Pembandingan Model Akuntansi Arus Kas dan Akrual

Untuk Penggunaan Dalam Penilaian Ekuitas

Stephen H. Penman

Graduate School of Business

612 Uris Hall

Universitas Columbia

New York, NY 10027

(212) 854-9151; shp38@columbia.edu

Agustus, 2001

Diterima oleh Richardson Gordon. Komentar-komentar Jim Ohlson, Stefan Reichelstein,

Richard Sloan, dan Theodore Sougiannis dihargai.

Pembandingan Model Akuntansi Arus Kas dan Akrual

Untuk Penggunaan Dalam Penilaian Ekuitas

Ikhtisar

Pernyataan umumnya dibuat bahwa metode akuntansi arus kas dan akrual untuk penilaian ekuitas harus selalu menghasilkan penilaian/penghitungan yang setara. Sebuah makalah baru-baru ini oleh Lundholm dan O'Keefe (2001), misalnya, menyatakan bahwa, karena dari kesetaraan ini, tidak ada yang bisa dipelajari dari perbandingan empiris dari model penilaian. Jadi mereka mengabaikan penelitian terbaru yang telah menunjukkan bahwa model sisa pendapatan akuntansi akrual dan model kapitalisasi laba menghasilkan hasil, melalui berbagai kondisi, yang lebih baik dari model arus kas atau diskonto dividen. Tulisan ini menunjukkan, dengan contoh, bahwa pernyataan tersebut sesat. Praktek yang tak terelakkan pasti melibatkan peramalan yang lebih terbatas, masa depan yang buntu dan akuntansi yang ditetapkan dalam model - kas versus akuntansi akrual khususnya -- adalah berkaitan terhadap penilaian dengan peramalan masa datang yang terbatas. Memang, persoalan memilih model penilaian merupakan sebuah persoalan dari penentuan persetujuan akuntansi bersama, dan juga, untuk prakiraan masa depan yang terbatas, seseorang tidak bisa acuh tak acuh terhadap akuntansi.

Kata kunci Penilaian ekuitas; diskon Dividen; arus kas terdiskon; Akuntansi akrual

Pembandingan Model Akuntansi Arus Kas dan Akrual Untuk

Penggunaan Dalam Penilaian Ekuitas

1. Pengantar

Dalam sebuah makalah yang diterbitkan dalam Contemporary Accounting

Research (dan sebelumnya diposting pada www.ssrn.com), makalah berisikan kritikan

Lundholm dan O'Keefe (2001) oleh Penman dan Sougiannis (1998), Francis, Olsson

dan Oswald (2000), dan Courteau, Kao, dan Richardson (2001). Tulisan ini

menanggapi kritik itu.

Ketiga makalah yang ditujukan oleh Lundholm dan O'Keefe membandingkan

perkiraan nilai menggunakan model penilaian ekuitas alternatif dengan harga pasaran

yang sebenarnya. Penman dan Sougiannis menguji model-model yang meramalkan

dividen, arus kas, laba atau nilai buku, dan juga membandingkan model-model yang

memanfaatkan perkiraan laba daripada diskon sisa laba. Tulisan Francis, Olsson, dan

Oswald dalam nada yang sama namun, sedangkan Penman dan Sougiannis

menggunakan atribut rata-rata ex post dari model ini dalam tes, mereka menggunakan

prakiraan analisi ex ante. Kedua makalah mengakui bahwa penilaian dengan

menggunakan model yang berbeda akan sama ketika prakiraan dibuat untuk jangka

waktu tak terbatas, sehingga analisis mereka berfokus pada seberapa baik model

alternatif berlaku secara empiris untuk perkiraan-perkiraan atas masa datang yang

terbatas: jika, sebagai masalah praktis, satu orang untuk meramalkan lebih dari satu,

dua, lima tahun ke depan (misalnya), akankah satu orang memilih untuk

memerkirakan dividen, arus kas, atau penghasilan sisa? Perhatian selanjutnya

diasumsikan berlanjut tanpa batas, sehingga dalam setiap kebuntuan ramalan/prakiraan

masa datang, prosedur standar mengoreksi kebuntuan dengan menghitung nilai

berkelanjutan di masa datang. Jadi makalah ini juga menguji valuasi/penilaian dengan

perhitungan alternatif nilai berkelanjutan ad hoc terus untuk dividen, arus kas,

pendapatan dan perkiraan nilai buku. Courteau, Kao, dan Richardson berfokus pada

kesalahan yang disebabkan oleh spesifikasi ad hoc dari nilai berkelanjutan.

Lundholm dan O'Keefe tidak hanya mengritik makalah ini, mereka

mengabaikannnya, bersikeras bahwa "tidak ada yang bisa dipelajari dari perbandingan

empiris" dari model. Tulisan Lundholm dan O'Keefe mengandung beberapa

kesalahpahaman, tidak hanya mengenai persoalan-persoalan dalam tulisan ini, tapi

juga tentang akuntansi dan penilaian yang lebih umum. Catatan ini mencoba untuk

membersihkan air yang berlumpur. Lundholm dan O'Keefe menyatakan bahwa tujuan

mereka adalah "untuk menyangkal kepercayaan umum bahwa persoalan-persoalan

implementasi praktis membuat perbedaan pada kesetaraan model RI (laba residual)

dan CF (arus kas) secara teoritis, dan bahwa perbedaan-perbedaan ini membuat

perbandingan empiris dari model bermanfaat." Implementasi tidak dapat membuat

perbedaan dalam model teoritis (tentu saja), tetapi persoalan-persoalan praktis

menunjang atas pemilihan model untuk digunakan dalam praktek (tentu saja). Bahkan,

sementara model-model harus menahan kritikan dari pernyataan teoritis, praktek

adalah penengah final dari model-model yang bersaing. Saya menunjukkan di sini

bahwa persoalan-persoalan praktis memang dikenakan pada pemilihan model

penilaian dan juga, karena itu, tes dari nilai kefaedahan dari model alternatif haruslah

tepat.

