ANALISIS PROSPEKTIF

Analisis prospektif dapat dilakukan hanya setelah laporan keuangan historis disesuaikan untuk

mencerminkan kinerja ekonomis perusahaan secara akurat. Analis prospektif merupakan inti

penilaian efek. Analisis prospektif juga berguna untuk menguji ketepatan rencana strategis

perusahaan. Untuk itu perlu dianalisis apakah perusahaan mampu menghasilkan arus kas yang

cukup untuk mendanai pertumbuhan yang diharapkan atau apakah perusahaan memerlukan

pendanaan utang atau ekuitas di masa depan. Perlu dianalisis pula apakah rencana strategis kini

akan menghasilkan manfaat seperti yang diramalkan oleh manajemen perusahaan. Dan akhirnya,

analisis prospektif berguna bagi kreditor untuk menilai kemampuan perusahaan untuk memenuhi

kewajibannya.

PROSES PROYEKSI

1. Proyeksi Laporan Keuangan

Proses proyeksi dimulai dari laporan laba rugi, diikuti neraca dan laporan arus kas.

a. Proyeksi Laporan Laba Rugi

Proses proyeksi dimulai dengan pertumbuhan penjualan yang diharapkan. Dalam

contoh ini digunakan tren historis untuk memprediksi tingkat penjualan di masa

depan. Analisis lebih rinci melibatkan informasi eksternal seperti:

Tingkat aktivitas ekonomi makro yang diharapkan. Karena pembelian pelanggan

dipengaruhi oleh tingkat penghasilan pribadi yang bisa dibelanjakan (personal

disposable income), analisis mengikuitsertakan estimasi yang terkait dengan

pertumbuhan ekonomi pada umumnya dan pertumbuhan penjualan eceran pada

khususnya. Sebagai contoh, bila ekonomi membaik, dapat diproyeksikan adanya

kenaikan penjualan dibandingkan penjualan tahun lalu.

Peta persaingan, Apakah jumlah pesaing bertambah? Atau, apakah pesaing yang lebih

lemah menghentikan operasinya? Perubahan peta persaingan akan memengaruhi

proyeksi atas unit penjualan maupun kemampuan perusahaan untuk menaikkan harga.

Kedua hal tersebut akan berdampak pada pertumbuhan.

Bauran toko baru dan toko lama. Toko baru umumnya menikmati kenaikan penjualan

yang lebih besar dibandingkan dengan toko lama karena toko baru dapat meraih pasar

yang tidak tertangani dengan baik atau menyediakan komposisi barang terkini

dibandingkan dengan pesaing yang ada. Toko lama umumnya tumbuh seiring dengan

tingkat pertumbuhan ekonomi local secara keseluruhan. Karenanya, analisis harus

mempertimbangkan rencana ekspansi yang diumumkan oleh manajemen.

Laporan Laba Rugi Target Corporation

2001 2000 1999

Penjualan bersih $39.888 $36.903 $33.702

Harga pokok penjualan 27.246 25.295 23.029

Laba kotor 12.642 11.608 10.673

Beban penjualan umum dan administrasi 8.883 8.190 7.490

Beban penyusutan dan amortisasi 1.079 940 854

Beban bunga 464 425 393

Laba sebelum pajak 2.216 2.053 1.936

Beban Pajak 842 789 751

Kerugian dari pos luar biasa dan operasi dalam

Penghentian 6 0 41

Laba bersih $ 1.368 $ 1.264 $ 1.144

Saham beredar 905 898 912

Beberapa rasio terpilih

Pertumbuhan penjualan 8.09% 9.50% 9.91%

Margin laba kotor 31.69 31.46 31.67

Beban penjualan umum, dan administrasi

/ Penjualan 22.27 22.19 22.22

Beban penyusutan / aktiva tetap kotor tahun

sebelumnya 6.85 6.80 6.70

Beban bunga / utang jangka panjang tahun

sebelumnya 7,15 8,47 8,35

Pajak penghasilan / laba sebelum pajak 38,00 38,43 38,79

Penjualan perusahaan tumbuh antara 8% dan 9.5% per tahun. Kita asumsikan bahwa

penjualan akaan tumbuh sebesar 8.09% di tahun 2001. Setelah proyeksi selesai, analisis

sensitivitas akan mempelajari implikasi tingkat pertumbuhyan yang lebih tinggi dan lebih

rendah terhadap ramalan.

Margin laba kotor perusahaan tetap stabil 31.5%-31.7% dari penjualan. Untuk tujuan

proyeksi, diasumsikan margin laba kotor terbaru sebesar 31.69%. Beban penjualan,

umum, dan administrasi juga tetap sebesar kurang dari 22% dari penjualan. Proyeksi

beban penjualan, umum, dan administrasi adalah sebesar 22,27% dari penjualan, sama

dengan persentase tahun lalu.

Beban penyusutan merupakan pos material dan harus diproyeksikan secara terpisah.

