi baru yang masuk ke

pasar. Harga keseimbangan akan terbentuk setelah investor sudah menilai sepenuhnya

menilai dampak dari informasi baru yang masuk ke pasar. Dapat disimpulkan bahwa

hipotesis pasar efisien berhubungan dengan reaksi harga pasar terhadap informasi keuangan

dan informasi lainnya yang beredar di pasar modal.

Sanford J. Grossman dan Joseph E. Stiglitz (Grossman dan Stiglitz, 1980) menunjukkan

bahwa tidak mungkin untuk pasar untuk menjadi sempurna informationally efisien.

Karena informasi itu mahal, harga tidak bisa sempurna mencerminkan informasi yang

tersedia, karena jika itu terjadi, investor yang menghabiskan sumber daya untuk

memperoleh dan menganalisis itu akan tidak menerima kompensasi. Dengan demikian,

model yang masuk akal dari keseimbangan pasar harus meninggalkan beberapa insentif

untuk mengumpulkan informasi (Analisis keamanan).

Lakonishok et al. (1994) memberikan bukti bahwa strategi value menghasilkan

keuntungan yang lebih tinggi karena strategi mengeksploitasi perilaku suboptimal dari

investor khas dan bukan karena strategi ini pada dasarnya berisiko.

Pada tahun 1995 Robert Haugen menerbitkan buku The New Finance: Kasus Terhadap

Pasar Efisien. Dia menekankan yang berlebihan jangka pendek (yang menyebabkan

momentum harga) dapat menyebabkan jangka panjang pembalikan (ketika pasar

mengakui kesalahan masa lalu) (Haugen, 1995).

Kesimpulan

Dari pembahasan di atas dapat disimpulkan dua hal penting. Pertama, pertanyaan yang

muncul berkenaan dengan teori pasar efisien adalah apakah pasar benar-benar telah efisien.

Jawaban atas pertanyaan tersebut bisa bermacam-macam dan mungkin belum ada kesimpulan

yang pasti. Sejauh ini keberadaan pasar efisien di pasar modal masih menjadi perdebatan.

Beberapa pendapat yang dapat diperhatikan adalah (Levy 1996: 438):

13

1. Secara umum bukti empiris yang memberikan dukungan terhadap hipotesis pasar efisien

cukup kuat. Dukungan ini disampaikan oleh Malkiel (1989).

2. Studi peristiwa (event studies) adalah bukti yang paling baik yang dimiliki dalam hal

efisiensi, dengan beberapa pengecualian, bukti yang ada cukup mendukung (Fama : 1991).

3. Pasar efisien memang ada, karena para praktisi tidak memperhitungan alasan – alasan

mendasar sebagai patokan untuk mengambil keputusan beli-jual sekuritas (Le Baron : 1983).

Kedua, adanya anomali di pasar yang dalam banyak hal membuktikan penentangan atas

hipotesis pasar efisiensi kemungkinan merupakan bukti dan sekaligus tantangan bahwa hipotesis

pasar efisien harus terus diuji. Ditemukannya anomali di pasar tidak serta merta menggugurkan

hipotesis pasar efisien, karena anomali yang ada sepertinya hanya terkait dengan bentuk pasar

efisien semi kuat. Artinya, suatu informasi yang baru masuk ke pasar (menjadi publik) dapat

mempengaruhi harga sekuritas.

Berkaitan dengan kesimpulan, ada dua hal yang mungkin menarik untuk dijadikan bahan

pemikiran. Pertama, mengingat belum konsistennya bukti yangnmendukung atau menolak

hipotesis pasar efisien, maka dapat dilakukan penelitian lanjutan sehingga dapat diperoleh

konfirmasi lebih mendalam. Kedua, beberapa penelitian sudah pernah dilakukan untuk menguji

tingkat efisiensi pasar modal Indonesia dimana hasil yang diperoleh masih belum menunjukkan

adanya kata sepakat. Hal ini merupakan peluang bagi peneliti keuangan dan akuntansi untuk

mencoba mengupas lebih lanjut tentang pasar modal Indonesia. Pengujian tentang anomali pasar

tetap menjadi acuan yang menarik bagi peneliti keuangan dan akuntansi untuk melihat sejauh

mana kecepatan perubahan harga (speed of adjustment) atas masuknya informasi baru ke pasar.

.

14