2. Masalah dalam Penelitian Penilaian

Tanggapan saya terhadap tulisan Lundholm dan O'Keefe berasal dari keinginan

untuk menunjukkan suatu kesalahan persepsi yang sudah umum. Ini adalah kesalahan

persepsi yang ada pada inti tentang penelitian akuntansi (dan khususnya penelitian

penilaian).

Akuntansi bukan fenomena alam. Sebaliknya akuntansi adalah dengan fiat,

sebuah susunan buatan manusia untuk memenuhi tujuan tertentu. Dengan demikian,

penelitian akuntansi adalah sebuah usaha yang bermanfaat, ia berusaha untuk

merancang prinsip akuntansi yang meningkatkan praktik. Salah satu tujuan dari

laporan keuangan, mungkin, untuk membantu analis dan investor yang mereka layani

untuk memahami apakah perusahaan dalam keadaan baik. Oleh karena itu, tujuan

penelitian penilaian akuntansi ini adalah untuk mengembangkan produk yang

membantu analisis.

Dengan demikian, peneliti yang terlibat dalam "penelitian pasar modal" secara

khusus melihat laporan keuangan sebagai penyedia informasi tentang nilai perusahaan;

untuk menilai perusahaan, analis harus meramalkan pembayaran gaji, dan laporan

keuangan memberikan informasi yang membantu peramalan tersebut. Memang,

Kerangka konseptual Dewan Standar Akuntansi Keuangan AS melihat peran akuntansi

sebagai predictor arus kas masa depan. Ada, bagaimanapun, peran lain untuk

akuntansi: analis harus menentukan apa yang akan diramalkan untuk menilai

perusahaan. Haruskah analis memperkirakan arus kas (sebagaimana saran FASB ),

dividen, pendapatan, atau sesuatu yang lain? Beda lagi masalahnya, bagaimana

sesorang melakukan perhitungan di masa depan? Haruskah di masa depan analis

menghitung dividen yang diharapkan akan diterima? Haruskah mereka memodelkan

perusahaan dalam hal antisipasi perubahan laporan arus kas masa depan? Atau

haruskah mereka memodelkan laporan laba rugi dan neraca masa depan? Dan terakhir,

bagaimana seharusnya laba dan nilai buku diukur? Model penilaian seperti model arus

kas yang didiskontokan/terdiskon, model kapitalisasi pendapatan, dan model

pendapatan sisa merupakan perincian dari sistem alternatif akuntansi perusahaan untuk

masa depan. Makalah empiris pada model penilaian alternatif menghasilkan pilihan

antara spesifikasi alternatif dengan bagaimana melakukan perhitungan di perusahaan,

untuk masa depan.

Karakteristik persoalan-persoalan sebagai salah satu dari akuntansi alternatif

menunjuk terutama saat memilih antara model arus kas terdiskon dan model

pendapatan sisa. Hal ini juga diakui (dalam Luck 1955 dan Feltham dan Ohlson 1995,

misalnya) bahwa model aliran kas yang didiskonto adalah bentuk yang sama dengan

model pendapatan sisa; hanya substansi akuntansinya yang berbeda. Artinya, model

arus kas yang didiskontokan hanya sebuah kasus khusus dari model pendapatan sisa

dengan akuntansi kas untuk pendapatan dan nilai buku daripada akuntansi akrual.

Pilihannya bukan antar model tetapi di antara akuntansi dalam model. Dinyatakan

dalam bentuk model pendapatan sisa, model aliran kas yang didiskonto menetapkan

nilai buku sebagai asset/aktiva keuangan bersih dan "pendapatan" sebagai arus kas

bersih ditambah bunga kas bersih. Pada akuntansi akrual, model pendapatan sisa

menentukan aktiva operasi bersih serta aset keuangan bersih di nilai buku, dan juga

menentukan pendapatan usaha akrual bukannya arus kas bebas untuk "pendapatan."

(Penman 1997 memaparkan perbandingan) Memang., "model pendapatan sisa " hanya

sebuah kerangka untuk disempurnakan oleh spesifikasi dari prinsip akuntansi. Model

pendapatan sisa mengizinkan akuntansi kas dan segala macam surplus bersih

akuntansi akrual - bahkan Voodoo akuntansi.

Pemilihan antara akuntansi kas dan akuntansi akrual merupakan hal yang sangat

inti dari penelitian akuntansi, perbedaan tersebut melibatkan persoalan-persoalan

pengakuan dan pengukuran yang menentukan sistem akuntansi. Implikasi dari posisi

Lundholm dan O'Keefe adalah bahwa akuntansi akrual tak berarti apa-apa: seseorang

dapat menjadi bahan olokan ketika memilih akuntansi yang digunakan dalam model

penilaian sehingga tunduk kepada model arus kas. Atau akuntansi Voodoo. Sesuatu

harus menjelaskan kepada kita tentang masalah ini untuk menolak akuntansi Voodoo

atau untuk membenarkan akuntansi akrual atas akuntansi kas.

3. Point dan Counterpoint

Pada tiga point tidak terdapat pertentangan. Tetapi untuk setiap point terdapat

sebuah counterpoint yang melibatkan pertimbangan praktis, dan counterpoints inilah

yang sepertinya tidak dinilai oleh Lundholm dan O'Keefe.

Penilaian Masa Depan Tak Terbatas

Point

Untuk poin pertama perjanjian: untuk semua model yang memerlukan akuntansi

surplus bersih, penilaian bertemu sebagai masa datang(Horizon) di mana prakiraan

dibuat meningkat, dan penilaian ini bertemu kepada hal tersebut dari diskon dividen

yang diharapkan (lihat Luck 1955, Peasnell 1982, dan Ohlson 1995, misalnya). Atau,

seperti pernyataan yang lebih umum, penilaian-penilaian (valuations) adalah setara

untuk peramalan masa datang yang tak terbatas. Jadi, dengan peramalan masa datang

yang tak terbatas, seseorang bias menjadi sinis terhadap suatu model, sebagaimana

pengakuan Lundholm dan O'Keefe. Akuntansi Voodoo bekerja karena dengan, dengan

peramalan masa depan yang cukup lama, sesuatu memperoleh dividen akhir yang

diharapkan dan juga membatalkan akuntansi yang miskin.