Penyusutan merupakan beban tetap dan merupakan fungsi dari jumlah aktiva yang

disusutkan. Tahun-tahun sebelumnya, perusahaan melaporkan beban penyusutan kira-

kira 6.85% dari saldo aktiva tetap tahun 2001.

Dengan cara yang sama , dihitung rasio historis beban bunga terhadap saldo awal tahun

utang berbunga. Rasio tersebut baru-baru ini turun dari 8.47% menjadi 7.15% disebabkan

terutama oleh pinjaman baru dan perpanjangan pinjaman dengan tingkat bunga yang

lebih rendah. Proyeksi mengasumsikan beban bunga sebesar 7.15% dari saldo awal tahun

utang berbunga. Pada praktiknya, asumsi harus menyertakan proyeksi tingkat bunga

jangka panjang di masa depan. Akhirnya, angka yang digunakan untuk proyeksi atas

beban pajak, sebagai persentase terhadap laba sebelum pajak tahun lalu, turun menjadi

38%.

Berikut ini adalah langkah-langkah dalam memproyeksikan laporan tersebut:

1. Penjualan: $43.115 = $39.888 x 1,0809

2. Laba kotor: $13.665 = $43.115 x 31,69%

3. Harga pokok penjualan: $29.450 = $43.115 - $ 13.665

4. Penjualan, umum, dan administrasi: $9.602 = $43.115 x 22,27%

5. Penyusutan: $1.263 = $18.442 (aktiva tetap kotor awal periode)x 6,85%

6. Bunga $578 = $8.088 (utang berbunga awal periode) x 7,15%

7. Laba sebelum pajak: $2.222 = $13.665 - $9.602 - $1.263 - $578

8. Beban pajak: $844 = $2.222 x 38%

9. Pos luar biasa dan operasi dalam penghentian: tidak ada

10.Laba bersih: $1.378 = $2.222 - $844

Proyeksi Laporan Laba Rugi Target Corporation

Langkah

Proyeksi

Estimasi

Tahun 2002

Laporan laba rugi

Penjualan bersih 1 $ 43.115

Harga pokok penjualan 2 29.450

Laba kotor 3 13.665

Beban penjualan, umum, dan administrasi 4 9.602

Beban penyusutan dan amortisasi 5 1.263

Beban bunga 6 578

Laba sebelum pajak 7 2.222

Beban pajak 8 844

Pos pos luar biasa dan operasi dalam penghentian 9 0

Laba bersih 10 $1.378

Saham beredar 905

Asumsi Peramalan

Pertumbuhan penjualan 8,09%

Margin laba kotor 31,69

Beban penjualan, umum, dan administrasi/Penjualan 22,27

Beban penyusutan/Aktiva tetap kotor tahun sebelumnya 6,85

Beban bunga/Utang Jangka panjang tahun seblumnya 7,15

Pajak Penghasilan/Laba sebelum pajak 38,00

b. Proyeksi Neraca

Neraca perusahaan Tahun 1999 2001 berikut beberapa rasio disajikan proyeksi

laporan laba rugi perusahaan. Ramalan neraca tahun 2002 meliputi langkah langkah

berikut ini :

1. Buatlah proyeksi aktiva lancar selain kas, dengan menggunakan proyeksi penjualan

atau harga pokok penjualan dan rasio perputaran yang relevan.

2. Buatlah proyeksi kenaikan aktiva tetap dengan estimasi pengeluaran modal yang

didasarkan pada tren historis atau informasi dalam bagian MD&A di laporan tahunan.

3. Buatlah proyeksi kewajiban lancar selain utang

4. Hitunglah bagian lancar utang jangka panjang (bagian yang jatuh tempo) dari catatan

utang jangka panjang.

5. Utang jangka pendek lainnya diasumsikan tidak berubah dari tahun-tahun

sebelumnya.

6. Saldo awal utang jangka panjang diasumsikan sama dengan utang jangka panjang

tahun lalu dikurangi bagian yang jatuh tempo dari butir (4) di atas.

7. Kewajiban jangka panjang lainnya sama dengan saldo tahun lalu kecuali tampak jelas

tren yang lain.

8. Saham biasa awal diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu.

9. Laba ditahan diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu ditambah (dikurangi) dengan

laba (rugi) bersih dan dikurang dividen yang diperkirakan.

10. Pos ekuitas lainnya diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu kecuali tampak tren

yang nyata.

