1

BAB I

PEDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Kinerja suatu portofolio harus selalu dipantau untuk menjaga kinerja

portofolio agar tetap optimal. Kondisi pasar yang berubah misalnya akan berpotensi

mempengaruhi kinerja portofolio. Jika kinerja portofolio menjadi tidak optimal

karena kondisi pasar berubah, maka portofolio perlu diseimbangkan kembali

(rebalancing).

Evaluasi kinerja portofolio terkait dengan dua isu utama, yaitu: (1)

mengevaluasi apakah return portofolio yang telah dibentuk mampu memberikan

return melebihi (di atas) return portofolio lainnya yang dijadikan patok duga

(benchmark), dan (2) mengevaluasi apakah return yang diperoleh sesuai dengan

tingkat risiko yang ditanggung. (Tandelilin, 2010).

Kinerja portofolio dapat dihitung berdasarkan return portofolionya saja.

Adanya tukaran (trade-off) antara return dan risiko, pengukuran portofolio

berdasarkan return saja mungkin tidak cukup, tetapi harus dipertimbangkan

keduanya yaitu return dan risiko. Pengukuran yang melibatkan kedua faktor ini

disebut dengan return sesuaian risiko (risk-adjusted return) (Jogiyanto, 2007).

Ukuran kinerja portofolio yang bersifat risk-adjusted berarti bahwa

pengukuran kinerja portofolio tidak hanya dilihat dari besarnya return portofolio,

tetapi juga harus memperhatikan besarnya risiko yang harus ditanggung untuk

memperoleh besarnya return tersebut. Setiap investor mempunyai persepsi yang

2

berbeda mengenai risiko sehingga ada kendala dalam mengukur kinerja portofolio

saham. Investor yang tidak menyukai risiko (risk aversion) mempunyai preferensi

yang berbeda mengenai suatu kinerja portofolio dengan seorang investor yang

menyukai risiko (risk taker). Preferensi ini akan diterima berbeda oleh investor

dalam melihat kinerja portofolio saham, akan tetapi patokan yang pasti adalah

apabila portofolio tersebut berada di atas Capital Market Line atau Security Market

Line (Jensen, 1968) yang diistilahkan sebagai beat the market.

Perkembangan selanjutnya muncul indeks pengukuran kinerja portofolio

berdasarkan risk adjusted return yang dikembangkan oleh Sharpe (1965), Treynor

(1966) dan Jensen (1968). Indeks Sharpe menekankan pada risiko total (deviasi

standar), Indeks Treynor menekankan pada risiko sistematis yang diukur dengan

beta, Indeks Jensen menekankan pada perbedaan antara tingkat return aktual yang

diperoleh portofolio dengan tingkat return yang diharapkan jika portofolio tersebut

berada pada garis pasar modal (Jogiyanto, 2009).

Penjelasan di atas menunjukkan bahwa diantara hasil perhitungan indeks

akan memberikan informasi peringkat kinerja portofolio yang berbeda. Korelasi

diantara indeks tersebut akan mencerminkan konsistensi diantara indeks dalam

memberikan informasi peringkat kinerja suatu portofolio. Konsistensi risk-adjusted

performance yang diukur dengan menggunakan indeks Sharpe, indeks Treynor dan

indeks Jensen tercermin dari signifikansi nilai korelasi ketiga alat ukur pada

berbagai kelompok portofolio saham. Indeks yang memiliki nilai korelasi tertinggi

pada berbagai kelompok portofolio saham dapat dikatakan sebagai indeks yang

3

memiliki konsistensi lebih baik dibandingkan dengan indeks yang lainnya

(Wiksuana dan Purnawati, 2008).

Uji konsistensi risk-adjusted performance begitu penting bagi investor

mengingat tiap-tiap alat ukur memiliki tujuan dan relevansinya terhadap pemilihan

investor dalam mengalokasikan dananya serta mengukur tingkat keberhasilan

manajer investasi dalam mengelola dana investor. Hasil uji konsistensi risk-adjusted

performance akan memberikan informasi kepada investor mengenai alat ukur yang

mampu memberikan informasi yang sama atau konsisten kepada investor mengenai

kinerja suatu portofolio, sehingga pengambilan keputusan investasi dapat dilakukan

dengan tepat.

Penelitian mengenai pengujian konsistensi indeks Sharpe, indeks Treynor

dan indeks Jensen sudah pernah dilakukan, baik penelitian dalam maupun luar

negeri. Hasil penelitian yang menemukan bahwa indeks Sharpe, indeks Treynor dan

Indeks Jensen memiliki konsistensi diantara ketiga alat ukur tersebut diantaranya

Yasmin dan Lawrence (1996) melakukan pengujian terhadap konsistensi indeks

Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen pada reksa dana di Inggris selama

periode 1975 sampai dengan 1993. Hasil penelitian tersebut menemukan bahwa

korelasi terhadap ketiga indeks Sharpe, indeks Jensen, dan indeks Treynor

menunjukkan derajat yang tinggi, artinya bahwa terjadi konsistensi terhadap

ketiganya. Konsistensi ketiga alat ukur risk adjusted return tersebut juga ditemukan

dalam penelitian Wahyudi (2003) dalam Wiksuana dan Purnawati (2008)

menghasilkan simpulan bahwa tidak ada perbedaan kinerja berdasarkan variabel

4

risiko dan return yang diukur dengan indeks Treynor, indeks Sharpe, dan indeks

Jensen, baik pada investasi insurancelinked saham maupun reksa dana saham.

Hasil penelitian dari Yasmin dan Lawrence (1996) juga didukung oleh hasil

penelitian dari Kurniawan dan Purnama (2001), Tuncer et al. (2001), Fadlul Fitri

(2002), Yusman Suryawan (2003), Jagric et al. (2006), Ferdian dan Dewi (2006),

Dharani and Natrajam (2008) Thanou (2008) dan Agustin Sulistyorini (2009), Nur

Atiqah Abdullah (2009) serta Kuolis et.al (2011) yang menemukan bahwa ketiga

alat ukur tersebut memberikan hasil yang konsisten.

Ketiga alat ukur kinerja tersebut tidak selalu memberikan hasil yang

konsisten. Penelitian Wilson dan Jones (1981) terhadap 34 reksa dana di Amerika

Serikat menemukan bahwa hubungan antara ketiga alat ukur indeks Sharpe, indeks

Jensen, dan indeks Treynor bisa negatif atau positif tergantung pada return pasar

yang digunakan sebagai variabel bebas (independent Variabel). Hasil penelitian ini

juga didukung oleh hasil penelitian yang dilakukan oleh Debabsish (2007),

Wiksuana dan Purnawati (2008) yang menemukan hasil bahwa tidak selalu ketiga

alat ukur tersebut memberikan hasil yang konsisten.

Hasil penelitian terdahulu yang berbeda tersebut ditemukan juga persamaan

hasil penelitian oleh Wiksuana dan Purnawati (2008) dan Agustin Sulistyorini

(2009) yang menemukan hasil bahwa indeks Treynor merupakan alat ukur yang

memiliki konsistensi lebih baik diantara ketiga alat ukur untuk pasar modal di

Indonesia. Berdasarkan hasil penelitian terdahulu dapat disimpulkan bahwa masih

terdapat kesenjangan penelitian (research gap) yang menyatakan bahwa ada

5

tidaknya konsistensi diantara ketiga alat ukur tersebut, untuk itu menarik untuk

dikaji kembali untuk uji konsistensi kembali terhadap alat ukur kinerja portofolio

saham di Bursa Efek Indonesia.

Penelitian sebelumnya yang hanya menggunakan tiga alat ukur, dalam

penelitian ini akan ditambahkan satu alat ukur yakni M2. Indeks M2 dikembangkan

oleh Franco dan Leah Modigliani (1994). Indeks M2 layak untuk digunakan sebab

penekanan yang digunakan dalam indeks ini yakni adanya penyesuaian return

portofolio dengan tingkat risikonya menjadi sama dengan tingkat risiko pasar,

sehingga perbandingan antara kinerja portofolio dengan kinerja return pasar akan

lebih mudah (Jogiyanto, 2009).

Penelitian ini menggunakan empat model penilaian kinerja portofolio saham

optimal yakni indeks Sharpe indeks Treynor, indeks Jensen’s dan indeks M2 untuk

mengukur kinerja portofolio saham di BEI, untuk itu diangkat judul dalam

penelitian ini yakni “Konsistensi Risk Adjusted Performance Sebagai Pengukur

Kinerja Portofolio Saham Di Bursa Efek Indonesia”.

1.2 Rumusan Masalah

Berdasarkan latar belakang masalah maka dapat pokok permasalahan dalam

penelitian adalah

1) Apakah risk-adjusted performance yang meliputi indeks Sharpe, indeks

Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 konsisten sebagai pengukur kinerja

portofolio saham di Bursa Efek Indonesia?

6

2) Apakah risk-adjusted performance yang meliputi indeks Sharpe, indeks

Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 memiliki perbedaan hasil yang

signifikan dalam mengukur kinerja portofolio saham di Bursa Efek

Indonesia?

1.3 Tujuan Penelitian

Tujuan penelitian ini adalah sebagai berikut

1) Untuk mengetahui konsistensi risk-adjusted performance yang meliputi

indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 dalam

mengukur kinerja portofolio saham-saham di BEI.

2) Untuk mengetahui signifikansi perbedaan hasil perhitungan risk-adjusted

performance yang meliputi indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen

dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio saham-saham di BEI.

1.4 Manfaat Penelitian

Hasil penelitian ini diharapkan memiliki manfaat sebagai berikut:

1) Manfaat Teoritis

Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan tambahan refrensi

penelitian khusunya mengenai kinerja portofolio saham yang optimal dengan

menggunakan model risk-adjusted performance yang meliputi indeks Sharpe,

indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio

saham-saham di BEI.

7

2) Manfaat Empiris

Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan sumber referensi bagi

calon investor terhadap pertimbangan dalam investasi di pasar modal.

8

BAB II

KAJIAN PUSTAKA

2.1 Investasi

Investasi dapat diartikan setiap penggunaan dana dengan memperoleh

penghasilan (Husnan, 2008:46). Investasi adalah penempatan sejumlah dana

pada saat ini dengan tujuan untuk memperoleh keuntungan di masa yang akan

datang. Investasi adalah penundaan konsumsi sekarang untuk digunakan di

dalam produksi yang efisien selama periode waktu tertentu (Halim, 2005:56).

Investasi dalam arti luas terdiri dari dua bagian utama yaitu investasi

dalam bentuk aktiva riil (real assets) dan investasi dalam bentuk surat berharga

(marketable securities atau financial assets). Aktiva riil adalah aktiva berwujud

seperti emas, perak, intan, barang-barang seni dan real assets. Aktiva finansial

berupa surat-surat berharga yang merupakan ”claim” atas aktiva riil (Joyiganto,

2007:34).

Salah satu alternatif investasi di pasar modal adalah saham. Investasi

dalam bentuk saham sebagai investasi jangka pendek dan investasi jangka

panjang tergantung dari tujuan pembeliannya. Investasi dalam bentuk saham

yang dikelompokkan sebagai investasi jangka panjang biasanya dilakukan

dengan berbagai tujuan (Jones, 2000) yaitu (1) untuk mengawasi perusahaan itu,

(2) untuk memperoleh pendapatan yang tetap setiap periode, (3) untuk

9

membentuk suatu dana khusus, (4) untuk menjamin kontinuitas suplai bahan, (5)

untuk menjaga hubungan antar anak perusahaan.

Investasi di pasar modal akan memberikan berbagai keuntungan bagi

pemegang saham yaitu antara lain kemungkinan memperoleh capital gain, memiliki

hak prioritas untuk membeli bukti right yang dikeluarkan perusahaan, kemungkinan

memperoleh hak atas saham bonus, waktu pemilihan tidak terbatas, dan berakhir

pada saat menjual kembali saham, dan memberikan hak suara dalam rapat umum

pemegang saham.

Proses investasi menunjukkan bagaimana seorang investor membuat

keputusan investasi pada efek-efek yang biasa dipasarkan, dan kapan dilakukan.

Untuk mengambil keputusan tersebut dilakukan langkah-langkah;

i. Menentukan kebijakan investasi

Disini pemodal perlu menentukan tujuan investasinya tersebut akan

dilakukan, karena ada hubungan yang positif antara risiko dan keuntungan

investasi, maka pemodal tidak bisa mengatakan bahwa tujuan investasinya

adalah mendapatkan keuntungan sebesarbesarnya, tetapi menyadari bahwa

ada kemungkinan untuk menderita rugi, jadi tujuan investasi harus

dinyatakan baik dalam keuntungan maupun risiko.

ii. Analisis Sekuritas

Tahap ini investor melakukan analisis terhadap suatu efek atau

sekelompok efek. Salah satu tujuan penilaian ini adalah untuk

mengidentifikasikan efek yang salah harga (mispriced), apakah harganya

10

terlalu tinggi atau terlalu rendah, dan analisis ini dapat mendeteksi

sekuritas-sekuritas tersebut.

iii. Pembentukan Portofolio

Portofolio berarti sekumpulan investasi, tahap ini menyangkut

identifikasi sekuritas-sekuritas mana yang akan dipilih, dan berapa

proporsi dana yang akan ditanamkan pada masing-masing sekuritas

tersebut. Pemilihan banyak sekuritas dimaksudkan untuk mengurangi

risiko yang ditanggung. Pemilihan sekuritas dipengaruhi antara lain:

preferensi risiko, pola kebutuhan kas, status pajak dan sebagainya.

iv. Melakukan Revisi Portofolio

Tahap ini merupakan pengulangan terhadap tiga tahap sebelumnya,

dengan maksud kalau perlu melakukan perubahan portofolio yang telah

dimiliki. Apabila portofolio sekarang tidak optimal atau tidak sesuai

dengan preferensi risiko pemodal, maka pemodal dapat melakukan

perubahan terhadap sekuritas yang membentuk portofolio tersebut.

v. Evaluasi Kinerja

Tahap ini pemodal atau investor melakukan penilaian terhadap

kinerja (performance) portofolio, baik dalam aspek tingkat keuntungan

yang diperoleh maupun risiko yang ditanggung. Tidak benar kalau

portofolio yang memberikan keuntungan yang lebih tinggi mesti lebih baik

dari portofolio lainnya (Jogiyanto, 2007).

11

2.2 Kinerja Portofolio

Perkembangan konsep pengukuran kinerja portofolio terjadi pada akhir

tahun 1960-an yang dipelopori oleh Wiliam Sharpe, Trenor, dan Michael Jensen.

Konsep ini berdasarkan teori Capital Market. Ketiga ukuran ini dikenal dengan

istilah composite (risk-adjusted) measure of portofolio performance karena

mengkombinasikan antara return dan risk dalam suatu perhitungan, dalam

perkembangannya model pengukuran kinerja portofolio terdiri dari empat model

yakni indeks Sharpe (reward to variability) indeks Treynor (reward to volatility)

indeks Jensen (Jensen’s alpha) dan M2. Penjelasan keempat ukuran kinerja tersebut

adalah sebagai berikut: (Jogiyanto, 2009)

1) Indeks Sharpe (Reward to variability)

Kinerja portofolio yang dihitung dengan pengukur ini dilakukan

dengan membagi return lebih (excess return) dengan variabilitas

(variability) return portofolio. Pengukur kinerja portofolio ini disebut

dengan pengukur Sharpe (Sharpe Measure) atau disebut dengan nama

reward to variability (RVAR) yang dikenalkan oleh William F. Sharpe pada

tahun 1965 sebagai berikut:

RVAR =TRp − R

σ

Keterangan:

RVAR = reward to variability atau pengukur Sharpe

푇푅푝 = rata-rata return total portofolio dalam periode tertentu

12

푅 = rata-rata return aktiva bebas risiko dalam periode tertentu

휎 = variabilitas yang diukur dengan deviasi standar dari return

portofolio dalam periode tertentu

푇푅푝 − 푅 = excess return portofolio

Nilai RVAR menunjukan kinerja dari portofolio. Semakin besar nilai

RVAR semakin baik kinerja dari portofolionya.

2) Indeks Treynor (Reward to Volatility )

Kinerja portofolio yang dihitung dengan pengukur ini dilakukan

dengan membagi excess return dengan volatilitas (volatility) portofolio.

Pengukur kinerja portofolio ini disebut dengan pengukur Treynor (Treynor

Measure) atau disebut dengan nama reward to volatility (RVOL) yang

dikenalkan oleh Jack L. Treynor pada tahun 1966 sebagai berikut.

RVOL =TRp − R

β

Keterangan:

RVOL = reward to volatility atau pengukur Treynor

푇푅푝 = rata-rata return total portofolio dalam periode tertentu

푅 = rata-rata return aktiva bebas risiko dalam periode tertentu

훽 = volatilitas yang diukur dengan beta portofolio periode tertentu

푇푅푝 − 푅 = excess return portofolio

13

Nilai RVOL menunjukan kinerja portofolio. Semakin besar nilai

RVOL semakin baik kinerja portofolionya. Berbeda dengan Sharpe, Treynor

membagi return lebih portofolio (reward) dengan beta portofolio. Treynor

berargumentasi bahwa portofolio yang dibentuk mestinya adalah portofolio

optimal, maka risiko unik (unsystematic risk) dapat diabaikan dan yang

masing tertinggal adalah risiko sistematik (systematic risk) yang diukur

dengan beta.

3) Indeks Jensen (Jensen’s Alpha)

Jika diperhatikan pengukur Sharpe (RVAL) dan pengukur Treynor

(RVOL) sebenarnya adalah mengukur sudut dari portofolio. Semakin besar

sudut atau slope dari portofolio, semakin baik kinerja portofolionya, selain

sudut, kinerja portofolio juga dapat ditentukan juga oleh intersepnya

(intercept). Semakin tinggi intersepnya semakin tinggi return portofolionya.

Pengukuran intersep ini dikenalkan oleh Micheal C. Jensen pada tahun 1968.