Counterpoint

Sebagai Counterpoint, meskipun kekhawatiran akan dianggap berlanjut tanpa batas,

analisis praktis biasanya berhubungan dengan keterbatasan, peramalan masa depan

yang terpotong, mungkin untuk alasan rasionalitas. Pemodelan perusahaan untuk

tahun 2050 adalah tugas yang menakutkan. Dalam jangka panjang kita semua akan

mati. Analis memperkirakan hanya beberapa tahun ke depan dan meskipun dalam

"jangka panjang", peramalan biasanya hanya mencakup lima tahun atau kurang (dan

sering dianggap sebagai taksiran pekerjaan). Analis, kita amati, perkiraan penghasilan,

bukan arus kas. Jika saya meminta seorang analis untuk memerkirakan nilai saham,

Haruskah saya meminta untuk memprediksi pendapatan atau arus kas, mengetahui

bahwa ramalan hanya akan berlaku selama lima tahun? Artinya, apakah saya

menginginkan agar analis menggunakan akuntansi kas atau akuntansi akrual dalam

peramalan? Apakah saya tidak peduli? Ini adalah masalah yang ditujukan pada

Penman dan Sougiannis, sebagaimana secara eksplisit dinyatakan dalam pengantar

mereka.

Memang, kebutuhan untuk peramalan masa depan yang terbatas adalah alasan

untuk menghibur model penilaian alternatif untuk model diskonto dividen. Jika

seseorang meramalkan "untuk jangka waktu yang tak terbatas, "orang tersebut akan

memerkiraan dividen, karena dividen tersebut, tanpa kontroversi, merupakan

pembayaran untuk pemilik saham. Setiap orang mencari alternatif untuk pendiskonan

dividen karena peramalan dividen atas masa depan yang terbatas sangat tidak

informatif. Artinya, peramalan dividen untuk lima tahun berikutnya (atau sepuluh

tahun) biasanya tidak menunjukkan banyak hal tentang dividen akhir yang diharapkan

dalam jangka panjang. Gagasan ini dibungkus pada Proposisi dividen yang tidak

relevan pada Miller dan Modigliani, tapi seseorang hanya harus memikirkan Microsoft

yang "tidak membayar dividen" (tetapi memiliki saham yang dibayarkan kembali)

untuk memahami bahwa peramalan dividen dalam waktu dekat bukanlah hal yang

masuk akal untuk dilakukan. Dividen harus dilakukan sesuai dengan distribusi nilai,

bukan generasi nilai, sehingga orang bergerak ke akuntansi yang menangkap generasi

nilai dalam perusahaan sehingga menunjukkan nilai yang pada akhirnya dapat

dibagikan sebagai dividen.

Meringkas Prakiraan Masa Depan yang Tak Terbatas dengan Melanjutkan Nilai

Point

Pada point kedua juga tidak terdapat pertentangan. Jika, untuk metode apapun,

seseorang menambah perkiraan masa depan yang terbatas sebuah perlanjutan (atau

terminal) nilai yang merangkum prakiraan (untuk ke-takterbatasan) di luar masa

depan, seseorang memeroleh perkiraan yang sama dan penilaian sebagai dengan

perkiraan masa depan tak terbatas (tentu saja). Untuk setiap metode penilaian,

prakiraan masa depan yang tak terbatas dapat direpresentasikan sebagai prakiraan

masa depan terbatas dengan nilai berlanjut yang tepat. Dan jika model-model alternatif

(yang setara untuk prakiraan masa depan yang tak terbatas) juga digunakan, mereka

menghasilkan penilaian yang setara (tentu saja). Lundholm dan O'Keefe

menitikberatkan point ini, dan ini diakui dalam pengantar Francis, Olsson, dan Oswald

(2000) dan Courteau, Kao, dan Richardson (2001).

Counterpoint

Dalam Counterpoint, mengurangi perkiraan masa depan yang tak terbatas ke nilai

yang berkelanjutan tak menambahkan apa-apa dari sudut pandang praktek. Tingkat

pertumbuhan jangka panjang yang tepat untuk melanjutkan perhitungan nilai hanya

dapat diverifikasi oleh peramalan masa depan yang tak terbatas, dan ini merupakan

peramalan masa depan tak terbatas yang dianggap menjadi masalah praktis. Memang,

dalam prakteknya, analis (dan siswa kelas latihan kerja) sering menerapkan asumsi

tingkat pertumbuhan (sama dengan rata-rata pertumbuhan PDB, misalnya), untuk

menangani masalah peramalan jangka panjang. Masalah praktis nya adalah apa

akuntansi terbaik– akuntansi kas di model arus kas diskontoan atau akuntansi akrual

yang disebut juga model pendapatan sisa – yang menyediakan dasar seperti tingkat

pertumbuhan dapat diterapkan. Jika saya memperkirakan pendapatan sisa selama lima

tahun dan kemudian menerapkan tingkat tiga persen pertumbuhan (misalnya), apakah

saya lebih baik melakukan persiapan daripada peramalan kas untuk lima tahun dan

menggunakan tingkat pertumbuhan? Jadi, serta menyelidiki penilaian dengan

peramalan masa depan yang terpotong, Penman dan Sougiannis melakukan percobaan

dengan tingkat pertumbuhan ad hoc yang berbeda pada nilai berkelanjutan(continuing

values). Dan Courteau, Kao, dan Richardson secara eksplisit meneliti konsekuensi dari

penggunaan nilai ad hoc yang berkelanjutan. Penyelidikan empiris ini pasti

bermanfaat.