Untuk memulai proyeksi piutang, persediaan, aktiva tetap, utang usaha, dan akrual beban

menggunakan proyeksi penjualan dan harga pokok penjualan serta tingkat perputarannya,

rumusnya :

usaha piutang Saldo

Penjualan usaha piutang perputaranTingkat =

Selanjutnya, proyeksi piutang usaha dihitung sebagai berikut :

usaha piutang perputaranTingkat

penjualan Proyeksi usaha piutang Proyeksi =

Neraca Target Corporation

2001 2000 1999

Kas $499 $356 $220

Piutang 3.831 1.941 1.724

Persediaan 4.449 4.248 3.798

Aktiva lancar lain 869 759 741

Total aktiva lancar 9.648 7.304 6.483

Aktiva tetap 18.442 15.759 13.824

Akumulasi penyusutan 4.909 4.341 3.925

Aktiva tetap bersih 13.533 11.418 9.899

Aktiva tak lancar lainnya 973 768 761

Total aktiva $24.154 $19.490 $17.143

Utang usaha $4.160 $3.576 $3.514

Bagian lancar utang jangka panjang 905 857 498

Beban akrual 1.566 1.507 1.520

Utang pajak 423 361 318

Total kewajiban lancar 7.054 6.301 5.850

Pajak tangguhan dan kewajiban lain 1.152 1.036 910

Utang jangka panjang 8.088 5.634 4.521

Total kewajiban 16.924 12.971 11.281

Saham preferen 0 0 0

Saham biasa 75 75 76

Surplus modal 1.098 902 730

Laba ditahan 6.687 5.542 5.056

Ekuitas pemegang saham 7.860 6.519 5.862

Total kewajiban dan ekuitas bersih $24.154 $19.490 $17.143

Beberapa Rasio Terpilih

Tingkat perputaran piutang usaha 10,41 19,01 19,55

Tingkat perputaran persediaan 6,12 5,95 6,06

Tingkat perputaran utang usaha 6,55 7,07 6,55

Tingkat perputaran beban akrual 25,47 24,49 22,17

Utang pajak/Beban pajak 50,24% 45,75% 42,34%

Total aktiva/Ekuitas pemegang saham (leverage keuangan)

3,07 2,99 2,92

Dividen per lembar saham $0,225 $0,215 $0,214

Pengeluaran modal (CAPEX) $3.163 $2.528 $1.918

Pengeluaran modal/Penjualan 7,93% 6,85% 5,69%

Tingkat perputaran piutang usaha turun dari 19,55 di tahun 1999 menjadi 10,41 di tahun

2001. Hal tersebut karena disertakannya piutang perusahaan sebesar $800 juta yang

sebelumnya telah dijual pada entitas bertujuan khusus (special purpose entity SPE)

dan tidak diakui di neraca.

Tingkat perputaran persediaan berkisar antara 5,95 dan 6,12 selama tiga tahun terakhir.

Karena kestabilan rasio tersebut dan tidak adanya informasi yang mengindikasikan

perubahan perputaran tersebut, digunakan tingkat perputaran yang terbaru sebesar 6,12

bersama harga pokok penjualan untuk memproyeksikan persediaan. Analisis yang lebih

mendalam akan membandingkan tingkat perputaran persediaan toko lama dengan toko

baru, serta mengantisipasi pertumbuhan toko baru. Persediaan saat ini dapat

diproyeksikan tumbuh seiring dengan tingkat pertumbuhan penjualan yang dipeikirakan.

Persediaan tambahan yang diperlukan untuk toko baru akan ditambahkan pada jumlah

tersebut.

Aktiva tetap diestimasi sebagai saldo aktiva tetap kotor tahun lalu ditambah persentase

pengeluaran modal terhadap penjualan historis. Pengeluaran modal historis diperoleh dari

laporan arus kas. Selama tiga tahun terakhir, persentase pengeluaran modal terhadap

penjualan meningkat dari 5,69% menjadi 7,93%. Persentase terakhir sebesar 7,93%

digunakan untuk mengestimasi pengeluaran modal tahun 2002. Setelah proyeksi selesai,

persentase tersebut dapat disesuaikan untuk melihat implikasi keuangan atas pengeluaran

modal yang lebih tinggi (rendah).

Tingkat perputaran terkini sebesar 6,55 digunakan untuk mengestimasi utang tahun 2002.

Dengan cara yang sama, persentase akrual beban terhadap penjualan diestimasi dengan

menggunakan tingkat perputaran akrual yang terbaru sebesar 25,47. Akhirnya, utang

pajak diestimasi berdasarkan hubungan historis antara utang dengan beban pajak. Tingkat

yang terbaru sebesar 50,24% digunakan untuk memproyeksikan utang pajak tahun 2002.

Berdasarkan asumsi-asumsi tersebut, proyeksi neraca perusahaan tahun 2002 disajikan di

tampilan di bawah ini. Berikut ini adalah langkah-langkah dalam memproyeksikan neraca

tersebut:

1. Piutang: $4,141 = $43.115 (Penjualan)/10,41 (Perputaran piutang).

2. Persediaan: $4,809 = $29,450 (Harga pokok penjualan)/6,12 (Perputaran persediaan).

3. Aktiva lancar lain: tidak berubah.

4. Aktiva tetap: $21,861 = $18,442 (Saldo tahun lalu) + $3,419 (Estimasi pengeluaran

modal).