Pengukuran ini disebut dengan nama Jensen’s alpha yang dikembangkan

dari CAPM. Persamaan CAPM untuk portofolionya adalah sebagai berikut:

E(R ) = R + β {(E(R )−R )}

Karena digunakan untuk mengukur kinerja historis portofolio, maka,

nilai ekspektasian di persamaan CAPM dan nilai RBR diganti dengan nilai

rata-rata historisnya sebagai berikut:

α = TRp −R + β (R −R )

Atau dapat juga ditulis sebagai berikut:

14

α = TRp −R −β (R −R )

dan selanjutnya dapat ditulis:

α = (TRp −R ) −β (R −R )

Keterangan:

αP = Jensen’s alpha

푇푅푝 = rata-rata return portofolio periode tertentu

푅 = rata-rata return aktiva bebas risiko periode tertentu

푅 = rata-rata return pasar periode tertentu

푇푅푝 −푅 = rata-rata premium risiko portofolio

푅 −푅 = rata-rata premium risiko pasar

4) Pengukur M2

Pengukur yang lebih mudah untuk membandingkan kinerja

portofolio dengan kinerja pasar diusulkan oleh John G. Graham dan

Campbel R. Harvey pada tahun 1994 dan selanjutnya lebih dipopulerkan

oleh Franco Modigliani dengan cucunya yang bernama Leah Modigliani,

sehingga dikenal dengan nama pengukur M2. Nilai M2 adalah sebesar:

M = TR∗ − R

Untuk menentukan nilai TRP*

TR∗ = TR − R + R

Keterangan:

M2 = Rasio Modigliani dan Modigliani

15

푇푅 = total return portofolio

푅 = nilai risk free

휎 = risiko pasar

휎 = risiko portofolio

푇푅∗ = Total return portofolio yang disesuaikan.

Penelitian mengenai pengukuran kinerja portofolio sudah banyak dilakukan.

Penelitian pertama yang dilakukan oleh Yasmin dan Lawrence (1996) yang berjudul

“The Performance of UK Invesment Trust”. Penelitian ini menilai kinerja portofolio

reksadana di Inggris. Dalam penelitian ini menggunakan tiga metode yakni Sharpe,

Treynor dan Jensen, dengan alat analisis Uji Statistik Durbin Watson. Hasil

penelitiannya menemukan bahwa indeks Sharpe, indeks Treynor dan indeks Jensen

memiliki korelasi yang tinggi diantara ketiga alat ukur tersebut.

Penelitian dari Kurniawan dan Purnama (2001) yang berjudul “Analisis

Kinerja Portofolio Saham Berdasarkan Model Indeks Tunggal dan Rasionalitas

Investor Saham (Studi Kasus terhadap Kelompok Saham LQ 45 dan 20 Top

Gainers)”, dalam penelitian ini menguji konsistensi tiga model yakni indeks Sharpe,

indeks Treynor dan indeks Jensen, dengan menggunakan alat analisis uji-t. Hasil

penelitiannya menyimpulkan bahwa indeks Sharpe, indeks Treynor dan indeks

Jensen konsisten dalam mengukur kinerja portofolio LQ 45.

Penelitian lain yang menyimpulkan bahwa terdapat konsistensi diantara

model risk adjusted performance adalah penelitian Tuncer et al. (2001) yang

berjudul “Evaluation of Portfolio Performance Of Turkish Investment Funds”,

16

penelitian ini menguji empat model yakni indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks

Jensen dan indeks Graham dan Harvey. Hasil penelitiannya menemukan bahwa

keempat model tersebut menunjukan hasil korelasi positif dan signifikan.

Penelitian oleh Fadlul Fitri (2002) yang berjudul “Uji Konsistensi antara

Sharpe, Jensen, dan Treynor Indeks sebagai Alat Ukur Kinerja Portofolio (Studi

Empiris pada BEJ Periode Juli 1994 sampai Juli 1997)”. Penelitian ini

menyimpulkan bahwa ketiga alat ukur tersebut memiliki konsistensi dalam

mengukur kinerja portofolio saham pada BEJ. Penelitian yang dilakukan oleh

Yusman Suryawan (2003) yang berjudul “Evaluasi Kinerja Portofolio Saham di BEJ

(Studi Empiris Saham-Saham LQ 45)”. Hasil penelitiannya menyimpulkan bahwa

ketiga alat ukur tersebut memiliki konsistensi.

Penelitian oleh Jagric et al., (2006) yang berjudul “Risk-adjusted

performance of mutual funds: Some tests”, penelitian ini menguji konsistensi tiga

metode yakni metode Sharpe, metode Treynor dan metode Jensen. Hasil

penelitiannya menunjukan bahwa penilaian kinerja portofolio selalu menunjukan

hasil yang sama dengan metode Sharpe, metode Treynor dan metode Jensen.

Penelitian dari Ferdian dan Dewi (2006) yang berjudul “The Performance Analysis

of Islamic Mutual Funds–A Comparative Study between Indonesia and Malaysia”,

menguji konsistensi tiga metode yakni metode Sharpe, Treynor dan Jensen. Hasil

penelitiannya menunjukan bahwa penilaian kinerja portofolio menunjukan hasil

yang sama dengan metode Sharpe, Treynor dan Jensen.

17

Penelitian yang dilakukan oleh Debabsih (2007) yang berjudul

“Performance Evalution Mutual Funds.”. Penelitian ini menguji tiga metode yakni

metode Sharpe, Treynor dan Jensen. Hasil penelitian ini menemukan bahwa Sharpe

dan Treynor menunjukan hasil pengukuran yang sama sedangkan Jensen

menunjukan hasil pengukuran yang berbeda.

Penelitian lainnya dilakukan oleh Dharani dan Natrajam (2008) yang

berjudul “Equanimity of Risk and Return Relationship between Shariah Index and

General Index in India”. Penelitian ini menggunakan tiga metode yakni metode

Sharpe, Treynor dan Jensen. Hasil penelitiannya menunjukan bahwa metode Sharpe,

Treynor dan Jensen tidak berbeda signifikan dan konsisten. Penelitian oleh Thanou

(2008) yang berjudul “ Mutual Fund Evaluation During Up and Down Market

Conditions: The Case of Greek Equity Mutual Funds”. Penelitian ini menguji tiga

metode yakni metode Sharpe, Treynor dan Jensen dengan metode analisis spearman

rank correlation. Hasil penelitian ini menemukan bahwa metode Sharpe, Treynor

dan Jensen memiliki korelasi yang tinggi dan tidak berbeda secara signifikan.

Penelitian yang dilakukan oleh Wiksuana dan Purnawati (2009) yang

berjudul “Konsistensi Risk-Adjusted Performance Sebagai Pengukur Kinerja

Portofolio Saham di Pasar Modal Indonesia” penelitian ini menggunakan tiga indeks

yakni indeks Sharpe, indeks Treynor dan indeks Jensen. Hasil penelitian ini

menemukan bahwa ketiga alat ukur tersebut tidak konsisten dalam mengukur kinerja

portofolio saham di pasar modal Indonesia. Konsistensi yang ditemukan diantara

18

indeks Sharpe dengan indeks Treynor, indeks Treynor dengan indeks Jensen, namun

antara indeks Sharpe dan indeks Jensen tidak konsisten.

Penelitian oleh Agustin Sulistyorini (2009) yang berjudul “Analisis kinerja

portofolio saham dengan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen (Saham LQ 45 di

Bursa Efek Indonesia Tahun 2003 sampai dengan 2009)”. Hasil penelitian ini

menemukan bahwa tidak adanya perbedaan yang signifikan diantara ketiga metode

pengukuran tersebut. Penelitian yang dilakukan oleh Nur Atiqah Abdullah dan Nur

Adiana Abdullah (2009) yang berjudul “The Performance Of Malaysian Unit Trusts

Investing In Domestic Versus International Markets”. Penelitian ini menggunakan

tiga metode yakni metode Sharpe, Treynor dan Jensen. Hasil penelitiannya

menemukan bahwa tidak ada perbedaan yang signifikan diantara ketiga alat ukur

tersebut. Penelitian yang dilakukan oleh Kuolis et al. (2011) yang berjudul “An

Assessment of the Performance of Greek Mutual Equity Funds Selectivity and

Market Timing”. Penelitian ini menguji dua metode yakni metode Sharpe dan

Treynor. Hasil penelitian ini menemukan bahwa kedua metode tersebut memiliki

peringkat yang sama dalam menilai kinerja portofolio.

Berdasarkan hasil penelitian-penelitian terdahulu tersebut terdapat dua hasil

penelitian yang bertolak belakang yakni, penelitian yang menyimpulkan bahwa

diantara model risk adjusted return memiliki konsistensi, adapun penelitian yang

mendukung hasil penelitian ini yakni penelitian oleh Yasmin dan Lawrence (1996),

Kurniawan dan Purnama (2001), Tuncer et al. (2001), Fadlul Fitri (2002), Yusman

Suryawan (2003), Jagric et al. (2006), Ferdian dan Dewi (2006), Dharani dan

19

Natrajam (2008) Thanou (2008), Agustin Sulistyorini (2009), Nur Atiqah Abdullah

dan Nur Adiana Hiau Abdullah (2009) dan Kuolis et. al (2011), sedangkan hasil

penelitian yang menyimpulkan bahwa tidak adanya konsistensi diantara model risk

adjusted performance didukung oleh hasil penelitian yang dilakukan oleh

Debabsish (2007) dan Wiksuana dan Purnawati (2008). Secara garis besar

penelitian-penelitian terdahulu dirangkum pada lampiran 1.

2.3 Return dan Risiko

Setiap keputusan investasi selalu menyangkut dua hal, yaitu risiko dan return.

Return adalah hasil yang diperoleh dari investasi. Return dapat berupa return realisasi

yang sudah terjadi atau return ekspektasi (expected return) yang belum terjadi tetapi

yang diharapkan akan terjadi di masa mendatang (Fauzi,2004).

Jorion (2000), menyatakan risiko sebagai volatility dari suatu hasil yang tidak

diekspektasi, secara keseluruhan nilai dari aset atau kewajiban dari bunga. Gup (1998)

mengemukakan bahwa risiko adalah penyimpangan dari return yang diharapkan

(expected return), sedangkan menurut Jones (1996) risiko adalah kemungkinan

pendapatan yang akan diterima (actual return) dalam suatu investasi akan berbeda

dengan pendapatan yang diharapkan (expected return). Bringham dan Gapenski

(1999), berpendapat bahwa risiko merupakan kemungkinan keuntungan yang diterima

lebih kecil dari keuntungan yang diharapkan. Teori portofolio menyatakan bahwa

risiko sebagai kemungkinan keuntungan menyimpang dari yang diharapkan.

Risiko mempunyai dua dimensi, yaitu menyimpang lebih besar atau lebih kecil

dari return yang diharapkan, maka muncul konsep ukuran penyebaran yang

20

dimaksudkan untuk mengetahui seberapa jauh kemungkinan nilai yang akan kita

peroleh menyimpang dari nilai yang diharapkan. Ukuran ini dinyatakan dalam standar

deviasi atau variance (bentuk kuadrat dari standar deviasi) yang merupakan ukuran

untuk risiko total.

2.4 Teori Portofolio

Teori Portofolio modern diperkenalkan oleh Markowitz (1952) yang

menggunakan pengukuran statistik dasar untuk menerangkan portofolio, yaitu

expected return, standar deviasi sekuritas atau portofolio dan korelasi antar return.

Markowitz menyatakan bahwa secara umum risiko dapat dikurangi dengan

menggabungkan beberapa sekuritas tunggal ke dalam bentuk portofolio dengan syarat

return-return sekuritas tidak berkorelasi positif sempurna. Manajemen portofolio

mengenal adanya konsep pengurangan risiko, sebagai akibat penambahan sekuritas ke

dalam portofolio. Konsep tersebut menyatakan bahwa jika dilakukan penambahan

secara terus-menerus jenis sekuritas ke dalam portofolio, maka manfaat pengurangan

risiko akan semakin besar sampai pada titik tertentu dimana manfaat pengurangan

tersebut mulai berkurang. Semakin banyak jumlah yang dimasukkan ke dalam

portofolio, semakin besar manfaat pengurangan risiko.

Menurut Tandelilin (2001), konsep pengurangan risiko tersebut sejalan dengan

law of large number dalam statistik, yang menyatakan semakin besar ukuran sampel,

semakin besar kemungkinan rata-rata sampel mendekati nilai yang diharapkan dari

populasi. Manfaat pengurangan risiko dalam portofolio akan mencapai titik

puncaknya pada saat portofolio asset terdiri dari jumlah tertentu, dan setelah itu

21

manfaat pengurangan risiko tidak terasa lagi. Risiko portofolio dihitung dari

kontribusi risiko asset terhadap risiko portofolio, dengan demikian untuk menurunkan

risiko perlu dilakukan diversifikasi.

Menurut Husnan (2001), risiko dalam investasi saham dibagi dua, yaitu risiko

tidak sistematis (unsystematic risk) dan risiko sistematis (systematic risk). Risiko tidak

sistematis merupakan risiko yang disebabkan oleh faktor-faktor mikro yang terdapat

pada perusahaan atau industri tertentu seperti perubahan struktur permodalan,

perubahan struktur aktiva, kondisi lingkungan kerja, penurunan tingkat penjualan dan

lain-lain, sehingga pengaruhnya hanya terbatas pada perusahaan atau industri tersebut,

dan risiko inilah yang dapat dihilangkan melalui diversifikasi dalam portofolio,

sedangkan risiko sistematis merupakan risiko yang disebabkan oleh berbagai faktor

makro yang mempengaruhi semua perusahaan dan industri seperti perubahan tingkat

suku bunga, melemahnya nilai tukar rupiah terhadap valuta asing, resesi ekonomi dan

lain-lain. Risiko ini disebut juga inherent risk atau market risk, yaitu risiko yang tidak

dapat dihilangkan melalui diversifikasi dalam portofolio. Risiko sistematis diukur

dengan koefisien beta, yang mengukur tingkat kepekaan terhadap perubahan pasar.

Kedua jenis risiko tersebut, jika digambarkan akan menjadi risiko total, dapat dilihat

pada Gambar 2.1.

22

Gambar 2.1 Risiko Total, Risiko Tidak Sistematis, dan Risiko Sistematis

Berdasarkan Gambar 2.1 dapat dijelaskan bahwa semakin banyak jumlah

saham dalam portofolio, maka semakin kecil unsystematic risk, oleh karena

unsystematic risk dapat dihilangkan dengan cara di diversifikasi, maka risiko ini

menjadi tidak relevan dalam portofolio. Sehingga yang relevan bagi investor adalah

risiko dasar (systematic risk) yang diukur dengan beta (β).

Menurut Solnik (1995), risiko dapat dikurangi secara substansial melalui

diversifikasi dalam saham domestik. Studinya memberikan suatu analisis tentang

jumlah saham optimal yang dibutuhkan untuk mencapai diversifikasi yang pantas

dan efektif dengan biaya rendah. Fabozzi (1999) mengartikan diversifikasi

portofolio sebagai pembentukan portofolio sedemikian rupa sehingga dapat

mengurangi risiko portofolio tanpa mengorbankan pengembalian yang dihasilkan.

Para investor yang mengkhususkan diri dalam satu kelompok aktiva misalnya

saham, juga menganggap perlu dilakukan diversifikasi portofolio. Diversifikasi

portofolio dalam hal ini adalah seluruh dana yang ada seharusnya tidak

23

diinvestasikan ke dalam bentuk satu saham perusahaan saja, tapi portofolio harus

terdiri dari saham banyak perusahaan.

Solnik (1995) juga mengatakan bahwa risiko total dari portofolio tidak hanya

bergantung jumlah saham yang terdapat dalam portofolio, tetapi juga pada risiko

dari tiap-tiap saham individu dan tingkat dimana risiko itu independen. Solnik

kembali menyebutkan bahwa saham domestik cenderung naik atau turun bersama-

sama karena dipengaruhi oleh kondisi domestik, seperti pengumuman tentang suplai

uang, pergerakan suku bunga, defisit anggaran dan pertumbuhan nasional.

Jones (1996) mengemukakan bahwa beta adalah ukuran risiko sistematis

sekuritas yang merupakan bagian dari risiko total dan tidak bisa dihilangkan melalui

diversifikasi. Jogiyanto (2009) menyatakan bahwa beta merupakan pengukur

volatilitas return sekuritas atau return portofolio terhadap pasar. Beta portofolio

mengukur volatilitas return portofolio dengan return pasar, sehingga beta

merupakan pengukur risiko sistematis dari sekuritas atau portofolio relatif terhadap

pasar. Jones (1996) mengemukakan bahwa beta adalah ukuran risiko sistematis

sekuritas yang merupakan bagian dari risiko total dan tidak bisa dihilangkan melalui

diversifikasi, sedangkan Jogiyanto (2009) mengemukakan bahwa beta merupakan

pengukur volatilitas return sekuritas atau return portofolio terhadap pasar. Beta

portofolio mengukur volatilitas return portofolio dengan return pasar, sehingga beta

merupakan pengukur risiko sistematis dari sekuritas atau portofolio relatif terhadap

pasar.

24

2.5 Penentuan Portofolio

Investor yang rasional akan menginvestasikan dananya dengan memilih

saham yang efisien, yang memberikan return maksimal dengan risiko tertentu, atau

return tertentu dengan risiko minimal. Menghindari atau memperkecil risiko,

investor perlu melakukan strategi diversifikasi atas investasinya dengan membentuk

portofolio yang terdiri atas beberapa saham yang dinilai efisien. Menurut Sharpe,

Alexender dan Bailey (1995), portofolio dikategorikan efisien apabila memiliki

tingkat risiko yang sama, mampu memberikan tingkat keuntungan yang lebih tinggi,

atau mampu menghasilkan tingkat keuntungan yang sama, tetapi dengan risiko yang

lebih rendah.

Jogiyanto (2009) menyatakan bahwa investor dapat memilih kombinasi dari

aktiva-aktiva untuk membentuk portofolionya. Seluruh set yang memberikan

kemungkinan portofolio yang dapat dibentuk dari kombinasi n-aktiva yang tersedia

disebut dengan opportunity set atau attainable set. Lebih lanjut Jogiyanto

menyatakan bahwa semua titik di attainable set menyediakan semua kemungkinan

portofolio baik yang efisien maupun yang tidak efisien yang dapat dipilih oleh

investor. Investor yang rasional tidak akan memilih portofolio yang tidak efisien.

Rasional investor hanya tertarik dengan portofolio yang efisien. Kumpulan (set) dari

portofolio yang efisien ini disebut dengan efficient set atau efficient frontier.

Portofolio dikategorikan efisien apabila memiliki tingkat risiko yang sama,

mampu memberikan tingkat keuntungan yang lebih tinggi, atau mampu

menghasilkan tingkat keuntungan yang sama, tetapi dengan risiko yang lebih

25

rendah. Portofolio optimal merupakan portofolio yang dipilih seorang investor dari

sekian banyak pilihan yang ada pada kumpulan portofolio yang efisien (Tandelilin,

2001). Investor memilih portofolio yang memberi kepuasan melalui risiko dan

return, dengan memilih sekuritas yang berisiko. Portofolio-portofolio efisen berada

di efficient set.