Penilaian Menggunakan Set Penuh Laporan Keuangan Formal

Point

Tidak ada perselisihan pada point ketiga. Jika seseorang telah menyelesaikan set

lengkap laporan keuangan formal - neraca, laporan laba rugi dan laporan arus kas –

orang tersebut harus mendapatkan nilai yang setara (untuk peramalan masa depan

yang cukup lama) dengan kas yang didiskon dan model akuntansi akrual. Neraca,

laporan laba rugi dan laporan kas terikat bersama oleh hubungan akuntansi yang tetap

(dengan ketentuan bahwa laporan berada pada pendapatan yang komprehensif,

berdasar surplus bersih), jadi satu model adalah uraian kembali yang sepele dari model

yang lainnya. Hubungan Akuntansi tidak menambahkan informasi. Lebih lanjut, jika

untuk perkiraan masa depan yang terbatas, satu prakiraan memerkirakan keberlanjutan

nilai pada masa depan, hubungan akuntansi yang sama tersebut menyiratkan

konsistensi dalam cara bahwa nilai-nilai berkelanjutan untuk model yang berbeda

dihitung. Lundholm dan O'Keefe menitikberatkan hal ini, walaupun kesetaraan sudah

dinyatakan dalam tulisan perpaduan Penman(1997). Memang, beberapa kesetaraan

dinyatakan dalam Peasnell (1982) dan Brief dan Lawson (1992). Untuk mengakui

kesetaraan, Lundholm dan O'Keefe kemudian mengambil posisi bahwa persoalan dari

model penilaian identifikasi yang sesuai dengan peramalan masa depan terbatas tetap

diperdebatkan.

Counterpoints

Ada dua counterpoints yang dikenakan pada posisi Lundholm dan O'Keefe.

Pertama, titik pada kesetaraan penilaian datang dengan sebuah ketentuan: untuk

kesetaraan yang dipegang, kita tidak hanya harus mengembangkan set lengkap laporan

keuangan formal, namun set penuh laporan keuangan juga harus untuk jangka waktu

ramalan yang di dalamnya semua atribut berada dalam kesetaraan "steady state."

Kesetaraan hanya dapat dinyatakan untuk kondisi kondisi mapan, dan sayangnya

contoh Lundholm dan O'Keefe dibatasi untuk kondisi dimana steady state untuk

model alternatif diperkirakan untuk waktu yang sama pada suatu waktu di masa depan.

Penman (1997) menambahkan kualifikasi dan point untuk Penman dan Sougiannis

untuk pemeriksaan empiris dari kasus di mana kondisi-mapan point berbeda. Kedua,

sementara seseorang dapat memperoleh perkiraan dari dividen dan arus kas dari

perkiraan laporan laba rugi dan neraca, seseorang tidak dapat memperoleh perkiraan

pendapatan dan pendapatan sisa dari perkiraan arus kas. Artinya, seseorang tidak dapat

membuat prakiraan laporan laba rugi dari prakiraan Laporan arus kas tanpa pemodelan

tambahan dari akrual.

Dua counterpoints yang terakhir datang ke inti permasalahan. Mereka

menunjukkan di bawah ini, pertama untuk penilaian rekening tabungan, kemudian

untuk ekuitas.

4. Akuntansi dan Penilaian untuk Rekening Tabungan

Setelah Lundholm dan O'Keefe, saya akan menunjukkan poin dan counterpoints

dengan contoh. Sebagai alat untuk mengajar penilaian di kelas, satu dimulai dengan

sederhana rekening tabungan, untuk setiap model penilaian harus generalisasi ke

rekening tabungan. Pertimbangkan investasi sebesar $ 100 dalam rekening tabungan

yang diharapkan dapat pada tingkat 10% setiap tahun. Untuk nilai account pada

tanggal 0, analis menghasilkan berikut pro forma selama lima tahun ke depan:

Rekening Tabungan dengan Pembayaran Penuh

Tahun 0 1 2 3 4 5

Nilai buku 100 100 100 100 100 100

Laba 10 10 10 10 10 10

Sisa laba 0 0 0 0 0 0

Dividen 10 10 10 10 10 10

Gratis arus kas 10 10 10 10 10 10

Sisa laba yang diharapkan adalah nol karena aset tersebut diharapkan dapat di

diperlukan pengembalian 10%. Laba setiap periode dibayarkan keluar sebagai dividen

(penarikan dari rekening) dan, sebagai investasi tidak memanfaatkan dengan

pinjaman, dividen yang sama gratis arus kas. Sejumlah penilaian setara dapat dibuat:

Penilaian laba sisa: Nilai = nilai buku = 100

Penilaian diskon dividen: Nilai = 10/0.10 = 100

Penilaian arus kas didiskon: Nilai = 10/0.10 = 100

Penilaian laba kapitalisasi: Nilai = 10/0.10 = 100

Memang, ini adalah contoh yang Lundholm dan O'Keefe gunakan untuk

membuat titik mereka mengenai kesetaraan metode pada akhir Bagian 2 tulisan

mereka. Orang bisa membayangkan rekening tabungan sebagai investasi going

concern (seperti perusahaan), jadi penilaian masing-masing adalah benar-benar

Continuing value dihitung pada waktu 0 dengan harapan tentang bagaimana nilai yang

diharapkan setiap atribut akan berevolusi melalui cakrawala tak terbatas. Satu juga

bisa menghitung terus nilai untuk setiap metode pada setiap akhir tahun di masa

depan, dan masing-masing akan menghasilkan yang sama (sekarang) nilai. Keempat

model yang berbeda memberikan penilaian yang sama, sehingga orang tidak dapat

menyimpulkan, mengingat pro forma, yang satu lebih unggul dari yang lain, untuk

setiap cakrawala perkiraan.