5. Akumulasi penyusutan: $6,172 = $4,909 (Saldo sebelumnya) + $1,263 (Estimasi

penyusutan).

6. Aktiva tetap bersih: $21,861 - $6,172.

7. Aktiva jangka panjang lainnya: tidak berubah.

8. Utang usaha: $29,450 (Harga pokok penjua)an)/6,55 (Perputaran utang).

9. Bagian lancar utang jangka panjang: jumlah yang dilaporkan dalam catatan kaki

utang jangka panjang sebagai bagian yang jatuh tempo di tahun 2002.

10. Beban akrual: $43.115 (Penjualan)/25,47 (Perputaran beban akrual).

11. Utang pajak: $844 (beban pajak) x 50,24% (Utang pajak/Beban pajak).

12. Pajak tangguhan dan kewajiban lain: tidak berubah.

13. Utang jangka panjang: $8,088 (Utang jangka panjang tahun lalu) - $892

14. Bagian utang yang jatuh tempo dari butir 9).

15.Saham biasa: tidak berubah.

16. Surplus modal: $1,118 = $1,098 + $20 (mencerminkan aktivitas ESOP* dan opsi

saham).

17. Laba ditahan: $7,861 = $6,687 (Laba ditahan tahun lalu) + $1,378 (Proyeksi laba

bersih) - $204 (Estimasi dividen sebesar $0,225 per lembar saham).

18. Kas: jumlah yang diperlukan untuk menyeimbangkan total kewajiban dan ekuitas

dikurangi (l)-(7).

Proyeksi Neraca Target Corporation

2001

Langkah

Peramalan

Estimasi

2002 Awal

Estimasi 2002

Akhir

Kas $ 199 16 $(1,574) $ 626

Piutang 3.831 1 4.141 4.141

Persediaan 4.449 2 4.809 4.809

Aktiva lancar lain 869 3 869 869

Total aktiva lancar 9.648 8.245 10.445

Aktiva tetap 18.142 4 21.861 21.861

Akumulasi penyusutan 4.909 5 6.172 6.172

Aktiva telap bersih 13.533 6 15.689 15.689

Aktiva tak lancar lainnya 973 7 973 973

Total aktiva $24,154 $24,907 $27,107

Utang usaha $ 4.160 8 $ 4.496 $ 4.496

Bagian lancar utang jangka panjang 905 9 892 892

Beban akrual 1.566 10 1.693 1.693

Utang pajak 423 11 424 424

Total kewajiban lancar 7.054 7.505 7.505

Pajak tangguhan dan kewajiban lain 1.152 12 1.152 1.152

Utang jangka panjang 8.088 13 7.196 9.396

Total kewajiban 16.294 15.853 18.053

Saham biasa 75 14 75 75

Surplus modal 1.098 15 1.118 1.118

Laba ditahan 6.687 15 7.861 7.861

Ekuitas pemegang saham 7.860 9.054 9.054

Total kewajiban dan ekuitas bersih $24,154 $24,907 $27,107

Beberapa Rasio Terpilih

Tingkat perputaran piutang usaha 10,41 10,41

Tingkat perputaran persediaan 6,12 6,12

Tingkat perputaran utang usaha 6,55 6,55

Tingkat perputaran beban akrual 25,47 25,47

Utang pajak/Beban pajak 50,24% 50,24%

Total aktiva/Ekuitas pemegang saham 3,07 2,99

Dividen per lem bar saham $0,225 $0,225

Pengeluaran modal (CAPEX) $3,163 $3,419

CAPEX/Penjualan 7,93% 7,93%

c. Proyeksi Laporan Arus Kas

Proyeksi laporan arus kas disajikan pada tabel di bawah ini. Proyeksi arus kas bersih

dari operasi sebesar $2,435 juta mendanai sebagian dari pengeluaran modal sebesar

$3.419 juta dan dividen sebesar $204 juta. Kekurangannya ditutup dengan kenaikan

utang jangka panjang sebesar $1.295 juta.

Proyeksi Laporan Arus Kas Target Corporation

Estimasi Tahun 2002

Laba bersih $1,378

Penyesuaian laba menjadi arus

kas:

Penyusutan 1.263

Piutang usaha (310)

Persediaan (360)

Utang usaha 336

Beban akrual 127

Pajak 1

Arus kas bersih dari aktivitas operasi

2.435

Pengeluaran modal (3.419)

Arus kas bersih dari aktivitas investasi

(3.419)

Utang jangka panjang 1.295

Tambahan modal disetor 20

Dividen (204)

Arus kas bersih dari aktivitas pendanaan

1.111

Perubahan bersih kas 127

Kas awal 499

Kas akhir $ 626

2. Analisis Sensitivitas

Proyeksi laporan keuangan didasarkan pada hubungan yang diharapkan antara pos laporan

laba rugi dengan pos neraca. Dalam contoh ini, digunakan rasio yang terakhir karena operasi

perusahaan cukup stabil dan diasumsikan tidak terdapat perubahan besar dalam strategi

operasi.