Portofolio-portofolio efisien merupakan portofolio-portofolio yang baik,

tetapi bukan yang terbaik. Hanya ada satu portofolio yang terbaik, yaitu portofolio

optimal. Portofolio optimal berada di portofolio-portofolio efisien. Suatu portofolio

optimal juga sekaligus merupakan suatu portofolio efisien, tetapi suatu portofolio

efisien belum tentu portofolio optimal. Portofolio efisien hanya mempunyai satu

faktor yang baik, yaitu faktor return ekspektasinya atau faktor risikonya, belum

tentu terbaik keduanya. Portofolio optimal merupakan portofolio dengan kombinasi

return ekspektasi dan risiko terbaik (Jogiyanto, 2009).

Penelitian mengenai kinerja portofolio pasar dan kinerja portofolio saham

banyak dilakukan dengan hasil yang berbeda. Terdapat dua pandangan dari

penelitian-penelitian sebelumnya, dasar teori yang mengasumsikan bahwa pasar

efisien menyimpulkan bahwa kinerja portofolio saham diatas kinerja portofolio

pasar, sedangkan dasar teori yang mengasumsikan bahwa pasar dinamis

menyimpulkan sebaliknya (Ippolito, 1989).

Menurut hasil penelitian yang dilakukan Malkiel (1996) dan Amalia (1999)

berpendapat bahwa kinerja portofolio saham tidak selalu lebih baik dari kinerja

portofolio pasar. Fransiscus (2002) melakukan penelitian yang berpendapat bahwa

26

kinerja portofolio reksadana saham tidak selalu lebih baik dari kinerja portofolio

pasarnya, ada pula yang sebaliknya berpendapat bahwa kinerja portofolio saham

yang dibentuk dapat lebih baik dari kinerja portofolio pasar, hasil penelitian yang

dilakukan oleh Grinblatt (1993), Modigliani (1997), Nuki (1998) dan Darmawan

(1998) berpendapat bahwa kinerja portofolio reksadana saham selalu lebih baik dari

kinerja portofolio pasarnya.

Penelitian yang dilakukan Yaacob, Mohamad Hasimi dan Noor Azuddin

Yakob (2002) menyatakan bahwa kinerja portofolio optimal mempunyai kinerja

yang lebih baik dari kinerja portofolio pembandingnya. Penelitian tersebut masih

membawa pendapat pro dan kontra. Kondisi ini menarik untuk dilakukan kajian

lebih lanjut untuk menegaskan kondisi tersebut.

27

BAB III

KERANGKA BERPIKIR, KERANGKA KONSEPTUAL DAN

HIPOTESIS PENELITIAN

3.1 Kerangka Berpikir

Strategi diversifikasi dilakukan dengan portofolio optimal yang berarti

keuntungan diperoleh dengan diversifikasi pada berbagai investasi, dengan jumlah

sekuritas tertentu yang memiliki return yang cukup tinggi. Portofolio optimal

dicapai dengan melakukan simulasi pada beberapa sekuritas yang dinilai efisien

dengan menggunakan prosedur perhitungan tertentu (Tandelilin, 2010).

Membentuk sebuah maupun beberapa portofolio memerlukan saham-saham

pilihan yang akan dikombinasikan ke dalam portofolio tersebut Adapun jumlah

saham yang dipilih untuk membentuk portofolio sangat bervariasi, hal itu tergantung

dari preferensi investor terhadap saham itu sendiri.

Satu proposisi yang sudah diterima umum dalam teori portofolio adalah

apabila terdapat ketidaksempurnaan korelasi antara return untuk sekuritas yang

berbeda, maka risiko portofolio dari kelompok sekuritas tersebut dapat dikurangi.

(Markowitz, 1959, Gruber, 1976 dan Solnik. 1974 dalam Sulistyorini, 2009).

Berdasarkan teori tersebut dapat disimpulkan bahwa faktor penting dalam

diversifikasi portofolio adalah korelasi yang rendah antar return sekuritas. Makin

rendah korelasi antar return makin besar pula potensi manfaat dari diversifikasi

tersebut.

28

Bermanfaat atau tidaknya diversifikasi tersebut sangat tergantung

kategorisitas pasar modal tersebut apakah berada di negara maju atau negara

sedang berkembang. Bursa Efek Indonesia (BEI) saat ini terdiri dari banyak

perusahaan yang masuk menjadi emiten, sehingga memudahkan investor untuk

berinvestasi karena banyaknya pilihan untuk menginvestasikan dananya. Salah satu

pilihan terbaik untuk berinvestasi saham, masalahnya adalah menentukan

portofolio saham yang menghasilkan return yang tinggi dengan risiko yang rendah

berdasarkan sejarah historis. Investor harus jeli dalam memperhitungkan faktor-

faktor yang mempengaruhi kinerja portofolio saham. Pengujian kinerja portofolio

dilakukan untuk mengetahui sejauh mana portoflio yang dimiliki memberikan hasil

bagi seorang investor.

Terdapat berbagai model yang digunakan untuk menguji kinerja portofolio

salah satunya melalui pendekatan risk adjusted performance yang terdiri dari

indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen’s dan indeks M2 menunjukkan hasil

yang sama atau berbeda. Konsistensi hasil perhitungan diantara alat ukur risk

adjusted performance dalam menilai kinerja portofolio sangat penting bagi investor

untuk memberikan kepastian dalam melakukan evaluasi untuk pencapaian return

dan risk yang diharapkan investor.

3.2 Kerangka Konseptual

Berdasarkan beberapa konsep dasar dan telaah pustaka maka kerangka

konseptual yang digunakan dalam penelitian ini dapat dilihat dalam Gambar 3.1:

29

Gambar 3.1. Kerangka Konseptual “Konsistensi Risk Adjusted Performance Sebagai Pengukur Kinerja Portofolio Saham Di Bursa Efek Indonesia”

Berdasarkan Gambar 3.1 dapat dijelaskan bahwa penelitian ini akan

menguji konsistensi risk adjusted performance sebagai pengukur kinerja portofolio

saham di Bursa Efek Indonesia. Sampel saham penelitian ini akan dibagi ke dalam

empat tipe portofolio. Model Indeks Tunggal akan digunakan untuk menghitung

portofolio optimal dari ketiga tipe portofolio tersebut.

Nilai Indeks Sharpe Portofolio Periode 1 Bulan

Nilai Indeks Treynor Portofolio

Periode 1 Bulan

Nilai Indeks M2 Portofolio

Periode 1 Bulan

Nilai Indeks Jensen Portofolio Periode 1 Bulan

Uji Statistik Pearson Product

Moment

Uji Beda Kruskal-Wallish

Portofolio Tipe 1 Periode 1 Bulan

Portofolio Tipe 2 Periode 1 Bulan

Portofolio Tipe 3 Periode 1 Bulan

Portofolio Tipe 4 Periode 1 Bulan

Portofolio Optimal Model Indeks

Tunggal

Portofolio Optimal Model Indeks

Tunggal

Portofolio Optimal Model Indeks

Tunggal

Portofolio Optimal Model Indeks

Tunggal

Sampel Penelitian

30

Portofolio optimal pada keempat tipe portofolio saham tersebut kemudian

di evaluasi dengan empat indeks yang digunakan dalam penelitian ini yakni indeks

Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2. Periode penentuan dan

evaluasi portofolio optimal dalam penelitian ini dilakukan setiap 1 bulan selama

periode bulan Januari 2009-Desember 2010.

Perhitungan masing-masing indeks tersebut akan diperoleh nilai indeks

portofolio periode 1 bulan dari ke empat tipe portofolio optimal tersebut. Tingkat

konsistensi diantara indeks portofolio saham tersebut dapat diketahui dengan

melakukan uji statistik dengan pearson product moment terhadap nilai indeks

portofolio periode 1 bulan dari ke empat tipe portofolio optimal. Apabila tingkat

korelasi diantara ke empat indeks tersebut tinggi dan signifikansi dibawah 5%

maka dapat dinyatakan bahwa telah terjadi konsistensi diantara ke empat indeks.

Apabila korelasi rendah dan signifikansi diatas 5%, maka dapat dinyatakan bahwa

telah terjadi inkonsistensi diantara ke empat indeks dalam penelitian ini.

Pengujian korelasi empat model indeks melalui uji statistik dengan pearson

product moment juga akan memberikan informasi tentang kuat lemahnya hubungan

antar ke empat indeks melalui pengujian empat tipe portofolio yang berbeda.

Model indeks yang memiliki korelasi yang kuat diantara indeks lainnya dapat

dinyatakan sebagai model indeks yang memiliki konsistensi lebih baik diantara

model indeks lainnya.

Pengujian yang dilakukan selanjutnya adalah uji beda dengan menggunakan

uji Kruskal Wallish. Pengujian ini dilakukan untuk mengetahui ada tidaknya

31

perbedaan yang signifikan antara ke empat indeks. Jika probabilitas pengujian ≥

0,05 maka ke empat metode pengukuran kinerja portofolio adalah tidak berbeda

atau sama dan sebaliknya jika probabilitas pengujian < 0,05 maka keempat metode

pengukuran kinerja portofolio adalah memiliki perbedaan yang bermakna.

3.3 Hipotesis Penelitian

Berdasarkan kajian landasan teori dan hasil penelitian-penelitian terdahulu

maka hipotesis penelitian yang diajukan untuk rumusan masalah dalam penelitian

ini adalah sebagai berikut:

1) Bahwa terdapat korelasi atau konsistensi diantara risk-adjusted performance

yang meliputi indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2

dalam mengukur kinerja portofolio saham di Bursa Efek Indonesia.

2) Bahwa terdapat perbedaan yang signifikan diantara risk-adjusted

performance yang meliputi indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen

dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio saham di Bursa Efek

Indonesia.

32

BAB IV

METODE PENELITIAN

4.1 Rancangan dan Ruang Lingkup Penelitian

Jenis penelitian ini adalah komparatif yakni menguji perbandingan korelasi

diantara alat ukur risk adjusted performance yang terdiri indeks Sharpe, indeks

Treynor, indeks Jensen dan indeks M2. Jika tingkat hubungan tinggi dan signifikan

diantara alat ukur risk adjusted performance, kemungkinan sifat hubungan antara

alat ukur ini kuat serta memiliki persamaan dalam mengevaluasi kinerja portofolio

saham.

Ruang lingkup penelitian ini pada saham-saham yang terdaftar di BEI

periode tahun 2009 sampai dengan 2010. Untuk dapat membandingkan korelasi alat

ukur risk adjusted performance dalam penelitian ini akan ditentukan periode waktu

evaluasi portofolio tiap 1 bulan. Dasar pertimbangannya bahwa apabila evaluasi

kinerja portofolio saham dilakukan dalam tiap bulan akan memudahkan investor

dalam melakukan antisipasi terhadap perubahan kondisi makro ekonomi yang

mempengaruhi kinerja portofolio sehingga mampu dilakukan evaluasi dan perbaikan

strategi portofolio.

4.2 Variabel Penelitian

4.2.1 Identifikasi Variabel

Variabel-variabel yang diidentifikasi dalam penelitian ini adalah sebagai

berikut :

1) Expected Return Portofolio

33

2) Risiko Pasar portofolio (βP).

3) Risiko Total Portofolio (σP).

4) Risk Adjusted Performance

5) Konsistensi Risk Adjusted Performance.

4.2.2 Definisi Operasional

Adapun definisi operasional untuk masing-masing variabel dalam

penelitian ini adalah sebagai berikut:

1) Expected return portofolio merupakan hasil perhitungan dari rata-rata

tertimbang dari return harapan dari masing-masing saham (R ) yang

ada dalam portofolio dengan persentase nilai portofolio yang

diinvestasikan dalam setiap saham individual dalam portofolio yang

dilambangkan dengan W periode tahun 2009-2010 di Bursa Efek

Indonesia. Jika seluruh bobot portofolio dijumlahkan akan berjumlah

100% atau 1.0. Rumus yang digunakan dalam menghitung expected

return portofolio adalah sebagai berikut:

E(Rp) = ∑ 푊 .퐸(Ri)

2) Risiko Pasar Portofolio (βP) merupakan hasil perkalian antara

proporsi atas tiap-tiap saham (Wi) dengan risiko pasar masing-masing

saham (βi) yang ada dalam portofolio periode tahun 2009-2010 di

Bursa Efek Indonesia. Rumus yang digunakan untuk menghitung

risiko pasar adalah sebagai berikut:

34

훽 = 푊푖.훽푖

3) Risiko Total Portofolio (σP) merupakan tingkat penyimpangan return

yang diperoleh dari tingkat return rata-rata saham di Bursa Efek

Indonesia periode tahun 2009-2010. Rumus yang digunakan dalam

menghitung risiko total adalah sebagai berikut:

휎 = 휎

4) Risk Adjusted Performance merupakan ukuran kinerja portofolio

saham di Bursa Efek Indonesia periode tahun 2009-2010 yang telah

memasukan faktor return dan risiko dalam perhitungganya. Ukuran

kinerja portofolio yang digunakan adalah sebagai berikut:

a. Indeks Sharpe portofolio saham merupakan rata-rata

kumulatif indeks Sharpe portofolio saham yang dibentuk

untuk periode satu bulan di Bursa Efek Indonesia selama

tahun 2009-2010. Rumus yang digunanakan untuk

menghitung indeks Sharpe adalah sebagai berikut:

SP= RP-Rf

σP

b. Indeks Treynor portofolio saham merupakan rata-rata

kumulatif indeks Treynor portofolio saham yang dibentuk

untuk periode satu bulan di Bursa Efek Indonesia selama

35

tahun 2009-2010. rumus yang digunakan untuk menghitung

indeks Treynor adalah sebagai berikut:

TP= RP-Rf

βP

c. Indeks Jensen portofolio saham merupakan rata-rata

kumulatif indeks Jensen portofolio saham yang dibentuk

untuk periode satu bulan di Bursa Efek Indonesia selama

tahun 2009-2010. Rumus yang digunakan dalam menghitung

indeks Jensen adalah sebagai berikut:

JP=RP- RP+(Rm-RF)βP

d. Indeks M2 portofolio saham merupakan rata-rata kumulatif

indeks M2 portofolio saham yang dibentuk untuk periode satu

bulan di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2009-2010.

Rumus yang digunakan dalam menghitung indeks M2 adalah

sebagai berikut:

TRP*=(RP- Rf).

σM

σP+ Rm

MP2=TRP

*-Rm

5) Konsistensi Risk Adjusted Performance merupakan hubungan

korelasi yang signifikan diantara indeks Sharpe, indeks Treynor,

indeks Jensen, dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio

saham di Bursa Efek Indonesia periode tahun 2009-2010. Rumus

36

yang digunakan dalam mengukur korelasi antar indeks risk adjusted

performance adalah sebagai berikut:

a. KonsistensiantaraindeksSharpedanTreynor: r = ∑∑

b. KonsistensiantaraindeksSharpedanJensen: r = ∑∑

c. KonsistensiantaraindeksSharpedanM2:rsm = ∑∑

d. KonsistensiantaraindeksTreynordanJensen: r = ∑∑

e. KonsistensiantaraindeksTreynordanM2: r = ∑∑

f. KonsistensiantaraindeksJensedanM2: r = ∑∑

4.3 Prosedur Pengumpulan Data

4.3.1 Jenis Data

Data yang digunakan untuk penelitian ini merupakan data sekunder. Data

sekunder merupakan data yang diperoleh secara tidak langsung atau merupakan

data keuangan yang telah dipublikasikan. Data yang yang dikumpulkan untuk

penelitian ini terdiri atas :

1) Data harga saham harian di BEI selama Januari 2008-Desember

2010.

2) Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) harian bulan Januari 2008-

Desember 2010.

37

3) Tingkat Suku Bunga dari laporan dari SBI Bank Indonesia sebagai

indikator risk free periode tahun 2009-2010.

4.3.2 Populasi dan Sampel

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan publik yang

terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2009 dan 2010. Perusahaan yang

termasuk dalam populasi adalah perusahaan memiliki data harga saham harian

selama periode penelitian. Perusahaan yang masuk dalam populasi merupakan

perusahaan aktif diperdagangkan sehingga untuk perusahaan yang memiliki saham

tidur akan dikeluarkan dari populasi.

Dibawah ini akan dijelaskan metode pengambilan sampel:

Tabel 4.1

Penentuan Jumlah Populasi Penelitian

Jumlah perusahaan yang terdaftar di BEI pada tahun 2009 dan 2010 serta memiliki harga saham harian selama periode penelitian

425

Jumlah perusahaan yang mengalami pergerakan saham tidur selama periode penelitian

120

Jumlah Populasi 305

Sumber: Hasil Olahan Data Primer 2011

Penelitian ini tidak akan meneliti seluruh populasi, namun akan mengambil

sejumlah perusahaan untuk dijadikan sampel penelitian berdasarkan metode

pengambilan sampel berdasarkan kriteria (purposive sampling) sebagai berikut:

1) Saham-saham populasi dikelompokkan ke dalam unit sampel primer

berdasarkan tingkat return yakni saham-saham yang memiliki return di atas

return rata-rata.

38

2) Menentukan unit sampel sekunder berdasarkan koefisien korelasi antar return

saham yakni saham-saham yang memiliki korelasi antar return saham rendah.

3) Memilih saham-saham yang dijadikan sampel untuk dimasukkan ke dalam

portofolio yang mempresentasikan 20, 15, 10 dan 8 saham dengan return tinggi

dan korelasi rendah.

Berdasarkan kriteria, maka sampel penelitian dapat ditentukan

(terlampir).

Penentuan jumlah sampel didasarkan atas rekomendasi beberapa bukti

empiris tentang jumlah saham minimal dalam portofolio. Pratomo dan Nugraha

(2006) mengemukakan bahwa manajer investasi di Indonesia umumnya memiliki

paling tidak delapan saham perusahaan di dalam portofolio reksa dana saham yang

dikelolanya. Moskowitz dan Grinblatt (1999) dalam kajiannya menemukan bahwa

risiko tidak sistematis akan relatif lebih kecil setelah sepuluh saham dimasukkan

ke dalam portofolio dan manfaat diversifikasi yang lebih baik dapat dicapai

dengan memasukkan saham-saham dari beragam industri ke dalam portofolio.

Penelitian Tandelilin di pasar modal Indonesia menghasilkan rekomendasi bahwa

untuk meminimalkan risiko portofolio sedikitnya diperlukan lima belas saham,

sedangkan French (1989), Sharpe dan Alexander (1990), Brealy dan Myers (1991)

dalam Tandelilin (2001) merekomendasikan untuk memasukkan minimal dua

puluh saham ke dalam portofolio.