Misalkan, bagaimanapun, kami disajikan dengan perkiraan berikut untuk

rekening tabungan ini

Rekening Tabungan tanpa pembayaran

Tahun 0 1 2 3 4 5

Nilai buku 100 110 121 133,1 146,41 161,05

Laba 10 11 12,1 13,31 14,64

Sisa laba 0 0 0 0 0 0

Dividen 0 0 0 0 0 0

Gratis arus kas 0 0 0 0 0 0

Ini adalah account tanpa penarikan, setidaknya dalam waktu dekat, sehingga prakiraan

analis nol nol dividen dan arus kas bebas (sebagai laba yang diinvestasikan kembali

dalam nilai buku). Penilaian laba residu dan penilaian laba dikapitalisasi menghasilkan

nilai 100, tetapi jelas devidend discount penilaian dan penilaian diskonto arus kas,

untuk perkiraan lima tahun atau kurang, yang problematis. Jika saya meminta analis

untuk memberikan perkiraan lima tahun, aku tidak akan acuh antara laba (laporan laba

rugi) dan nilai buku (neraca) dan perkiraan arus kas dividen dan bebas (arus kas

pernyataan) prakiraan.

Contoh persamaan Lundhom dan contoh O'Keefe merupakan kasus khusus dari

payout penuh dan tidak ada reinvestasi pendapatan. Mereka bingung syarat perlu dan

cukup. Mereka contoh adalah frustrasi oleh contoh counter sini. Pro forma dengan

pembayaran tidak ada disusun dengan cara yang konsisten dengan akuntansi hubungan

antara dividen, gratis arus kas, laba dan nilai buku. Free cash flow sama dengan laba

operasi dikurangi perubahan nilai buku aktiva dan operasi, karena tidak ada utang,

dividen yang sama gratis arus kas.

Jadi (sehubungan dengan perumpamaan pertama pada menggunakan set lengkap

proforma keuangan pernyataan dalam Bagian 3 di atas) satu selalu dapat meramalkan

arus kas bebas dan dividen hanya dengan perhitungan yang diberikan laporan laba

akuntansi akrual dan neraca. Lundholm dan O'Keefe mengakui, benar, bahwa

"memang benar bahwa laba bersih dan perubahan ekuitas sepenuhnya pulih dividen

"Tapi. lakukan dividen dan perkiraan arus kas bebas, jadi sembuh, membantu? Jelas

tidak pada contoh di sini jika cakrawala prakiraan lima tahun: menerapkan setiap

tingkat pertumbuhan nol memberikan nol. Bagaimana jika dividen yang diperkirakan

akan "pulih" adalah negatif? (contoh di sini adalah mudah dimodifikasi dengan

perkiraan deposit ke rekening menghasilkan perkiraan dividen negatif dan negatif arus

kas bebas) Hanya dengan memperluas cakrawala proyeksi ke titik. Mana payout

diharapkan - dan, memang, payout steady state diharapkan - akan analis menangkap

nilai $ 100 dari ramalan. Tetapi nilai buku dan laba berbasis penilaian memerlukan

peramalan sedikit.

Selanjutnya (ke tandingan kedua menggunakan set lengkap proforma keuangan

laporan dalam Bagian 3 di atas), satu dapat memperoleh sebuah ramalan (tidak

berguna) dividen dan bebas arus kas untuk rekening tabungan dari pendapatan yang

diperkirakan dan nilai buku, tapi, diberikan hanya perkiraan arus kas bebas, orang

tidak dapat membangun pendapatan diperkirakan dan nilai buku. Tetapi laporan yang

menghasilkan penilaian! Bayangkan menilai tabungan account bila Anda tidak

mengetahui nilai buku atau pendapatan. Di sini kita melihat akrual akuntansi bekerja

untuk tujuan penilaian praktis. Memilih antara arus kas atau akrual akuntansi dalam

hal pro forma dengan peramalan terbatas-cakrawala. Tidak seperti dividen atau arus

kas, akuntansi akrual sini memberikan indikasi dividen yang akan akhirnya harus

dibayar di luar perkiraan cakrawala.

5. Kas Akuntansi dan Akuntansi Akrual dan Penilaian Ekuitas

Tulisan Penman dan Sougiannis hanyalah sebuah demonstrasi ini poin untuk

penilaian ekuitas bukan rekening tabungan. Dengan apresiasi kesulitan menilai

rekening tabungan tanpa laporan berisi nilai buku atau pendapatan, ada sedikit yang

bisa ditambahkan sebagai wawasan ketika pindah ke perusahaan bisnis dan ekuitas.

Kecuali, tentu saja, bahwa akuntansi akrual untuk perusahaan bisnis tidak mungkin

(tidak seperti rekening tabungan) menjadi sempurna (dan biasanya tidak). Memang,

tulisan Penman dan Sougiannis mengidentifikasi situasi dimana akuntansi GAAP

akrual bekerja relatif buruk. The model sisa pendapatan menyesuaikan penilaian dari

nilai buku - yang bekerja sempurna untuk tabungan - untuk kasus dimana nilai tidak

sama dengan nilai buku. Nilai buku adalah titik awal, tapi premi atas nilai buku

ditambah dengan peramalan sisa pendapatan. Tulisan baru-baru ini oleh Ohlson dan

Juettner-Nauroth (2001) menyajikan model yang mengambil Laba bersih per saham

dikapitalisasi ke depan - yang bekerja sempurna untuk rekening tabungan – sebagai

titik awal untuk ekuitas, dan menambahkan nilai dengan peramalan pendapatan

abnormal-per-saham pertumbuhan

Untuk meyakinkan bahwa poin yang dibuat untuk account tabungan berlaku

untuk ekuitas, mempertimbangkan angka-angka untuk laba usaha setelah pajak, aktiva

operasi bersih (akrual baik langkah-langkah), arus kas bebas, dan dividen bersih untuk

Home Depot untuk tahun fiskal, 1997 - 2001 (dalam jutaan dolar):

Home Depot Inc

Tahun 1997 1998 1999 2000 2001

Laba usaha (IO) 941 1.129 1.585 2.323 2.565

Bersih aktiva operasi (KKP) 6.722 8.333 10.248 12.993 16.419

Gratis arus kas (IO - ΔNOA) (149) (482) (330) (422) (861)

Pembayaran dividen 110 139 168 255 371

Berbagi isu 104 122 167 267 351

Bersih dividen yang dibayarkan 4 17 1 (12) 20

OI dan KKP nomor tersebut dari laporan dirumuskan, dan arus kas bebas dihitung dengan deduksi bukan dari arus

kas laporan. Lihat Penman (2001, Bab 9 dan 10). Dividen dan berbagi angka masalah berasal dari laporan arus kas

Home Depot.