Namun asumsi-asumsi tersebut dapat divariasikan untuk menganalisis dampaknya pada

kebutuhan dana, pengembalian aktiva dan ekuitas, dan sebagainya. Sebagai contoh

persentase pengeluaran modal terhadap penjualan perusahaan naik bertahap dari 5,69% tiga

tahun yang lalu menjadi 7,93% tahun lalu. Jika diasumsikan kenaikan yang sama di tahun

2002 menjadi 9%, pengeluaran modal akan naik menjadi $3,83 miliar, yang memerlukan

dana tambahan sebesar $500 juta. Kenaikan yang sama juga dapat berasal dari penurunan

perputaran piutang dan perputaran persediaan. Analis sering kali menyiapkan beberapa

proyeksi untuk menguji skenario terbaik (terburuk) sebagai tambahan atas skenario yang

'paling mungkin' (most likely) terjadi. Analisis sensitivitas ini menunjukkan asumsi mana

yang memiliki dampak paling besar pada hasil keuangan dan, sebagai konsekuensinya,

membantu identifikasi area yang memerlukan pemeriksaan lebih lanjut.

APLIKASI ANALISIS PROSPEKTIF DALAM MODEL

PENILAIAN LABA-SISA

Model penilalan laba sisa menentukan nilai ekuitas pada saat t sebagai jumlah nilai buku kini dan

nilai sekarang laba sisa yang diperkirakan di masa depan:

di mana BV, merupakan nilai buku pada akhir periode t, RIt+n sebagai laba sisa di periode t + n,

dan k sebagai biaya modal. Laba sisa (residual. income) pada waktu t didefinisikan sebagai laba

bersih komprehensif dikurangi pembebanan pada nilai buku awal, yaitu, RIt = NIt - (k x BVt-1).

Proses penilaian memerlukan estimasi laba bersih di masa depan dan nilai buku ekuitas

pemegang saham. Model penilaian memerlukan estimasi atas enam parameter sebagai berikut:

Pertumbuhan penjualan

Margin laba bersih (Laba bersih/Penjualan).

Perputaran modal kerja bersih (Penjualan/Modal kerja bersih).

Perputaran aktiva tetap (Penjualan/Aktiva tetap).

Leverage keuangan (Aktiva operasi/Ekuitas).

Biaya modal ekuitas.

Contoh dapat dilihat pada tampilan di bawah:

1. Penjualan diharapkan tumbuh sebesar 8,9% di tahun 2001 dan 9,1% di tahun 2002, kemudian

menurun pada tingkat pertumbuhan 8%, 7%, dan 6% untuk tiga tahun berikutnya. Periode

lima tahun ini merupakan horizon peramalan (forecast horizon), periode waktu di mana kita

memiliki keyakinan tertinggi atas estimasi kita.

2. Margin laba bersih diharapkan naik menjadi 9,2% dan 9,4% selama dua tahun berikutnya dan

kemudian bertahan pada persentase tersebut.

3. Tingkat perputaran modal kerja bersih diharapkan tetap pada tingkat 11,83

4. Tingkat perputaran aktiva tetap diharapkan tetap pada tingkat 1,99 kali.

5. Leverage keuangan juga diharapkan konstan pada tingkat sekarang sebesar 2,52 kali.

6. Biaya modal ekuitas diperkirakan sebesar 12,5%. (Biaya modal ekuitas ditentukan oleh

capital asset pricing model [CAPM] )

Laba bersih diestimasi dengan menggunakan rumus :

Laba Bersih = Penjualan x Margin laba bersih.

Modal kerja bersih diestimasi dengan menggunakan rumus:

bersih kerja modal perputaranTingkat

Penjualanbersih kerja Modal =

Modal aktiva tetap diestimasikan dengan menggunakan rumus :

tetapaktiva perputaranTingkat

Penjualan tetapaktiva Modal =

Ekuitas diestimasi dengan menggunakan rumus :

Leverage

operasi aktiva Total saham pemegang ekuitas Total =

Aktiva operasi = Modal kerja bersih + Aktiva tetap

Laba sisa untuk tahun 2001 diestimasikan dengan menggunakan rumus :

Sisa laba = Laba bersih - (Ekuitas awal tahun x Biaya modal ekuitas)

$6.278 = $8.856 - ( $20624 x 0,125 )

Tahun-tahun setelahnya dalam horizon peramalan dihitung dengan cara yang sama. Setiap

tahun selama horizon peramalan selanjutnya didiskontokan pada biaya modal ekuitas

(12,5%). Sebagai contoh, faktor diskonto untuk tahun kedua dihitung sebagai berikut:

nnk, k) (1

1 PVIF

+=

Nilai sekarang untuk tiap-tiap tahun dalam horizon peramalan dijumlahkan untuk

mendapatkan nilai sekarang kumulatif sampai tahun 2005 sebesar $26.303. Proyeksi laba sisa

di tahun 2006 diasumsikan tumbuh pada tingkat inflasi (3,5%). Nilai sekarang anuitas ini,

didiskontokan ke tahun 2000 adalah:

nn k) inf.)(1-(k

1FV PV

+=

Estimasi nilai saham Syminex Corp. pada tahun 2000 :

nilai buku ekuitas pemegang saham + nilai sekarang laba sisa

($20.624) + ($26.303 + $54.039) = $100.966.