39

4.3.3 Metode Pengumpulan Data

Data-data yang dikumpulkan adalah data sekunder, time series dan cross

section dan dilakukan dengan observasi atau pengamatan dari saham-saham Bursa

Efek Indonesia (BEI). Sumber data mengenai data harga saham harian dan IHSG

diperoleh dari website www.yahoofinanceindonesia.com. Sumber data mengenai

tingkat suku bunga SBI diperoleh melalui website www.bi.co.id.

4.4 Metode Analisis Data

Metode analisis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis

kuantitatif, yang digunakan untuk menganalisis ukuran kinerja portofolio yang

terdiri dari saham-saham. Langkah-langkah dalam menganalisis data untuk

mengukur kinerja portofolio tersebut adalah sebagai berikut:

4.4.1 Pembentukan Portofolio Optimal.

Pembentukan portofolio optimal dalam penelitian ini akan menggunakan

model indeks tunggal. Tahapan-tahapan perhitungan dalam model indeks

tunggal adalah sebagai berikut:

1) Menghitung return masing-masing saham (Ri) selama periode bulan

Januari 2009-Desember 2010.

Return saham (Ri) merupakan selisih harga saham sekarang (Pit)

dengan harga saham periode yang lalu (Pit-1) dibagi dengan harga saham

periode yang lalu (Pit-1). Dengan demikian return saham dapat juga

dinyakan sebagai berikut:

40

푅푖 =푃 − 푃푃 … … … … … … … … … … … (1)

2) Menghitung return pasar (Rm) dengan menggunakan proksi IHSG

selama periode bulan Januari 2009-Desember 2010.

Return market (Rm) merupakan selisih Indeks Harga Saham

Gabungan sekarang (퐼퐻푆퐺 ) dengan Indeks Harga Saham Gabungan

periode yang lalu (퐼퐻푆퐺 )dibagi dengan harga Indeks Harga Saham

Gabungan yang lalu (퐼퐻푆퐺 ).Secara matematis, tingkat keuntungan

pasar adalah sebagai berikut:

푅푚 =퐼퐻푆퐺 − 퐼퐻푆퐺

퐼퐻푆퐺 … … … … … … … … … … (2)

3) Menghitung return harapan (expected return) masing-masing

saham/E(Ri).

Expected return saham merupakan hasil perhitungan return rata-

rata saham (R ). Perhitungan dilakukan dengan cara arithmetic mean

yakni menghitung jumlah return masing-masing saham (∑푅푖) selama

periode tertentu (n), dalam penelitian ini menggunakan periode satu

bulanan selama tahun 2009-2010. Secara matematis, dapat dirumuskan

sebagai berikut:

퐸(푅푖) =∑푅푖푛 … … … … … … … … … … … … … … … … … … (3)

41

4) Menghitung beta masing-masing saham (βi).

Beta Saham (βi) merupakan risiko pasar atau risiko sistematik

yang dihitung dengan persamaan sebagai berikut:

훽푖 =∑ (푅 − 푅 )(푅 − 푅 )

∑ (푅 − 푅 ) … … … … … … … … … . . (4)

5) Menghitung alpha masing-masing saham (αi)

Alpha saham (αi) merupakan selisih antara return harapan saham

dengan hasil perkalian beta saham dan return pasar. Secara sistematis

dapat dirumuskan sebagai berikut:

훼푖 = 퐸(푅 )− (훽푖.푅 ) … … … … … … … … … … … … … … … … . (5)

6) Menghitung kesalahan residual masing-masing saham (ei)

Kesalahan residu saham (ei) dihitung dengan persamaan sebagai

berikut:

푒푖 = 퐸(푅 ) − 훼 − (훽 × 푅 ) … … … … … … … … … … … … . … … . . (6)

7) Menghitung variance pasar (σ2m)

휎푚 = ∑ ( ) …………………………………. (7)

8) Menghitung variance kesalahan residu (σ2ei)

휎푒푖 = 휎푖 − 훽푖 . 휎푚 ………………………………………….. (8)

9) Menghitung Excess Return to Beta (ERB)

퐸푅퐵 =퐸(푅푚) − 푅푓

훽푖 … … … … … … … … … … … … … … … … … . . (9)

42

10) Menghitung Cut of Rate (C*)

n

2m Ai

i =1 CI = _________________________ .................................................... (10) n

1 + 2m Bi

i =1 Dimana : (Ri - Rf) i Ai = __________________ ............................................................... (11)

2ei

i2

Bi = _______ .............................................................................. (12) 2ei

Setelah nilai Cut of Rate masing-masing saham diketahui,

kemudian dibandingkan dengan Excess Return to Beta saham

bersangkutan untuk menentukan kandidat portofolio optimal dengan

ketentuan nilai Excess Return to Beta > nilai Cut of Rate. Nilai Cut of

Rate terbesar disebut Cut of Point (C*), kemudian nilai Cut of Point

dibandingkan dengan nilai Excess Return to Beta masing-masing saham

untuk menentukan portofolio optimal dengan ketentuan Excess Return to

Beta > Cut of Point. Saham dengan nilai Excess Return to Beta < Cut of

Point tidak dimasukkan dalam portofolio optimal.

43

11) Menghitung proporsi alokasi dana masing-masing saham (Wi).

Bobot masing-masing saham (Wi) merupakan persentase atau

proporsi alokasi investasi pada masing-masing saham terpilih. Secara

sistematis dapat dirumuskan sebagai berikut:

푊푖 =푍

∑ 푍… … … … … … … … … … … … … … … … … … … … (13)

Dimana:

푍 =훽휎

푅 − 푅훽푖푡 − 퐶∗ … … … … … … … … … … … … … … (14)

12) Menghitung expected return portofolio/E(Rp)

Expected return portofolio merupakan hasil perhitungan dari rata-

rata tertimbang dari return harapan dari masing-masing saham (R ) yang

ada dalam portofolio dengan persentase nilai portofolio yang

diinvestasikan dalam setiap saham individual dalam portofolio yang

dilambangkan dengan W. Jika seluruh bobot portofolio dijumlahkan,

akan berjumlah 100% atau 1,0. Rumus untuk menghitung return harapan

portofolio adalah sebagai beirkut:

E(Rp) = 푊 .퐸(Ri) … … … … … … … … … … … … … … . . (15)

13) Menghitung variance portofolio (σ2P)

휎푝 = 훽푝 . 휎푚 + 푋푖 . 휎푒푖 … … … … … … … … … … … … … . . (16)

44

14) Menghitung standar deviasi protofolio (σP)

Standar deviasi portofolio (σP) dihitung dengan akar kuadrat

varians. Secara sistematis dirumuskan sebagai berikut:

휎 = 휎 … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … … . . (17)

Penetuan portofolio optimal menggunakan bantuan program SPSS

versi 17.0 for windows dan Microsoft Excel dengan cepat dapat diperoleh

nilai alpha saham i (i), beta saham i (i), deviasi standar saham i (i) dan

kesalahan residu saham i (ei ).

4.4.2 Pengukuran Kinerja Portofolio Saham.

Pengukuran kinerja portofolio saham dalam penelitian ini akan

menggunakan pengukuran Risk Adjusted Performance dengan empat indeks

yakni indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2. Secara

sistematis keempat indeks dirumuskan sebagai berikut:

1) Indeks Sharpe portofolio (S ) saham dihitung dengan perbandingan

excess return atau abnormal return (R − R ) dengan risiko total

portofolio (σ ). Secara sistematis rumus indeks Sharpe portofolio

sebagai berikut:

SP= RP-Rf

σP………………………………………..(18)

Keterangan:

SP=Indeks Sharpe portofolio saham periode 1 bulan

RP=rata-rata return portofolio saham periode 1 bulan

45

Rf=rata-rata return bebas risiko periode 1 bulan

σP=standar deviasi return portofolio saham 1 bulan

2) Indeks Treynor portofolio saham dihitung dengan perbandingan

excess return atau abnormal return (R − R ) dengan risiko

sistematis portofolio (β ). Secara sistematis rumus indeks Treynor

portofolio sebagai berikut:

TP= RP-Rf

βP………………………………………..(19)

Keterangan:

TP=Indeks Treynor portofolio saham periode 1 bulan

RP=rata-rata return portofolio saham periode 1 bulan

Rf=rata-rata return bebas risiko periode 1 bulan

βP=standar deviasi return portofolio saham 1 bulan

3) Indeks Jensen portofolio saham dihitung berdasarkan selisih return

rata-rata portofolio dengan pasar garis sekuritas. Secara sistematis

akan dirumuskan sebagai berikut:

JP=RP- RP+(Rm-RF)βP …………………………(20)

Keterangan:

TP=IndeksJensenportofoliosahamperiode1bulan

RP=rata-rata return portofolio saham periode 1 bulan

Rm =rata-rata return pasar periode 1 bulan

46

Rf=rata-rata return bebas risiko periode 1 bulan

βP=standar deviasi return portofolio saham 1 bulan

4) Indeks M2 portofolio saham merupakan rata-rata kumulatif indeks M2

portofolio saham yang dibentuk untuk periode 1 bulan di Bursa Efek

Indonesia selama tahun 2009-2010.

MP2=TRP

*-Rm………………………………………(21)

TRP*=(RP- Rf).

σM

σP+ Rm…………………………(22)

Keterangan:

MP=Indeks M2 portofolio saham periode 1 bulan

RP=rata-rata return portofolio saham periode 1 bulan

Rm =rata-rata return pasar periode 1 bulan

Rf=rata-rata return bebas risiko periode 1 bulan

TRP* =Total return portofolio saham disesuaikan 1 bulan

4.4.3 Menguji Konsistensi Alat Ukur Keempat Model Indeks.

Menguji konsistensi indeks Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen

sebagai pengukur kinerja portofolio saham menggunakan statistik uji korelasi

Pearson Product Moment, dengan bantuan program SPSS versi 17.0 for windows.

Secara sistematis dirumuskan sebagai berikut:

Formulasi pengujian hipotesis sebagai berikut.

1) Konsistensi indeks Sharpe dengan indeks Treynor

H0 : ρab = 0

47

Ha : ρab ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρab ≠ 0 dan Sig < 0,05.

2) Konsistensi indeks Sharpe dengan indeks Jensen

H0 : ρac = 0

Ha : ρac ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρac ≠ 0 dan Sig < 0,05.

3) Konsistensi indeks Sharpe dengan indeks M2

H0 : ρad = 0

Ha : ρad ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρad ≠ 0 dan Sig < 0,05.

4) Konsistensi indeks Treynor dengan indeks Jensen

H0 : ρbc = 0

Ha : ρbc ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρbc ≠ 0 dan Sig < 0,05.

5) Konsistensi indeks Treynor dengan indeks M2

H0 : ρbd = 0

Ha : ρbd ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρbd ≠ 0 dan Sig < 0,05.

6) Konsistensi indeks Jensen dengan indeks M2

H0 : ρcd = 0

Ha : ρcd ≠ 0

Kriteria pengujian: Tolak H0 apabila ρcd ≠ 0 dan Sig < 0,05.

48

Keterangan:

ρab = korelasi antara indeks Sharpe dengan indeks Treynor portofolio saham.

ρac = korelasi antara indeks Sharpe dengan indeks Jensen portofolio saham.

ρad = korelasi antara indeks Sharpe dengan indeks M2 portofolio saham.

ρbc = korelasi antara indeks Treynor dengan indeks Jensen portofolio saham.

ρbd = korelasi antara indeks Treynor dengan indeks M2 portofolio saham.

ρcd = korelasi antara indeks Jensen dengan indeks M2 portofolio saham.

4.4.4 Menguji Perbedaan Hasil Perhitungan Alat Ukur Keempat Model

Mengingat ukuran kinerja untuk masing-masing metode memiliki

karakteristik yang berbeda, dalam hal ini masing-masing metode tidak memiliki

batas maksimal kinerja yang sama, maka perlu dilakukan transformasi untuk

menstandarkan ukuran kinerja tersebut yaitu dengan menggunakan transformasi Z-

score (standardized). Z-score adalah cara mengkonversikan nilai data ke dalam

skor standardized yang memiliki nilai means (rata-rata) sama dengan nol dan

standar deviasinya sama dengan satu.

Setelah semua data dalam bentuk Z-score maka data tersebut dapat

dilakukan uji beda dengan menggunakan One Way of Variance by Rank atau

dengan Kruskal-Wallish menggunakan uji non-parametric karena dalam penelitian

ini telah distandarisasi dengan transformasi Z-score akan lebih tepat menggunakan

uji non-parametric (Sugiyono, 2008).

Rumus yang digunakan dalam pengujian adalah sebagai berikut (Sugiyono,

2008):

49

퐾푊 =12

푁(푁 + 1)푅푛 − 3(푁 + 1)

Dimana:

KW = nilai uji Kruskal Wallish

N = jumlah seluruh data

nj = jumlah data perlakuan j

Rj = mean rank perlakuan j

Ada atau tidaknya perbedaan dalam pengujian akan ditunjukkan dengan

hasil probabilitas pengujian.

Keputusan pengujian:

1) Jika probabilitas pengujian ≥ 0,05 maka ke empat metode pengukuran

kinerja portofolio adalah tidak berbeda atau sama

2) Jika probabilitas pengujian < 0,05 maka ke empat metode pengukuran

kinerja portofolio adalah memiliki perbedaan yang bermakna.

Harapan dari hasil pengujian adalah tidak adanya perbedaan antara yang

diharapkan dari hasil pengujian adalah tidak adanya perbedaan antara ke empat

metode.

4.4.5 Menghitung Tingkat Diversifikasi Masing-masing Portofolio

Tingkat diversifikasi suatu portofolio dapat diketahui dengan melakukan

analisis regresi antara return portofolio dengan return pasar. Hasil regresi tersebut

akan didapatkan besarnya nilai kuadrat dari koefisien korelasi yang sering disebut

dengan koefisien determinasi (R2). Nilai R2 dapat digunakan untuk menunjukkan

50

tingkat diversifikasi dari suatu portofolio karena R2 menunjukkan persentase dari

varian return portofolio (variabel independen). Semakin terdiversifikasi suatu

portofolio maka nilai R2 portofolio tersebut akan semakin mendekati 1,0. Nilai R2

sebesar 1,0 menunjukkan bahwa return portofolio tersebut sepenuhnya dapat

dijelaskan oleh return pasar.

Suatu portofolio dianggap telah terdiversifikasi dengan baik, berarti return

portofolio tersebut hampir semuanya dipengaruhi oleh return pasar. Portofolio

tersebut tentu saja lebih tepat menggunakan indeks Treynor atau indeks Jensen,

namun jika return suatu portofolio hanya sebagian kecil yang dipengaruhi return

pasar, lebih tepat menggunakan indeks Sharpe atau indeks M2.

51

BAB V

HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

5.1 Hasil Penelitian

5.1.1 Gambaran Umum Pasar Modal Indonesia

5.1.1.1 Perkembangan Pasar Modal Indonesia

Bursa Efek terus berkembang seiring dengan perkembangan perekonomian

Indonesia, keadaan pun semakin menunjukkan bahwa bursa efek semakin banyak

peminatnya. Ramainya tanggapan publik dan selalu bertambahnya perusahaan

yang go public adalah wujud dari kemajuan bursa efek. Perkembangan bursa efek

yang terjadi kini adalah berkat perjuangan Badan Pengawas Pasar Modal

(BAPEPAM), perusahaan yang memasyarakatkan sahamnya, Pemerintah,

lembaga penunjang dan masyarakat yang turut meramaikan perdagangan saham

dan turut berpartisipasi menginvestasikan kelebihan dananya. Dibandingkan

dengan situasi bursa efek pada sekitar 10 tahun yang lalu, keadaan saat ini

memang telah jauh berbeda. Perkembangan yang terjadi cukup pesat dan diluar

dugaan, tetapi bukan berarti bursa efek berjalan terus dengan mulus tanpa

rintangan. Banyak hal yang terjadi yang mewarnai pasang surut kehidupan bursa

efek di Indonesia. Jika keadaan sosial, politik atau ekonomi bangsa sedang

terganggu dan tidak stabil, tentu saja kondisi bursa efek amat terpengaruh.

Bangsa Indonesia sedang membangun, jelas bahwa berbagai tantangan

untuk membenahi kondisi masyarakat akan turut membawa dampak terhadap

pasar uang. Dahulu situasi intern di bursa-bursa di Indonesia dinilai masih sangat

52

lemah, kapitalisasi bursa-bursa di Indoensia termasuk kecil karena terbatasnya

mobilisasi dana domestik yang dilakukan manajer investasi, jika diukur dari

perbandingannya dengan bursa-bursa lain di kawasan Asia Pasifik. Kondisi

demikian terjadi akibat sistem kerja yang kurang mendukung, juga tujuan yang

belum jelas terlebih dukungan publik sendiri yang kelihatan masih setengah-

setengah akibat informasi yang tidak akurat dan pengetahuan tentang bursa efek

belum memasyarakat. Semua itu akhirnya terus dibenahi sehingga terciptalah

bursa efek dengan perkembangan yang pesat. Di masa perjalanan pesatnya pasar

saham, terkadang diwarnai oleh keadaan bullish dan bearish. Kondisi bursa

disebut bullish yaitu indeks harga saham naik terus dalam jangka waktu tertentu,

dan ini dapat timbul seiring dengan situasi perekonomian yang sehat, pendapatan

meningkat, industri dan perdagangan tumbuh dengan baik, sedangkan kondisi

bursa disebut bearish jika indeks harga saham terus menerus mengalami

penurunan. Semua ini juga akibat dari situasi perekonomian yang lesu dan

kebijakan moneter yang mengakibatkan adanya krisis moneter, peredaran uang

menjadi tersendat-sendat.

Pada tahun 2010, menurut laporan tahunan Badan Pengawas Pasar Modal

(2010) menyatakan bahwa BEI menoreh pretasi sebagai bursa efek terbaik di

kawasan Asia Tenggara dan merupakan salah satu bursa efek terbaik yang kedua

di wilayah Asia Pasifik setelah Bursa Efek China yang diwakili oleh Bursa

Shenzen dan Shanghai. Tabel berikut ini akan menampilkan perkembangan pasar

modal di Indonesia periode tahun 2009 sampai dengan tahun 2010.