Home Depot adalah kasus yang umum digunakan dalam analisis laporan keuangan

dan penilaian kursus. Lundholm dan O'Keefe digunakan perusahaan ini untuk

menunjukkan poin mereka. Misalkan, Namun, yang satu berdiri pada akhir tahun

fiskal 1996, mencoba untuk membuat perkiraan, dan ditawarkan satu set nomor pro

forma untuk lima tahun ke depan, 1997 - 2001 dengan jaminan bahwa angka-angka

akan menjadi nomor dilaporkan sebenarnya. Dan kira satu harus memilih antara

nomor akuntansi akrual (diperkirakan operasi pendapatan dan aktiva operasi bersih)

atau angka arus kas. Pilihan, seperti tabungan account, adalah jelas. Satu dapat

menghitung free cash flow dari perkiraan aktiva operasi bersih, seperti yang

ditunjukkan dalam wakil pro forma, tetapi tidak sebaliknya. Namun arus kas bebas

negatif ramalan akan menimbulkan masalah yang sangat sulit untuk menghitung nilai

terus di akhir tahun 2001. Dan dividen bersih mendekati nol untuk tahun-tahun ini,

seperti penghematan akuntansi tanpa penarikan. Jumlah akrual akuntansi GAAP

mungkin bukan akrual akuntansi yang terbaik untuk tujuan di tangan, tetapi laba usaha

diperkirakan akan positif, seperti sisa pendapatan di bawah setiap perkiraan yang

wajar dari biaya modal. Jadi terus nilai kurang dari 100% dari nilai, tidak seperti

bahwa untuk diskon free cash arus. Ini adalah titik inilah Francis, Olsson dan Oswald

membuat ketika membandingkan persentase penilaian yang ditangkap oleh prakiraan

cakrawala terbatas.

Home Depot adalah kasus tertentu untuk menggambarkan suatu titik. Ada kasus

di mana alternative model akan memberikan penilaian yang sama untuk jangka

perkiraan yang sama, sebagaimana tercantum dalam kesetaraan dalam Penman (1997).

Lihat juga Penman 2001, Bab 19, Lampiran. Memang kasus steady state umum yang

Lundholm dan O'Keefe membatasi diri adalah satu kasus seperti ini.

6. Konsep Dibalik Akuntansi Akrual

Saya telah ditulis isu sebagai masalah aplikasi praktis. Namun isu-isu konseptual

juga terlibat. Mengapa kesulitan muncul dalam peramalan dividen dan arus kas atas

cakrawala terbatas? Miller dan Modigliani membuat argumen seperti mengapa

membayar dividen adalah aktivitas nilai nol net present (pajak isu samping). Tapi arus

kas bebas juga menderita dari masalah konseptual. Free cash flow, tentu saja, arus kas

dari operasi dikurangi kas investasi. Kas dari operasi dipandang sebagai atribut

penilaian positif. Investasi Kas juga merupakan atribut penilaian positif jika investasi

adalah positif bersih nilai sekarang, namun investasi mengurangi aliran kas bebas.

Free cash flow adalah sesat atribut penilaian, untuk perusahaan mengurangi aliran kas

bebas ketika mereka berinvestasi untuk menambah nilai. Gratis arus kas sebagian

konsep likuidasi, untuk meningkatkan aliran perusahaan tunai oleh likuidasi investasi.

Home Depot, oleh semua indikasi (termasuk laba relatif terhadap buku nilai), sebuah

perusahaan yang memiliki nilai tambah bagi pemegang saham, tapi menghasilkan kas

bebas negative mengalir. Tentu saja, nilai tambah investasi diharapkan untuk

memberikan arus kas positif bebas akhirnya, tetapi peramal harus memperluas

cakrawala ramalan untuk jangka panjang untuk menangkap yang mengalir.

Bisa dimengerti, kemudian, bahwa praktisi analisis arus kas diskonto, dihadapi

dengan situasi Home Depot, menggunakan laba usaha daripada arus kas bebas di terus

perhitungan nilai. Copeland, Koller, dan Murrin (2000), setelah menyatakan bahwa

"Kas adalah raja," melakukannya (mereka sebut NOPLAT laba operasi, laba usaha

bersih setelah dikurangi pajak disesuaikan). Namun, seperti ditunjukkan dalam

Penman (1997), pengenalan laba usaha ke nilai terus mengkonversi model ke model

akuntansi akrual. Kas adalah raja dalam arti bahwa investor mencari arus kas positif

pada akhirnya, tetapi jangka pendek kas arus mungkin bukan indikator yang baik dari

arus kas jangka panjang.