Dengan saham beredar sebanyak 1.737 lembar, nilai per lembar saham Syminex Corp. adalah

$58,13.

TREN PENGGERAK NILAI

Model laba sisa menentukan harga saham sebagai nilai buku ekuitas pemegang saham ditambah

nilai sekarang dari laba sisa (residual incomeRI) yang diperkirakan, di mana RIt = NIt - (k x

BVt-1). Laba sisa juga dapat dinyatakan dalam bentuk rasio, yaitu

dimana ROE = NIt/BVt-1. Bentuk ini menekankan kenyataan bahwa harga saham berubah hanya

bila ROE k. Dalam keseimbangan, tekanan kompetisi akan mendorong tingkat pengembalian

(ROE) mendekati biaya (k) sehingga laba abnormal akan hilang. Dengan demikian estimasi

harga saham adalah sebesar proyeksi pembalikan ROE pada nilai jangka panjangnya bagi

perusahaan dan industri tertentu.

Pembalikan ROE

Tampilan di atas ini menyajikan kinerja ROE untuk kuintil perusahaan. Grafik menyajikan nilai

median tiap portofolio. Hasil pengamatan yang terlihat adalah:

1. ROE cenderung untuk kembali ke keseimbangan jangka panjang. Hal ini mencerminkan

tekanan kompetisi. Lebih lanjut, tingkat pembalikan bagi perusahaan yang paling tidak

menguntungkan lebih besar daripada tingkat pembalikan perusahaan yang paling

menguntungkan. Dan akhirnya, tingkat pembalikan bagi perusahaan yang memiliki tingkat

ROE yang paling ekstrem adalah lebih besar daripada tingkat pembalikan bagi perusahaan

yang memiliki tingkat ROE lebih moderat.

2. Pembalikan tidak lengkap. Yaitu, tetap terdapat perbedaan sekitar 12% antara perusahaan

dengan ROE tertinggi dan perusahaan dengan ROE terendah meskipun setelah 10 tahun. Hal

ini mungkin disebabkan oleh dua hal: perbedaan risiko yang tercermin dalam perbedaan

biaya modal (k); atau, tingkat konservatisme yang lebih tinggi (rendah) dalain kebijakan

akuntansi.

Grafik di atas menyatakan bahwa sebagian pembalikan selesai setelah sekitar 5 tahun. Hal ini

mendukung penggunaan horizon peramalan 5 tahun bagi perusahaan tersebut karena tidak

terdapat dampak besar pada harga saham setelah titik di mana ROE = k, terlepas dari asumsi

tingkat pertumbuhan penjualan.

ROE dianggap sebagai penggerak nilai (value driver) karena ROE merupakan variabel yang

memengaruhi harga saham secara langsung. Selanjutnya komponen ROA dipecah menjadi

margin laba dan perputaran. Komponen- komponen tersebut juga merupakan penggerak nilai.

Pembalikan Margin Laba Bersih

Tampilan di atas ini menyajikan grafik tentang pembalikan margin laba bersih untuk kuintil

perusahaan. Grafik ini dibuat dengan cara yang sama dengan pembuatan grafik ROE. Tampak

jelas tingkat pembalikan yang signifikan untuk perusahaan dengan margin laba bersih (net profit

marginNPM) tertinggi dan terendah. Selain itu, tingkat pembalikan untuk perusahaan dengan

laba terendah lebih besar daripada tingkat pembalikan perusahaan yang paling untung. Tingkat

pembalikan untuk dua kelompok ekstrem perusahaan tersebut lebih besar daripada tingkat

pembalikan perusahaan dengan laba yang lebih moderat. Dan akhirnya, tetap terdapat selisih

antara portofolio dengan margin laba bersih tertinggi dan terendah pada akhir 10 tahun, yang

besarnya kurang lebih sama dengan selisih untuk ROE. Pembalikan ROE tampaknya disebabkan

oleh pembalikan dalam margin laba bersih.

Pembalikan Perputaran Total Aktiva

Perputaran total aktiva (total asset turnoverTAT) merupakan komponen kedua dalam ROA.