53

Tabel 5.1

Kinerja BEI Tahun 2009-2010

Keterangan Akhir Tahun 2010 Akhir Tahun 2009 IHSG Rp. 3.531.21 Rp. 2.534.36 Kapitalisasi Pasar Rp. 2.019 triliun Rp. 3.064 triliun Kapitalisasi Terhadap PDB Rp. 6.422 triliun Rp. 5.613 triliun Nilai rata-rata transaksi harian Rp. 7.083 triliun Rp. 4.046 triliun Frekuensi transaksi 117 kali 87 kali Volume transaksi 5.5 miliar 6.1 miliar

Sumber: Bappepam-LK (2011)

5.1.1.2 Struktur Pasar Modal

Struktur Pasar Modal Indonesia telah diatur oleh Undang-Undang No.8

Tahun 1995 tentang Pasar Modal. Berdasarkan Undang-Undang ini, kebijakan

dibidang pasar modal ditetapkan oleh Menteri Keuangan. Secara umum, struktur

pasar modal Indonesia dapat dicermati dari diagram Gambar 5.1. di bawah.

5.1.1.3 Instrumen Pasar Modal

Menteri Keuangan

Badan Pengawas Pasar Modal BAPEPAM

Bursa Efek Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian Lembaga Kliring dan Penjamin

Perusahaan Efek

1. Penjamin Emisi 2. Perantara

Pedagang Efek 3. Manajer

Investasi

Lembaga Penunjang

1. Biro Administrasi

2. Bank Kustodian 3. Wali Amanat 4. Penasihat

Investasi 5. Pemeringkat

Efek

Profesi Penunjang

1. Akuntan 2. Konsultan 3. Hukum Penilai 4. Notaris

Pemodal

1. Domestik 2. Asing

Emiten, Perusahaan publik dan reksa dana

Gambar 5.1 Diagram Struktur Pasar Modal

54

Instrumen atau surat-surat berharga yang diperdagangkan di pasar modal

sering disebut efek. Pengertian efek adalah setiap surat berharga yang diterbitkan

Berikut ini adalah penjelasan dari instrumen-instrumen Pasar Modal.

1) Saham Biasa

Surat-surat berharga yang diperdagangkan di pasar modal salah satu

saham biasa (common stock) adalah yang paling dikenal masyarakat. Di antara

emiten (perusahaan yang menerbitkan surat berharga), saham biasa juga

merupakan yang paling banyak digunakan untuk menarik dana dari masyarakat.

Saham biasa paling menarik bagi pemodal maupun bagi emiten. Secara

sederhana, saham dapat didefinisikan sebagai tanda penyertaan atau pemilikan

seseorang atau badan dalam suatu perusahaan. Hasil yang dapat diperoleh dari

investasi saham bisa berasal dari dua sumber, yaitu:

a. Dividen, yaitu bagian laba yang diberikan emiten kepada para pemegang

sahamnya.

b. Capital gain, yaitu pendapatan yang timbul dari penjualan saham dengan

harga jual diatas harga beli.

2) Right Issue

Right issue diterjemahkan sebagai bukti right. Alat investasi ini

merupakan produk turunan dari saham. Kebijakasanaan right issue merupakan

upaya emiten untuk menambah saham yang beredar, guna menambah modal

perusahaan. Pengeluaran saham baru itu, berarti pemodal harus mengeluarkan

uang untuk membeli right issue. Modal ini akan masuk ke modal perusahaan.

55

Bagi pemodal, right issue berdampak positif kalau tidak berpengaruh terhadap

harga saham dan sebaliknya akan berdampak negatif kalau menyebabkan

menurunnya harga. Secara umum dampak right issue bisa dirasakan oleh semua

pemodal. Right issue merupakan hak bagi pemodal membeli saham baru yang

dikeluarkan emiten, karena merupakan hak maka investor tidak terikat harus

membelinya, ini berbeda dengan saham bonus atau dividen saham, yang

otomatis diterima oleh pemegang saham.

3) Obligasi

Obligasi adalah surat berharga atau sertifikat yang berisi kontrak antara

pemberi pinjaman (dalam hal ini adalah pemodal) dengan yang diberi pinjaman

(emiten), jadi surat obligasi adalah selembar kertas yang menyatakan bahwa

pemilik kertas tersebut memberikan pinjaman kepada perusahaan yang

menerbitkan surat obligasi. Obligasi digolongkan sebagai efek yang memberikan

penghasilan tetap karena penerbit (issuer) menjanjikan kepada pemegang

obligasi untuk:

a. Membayar bunga periodik tetap

b. Membayar jumlah prinsipal tetap pada atau sebelum jatuh waktu

Bunga obligasi umumnya dibayarkan setiap jumlah waktu yang tetap,

misalnya setiap 3 bulan, 6 bulan, atau 1 tahun. Besarnya bunga tergantung dari

kupon, selain itu seperti halnya saham biasa, obligasi juga mengenal penghasilan

dari capital gain yang bisa terjadi apabila saat pemegang obligasi melakukan

56

penjualan obligasinya, mendapatkan harga yang lebih tinggi dari harga ketika

saat membelinya.

4) Obligasi Konversi

Obligasi Konversi (convertible bond), sudah dikenal di pasar modal

Indonesia. Kalangan emiten swasta, sebenarnya obligasi konversi lebih dulu

populer dari pada obligasi. Obligasi konversi sekilas tidak ada bedanya dengan

obligasi biasa, misalnya memberikan kupon tetap, memiliki jatuh tempo, dan

memiliki nilai pari, hanya saja obligasi konversi memiliki keunikan yaitu bisa

ditukar dengan saham biasa. Pada obligasi konversi selalu tercantum persyaratan

untuk melakukan konversi.

5) Warrant

Warrant diterbitkan dengan tujuan agar pemodal tertarik membeli

obligasi atau saham yang diterbitkan emiten. Warrant adalah hak untuk membeli

saham biasa pada waktu dan harga yang sudah ditentukan. Biasanya warrant

dijual bersamaan dengan surat berharga lain, misalnya obligasi atau saham.

Penerbit saham harus memiliki saham yang nantinya dikonversi oleh pemegang

warrant, namun setelah obligasi atau saham yang disertai waran memasuki

pasar, baik obligasi, saham maupun warrant dapat diperdagangkan secara

terpisah.

5.1.1.4 Penawaran Umum (Go Public)

Penawaran umum adalah kegiatan yang dilakukan emiten untuk menjual

efek kepada masyarakat, berdasarkan tata cara yang diatur oleh undang-undang dan

57

peraturan pelaksanaannya. Kegiatan ini lebih populer disebut dengan go public.

Emiten adalah pihak (perusahaan) yang melakukan penawaran umum dengan tujuan

untuk memperoleh dana melalui pasar modal, sedangkan masyarakat yang

memberikan dana kepada perusahaan dengan membeli saham atau obligasi yang

diterbitkan dan dijual oleh perusahaan disebut sebagai pemodal (investor).

Tujuan penggunaan dana dari hasil go public pada umumnya digunakan

untuk:

1) Ekspansi

Dalam kehidupan suatu perusahaan akan diusahakan untuk melakukan

perluasan dalam kegiatan operasinya. Perluasan ini dapat berupa peningkatan

kapasitas produksi maupun diversifikasi jenis produk. Terkadang perusahaan

tidak mungkin untuk memperoleh modal dari para pemegang saham yang berupa

modal disetor, sehingga diputuskan untuk memperoleh modal dari luar

perusahaan, yang dapat berupa pinjaman dari pihak lain atau dapat berupa

penjualan saham baru kepada pihak lain di luar para pemegang saham yang

sudah ada.

2) Memperbaiki struktur permodalan

Modal suatu perusahaan terdiri dari modal sendiri (equity) dan modal

pinjaman. Setiap pinjaman tentu saja harus membayar bunga. Terkadang

perusahaan mengalami kerugian hanya karena beban pinjaman terutama

pinjaman dari mata uang asing di masa-masa nilai rupiah terdepresiasi tajam.

Dengan demikian perusahaan akan dibebani pembayaran bunga yang meningkat.

58

Bila hal ini berlangsung dalam jangka waktu lama, perusahaan dapat mengalami

kebangkrutan. Salah satu tindakan penyelamatan adalah dengan mengurangi

jumlah hutang, yaitu dengan menggantikannya menjadi modal saham, yang

berarti perusahaan akan menjual saham baru untuk membayar hutang yang

sangat membebani. Tindakan ini dikenal sebagai restrukturisasi modal.

3) Untuk Melakukan Pengalihan Pemegang Saham

Perusahaan yang melakukan go public adalah perusahaan yang secara

hukum dan nyata sudah beroperasi atau menjalankan usahanya, yang sudah tentu

telah ada pemilik dan pemegang sahamnya, dengan pertimbangan tertentu

terkadang pemegang saham ingin melepaskan atau mengalihkan saham yang

dimiliki ke pihak lain, hal ini mudah dilakukan jika memang telah ada pula

pihak yang bersedia membelinya, akan tetapi jika tidak maka pemilik saham

dapat memilih pasar modal sebagai tempat untuk menawarkan sahamnya secara

umum (public offering). Pengalihan saham dari pemegang saham lama kepada

pemegang saham baru disebut sebagai divestasi (dinvesment).

5.1.2 Deskripsi Variabel Penelitian

5.1.2.1 Analisis Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Sharpe

Pengukuran menggunakan Indeks Sharpe atau juga disebut sebagai

Reward to Variability Ratio (RVAR) menekankan pada Risiko total atau deviasi

standar.

Untuk menganalisis kinerja menggunakan Indeks Sharpe dibutuhkan

data seperti expected return portofolio, deviasi standar, dan risk free rate. Hasil

59

dari perhitungan kinerja portofolio saham dari ke empat jenis portofolio saham

dengan indeks Sharpe untuk masing-masing periode dapat dilihat dalam tabel di

bawah ini:

Tabel 5.2

Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Sharpe Periode Tahun 2009-2010

Periode Portofolio 20 Saham

Portofolio 15 Saham

Portofolio 10 Saham

Portofolio 8 Saham

1 0.166 0.124 0.081 0.0639 2 0.019 0.014 0.007 0.0050 3 0.161 0.133 0.097 0.0809 4 0.247 0.212 0.017 0.1449 5 0.201 0.160 0.012 0.1057 6 0.013 0.017 0.012 0.0308 7 0.089 0.071 0.262 0.0699 8 0.036 0.018 0.003 0.0017 9 0.093 0.079 0.058 0.0485 10 0.054 0.042 0.033 0.0294 11 0.053 0.005 0.006 0.0044 12 0.058 0.026 0.015 0.0157 13 0.014 0.003 0.001 0.0027 14 0.009 0.001 0.014 0.0005 15 0.018 0.149 0.057 0.0448 16 0.005 0.037 0.028 0.0210 17 0.119 0.065 0.072 0.0713 18 0.105 0.057 0.006 0.0530 19 0.086 0.007 0.043 0.0353 20 0.130 0.027 0.018 0.0223 21 0.374 0.200 0.144 0.1155 22 0.026 0.021 0.014 0.0112 23 0.065 0.042 0.031 0.0268 24 0.018 0.017 0.130 0.0101

Sumber: Lampiran 3 halaman 99

Tabel 5.1 memperlihatkan bahwa indeks Sharpe dari periode tahun 2009

sampai dengan tahun 2010 berada pada kisaran minimal 0.000494 hingga

kisaran maksimal yaitu sebesar 0.374. Jika nilai indeks kinerja Sharpe (RVAR)

60

postitif dan semakin besar maka kinerja portofolio semakin baik. Periode tahun

2009 sampai dengan tahun 2010, indeks Sharpe dari hasil perhitungan secara

merata di setiap bulannya bernilai positif, artinya bahwa portofolio yang

terbentuk secara umum memiliki kinerja yang baik selama periode penelitian ini.

5.1.2.2 Analisis Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Treynor

Proses mengevaluasi kinerja portofolio saham dengan indeks Treynor atau

sering disebut sebagai Reward to Valatility Ratio (RVOR) menggunakan return

rata-rata masa lalu sebagai expected return dan juga beta sebagai tolak ukur risiko.

Beta menunjukkan besar kecilnya perubahan return suatu portofolio saham terhadap

perubahan market return. Indeks Treynor portofolio saham dihitung dengan

perbandingan excess return atau abnormal return (R − R ) dengan risiko

sistematis portofolio (β ).

Return dianggap sebagai ukuran terbaik untuk pedoman prediksi,

sepanjang asumsi pasar adalah efisien. Perbandingan return dan risiko

menunjukkan kepada investor bahwa semakin tinggi risiko semakin tinggi pula

return yang diharapkan, untuk menganalisis kinerja menggunakan Indeks

Treynor dibutuhkan data seperti expected return, beta saham, dan risk free rate.

Hasil perhitungan kinerja portofolio saham dari ke empat kelompok saham

dengan Indeks Treynor dalam tabel dibawah ini:

61

Tabel 5.3

Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Treynor Periode Tahun 2009-2010

Periode Portofolio 20 Saham

Portofolio 15 Saham

Portofolio 10 Saham

Portofolio 8 Saham

1 0.095 0.155 0.402 0.3660 2 0.019 0.031 0.038 0.0432 3 0.143 0.423 0.624 0.8230 4 0.185 0.153 0.304 0.3557 5 0.029 0.052 0.149 0.1350 6 0.004 0.006 0.074 0.0233 7 0.066 0.162 0.205 0.2164 8 0.009 0.016 0.013 0.0081 9 0.043 0.082 0.111 0.1354 10 0.005 0.037 0.023 0.3219 11 0.001 0.016 0.006 0.0568 12 0.046 0.051 0.062 0.0781 13 0.013 0.005 0.004 0.0131 14 0.006 0.002 0.011 0.0056 15 0.188 0.421 0.029 0.3509 16 0.033 0.054 0.015 0.1547 17 0.060 0.148 0.025 0.2930 18 0.034 0.072 0.009 0.1408 19 0.013 0.028 0.401 0.5797 20 0.021 0.043 0.071 0.0851 21 0.144 0.270 0.801 0.9915 22 0.021 0.042 0.082 0.1449 23 0.029 0.046 0.604 0.0865 24 0.012 0.032 0.825 0.1025

Sumber: Lampiran 3 halaman 99

Tabel 5.3 memperlihatkan bahwa indeks Treynor dari periode tahun

2003 sampai dengan tahun 2007 berada pada kisaran minimal 0.001 hingga

kisaran maksimal yaitu sebesar 0992. Nilai Treynor (RVOL) postitif dan

semakin besar maka kinerja portofolio saham semakin baik. Periode tahun 2009

sampai dengan tahun 2010, indeks Treynor dari hasil perhitungan secara merata

62

di setiap bulannya bernilai positif. Hal ini berarti bahwa portofolio yang

terbentuk memiliki kinerja yang baik selama periode penelitian.

5.1.2.3 Analisis Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Jensen

Indeks Jensen hanya menerima investasi yang return melebihi expected

return atau minimum rate of return. Return yang dimaksud adalah return rata-

rata masa lalu, sedangkan minimum rate of return adalah expected return yang

dihitung dengan Capital Aset Pricing Model (CAPM). Selisih antara expected

return dengan minimum rate of return disebut sebagai alpha. Jensen alpha

merupakan sebuah ukuran absolut yang mengestimasikan tingkat pengembalian

konstan selama periode investasi dimana memperoleh tingkat Jensen alpha

pengembalian di atas (di bawah) dari buy-hold strategy dengan risiko sistematik

yang sama.

Jika diperhatikan pengukur Sharpe (RVAL) dan pengukur Treynor

(RVOL) sebenarnya adalah mengukur sudut dari portofolio. Semakin besar

sudut atau slope dari portofolio, semakin baik kinerja portofolionya, selain sudut

kinerja portofolio juga dapat ditentukan juga oleh intersepnya (intercept).

Semakin tinggi intersepnya semakin tinggi return portofolionya, untuk

menganalisis indeks Jensen membutuhkan data seperti expected return, beta

saham, minimum rate, dan risk free rate. Hasil perhitungan kinerja saham dari

ke empat kelompok saham dengan indeks Jensen dalam tabel dibawah ini:

63

Tabel 5.4

Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks Jensen Periode Tahun 2009-2010

Periode Portofolio 20 Saham

Portofolio 15 Saham

Portofolio 10 Saham

Portofolio 8 Saham

1 0.004 0.004 0.004 0.0035 2 0.001 0.001 0.000 0.0004 3 0.006 0.006 0.006 0.0062 4 0.006 0.006 0.007 0.0069 5 0.003 0.004 0.005 0.0044 6 0.000 0.000 0.000 0.0017 7 0.004 0.005 0.005 0.0051 8 0.001 0.001 0.000 0.0001 9 0.002 0.003 0.003 0.0028 10 0.002 0.001 0.002 0.0016 11 0.000 0.000 0.000 0.0004 12 0.001 0.001 0.001 0.0009 13 0.000 0.000 0.000 0.0002 14 0.000 0.000 0.001 0.0000 15 0.005 0.006 0.003 0.0030 16 0.002 0.002 0.002 0.0015 17 0.005 0.005 0.005 0.0058 18 0.002 0.002 0.002 0.0027 19 0.000 0.000 0.003 0.0025 20 0.001 0.001 0.001 0.0011 21 0.010 0.007 0.007 0.0070 22 0.001 0.001 0.001 0.0007 23 0.001 0.001 0.001 0.0013 24 0.001 0.001 0.009 0.0009

Sumber: Lampiran 3 halaman 100

Tabel 5.4 memperlihatkan bahwa indeks Jensen dari periode tahun 2009

sampai dengan tahun 2010 berada pada kisaran minimal 0,00001 hingga kisaran

maksimal yaitu sebesar 0,010. Jika nilai Jensen alpha yang tertinggi dan

siginifikan merupakan portofolio yang terbaik dari portofolio yang ada. Alpha

bernilai positif, berarti manajer keuangan menghasilkan kinerja yang lebih baik

daripada indeks pasar, sedangkan nilai negatif, berarti manajer keuangan

64

memiliki kinerja yang lebih rendah daripada indeks pasar. Periode tahun 2009

sampai dengan tahun 2010, indeks Jensen dari hasil perhitungan secara merata di

setiap bulannya bernilai positif, hal ini menunjukkan bahwa dalam portofolio

yang terbentuk tersebut lebih baik daripada indeks pasar.

5.1.2.4 Analisis Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks M2

Indeks M2 menggunakan pendekatan penyesuaian antara risiko pasar dan

risiko portofolio. Kinerja portofolio akan dibandingkan secara langsung dengan

kinerja return pasar. Apabila hasil perhitungan Indeks ini positif maka dapat

dikatakan bahwa kinerja portofolio diatas kinerja pasar, demikian sebaliknya,

apabila hasil perhitungan indeks ini negatif dapat diakatakan bahwa kinerja

portofolio berada dibawah kinerja pasar.