Akuntansi Akrual, karena setidaknya pada prinsipnya, memperlakukan investasi

kas berbeda dari kas akuntansi. Laba usaha berdasarkan akuntansi akrual adalah,

Laba Usaha = Arus kas bebas + Investasi kas + Akrual

Ukuran aliran di dalam akuntansi akrual, pendapatan, menambah investasi kembali ke

mengganggu arus kas bebas dan, di samping itu, mengakui akrual untuk aliran nilai

(seperti piutang) untuk yang tidak ada arus kas kontemporer. Sejalan dengan itu,

akrual akuntansi buku investasi sebagai suatu persediaan nilai dalam neraca (bukan

aliran) dan juga mengakui akrual dalam neraca, sehingga

Perubahan Aktiva Operasi Bersih = Investasi kas + Akrual

Formulasi ini, tentu saja, hanya Akuntansi 101, namun itu baik untuk

mengingatkan diri kita sendiri apa akrual akuntansi yang dilakukan untuk tugas praktis

untuk menilai perusahaan. Tidak hanya investasi di neraca daripada laporan laba rugi,

tapi akrual (yang mengubah waktu arus kas) juga dimasukkan. Lundholm dan O'Keefe

mengatakan bahwa gagasan bahwa akrual akuntansi yang membantu dalam penilaian

dengan membawa pengakuan nilai ke masa depan adalah sebuah "kesalahpahaman

kita ingin membantah." Rekening tabungan dan Contoh Home Depot akan

menunjukkan bahwa gagasan waktu akrual akuntansi tidak salah paham. (Memang,

Lundholm dan O'Keefe's demonstrasi bahwa buku diperkirakan nilai dan laba dalam

jangka pendek diharapkan dapat menyamakan dividen cakrawala tak terbatas

meniadakan pernyataan mereka) Sesungguhnya seorang analis lebih suka, sebagai hal

praktis,. suatu akuntansi yang sebuah catatan yang masih harus dibayar tidak bias

pensiun kewajiban daripada akuntansi yang membutuhkan manfaat peramalan kas

pensiun 30 tahun maka (atau lebih untuk steady state)? Penman dan Sougiannis

melihat secara eksplisit pada pengaruh akrual dan temuan mereka menunjukkan

bahwa Jawabannya adalah ya.

Tentu saja melaporkan kewajiban pensiun mungkin tidak bias dan, lebih umum,

ada adalah pertanyaan kualitas akuntansi akrual. Ini adalah alasan inilah GAAP

akuntansi, karena kutil dan semua, diselidiki dalam tiga makalah empiris. Memang,

Penman dan Sougiannis menunjukkan bahwa model penilaian berdasarkan PSAK

akuntansi melakukan yang relatif buruk pada horizon hingga saat akuntansi GAAP

lebih dekat ke kas akuntansi (seperti yang untuk investasi penelitian dan

pengembangan, misalnya).

7. Kesalahan dalam Pelaksanaan

Setelah berargumen pada tujuan menyeberang ke studi empiris, Lundholm dan

O'Keefe atribut tiga "kesalahan" kepada mereka studi: "galat ramalan tidak konsisten,"

yang "tidak konsisten tingkat diskonto kesalahan ", dan" kesalahan arus kas hilang. "

Titik mereka tentang kesalahan ramalan konsisten baik diambil. Melanjutkan

nilai di sebuah cakrawala, T, harus dihitung dengan menggunakan tingkat

pertumbuhan untuk T 1 prakiraan, sebagai persamaan 10 di Penman dan Sougiannis

memang menunjukkan. Selanjutnya, diberi set lengkap pro formas, hubungan

akuntansi menyiratkan konsistensi dalam melanjutkan nilai yang berbeda

menggunakan model, untuk akuntansi model-model ini terikat oleh hubungan

akuntansi. Sementara titik baik untuk diingat dalam aplikasi, adalah salah arah ke studi

empiris. Generalized steady state, kasus yang Lundholm dan O'Keefe

dipertimbangkan, diperlukan untuk permintaan konsistensi di model. Kedua

counterpoints ke titik ketiga dalam Bagian 2 di atas (tentang bekerja dari set lengkap

laporan keuangan proforma) dan tabungan rekening dan Home Depot contoh,

menunjukkan masalah ini dapat menimbulkan perdebatan untuk kondisi selain mantap

umum negara, dan isu-isu akuntansi dan ditangani oleh Penman Sougiannis.

Titik Lundholm dan O'Keefe's mengenai tingkat diskonto menerapkan standar

perusahaan keuangan teori biaya modal. Sayangnya, meski kemajuan dalam teori, baik

perkiraan biaya biaya modal telah terbukti sulit dipahami. Akuntansi berbasis

penilaian penelitian adalah inovasi justru karena berfokus pada spesifikasi dan

peramalan payoffs daripada diskon dari mereka hadiah (atau "beta bashing" sebagai

siswa panggilan itu). Dalam pandangan saya, hadiah peramalan adalah dari urutan

pertama. Agnostik tentang langkah-langkah dari biaya modal, Penman dan Sougiannis

menerapkan teknik standar dan menguji sensitivitas hasil mereka untuk perkiraan

alternatif, sebuah kegunaan umum dalam bekerja empiris. Mereka tidak,

bagaimanapun, diperkirakan menyesuaikan perubahan dalam biaya modal, sebagai

teori mengarahkan. Tapi di luar pemahaman bahwa hasil mereka dapat dijelaskan oleh

perbaikan untuk beta bashing. Perspektif diperlukan. Empirisis membuat apa yang

mereka anggap cukup beralasan pengorbanan dalam menghadapi masalah pengukuran,

dan tanggung jawab adalah pada kritikus untuk menunjukkan bahwa hasil akan

berubah dengan keputusan yang berbeda. Ini partisi di Penman dan Sougiannis tulisan

dirancang untuk membedakan perbedaan dalam akuntansi untuk imbalan, yang orde

pertama masalah, dan hasil atas partisi-partisi tersebut tidak bisa dibayangkan (dalam

pikiran saya) disebabkan oleh risiko estimasi.

Kesalahan arus kas yang hilang adalah masalah mempertahankan akuntansi

bersih-surplus dan perumusan laporan keuangan tepat ke dalam aktivitas operasi dan

pendanaan dan pendanaan. Isu-isu yang penting dalam penentuan nilai perusahaan.

Tapi yang paling kotor-surplus penghasilan item di bawah US GAAP akuntansi

mempunyai nilai nol diharapkan. Sekali lagi, itu beralasan untuk warna interpretasi

hasil dari studi empiris dengan ini atribusi.