Dalam tampilan di atas ini disajikan tingkat pembalikan perputaran total aktiva yang dibuat

dengan cara yang sama dengan grafik terdahulu. Walaupun tampak adanya pembalikan,

tingkatnya lebih kecil dari tingkat pembalikan ukuran profitabilitas. Selain itu, terdapat tingkat

perputaran aktiva yang bervariasi antara perusahaan dengan perputaran tertinggi dan terendah.

Hal ini mencerminkan tingkat intensitas modal.

Pada saat pembuatan estimasi, proyeksi margin laba dan tingkat perputaran perlu

mempertimbangkan pola pembalikan yang umum dan tingkat penggerak nilai dari rata-rata

jangka panjangnya. Lebih lanjut, diperlukan perhatian atas karakteristik industri sebagaimana

ditunjukkan oleh tampilan bahwa terdapat perbedaan pada margin laba bersih. Dan akhirnya

horizon proyeksi tidak perlu terlalu panjang karena akan mengurangi keyakinan atas proyeksi

dan ROE cenderung kembali mendekat ke biaya modal selama periode waktu yang relatif

pendek.

PERAMALAN JANGKA PENDEK

Untuk analisis likuiditas jangka pendek, salah satu alat yang berguna adalah peramalan kas

jangka pendek (short-term cash forecasting). Peramalan kas jangka pendek diminati oleh

pengguna internal seperti manajer dan auditor untuk mengevaluasi aktivitas operasi perusahaan

saat ini dan masa depan. Peramalan ini juga diminati oleh pengguna eksternal seperti kreditor

jangka pendek guna menilai kemampuan perusahaan untuk melunasi utang jangka pendek.

Analisis ini menekankan pada peramalan kas jangka pendek saat kemampuan perusahaan untuk

memenuhi kewajiban jangka pendeknya diragukan. Keakuratan peramalan arus kas berbanding

terbalik dengan horizon peramalan makin lama periode peramalan, makin berkurang

keandalan peramalan tersebut. Hal ini disebabkan jumlah dan kompleksitas faktor- faktor yang

memengaruhi arus kas masuk dan arus kas keluar yang tidak dapat diestimasi secara andal dalam

jangka panjang. Dalam peramalan jangka pendek pun, diperlukan informasi yang jumlahnya

signifikan. Karena peramalan arus kas bergantung pada informasi yang tersedia bagi publik,

tujuan analis ini adalah peramalan yang cukup akurat. Dengan mempelajari dan membuat

peramalan arus kas, analisis akan menghasilkan pandangan yang lebih luas atas pola arus kas

perusahaan.

POLA ARUS KAS

Pola arus kas penting untuk dipelajari sebelum menguji model untuk analisis dan proyeksi arus

kas. Kas dan setara kas (selanjutnya disebut kas) merupakan aktiva yang paling likuid. Hampir

seluruh keputusan manajemen untuk melakukan investasi aktiva atau membayar beban

memerlukan kas. Hal ini menyebabkan manajemen lebih berfokus pada kas daripada konsep

dana likuid lainnya. Beberapa pengguna (seperti kreditor) kadang kala menganggap akiva seperti

piutang dan persediaan sebagai bagian dari aktiva yang likuid mengingat pos tersebut akan

terkonversi menjadi kas dalam waktu dekat.

Kas yang dimiliki tidak menghasilkan atau hasilnya kecil, dan dalam situasi kenaikan harga, kas

(seperti semua aktiva moneter) menghadapi penurunan daya beli. Namun demikian, kas memiliki

risiko yang paling kecil. Manajemen bertanggungjawab atas keputusan untuk investasi kas dalam

bentuk aktiva atau untuk membayar biaya. Konversi kas ini meningkatkan risiko karena

pemulihan kas dari aktivitas-aktivitas tersebut sifatnya kurang pasti. Terdapat beragam jenis dan

tingkat risiko yang terkait dengan konversi kas tersebut. Sebagai contoh, risiko konversi kas

menjadi investasi sementara jangka pendek lebih rendah daripada risiko konversi kas menjadi

aktiva jangka panjang seperti pabrik dan peralatan. Investasi kas dalam aktiva atau biaya untuk

mengembangkan dan memasarkan produk baru memiliki risiko pemulihan menjadi kas yang

lebih tinggi. Likuiditas jangka pendek maupun solvabilitas jangka panjang bergantung pada

pemulihan dan kemampuan realisasi pengeluaran kas.

Arus kas masuk dan arus kas keluar terkait satu sama lain. Kegagalan salah satu aspek aktivitas

bisnis perusahaan akan berdampak pada keseluruhan sistem arus kas. Kegagalan penjualan

berdampak pada konversi persediaan menjadi piutang dan kas, mengakibatkan penurunan

ketersediaan kas, ketidakmampuan perusahaan untuk mengganti kas dari sumber seperti ekuitas,

pinjaman, dan utang usaha dapat menghambat aktivitas produksi dan merugikan penjualan di

masa depan. Sebaliknya, membatasi pengeluaran pada pos seperti iklan dan pemasaran dapat

memperlambat konversi persediaan menjadi piutang dan kas. Pembatasan jangka panjang atas

arus kas keluar atas arus kas masuk dapat menurunkan solvabilitas perusahaan.