Analisis indeks M2 membutuhkan data seperti expected return, standar

deviasi portofolio, risk free rate. Hasil perhitungan kinerja saham dari ke empat

kelompok saham dengan indeks M2 dalam tabel dibawah ini:

Tabel 5.5

Kinerja Portofolio Saham dengan Indeks M2 Periode Tahun 2009-2010

Periode Portofolio 20 Saham

Portofolio 15 Saham

Portofolio 10 Saham

Portofolio 8 Saham

1 0.002 0.001 0.001 0.0008 2 0.000 0.000 0.000 0.0001 3 0.002 0.002 0.014 0.0012 4 0.005 0.004 0.004 0.0030 5 0.004 0.003 0.003 0.0022 6 0.000 0.000 0.000 0.0006 7 0.001 0.001 0.040 0.0011 8 0.001 0.000 0.000 0.0000 9 0.001 0.001 0.007 0.0006 10 0.000 0.000 0.002 0.0001

65

11 0.000 0.000 0.000 0.0001 12 0.000 0.000 0.002 0.0002 13 0.000 0.000 0.000 0.0000 14 0.000 0.000 0.002 0.0000 15 0.002 0.002 0.006 0.0005 16 0.000 0.000 0.000 0.0002 17 0.003 0.002 0.002 0.0021 18 0.001 0.001 0.001 0.0006 19 0.001 0.000 0.003 0.0002 20 0.010 0.001 0.002 0.0002 21 0.015 0.024 0.018 0.0014 22 0.000 0.000 0.000 0.0000 23 0.001 0.000 0.003 0.0003 24 0.000 0.000 0.015 0.0001

Sumber: Lampiran 3 halaman 101

Tabel 5.5 memperlihatkan bahwa indeks M2 dari periode tahun 2009

sampai dengan tahun 2010 berada pada kisaran minimal 0,000006 hingga

kisaran maksimal yaitu sebesar 0,040. Periode tahun 2009 sampai dengan tahun

2010, indeks M2 dari hasil perhitungan secara merata di setiap bulannya bernilai

positif, hal ini menunjukkan bahwa dalam portofolio yang terbentuk tersebut

lebih baik daripada indeks pasar.

5.1.3 Pengujian Hipotesis

5.1.3.1 Konsistensi Indeks Sharpe, Treynor, Jensen dan M2 sebagai Pengukur

Kinerja Portofolio

Kinerja portofolio akan diukur dengan menggunakan empat indeks

yang berbeda yaitu indeks Sharpe, Treynor, Jensen maupun M2. Pengukuran

kinerja portofolio untuk ke empat indeks yang berbeda tersebut memerlukan

Lanjutan Tabel 5.5

66

data-data berupa return portofolio, standar deviasi, return pasar dan risk free

rate.

Mengingat formulasi dan karakteristik pengukuran kinerja dari masing-

masing adalah berbeda, maka nilai indeks kinerja yang diperoleh dari hasil

perhitungan angka indeks juga berbeda. Masing-masing metode kinerja

portofolio saham memiliki dasar angka relatif yang tidak dapat dibandingkan

secara langsung satu dengan yang lainnya mengingat metode pengukurannya

adalah berbeda-beda.

Penelitian ini akan mencoba menstandarisasi nilai angka indeks dari

keempat indeks pengukuran tersebut. Tujuan dari penelitian ini adalah untuk

mengetahui apakah keempat indeks pengukuran kinerja tersebut adalah berbeda

atau tidak ada beda, maka terlebih dahulu mencari nilai standar dari masing-

masing pengukuran kinerja. Nilai standar akan dihitung dengan menggunakan

masing-masing angka relatif dengan metode standardized (transformasi Z-

score). Z-score adalah cara mengkonversikan nilai data ke dalam skor

standardized yang memiliki nilai means (rata-rata) sama dengan nol dan standar

deviasinya sama dengan satu. Hasil perhitungan Z-score masing-masing indeks

pada berbagai tipe portofolio dapat dilihat pada lampiran 3.

Hasil perhitungan Z-score masing-masing keempat indeks tersebut

kemudian dilakukan analisis korelasi Pearson Product Moment untuk

mengetahui konsistensi diantara keempat indek tersebut dalam mengukur kinerja

portofolio saham. Pengujian dilakukan terhadap masing-masing keempat indeks

67

tersebut pada berbagai kelompok portofolio saham dengan bantuan program

SPSS for windows versi 17.0. Hasil uji korelasi risk adjusted performance

portofolio saham periode satu bulan tampak pada tabel berikut ini:

Tabel 5.6

Hasil Uji Korelasi Risk-Adjusted Performance

Portofolio Saham Periode 1 Bulan tahun 2009-2010

No Kelompok Portofolio

Saham

Risk Adjusted Performance

Indeks Sharpe

Indeks Treynor

Indeks Jensen

Indeks M2

Indeks Sharpe 1 0,001 0,232 0,977* 1 20 Saham Indeks Treynor 0,001 1 0,790* 0,013

Indeks Jensen 0,232 0,790* 1 0,228 Indeks M2 0,977* 0,013 0,228 1 Indeks Sharpe 1 0,006 0,089 0,904* 2 15 Saham Indeks Treynor 0,006 1 0,803* 0,057

Indeks Jensen 0,089 0,803* 1 0,036 Indeks M2 0,904* 0,057 0,036 1 Indeks Sharpe 1 0,075 0,307 0,997*

3 10 Saham Indeks Treynor 0,075 1 0,811* 0,075 Indeks Jensen 0,307 0,811* 1 0,341 Indeks M2 0,997* 0,075 0,341 1 Indeks Sharpe 1 0,036 0,093 0,878*

4 8 Saham Indeks Treynor 0,036 1 0,755* 0,289 Indeks Jensen 0,093 0,755* 1 0.080 Indeks M2 0,878* 0,289 0,080 1

Keterangan: *Signifikan 0,05 Sumber: Lampiran 4 halaman 104

Berdasarkan Tabel 5.6 menunjukan bahwa ke empat indeks risk adjusted

performance memiliki korelasi secara statistik namun tidak signifikan untuk ke

empat jenis tipe portofolio dalam penelitian ini. Hasil korelasi diantara ke empat

indeks tersebut memberikan penjelasan bahwa terdapat dua kelompok, yaitu

kelompok pertama antara indeks Sharpe dan indeks M2 memiliki korelasi yang

68

kuat dan signifikan untuk keseluruhan tipe portofolio, ini berarti bahwa terdapat

kesamaan atau konsistensi antara kedua indeks dalam menilai kinerja portofolio

saham. Kelompok kedua yakni antara indeks Treynor dan indeks Jensen

memiliki korelasi yang kuat dan signifikan untuk keseluruhan tipe portofolio, ini

berarti bahwa terdapat kesamaan atau konsistensi antara kedua indeks dalam

menilai kinerja portofolio saham.

Berdasarkan penjelasan tersebut maka pengujian hipotesis pertama

yang diajukan dalam penelitian ini yakni terdapat korelasi atau konsistensi

diantara risk-adjusted performance yang meliputi indeks Sharpe, indeks

Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio saham

di Bursa Efek Indonesia ditolak.

5.1.3.1 Uji Beda Indeks Sharpe, Treynor, Jensen dan M2 sebagai Pengukur

Kinerja Portofolio.

Hasil pengolahan data dari nilai indeks yang telah ditranformasikan ke

dalam bentuk Z-score tersebut dapat dilakukan uji beda dengan menggunakan

uji Kruskal-Wallis. Hasil dari uji statistik non-parametric menggunakan uji

Kruskal-Wallis dapat dilihat dari tabel dibawah ini:

Tabel 5.7

Hasil Uji Beda Indeks Sharpe, Treynor, Jensen dan M2

Jenis Portofolio Saham Signifikan 20 saham 0,000 15 saham 0,000 10 saham 0,036 8 saham 0,000

Sumber: Lampiran 4

69

Berdasarkan tabel 5.7 dapat diketahui bahwa ke empat jenis portofolio

dalam penelitian ini memiliki nilai probabilitas lebih kecil dari 0,05 sehingga

berdasarkan kriteria pengujian jika nilai probabilitas pengujian lebih kecil

dengan 0,05 (< 0,05), maka ke empat model pengukuran kinerja portofolio

adalah memiliki perbedaan yang bermakna. Hasil uji beda ini menunjukan

bahwa secara umum terdapat perbedaan yang signifikan diantara hasil

perhitungan ke empat indeks risk adjusted performance dalam penelitian ini.

Berdasarkan hasil perhitungan statistik ini menunjukan bahwa hipotesis

kedua yang diajukan dalam penelitian ini yakni terdapat perbedaan yang

signifikan diantara risk-adjusted performance yang meliputi indeks Sharpe,

indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 dalam mengukur kinerja portofolio

saham di Bursa Efek Indonesia diterima.

5.2 Pembahasan

Hasil uji korelasi alat ukur risk adjusted performance yang ditunjukan pada

Tabel 5.6 penelitian ini menunjukkan bahwa diantara indeks Sharpe, indeks

Treynor, indeks Jensen dan indeks M2 tidak konsisten sebagai pengukur kinerja

portofolio saham periode satu bulan di Bursa Efek Indonesia.

Hasil kajian tersebut menunjukkan bahwa ke empat alat ukur risk-adjusted

return memberikan hasil yang tidak konsisten sebagai pengukur kinerja portofolio

saham. Temuan ini mendukung hasil penelitian dari Wilson dan Jones (1981)

terhadap 34 reksa dana di Amerika Serikat, yang menunjukkan bahwa hubungan

antara ketiga alat ukur risk-adjusted return tersebut bisa negatif atau positif

70

tergantung pada return pasar yang digunakan sebagai variabel bebas (independent

Variabel). Temuan ini juga mendukung hasil penelitian dari Wiksuana dan

Purnawati (2008) yang menunjukan bahwa tidak terdapat konsistensi antara ketiga

alat ukur risk adjusted performance yang terdiri dari indeks Sharpe, indeks Treynor

dan indeks Jensen.

Temuan ini tidak mendukung hasil penelitian dari Yasmin dan Lawrence

dalam Jones (2002) yang menyimpulkan adanya konsistensi ketiga alat ukur tersebut

pada reksa dana di Inggris selama periode 1975-1993. Hasil penelitian ini juga tidak

mendukung hasil penelitian Wahyudi (2003) dalam Wiksuana dan Purnawati (2008)

menemukan konsistensi indeks Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen pada

investasi insurance-linked saham dan reksa dana saham di Indonesia serta

penelitian-penelitian lainnya seperti penelitian Tuncer et al. (2001), Fadlul Fitri

(2002), Jagric et al. (2006), Ferdian dan Dewi (2006), Dharani dan Natrajam (2008)

Thanou (2008) dan Agustin Sulistyorini (2009) yang menemukan bahwa ketiga alat

ukur tersebut memberikan hasil yang konsisten.

Hasil penelitian ini menemukan bahwa antara indeks Sharpe dan indeks

Treynor tidak memiliki konsistensi. Menurut Tandelilin (2010) menyatakan bahwa

perbedaan antara indeks Sharpe dan indeks Treynor disebabkan karena perbedaan

penggunaan garis pasar sebagai patok duga, indeks Sharpe mendasarkan

perhitungan pada konsep garis pasar modal (capital market line) sebagai patok duga,

yaitu dengan cara membagi premi risiko portofolio dengan standar deviasi. Indeks

Treynor merupakan ukuran kinerja portofolio yang dikembangkan oleh Jack

71

Treynor, dan Indeks ini ini sering disebut juga dengan reward to volatility ratio.

Kinerja portofolio pada indeks Treynor dilihat dengan cara menghubungkan tingkat

return portfolio dengan besarnya risiko dari portofolio tersebut. Perbedaan indeks

Treynor dengan indeks Sharpe terletak pada penggunaan garis pasar sekuritas

(security market line) sebagai patok duga, dan bukan dengan garis pasar modal

seperti pada indeks Sharpe, sehingga antara indeks Sharpe dan indeks Treynor akan

memberikan informasi peringkat kinerja yang berbeda.

Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitian dari Novi Sulistiani (2006)

yang menemukan bahwa tidak adanya konsistensi antara indeks Sharpe dan indeks

Treynor, namun, hasil penelitian ini tidak mendukung hasil penelitian dari Bel dan

Leger (1996) dalam Jones (2002) serta penelitian Timotej Jagric, Boris Podobnik,

Sebastjan Strasek, and Vita Jagric (2006), Debabsih (2006), Wiksuana dan

Purnawati (2008) serta penelitian Kuolis et. al (2011). Hasil penelitian mereka

menggambarkan bahwa terdapat konsistensi antara indeks Sharpe dengan indeks

Treynor.

Konsistensi antar indeks risk adjusted performance pada penelitian ini

ditemukan antara indeks Treynor dengan indeks Jensen. Konsistensi antara kedua

indeks ini terjadi sebagai akibat adanya persamaan dalam mengukur kinerja

portofolio dengan menggunakan garis pasar sekuritas sebagai dasar untuk membuat

persamaan. Menurut Tandelilin (2010) menyatakan bahwa persamaan antara indeks

Jensen dengan indeks Treynor adalah bahwa kedua indeks ukuran kinerja portofolio

tersebut menggunakan garis pasar sekuritas sebagai dasar untuk membuat

72

persamaan. Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitian dari Wiksuana dan

Purnawati (2008) serta penelitian Agustin Sulityorini (2009) yang menemukan

konsistensi antara indeks Treynor dan indeks Jensen namun penelitian ini ini tidak

mendukung hasil penelitian dari Debabsish (2006) yang menemukan bahwa indeks

Treynor dan indeks Jensen tidak konsisten

Penelitian ini juga menunjukan temuan baru yaitu terdapat konsistensi antara

indeks Sharpe dengan indeks M2. Konsistensi yang terjadi diantara indeks Sharpe

dan indeks M2 terjadi akibat penggunaan total risiko di kedua indeks tersebut.

Indeks M2 memfokuskan pada volatilitas total sebagai ukuran risiko. Indeks M2

menyamakan ketidakstabilan portofolio teratur dengan pasar dengan menciptakan

portofolio hipotesis yang dibuat dari sekuritas bebas risiko dan portofolio teratur.

Jumlah yang diinvestasikan dalam portofolio teratur sama dengan rasio standar

deviasi portofolio pasar terhadap standar deviasi portofolio teratur, dan sisanya

diinvestasikan di sekuritas bebas risiko (Jogiyanto, 2009).

Diversifikasi merupakan metode dalam menurunkan risiko investasi, untuk

mengetahui seberapa besar suatu portofolio terdiversifikasi, maka perlu dilakukan

analisis regresi. Analisis tingkat diversifikasi terhadap empat jenis portofolio yang

dibentuk dalam penelitian ini dilakukan analisis regresi antara return portofolio

dengan return pasar. Hasil regresi tersebut akan didapatkan besarnya nilai kuadrat

dari koefisien korelasi yang sering disebut dengan koefisien determinasi (R2). Tabel

berikut ini menunjukkan hasil perhitungan R2 portofolio saham.

73

Tabel 5.8

Nilai R2 Portofolio Saham Periode 1 Bulan tahun 2009-2010

Jenis Portofolio Saham R2 20 saham 0.442 15 saham 0.803 10 saham 0.838 8 saham 0.855

Sumber: Lampiran 4

Berdasarkan Tabel 5.8 diketahui bahwa nilai R2 dapat dijelaskan bahwa

pembentukan portofolio saham periode satu bulan cukup terdiversifikasi dengan

baik karena return portofolio tersebut hampir semua dipengaruhi oleh return pasar.

Temuan hasil penelitian ini menunjukan bahwa portofolio dengan jumlah 8 saham

memiliki nilai R2 sebesar 0,855 (85,5%) artinya bahwa return portofolio 8 saham

dipengaruhi oleh return pasar sebesar 85,5% yang dengan demikian portofolio 8

saham memiliki tingkat diversifikasi yang terbaik bila dibandingkan dengan

portofolio 20, 15 dan 10 saham.

Penelitian ini menunjukan bahwa semakin sedikit jumlah saham yang

membentuk portofolio, semakin terdiversifikasi dengan baik atau mendekati angka

1. Temuan ini menunjukan bahwa portofolio yang dibentuk oleh sekuritas-sekuritas

yang memiliki nilai ekses return dengan beta (excess return to beta ratio) tinggi

akan menunjukan kinerja return-risiko yang lebih baik dibandingkan dengan

portofolio lainnya. Excess Return Beta (ERB) sendiri merupakan sebagai selisih

return ekspektasian dengan return aktiva bebas risiko. Rasio ERB juga menunjukan

hubungan antara dua faktor penentu investasi, yaitu return dan risiko.

74

Penentuan sekuritas-sekuritas yang merupakan kandidat untuk dimasukan ke

dalam masing-masing portofolio diurutkan berdasarkan nilai ERB terbesar ke nilai

ERB terkecil. Sekuritas-sekuritas yang membentuk masing-masing tipe portofolio

dalam penelitian ini merupakan sekuritas-sekuritas yang dipilih berdasarkan

besarnya nilai ERB dibandingkan dengan cut-off point, selanjutnya ditentukan

jumlah sekuritasnya yang disesuaikan dengan tipe portofolio dalam penelitian,

sehingga portofolio yang dibentuk dalam penelitian ini termasuk dalam portofolio

optimal.

Temuan ini juga menegaskan hasil penelitian Pratomo dan Nugraha (2006)

yang mengemukakan bahwa manajer investasi di Indonesia umumnya memiliki

paling tidak delapan saham perusahaan di dalam portofolio reksa dana saham yang

dikelolanya.

5.3 Implikasi Penelitian

Berdasarkan nilai R2 tersebut dapat dijelaskan bahwa pembentukan

portofolio saham periode tiga bulan cukup terdiversifikasi dengan baik karena

mencerminkan risiko sistematis (risiko yang tidak bisa dihilangkan dengan

melakukan diversifikasi). Indeks Treynor dan indeks Jensen lebih tepat digunakan

apabila suatu portofolio telah terdiversifikasi dengan baik, sedangkan indeks Sharpe

dan indeks M2 lebih tepat digunakan jika portofolio tersebut kurang terdiversifikasi

dengan baik.

Implikasi praktis dari temuan ini bagi pelaku pasar modal khususnya adalah

investor dan pelaku pasar modal dapat menggunakan indeks Treynor dan indeks

75

Jensen sebagai pengukur kinerja portofolio saham di Bursa Efek Indonesia karena

terbukti paling tepat sebagai pengukur kinerja portofolio saham untuk berbagai

kelompok portofolio saham dan relatif lebih baik dibandingkan dengan alat ukur

yang lain terutama indeks Sharpe dan indeks M2 dilihat dari tingkat diversifikasi

portofolio (nilai R2).