8. Kesimpulan

Lundholm dan O'Keefe menyimpulkan tulisan mereka dengan nasihat bahwa

upaya penelitian "dalam Penilaian akan lebih baik dihabiskan pada studi tentang

bagaimana membuat perkiraan lebih akurat data laporan keuangan, tidak dalam cara

untuk mewakili dan diskonto arus yang dihasilkan nilai "Aku. tidak bisa setuju lebih.

Model penilaian membutuhkan spesifikasi akuntansi untuk hadiah. Lundholm dan

O'Keefe, tidak sengaja, meninggalkan kesan bahwa kita bisa sinis tentang akuntansi

yang, meninggalkan peneliti akuntansi dengan mengurangi agenda. Perspektif bahwa

saya telah diletakkan di sini lebih positif. Ini mengarahkan kita untuk berpikir tentang

apa yang baik (dan buruk) akuntansi untuk tujuan penilaian. The empiris makalah

diberhentikan oleh Lundholm dan O'Keefe memberikan bukti bahwa akrual GAAP

akuntansi yang memiliki keunggulan dibandingkan akuntansi kas. Tapi agaknya

akuntansi GAAP tidak standar. Dalam pengakuan ini, partisi di Penman dan

Sougiannis (1998) mengidentifikasi kasus-kasus dimana akuntansi GAAP melakukan

relatif lebih baik (dan buruk). Banyak isu-isu akuntansi tetap, termasuk akuntansi

untuk tidak berwujud, akuntansi untuk kompensasi saham (GAAP melakukan

pekerjaan yang miskin), transparansi dalam melaporkan GAAP, kualitas yang

dilaporkan pendapatan GAAP, dan tradeoff antara relevansi dan keandalan. Ini

masalah diselesaikan sebagai masalah desain untuk analisis praktis.

Untuk masalah agenda penelitian, teori yang lebih pasti diperlukan. Sementara

tulisan memberikan beberapa bukti empiris, teori tidak memberi kita banyak hal resep

prinsip akuntansi kecuali akuntansi bersih-surplus dan, di Ohlson (1995), perpindahan

dividen properti (yang, dalam Penman dan Sougiannis 1997, adalah jelas dalam

akuntansi GAAP). prinsip akuntansi Akrual berada di agenda di teori pengukuran

kinerja (lihat, sebagai contoh, Dutta dan Reichelstein 1999), dan ada beberapa

karakterisasi sistem akuntansi akrual dalam konteks penilaian (dalam Feltham dan

Ohlson 1995 dan Ohlson dan Zhang 1998, misalnya), tetapi cukup pekerjaan yang

harus dilakukan.

Referensi

Singkat, R., dan R. Lawson. 1992. Peran akuntansi tingkat pengembalian di analisis

laporan keuangan. Review Akuntansi 67 (April): 411-426.

Copeland, T., Koller T., dan J. Murrin. 2000. Penilaian: Mengukur dan Mengelola

Nilai Perusahaan, 3 ed. New York: John Wiley & Sons.

Courteau, L., J. Kao, dan Richardson G.. 2001. Ekuitas Penilaian mempekerjakan

ideal versus iklan terminal ekspresi nilai hoc. Akuntansi Kontemporer Research

(Winter).

Dutta, S., dan S. Reichelstein. 1999. Penilaian aset dan pengukuran kinerja dalam agen

model dinamik. Tinjauan Studi Akuntansi 4 (3 / 4): 235-258.

Feltham, G., dan Ohlson J.. 1995. Penilaian dan akuntansi surplus bersih untuk operasi

dan keuangan keputusan. Penelitian Kontemporer Akuntansi 11 (Spring): 689-731.

Francis, J., P. Olsson, dan D. Oswald. 2000. Membandingkan akurasi dan

explainability dividen, arus kas bebas, dan perkiraan nilai ekuitas laba abnormal.

Jurnal Riset Akuntansi 38 (Spring): 45-70.

Luck, W. 1955. Investitionsrechnung auf der grundlage ausgaben oder von Kosten?

Zeitschrift für Forschung Betriebswirtschaftliche, 310-324.

Lundholm, R., dan O'Keefe T.. Mendamaikan estimasi nilai dari kas yang

didiskontokan aliran model dan model sisa pendapatan. Riset Akuntansi

Kontemporer 18 (Summer): 311-335.

Ohlson, J. 1995. Laba, nilai buku, dan dividen dalam penilaian ekuitas. Kontemporer

Riset Akuntansi 11 (Spring): 661-687.

Ohlson, J., dan B. Juettner-Nauroth. 2001. Diharapkan EPS dan pertumbuhan EPS

sebagai penentu nilai. Bekerja tulisan, Stern School of Business, New York

Universitas.

Ohlson, J., dan X-J. Zhang. 1998. Akrual akuntansi dan penilaian ekuitas. Jurnal Riset

Akuntansi 36 (Tambahan): 85-111.

Peasnell, K. 1982. Beberapa formal hubungan antara nilai ekonomi dan produktivitas

dan Akuntansi nomor. Jurnal Keuangan Bisnis dan Akuntansi 9 (Autumn): 361 -

381.

Penman, S. 1997. Sebuah sintesis teknik penilaian ekuitas dan nilai terminal

Perhitungan untuk model diskonto dividen. Tinjauan Studi Akuntansi 2 (4): 303-

323.

Penman, S. 2001. Analisis Laporan Keuangan dan Penilaian Keamanan. New York:

McGraw-Hill/Irwin.

Penman, S., dan Sougiannis T.. 1997. Perpindahan dividen properti dan substitusi

pendapatan diantisipasi untuk dividen dalam penilaian ekuitas. Akuntansi Review

72 (Januari): 1-21.

Penman, S. dan T. Sougiannis. 1998. Sebuah perbandingan dividen, arus kas, dan

pendapatan pendekatan penilaian ekuitas. Penelitian Kontemporer Akuntansi 15

(Fall): 343-383.