Keterkaitan antara arus kas, akrual, dan laba harus disertakan dalam analisis. Saat persediaan

barang jadi yang merupakan akumulasi banyak biaya dan beban dijual, margin laba perusahaan

menghasilkan arus masuk dana likuid melalui piutang dan kas. Makin tinggi margin laba, makin

besar pertumbuhan dana likuid. Laba terutama berasal dari selisih antara penjualan dan harga

pokok penjualan (laba kotor) dan memiliki dampak yang beragam atas arus kas. Banyak biaya,

seperti biaya yang berasal dari penggunaan aktiva tetap atau beban yang ditangguhkan, tidak

memerlukan pembayaran kas. Sama halnya dengan pos seperti penjualan tanah secara cicilan

jangka panjang yang menghasilkan piutang tak lancar yang membatasi relevansi akrual bagi arus

kas, ukuran-ukuran tersebut harus digunakan secara tepat dalam analisis untuk menilai pola arus

kas.

Arus kas memiliki keterbatasan dalam satu hal penting. Saat perusahaan memperoleh kas masuk,

manajemen memiliki wewenang untuk menentukan penggunaannya. Pilihan penggunaannya

tergantung pada komitmen pembayaran seperti dividen, akumulasi persediaan, pengeluaran

modal, atau pembayaran utang. Arus kas juga bergantung pada kemampuan perusahaan untuk

mendapatkan dana dari berbagai sumber seperti ekuitas dan utang. Manajemen memiliki

wewenang besar atas penggunaan arus kas masuk yang tidak dikomitmenkan (disebut sebagai

arus kas bebas). Komponen arus kas bebas ini penting dan menjadi perhatian khusus dalam

analisis.

PENTINGNYA PERAMALAN PENJUALAN

Kendala peramalan laba bergantung pada kualitas peramalan penjualan. Peramalan penjualan

meliputi analisis atas:

Arah dan tren penjualan

Pangsa pasar

Kondisi industri dan ekonomi

Kapasita produksi dan keuangan

Faktor kompetisi

PERAMALAN ARUS KAS DENGAN ANALISI PRO FORMA

Kewajaran dan kelayakan ramalan kas jangka pendek biasanya diuji dengan laporan keuangan

pro forma (pro forma financial statement). Laporan keuangan pro forma digunakan untuk

menghitung rasio keuangan dan menyimpulkan hubungan lainnya, dan dibandingkan dengan

data histories untuk menguji kelayakan. Perbandingan ini harus menyertakan penyesuaian untuk

hal-hal yang diperkirakan mempengaruhi selama periode yang diramalkan.

Laporan pro forma tersebut harus diuji secara kritis dan diuji kelayakannya atas ramalan dan

asumsi-asumsinya. Rasio dan hubungan yang disimpulkan dalam laporan keuangan pro forma

harus dievaluasi dan dibandingkan dengan rasio historis untuk menentukan kewajaran dan

kelayakannya.

Tersedia program spreadsheet elektronik untuk membantu analisis pro forma. Kemudahan

merubah variable untuk uji sensitivitas meningkatkan manfaat laporan pro forma. namun

demikian, kemudahan dan fleksibelitas program seharusnya tidak rancu dengan perlunya

mengembangkan dan menguji estimasi dan asumsi yang mendasari. Kewajaran estimasi dan

asumsi penting, berikut manfaat analisi tersebut bergantung pada evaluasi kritis dan penilaian

kita, bukan bergantung pada teknologi.

PANDUAN JAWABAN PANDANGAN ANALISIS

Pialang saham

Perbadaan antara ramalan arus kas dengan laba belum tentu pelu dikhawatirkan. Banyak

perusahaan yang sedang tumbuh mengalami arus kas positif rendah atau tidak ada sama sekali

dalam waktu dekat. Arus kas jangka pendek yang rendah ini tentu saja diharapkan menghasilkan

arus kas di atas rata-rata pada masa depan. Analisis harus melihat komponen-komponen arus kas

maupun laba untuk memutuskan investasi dalam saham perdana perusahaan.

Pemberi pinjaman

Langkah awal dalam pemberian pinjaman adalah menerima atau menolak penjelasan manajemen

atas laporan penjualan. Jika penjelasan menejemen tidak didukung dengan bukti yang objektif,

pemberi pinjaman harus menolak permohonan pinjaman

Namun jika penjelasan manajemen dapat diuji kebenarannya pemberi pinjaman dapat menilai

tingkat ramalan penjualan serta ketidakpastiannya. Analis ramalan penjualan harus

mempertimbangkan faktor ekonomi yang penting termasuk permintaan pelanggan, kompetisi

industri, biaya pemasok, dan kapasitas/kualitas produksi perusahaan.