76

BAB VI

PENUTUP

6.1 Kesimpulan

Berdasarkan hasil penelitian dan pembahasan maka kesimpulan dalam

penelitian ini sebagai berikut:

1) Berdasarkan pengujian korelasi yang telah dilakukan menunjukkan hasil

bahwa diantara indeks Sharpe, indeks Treynor, indeks Jensen dan indeks M2

tidak konsisten sebagai pengukur kinerja portofolio saham di Bursa Efek

Indonesia. Terdapat dua kelompok, kelompok pertama menunjukan

konsistensi antara indeks Sharpe dengan indeks M2, dan kelompok kedua

menunjukan konsistensi antara indeks Treynor dengan indeks Jensen.

Inkonsistensi diantara ke empat indeks disebabkan perbedaan penggunaan

garis pasar sebagai patok duga. Indeks Sharpe dan indeks M2 menggunakan

garis pasar modal sebagai patok duga sehingga resiko yang dianggap relevan

adalah risiko total, sedangkan indeks Treynor dan indeks Jensen

menggunakan garis pasar sekuritas sebagai patok duga sehingga resiko yang

dianggap relevan adalah risiko sistematis.

2) Hasil uji beda menunjukan hasil perhitungan bahwa secara keseluruhan, ke

empat indeks dalam mengukur kinerja keempat jenis portofolio saham

berbeda signifikan. Hasil uji beda menegaskan bahwa inkonsistensi diantara

ke empat indeks disebabkan perbedaan penggunaan garis pasar sebagai patok

duga.

76

77

6.2 Saran

Berdasarkan kesimpulan yang telah dikemukakan, maka dapat diajukan

saran-saran sehubungan dengan penelitian ini sebagai berikut:

1) Investor dan manajer investasi di Indonesia seyogyanya menggunakan

indeks Treynor dan indeks Jensen. Indeks Treynor dan indeks Jensen lebih

tepat digunakan karena pembentukan portofolio saham periode satu bulan

dalam penelitian ini cukup terdiversifikasi dengan baik karena

mencerminkan risiko sistematis (risiko yang tidak bisa dihilangkan dengan

melakukan diversifikasi), sedangkan indeks Sharpe dan indeks M2 lebih tepat

digunakan jika portofolio tersebut kurang terdiversifikasi dengan baik.

2) Penelitian ini di masa yang akan datang dapat menggunakan indeks lain

seperti Reward to Market Risk, Reward to Diversification dan Rasio

Informasi.

78

DAFTAR PUSTAKA

Abdullah, Nur Atiqah and Abdulah, Nur Adiana Hiau. 2009. The Performance Of

Malaysian Unit Trusts Investing In Domestic Versus International Markets, Asian Academy of Management Journal Of Accounting And Finance, Vol. 5, No. 2. pp. 77-100.

Amalia, Dewi dan Zaenal Arifin. 1999. Perbandingan Kinerja Portofolio Saham:

Periode Sebelum Krisis dan Periode Krisis, Sinergi UII, vol. 2 & No.1, Yogyakarta.

Brigham, Eugene F dan Houston, Joel F. 2001. Manajemen Keuangan, Edisi

Kedelapan, Jilid 1 dan 2, Jakarta: Erlangga. (terjemahan). Darmawan, Hayu. 1998. Pengukuran Kinerja Portofolio Reksadana Sebagai Dasar

Pemilihan Investasi, Tesis, MM UGM, tidak dipublikasikan. Dharani, M., and Natrajam, P. 2008. Equanimity of Risk and Return Relationship

between Shariah Index and General Index in India, Journal of Economics and Behavioral Studies, Vol. 2, No. 5. pp. 213-222.

Debasish, Satya Swaroop. 2007. Performance Evaluation Choice Mutual Fund. SCMS

Journal of Indian Management, January-March. pp. 82-89. Elton, E.J, and Grubber. 1995. Modern Portfolio Theory and Invesment Analysis 5thed,

New York: John Wiley & Sons Inc. Fabbozi, Frank J. 1999. Manajemen Investasi, Jakarta: Salemba Empat. Fadlu, Fitri. 2002. Uji Konsistensi antara Sharpe, Jensen, dan Treynor Indeks sebagai

Alat Ukur Kinerja Portofolio (Studi Empiris pada BEJ Periode Juli 1994 sampai Juli 1997), Tesis, Universitas Gajah Mada (tidak dipublikasikan), Yogyakarta.

Fahmi, Irham dan Hadi, Yovi Lavianti. 2009. Teori Portofolio dan Analisis Investasi,

Bandung: Alfabeta. Ferdian, Reza Ilham and Dewi, Miranti Kartika. 2007. The Performance Analysis of

Islamic Mutual Funds–A Comparative Study between Indonesia and Malaysia. International Islamic Univerisity. pp. 1-16.

Fransiscus, Nanang Triana. 2002. Evaluasi Kinerja Reksadana Dengan Model

Multifaktor, Tesis, MM UNDIP, Tidak dipublikasikan, Semarang.

78

79

Grinblatt, Mark dan Sheridan Titman. 1993. Performance Measurement Without

Benchmarks; An Examination of Mutual Fund Return, Journal of Business vol 66, no. 1. pp. 47-68.

Gürsoy, Cudi Tuncer and Erzurumlu, Y. Ömer. 2001. Evaluation of Portfolio

performance Of Turkish Investment Funds, Doğuş Üniversitesi Dergisi. pp.43-57.

Halim, Abdul. 2003. Analisis Investasi, Edisi Pertama, Jakarta: Salemba Empat. ----------------. 2008. Manajemen Keuangan Daerah Edisi Revisi 2. Yogyakarta: AMP

YKPN Husnan, Suad. 2003. Dasar-Dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Yogyakarta:

UPP AMP YKPN Ippolito, Richard A. 1989. Efficiency With Costly Information: A Study of Mutual

Fund Performance, 1965-1984, The Quarterly Journal of Economics, Vol. 104, No. 1. pp. 1-23

Jagric, Timotej., Podobnik, Boris., Strasek, Sebastjan., and Jagric, Vita. 2006. Risk-

adjusted performance of mutual funds: Some tests, South-Eastern Europe Journal of Economics 2. pp. 233- 244.

Jensen, Michael C. 1968. The Performance of Mutual Funds in the Period 1945-1964.

Journal of Finance. Vol. 23, May. pp. 389- 416. Jogiyanto. 2003. Analisis Investasi dan Teori Portofolio, Yogyakarta: Gajah Mada

Press. ------------. 2010. Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Yogyakarta: Gajah Mada

Press. Jones, Charles P, 2000, Investment Analysis and Management 7th ed, USA: John Wiley

& Sons Inc. ---------------------, 2002, Investment: Analysis and Management 8th Ed, New York:

John Willey & Sons Inc.

80

Kurniawan, Purnama. 2001. Analisis Kinerja Portafolio Saham Berdasarkan Model Indeks Tunggal dan Rasionalitas Investor Saham (Studi Kasus terhadap Kelompok Saham LQ 45 dan 20 Top Gainers), Tesis, Program Pasca Sarjana Magíster Manajemen Universitas Diponegoro ( tidak dipublikasikan ).

Koetin, E.A. 1993. Analisis Pasar Modal., Cetakan Kedua, Pustaka Sinar Harapan,

Jakarta. Krugman, Paul L., and Obstfeld, Maurice. 1999. Ekonomi Internasinal: Teori dan

Kebijakan, edisi kedua, PT Raja Grafindo Persada Jakarta, (terjemahan). Kuo, Tzu-Wei., and Mateus, Cesario. 2006. The Performance and Persistence of

Exchange-Traded Funds: Evidence for iShares MSCI country-specific ETFs. pp. 1-59.

Kuolis, Alexandros., Beneki, Christina., Adam, Maria., Botsaris Charalampos., 2011.

An Assessment of the Performance of Greek Mutual Equity Funds Selectivity and Market Timing, Applied Mathematical Sciences, Vol. 5, No. 4. pp. 159-171.

Markowitz, H. M., 1952. Portofolio Selection. Journal of Finance. pp. 77-91. Malkiel, Burton G. 1995. Return from Investing in Equity Mutual Fund 1971 to 1991,

The Journal of Finance, Vol. L, No. 2, Juni. pp. 549-572. Modigliani, Franco and Leah Modigliani. 1997. Risk- Adjusted Performance How to

Measure It and Why. Reprinted with permission from The Journal of Portofolio Management 23, pp. 45-54.

Outlook Ekonomi Indonesia 2008-2012. Biro Riset Ekonomi. Bank Indonesia Pratomo, Eko Priyo dan Ubaidillah Nugraha. 2004. Reksa Dana: Solusi Perencanaan

Investasi di Era Modern. Jakarta: PT Gramedia Pustaka Utama. Reilly, FR and KC Brown. 1997. Investment Analysis & Portfolio Management,

Thomson South-Western Robert Ang. 1997. Pasar Modal Indonesia, Indonesia: Mediasoft. Sartono, Agus R dan Sri Zulaihati. 1998. Rasionalitas Investor Terhadap Pemilihan

Saham dan Penentuan Portofolio Optimal dengan Model Indeks Tunggal di BEJ. Kelola, Gajah Mada.

Sharpe, W. F. 1966. Mutual Fund Performance, Journal of Bussines 39. pp. 119-138

81

Sharpe, W. F. 1964. Capital Assets Prices: A Theory of Market Equilibrium Under

Conditions of Risk, Journal of Financial 19, September. pp. 425-442. Sharpe, W.F. 1995. Risk, Market Sensitivy and Diversification, Financial Analysist

Journal, Januari-Februari. pp. 84-88. Solnik, Bruno, H. 1995. “Why not Diversify Internationally rather than Domestically”,

Financial Analysist Journal, Januari-Februari. pp.89-94. Statman, Meir. 1987. “How Many Stocks Make a Diversified Portofolio”, Journal of

Financial and Quantitative Analysis, Vol.22 no.2 September. pp. 353-363. Sugiyono, 2008, Statistika Untuk Penelitian, Cetakan Ketiga Belas, Alfabeta, Bandung Sulistyorini, Agustin. 2009. Analisis Kinerja Portofolio Saham Dengan Metode Sharpe,

Treynor Dan Jensen (Saham LQ 45 di Bursa Efek Indonesia Tahun 2003 sampai 2007, Tesis, Program Studi Magister Manajemen Program Pascasarjana Universitas Diponegoro, Semarang.

Sumariyah. 1997. Teori Portofolio: Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Yogyakarta:

UPP AMPN YKPN. Tandelilin, Eduardus. 2001, Analisis Investasi dan Manajemen Portofolio, BPFE,

Yogyakarta. Thanou, Eleni. 2008. Mutual Fund Evaluation During Up and Down Market Conditions:

The Case of Greek Equity Mutual Funds, International Research Journal of Finance and Economics. pp.80-93.

Treynor, Jack L., and Ferguson, Robert., 1985. In Defense of Technical Analysis, The

Journal of Finance, Vol. XL, No. 3. pp. 757-773. Yasmin and Lawrence. 1996. The Performance of UK Invesment Trust. The Service

Industries Journal, Vol 16 No.1. Yaacob, Mohd Hasimi and Noor Azuddin Yakob, 2002, A Study on Portofolio

Diversification Using Islamic –Approved Stocks in Malaysia, Proceedings for The Fourth Annual Malaysian Finance Association Symposium.

Yuswan Suryawan. 2003. Evaluasi Kinerja Portofolio Saham di BEJ (Studi Empiris

Saham-Saham LQ 45), Tesis, Program Pasca Sarjana Magíster Manajemen Universitas Diponegoro ( tidak dipublikasikan).

82

Wiksuana, IGB dan Purnawati, Ni Luh. 2008. Konsistensi Risk-Adjusted Performance

Sebagai Pengukur Kinerja Portofolio Saham Di Pasar Modal Indonesia. Buletin Studi Ekonomi, Vol. 13, No. 2. pp. 172-183.

www.idx.co.id

www.yahoofinanceindonesia.com

www.britama.co.id

www.bi.go.id

83

LAMPIRAN-LAMPIRAN

84

Lampiran 1: Penelitian Terdahulu

No Peneliti Judul

Penelitian Metode dan Alat

Analisis Hasil Penelitian

1. Yasmin dan Lawrence,1996

The Performance of UK Invesment Trust.

Sharpe, Treynor dan Jensen, CAPM dan Uji statistic Durbin Watson

Adanya korelasi terhadap ketiga alat ukur yaitu Sharpe,Jensen, dan Treynor Menunjukkan derajat yang tinggi pada reksadana.

2. Kurniawan dan Purnama, 2001

Analisis Kinerja Portafolio Saham Berdasarkan Model Indeks Tunggal dan Rasionalitas Investor Saham (Studi Kasus terhadap Kelompok Saham LQ 45 dan 20 Top Gainers).

Indeks Sharpe, Treynor, Jensen, dan t-test

Indeks Sharpe,Treynor, dan Jensen selalu konsisten menunjukkan bahwa portofolio dari LQ45 bekerja lebih efisien dibandingkan dengan saham non LQ 45.

85

3.

Cudi Tuncer Gürsoy and Y. Ömer Erzurumlu, 2001

Evaluation of Portfolio performance Of Turkish Investment Funds

Sharpe, Treynor, Jensen, and Graham&Harvey indices, Spearman correlation, Wilcoxon Signed-Rank

Hasil Penelitian menunjukan Indeks Sharpe, Treynor, Jensen dan Graham & Harvey menunjukan hasil kirelasi positif dan signifikan.

4. Fadlul Fitri, 2002

Uji Konsistensi antara Sharpe, Jensen, dan Treynor Indeks sebagai Alat Ukur Kinerja Portofolio (Studi Empiris pada BEJ Periode Juli 1994 sampai Juli 1997).

Metode Sharpe,Jensen,dan Treynor dengan kendall coeficient of concordance “W”

Nilai rata-rata keseluruhan untuk RVAR,RVOL dan ALPHA dari portofolio yang terdiri dari saham-saham beragam industri yang tidak termasuk ke dalam ILQ 45,sehingga saham yang layak untuk diinvestasikan adalah saham-saham ILQ 45. Hasil statistik adalah beta dan uji konsitensi menunjukkan nilai statistik W signifikan.

86

5.

Yusman Suryawan, 2003

Evaluasi Kinerja Portofolio Saham di BEJ (Studi Empiris Saham-Saham LQ 45).

Metode Sharpe, Jensen, dan Treynor dengan transportasi ZScore (standardized).

Pengukuran kinerja portofolio dengan metode Sharpe, Jensen, dan Treyonor akan memiliki karakteristik angka indeks yang berbeda satu sama lain,sehingga tidak dapat dibandingkan satu sama lainnya secara langsung sehingga diperlukan standarisasi ukuran kinerja.

6.

Timotej Jagric, Boris Podobnik, Sebastjan Strasek, and Vita Jagric. 2006

Risk-adjusted performance of mutual funds: Some tests

Metode Sharpe dan Treynor

Hasil penelitian menunjukan bahwa metode Sharpe dan Treynor selalu memperlihatkan hasil yang sama.

7. Ilham Reza Ferdian and Miranti Kartika Dewi, 2006

The Performance Analysis of Islamic Mutual Funds–A Comparative Study between Indonesia and Malaysia

Metode Sharpe, Treynor dan Jensen Index

Hasil penelitian menunjukan bahwa penilaian kienrja portofolio selalu menunjukan hasil yang sama dengan metode Sharpe, Treynor dan Jensen Index.

87

8. Debabsish, 2007

Performance Evalution Mutual Funds.

Metode Sharpe, Treynor dan Jensen serta Alat Analisis t-test

Shape dan Treynor menunjukan hasil pengukuran yang sama sedangkan Jensen menunjukan hasil pengukuran yang berbeda.

9. M. Dharani and P. Natrajam, 2008

Equanimity of Risk and Return Relationship between Shariah Index and General Index in India

Metode Sharpe, Treynor dan Jensen

Hasil penelitian menunjukan bahwa metode Sharpe, Treynor dan Jensen tidak berbeda signifikan dan konsisten

10. I Gusti Bagus Wiksuana dan Ni Ketut Purnawati, 2008

Konsistensi Risk-Adjusted Performance Sebagai Pengukur Kinerja Portofolio Saham di Pasar Modal Indonesia

Rata-rata Kumulatif dan Menguji konsistensi Indeks Sharpe, Indeks Treynor, dan Indeks Jensen, Pearson Product Moment Correlation.

Hasil uji korelasi alat ukur risk-adjusted performance menunjukkan bahwa Indeks Sharpe dan Indeks Treynor konsisten, serta Indeks Treynor dan Indeks Jensen konsisten, namun Indeks Sharpe dan Indeks Jensen inkonsisten pengukur kinerja portofolio saham periode tiga bulan di Bursa Efek Jakarta. Indeks Treynor

88

memiliki konsistensi yang lebih baik untuk segala tipe portofolio.

11.

Eleni Thanou, 2008

Mutual Fund Evaluation During Up and Down Market Conditions: The Case of Greek Equity Mutual Funds

Metode Sharpe, Treynor, Jensen dengan metode Analisis Spearman Rank correlation

Hasil uji korelasi metode Sharpe, Treynor dan Jensen memiliki korelasi yang tinggi dan tidak berbeda secara signifikan.

12. Agustin Sulistyorini, 2009

Analisis kinerja portofolio saham dengan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen (Saham LQ 45 di Bursa Efek Indonesia Tahun 2003sampai dengan 2009

Metode Sharpe, Jensen, dan Treynor dengan transportasi ZScore (standardized)

Hasil menunjukkan bahwa tidak adanya perbedaan yang signifikan antara pengujian dengan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen. Indeks Treynor memiliki konsistensi lebih baik diantara ketiga risk adjusted performance.

12. Nur Atiqah Abdullah and Nur Adiana Hiau Abdullah, 2009

The Performance Of Malaysian Unit Trusts Investing In Domestic Versus International Markets

Metode Sharpe, Treynor dan Jensen

Hasil penelitian menunjukan bahwa tidak adanya perbedaan yang signieifikan antara pengujian dengan metode Sharpe, Treynor dan Jensen.

89

13. Alexandros Kuolis, Christina Beneki, Maria Adam, Charalampos Botsaris, 2011

An Assessment of the Performance of Greek Mutual Equity Funds Selectivity and Market Timing

Metode Sharpe dan Treynor

Hasil penelitian menunjukan bahwa peringkat perhitungan Sharpe dan Treynor sama

90

Lampiran 2: Sampel Penelitian

Unit Sampel Primer Periode Return diatas

rata-rata Return dibawah

rata-rata Januari/09 180 125 Februari/09 176 129 Maret/09 102 203 April/09 109 196 Mei/09 137 168 Juni/09 131 174 Juli/09 68 237 Agustus/09 108 197 September/09 97 208 Oktober/09 121 184 Nopember/09 145 160 Desember/09 95 210 Januari/10 94 211 Februari/10 92 213 Maret/10 118 187 April/10 120 185 Mei/10 55 250 Juni/10 108 197 Juli/10 108 197 Agustus/10 92 213 September/10 109 196 Oktober/10 120 185 Nopember/10 92 213 Desember/10 147 158

91

Unit Sampel Sekunder Periode Return diatas

rata-rata Return dibawah

rata-rata Korelasi antar return

saham rendah Korelasi antar

return saham tinggi Januari/09 46 90 Februari/09 61 77 Maret/09 76 80 April/09 84 90 Mei/09 58 40 Juni/09 43 58 Juli/09 65 86 Agustus/09 88 76 September/09 90 55 Oktober/09 77 61 Nopember/09 76 80 Desember/09 99 87 Januari/10 66 63 Februari/10 87 96 Maret/10 94 83 April/10 66 78 Mei/10 68 51 Juni/10 89 99 Juli/10 87 75 Agustus/10 98 89 September/10 69 91 Oktober/10 57 76 Nopember/10 73 88 Desember/10 79 91

92

Kelompok Saham Return Tinggi Korelasi Rendah Periode Keterangan Jumlah Kode Emiten

Januari/09 Portofolio Tipe I 20 ADRO, CTRA, EKAD, LPCK, SAFE, EXCL MCOR, YPAS, CTRS,SULI, INCO, ASDM, GGRM, SRSN, HOME, HMSP, ASI, PGAS, LION, IGAR.

Portofolio Tipe II 15 ADRO, CTRA, EKAD, LPCK, SAFE, EXCL MCOR, YPAS, CTRS,SULI, INCO, ASDM, SRSN, HOME, HMSP.

Portofolio Tipe III 10 ADRO, EKAD, INDF, SAFE, MCOR, SULI, ASDM, SRSN, HOME, HMSP.

Portofolio Tipe IV 8 ADRO, EKAD, INDF, SAFE, SULI, ASDM, SRSN, HOME.

Februari/09 Portofolio Tipe I 20 PTRO, WOMF, ADES, SDMR, BUMI, PICO,KLBF, CFIN, PWON, RODA, ELTY, UNSP, VOKS, BYAN, ALTA, MEDC, BMSR, INDY, LTLS, BDMN.

Portofolio Tipe II 15 PTRO, WOMF, ADES, SDMR, BUMI, PICO,KLBF, CFIN, PWON, RODA, ELTY, UNSP, VOKS, BYAN, ALTA.

Portofolio Tipe III 10 PTRO, WOMF, ADES, SDMR, BUMI, PICO,KLBF, CFIN, PWON,

Portofolio Tipe IV 8 PTRO, WOMF, ADES, SDMR, BUMI, PICO,KLBF.

Maret/09 Portofolio Tipe I 20 SMMA, MDRN, SCPI,DULA, JPRS, KDSI, IKBI, TURI, KAEF, MIRA, IIKP, ETWA, LTCS, INTA, INAI, KDSI, RAJA, GPRA, BBCA, PLAS.

Portofolio Tipe II 15 SMMA, MDRN, SCPI,DULA, JPRS, KDSI, IKBI, TURI, KAEF, MIRA, IIKP, ETWA, LTCS, INTA, INAI.

Portofolio Tipe III 10 SMMA, MDRN, SCPI,DULA, JPRS, KDSI, IKBI, TURI, KAEF, MIRA.

Portofolio Tipe IV 8 SMMA, MDRN, SCPI,DULA, JPRS, KDSI, IKBI, TURI.

April/09 Portofolio Tipe I 20 ADMF, ANTM, ASIA, ASRM, BBNI, BNBR, BKSL, BTEL, BIYN, CTRP, DEWA, INRG, FPNI, INAI, OKAS, SULI, UNSP, TRUB, WIKA, TPIA.

Portofolio Tipe II 15 ADMF, ANTM, ASIA, ASRM, BBNI, BNBR, BKSL, BTEL, BIYN, CTRP, DEWA, INRG, FPNI, INAI, OKAS

93

Portofolio Tipe III 10 ADMF, ANTM, ASIA, ASRM, BBNI, BNBR, BKSL, BTEL, BIYN, CTRP.

Portofolio Tipe IV 8 ADMF, ANTM, ASIA, ASRM, BBNI, BNBR, BKSL, BTEL.

Mei/09 Portofolio Tipe I 20 RAJA, BAYU, ATPK, HITS, DEWA, TMPO, JIHD, GGRM, POLY, SMAR, SMRA, BBNI, JSMR, ADMG, INDY, AKRA, TRIM, ASII, BUDI, BBLD

Portofolio Tipe II 15 RAJA, BAYU, ATPK, HITS, DEWA, TMPO, JIHD, GGRM, POLY, SMAR, SMRA, BBNI, JSMR, ADMG, INDY.

Portofolio Tipe III 10 RAJA, BAYU, ATPK, HITS, DEWA, TMPO, JIHD, GGRM, POLY, SMAR.

Portofolio Tipe IV 8 RAJA, BAYU, ATPK, HITS, DEWA, TMPO, JIHD, GGRM.

Juni/09 Portofolio Tipe I 20 ATPK, INPS, PRAS, GDYR, CTTH, INTP, JPFA, INCO, JKSW, ADMG, AKRA, IDKM, MAPI, PGAS, CEKA, BMRI, SMAR, ERTX, MBAI, FAST,

Portofolio Tipe II 15 ATPK, INPS, PRAS, GDYR, CTTH, INTP, JPFA, INCO, JKSW, ADMG, AKRA, IDKM, MAPI, PGAS, CEKA.

Portofolio Tipe III 10 ATPK, INPS, PRAS, GDYR, CTTH, INTP, JPFA, INCO, JKSW, ADMG.

Portofolio Tipe IV 8 ATPK, INPS, PRAS, GDYR, CTTH, INTP, JPFA, INCO.

Juli/09 Portofolio Tipe I 20 SIAP, PUDP, AKKU, AHAF, CPIM, CMPP, BUMI, RIGS, RBMS, INDS, IMPC, KICI, PWSI, JIHD, GMTD, MYOR, SMRA, SMCB, STTP, SHID,

Portofolio Tipe II 15 SIAP, PUDP, AKKU, AHAF, CPIM, CMPP, BUMI, RIGS,RBMS, INDS, IMPC, KICI, PWSI, JIHD, GMTD, MYOR

Portofolio Tipe III 10 SIAP, PUDP, AKKU, AHAF, CPIM, CMPP, BUMI, RIGS,RBMS, INDS.

Portofolio Tipe IV 8 SIAP, PUDP, AKKU, AHAF, CPIM, CMPP, BUMI, RIGS.

Agustus/09 Portofolio Tipe I 20 DILD, LPIN, MCOR, SIAP, SDPC, SCPI, MBAI, DOID, DGIK, CPIN, ITMA, KBRI, PTPN, PWON, BMBR, BNLI, ASBI, ADMF, INRU, PLAS

94

Portofolio Tipe II 15 DILD, LPIN, MCOR, SIAP, SDPC, SCPI, MBAI, DOID, DGIK, CPIN, ITMA, KBRI, PTPN, PWON, BMBR.

Portofolio Tipe III 10 DILD, LPIN, MCOR, SIAP, SDPC, SCPI, MBAI, DOID, DGIK, CPIN.

Portofolio Tipe IV 8 DILD, LPIN, MCOR, SIAP, SDPC, SCPI, MBAI, DOID.

September/09 Portofolio Tipe I 20 SDRA, ITTG, PUDP, SAIP, KIAS, MASA, HOME, FORU, GJL, AKKU, AKPI, ADES, ADMG, DILD, BTON, BMRI, INRU, PKPK, TKGA, UNTR.

Portofolio Tipe II 15 SDRA, ITTG, PUDP, SAIP, KIAS, MASA, HOME, FORU, GJL, AKKU, AKPI, ADES, ADMG, DILD, BTON,

Portofolio Tipe III 10 SDRA, ITTG, PUDP, SAIP, KIAS, MASA, HOME, FORU, GJL, AKKU,

Portofolio Tipe IV 8 SDRA, ITTG, PUDP, SAIP, KIAS, MASA, HOME, FORU

Oktober/09 Portofolio Tipe I 20 MCOR, KOIN, MTFN, APIC, PTRO, RIMO, BABP, RINA, SCPI, SMSM, TPIA, UNIT, WOMF, ITMA, INDR, INAI, ACES, ADRO, ANTA, ASRM

Portofolio Tipe II 15 MCOR, KOIN, MTFN, APIC, PTRO, RIMO, BABP, RINA, SCPI, SMSM, TPIA, UNIT, WOMF, ITMA, INDR,

Portofolio Tipe III 10 MCOR, KOIN, MTFN, APIC, PTRO, RIMO, BABP, RINA, SCPI, SMSM,

Portofolio Tipe IV 8 MCOR, KOIN, MTFN, APIC, PTRO, RIMO, BABP, RINA.

Nopember/09 Portofolio Tipe I 20 LPPF, RAJA, TRIL, BAPA, ERTX, BEKS, BVIC, ABDA, ADMF, JPFA, MBAI, MLBI, SDPC, SOBI, SMMA, ULTJ, UNVR, YPAS, WEHA,ACES

Portofolio Tipe II 15 LPPF, RAJA, TRIL, BAPA, ERTX, BEKS, BVIC, ABDA, ADMF, JPFA, MBAI, MLBI, SDPC, SOBI, SMMA.

Portofolio Tipe III 10 LPPF, RAJA, TRIL, BAPA, ERTX, BEKS, BVIC, ABDA, ADMF, JPFA.

Portofolio Tipe IV 8 LPPF, RAJA, TRIL, BAPA, ERTX, BEKS, BVIC, ABDA.

Desember/09 Portofolio Tipe I 20 LPPF, PLIN, TFCO, TRAM, INRU, JKON, BATA, BKDP, AHAP, AKPI, BBLD, FAST,

95

IKBI, LPIN, ASIA, ARTI, KPIG, BNBA, CMPP, LION

Portofolio Tipe II 15 LPPF, PLIN, TFCO, TRAM, INRU, JKON, BATA, BKDP, AHAP, AKPI, BBLD, FAST, IKBI, LPIN, ASIA.

Portofolio Tipe III 10 LPPF, PLIN, TFCO, TRAM, INRU, JKON, BATA, BKDP, AHAP, AKPI

Portofolio Tipe IV 8 LPPF, PLIN, TFCO, TRAM, INRU, JKON, BATA, BKDP.

Januari/10 Portofolio Tipe I 20 LPPF, KIAS, ITTG, CTRA, BMSR, BCAP, GSMF, MPPA, RALS, SCPI, BTPN, ADMF, AUTO, CENT, ELTY, EXCL, STTP, INKP, TFCO, TINS.

Portofolio Tipe II 15 LPPF, KIAS, ITTG, CTRA, BMSR, BCAP, GSMF, MPPA, RALS, SCPI, BTPN, ADMF, AUTO, CENT, ELTY.

Portofolio Tipe III 10 LPPF, KIAS, ITTG, CTRA, BMSR, BCAP, GSMF, MPPA, RALS, SCPI.

Portofolio Tipe IV 8 LPPF, KIAS, ITTG, CTRA, BMSR, BCAP, GSMF, MPPA.

Februari/10 Portofolio Tipe I 20 SAIP, BHIT, DUTI, ERTX, KIAS, LAMI, PLAS, ASDM, AIMS, ANTA, TBMS, SMSM, TGKA, RFCO,ULTJ, UNTX, BEKS, BCAP, ANTA, ASRI.

Portofolio Tipe II 15 SAIP, BHIT, DUTI, ERTX, KIAS, LAMI, PLAS, ASDM, AIMS, ANTA, TBMS, SMSM, TGKA, RFCO,ULTJ.

Portofolio Tipe III 10 SAIP, BHIT, DUTI, ERTX, KIAS, LAMI, PLAS, ASDM, AIMS, ANTA

Portofolio Tipe IV 8 SAIP, BHIT, DUTI, ERTX, KIAS, LAMI, PLAS, ASDM.

Maret/10 Portofolio Tipe I 20 MDRN, RAJA, KOIN, LPIN, ABDA, ARNA, ASDM, BAYU, BNLI, CPIN, BMSR, ELSA, GJTL, GSMF, LAMI, PICO, SDRA, RICY, TBMS, WEHA.

Portofolio Tipe II 15 MDRN, RAJA, KOIN, LPIN, ABDA, ARNA, ASDM, BAYU, BNLI, CPIN, BMSR, ELSA, GJTL, GSMF, LAMI.

Portofolio Tipe III 10 MDRN, RAJA, KOIN, LPIN, ABDA, ARNA, ASDM, BAYU, BNLI, CPIN.

Portofolio Tipe IV 8 MDRN, RAJA, KOIN, LPIN, ABDA, ARNA, ASDM, BAYU.

96

April/10 Portofolio Tipe I 20 IDKM, TMPI, AUTO, BAPA, KICI, BKSL, ADHI, AMFG, BBKP, BSDE, CFIN, INRU, JPRS, LAMI, MDLN, SAIP, SMDM, PNIN, NIPS, TOTL.

Portofolio Tipe II 15 IDKM, TMPI, AUTO, BAPA, KICI, BKSL, ADHI, AMFG, BBKP, BSDE, CFIN, INRU, JPRS, LAMI, MDLN.

Portofolio Tipe III 10 IDKM, TMPI, AUTO, BAPA, KICI, BKSL, ADHI, AMFG, BBKP, BSDE.

Portofolio Tipe IV 8 IDKM, TMPI, AUTO, BAPA, KICI, BKSL, ADHI, AMFG.

Mei/10 Portofolio Tipe I 20 AHAP, BABP, ESTI, RAJA, INRU, LPIN, KICI, BMSR, CMPP, GGRM, UNVR, AIMS, AISA, APIC, ASBI, BATA, INDX, JKON, LAPD, MYOR.

Portofolio Tipe II 15 AHAP, BABP, ESTI, RAJA, INRU, LPIN, KICI, BMSR, CMPP, GGRM, UNVR, AIMS, AISA, APIC, ASBI.

Portofolio Tipe III 10 AHAP, BABP, ESTI, RAJA, INRU, LPIN, KICI, BMSR, CMPP, GGRM.

Portofolio Tipe IV 8 AHAP, BABP, ESTI, RAJA, INRU, LPIN, KICI, BMSR.

Juni/10 Portofolio Tipe I 20 IKBI, IDKM, ADHI, APIC, INTA, ATPK, BRNA, CNKO, DOID, POLY, RAJA, ERTX, INDX, KLBF, LPPF, MEGA, MYOR, RICY, TBMS, TRAM.

Portofolio Tipe II 15 IKBI, IDKM, ADHI, APIC, INTA, ATPK, BRNA, CNKO, DOID, POLY, RAJA, ERTX, INDX, KLBF, LPPF.

Portofolio Tipe III 10 IKBI, IDKM, ADHI, APIC, INTA, ATPK, BRNA, CNKO, DOID, POLY.

Portofolio Tipe IV 8 IKBI, IDKM, ADHI, APIC, INTA, ATPK, BRNA, CNKO.

Juli/10 Portofolio Tipe I 20 ASDM, DUTI, BAYU, CMPP, CPIN, JPFA, BATA, ABDA, ANTA, ERTX, HOME, IMAS, LPLI, MDRN, MDLN, NISP, MYOR, PTRO, PUDP, RMBA.

Portofolio Tipe II 15 ASDM, DUTI, BAYU, CMPP, CPIN, JPFA, BATA, ABDA, ANTA, ERTX, HOME, IMAS, LPLI, MDRN, MDLN.

Portofolio Tipe III 10 ASDM, DUTI, BAYU, CMPP, CPIN, JPFA, BATA, ABDA, ANTA, ERTX

97

Portofolio Tipe IV 8 ASDM, DUTI, BAYU, CMPP, CPIN, JPFA, BATA, ABDA.

Agustus/10 Portofolio Tipe I 20 IMAS, FISH, MAPI, DUTI, AKKU, BAEK, BATA, INDR, BISI, PLAS, PTRO, SAIP, BTPN, CPIN, HITS, INTA, KIJA, PWSI, SIMA, TKIM.

Portofolio Tipe II 15 IMAS, FISH, MAPI, DUTI, AKKU, BAEK, BATA, INDR, BISI, PLAS, PTRO, SAIP, BTPN, CPIN, HITS.

Portofolio Tipe III 10 IMAS, FISH, MAPI, DUTI, AKKU, BAEK, BATA, INDR, BISI, PLAS.

Portofolio Tipe IV 8 IMAS, FISH, MAPI, DUTI, AKKU, BAEK, BATA, INDR.

September/10 Portofolio Tipe I 20 ADES, IMAS, KBRI, LPIN, IDKM, BMSR, BRAM, CPIN, EKAD, FISH, MAPI, INDX, JPRS, GMTD, BACA, BFIN, AIMS, ADHI, ASGR, APIC.

Portofolio Tipe II 15 ADES, IMAS, KBRI, LPIN, IDKM, BMSR, BRAM, CPIN, EKAD, FISH, MAPI, INDX, JPRS, GMTD, BACA.

Portofolio Tipe III 10 ADES, IMAS, KBRI, LPIN, IDKM, BMSR, BRAM, CPIN, EKAD, FISH.

Portofolio Tipe IV 8 ADES, IMAS, KBRI, LPIN, IDKM, BMSR, BRAM, CPIN.

Oktober/10 Portofolio Tipe I 20 JRPT, HOME, INPC, VOKS, PNIN, SHID, SONA, TBMS, TMAS, TRST, SGRO, BEKS, CMNP, BLTA, ACES, APOL, ASRI, BVIC, DUTI, MEDC.

Portofolio Tipe II 15 JRPT, HOME, INPC, VOKS, PNIN, SHID, SONA, TBMS, TMAS, TRST, SGRO, BEKS, CMNP, BLTA, ACES.

Portofolio Tipe III 10 JRPT, HOME, INPC, VOKS, PNIN, SHID, SONA, TBMS, TMAS, TRST.

Portofolio Tipe IV 8 JRPT, HOME, INPC, VOKS, PNIN, SHID, SONA, TBMS.

Nopember/10 Portofolio Tipe I 20 MAIN, INDS, MBAI, POLY, SIPD, TFCO, WOMF, APIC, BBNI, AKKU, ABDA, CFIN, ESTI, HMSP, BRAM, KBLV, BNBR, BSDE, BUMI, BTPN.

Portofolio Tipe II 15 MAIN, INDS, MBAI, POLY, SIPD, TFCO, WOMF, APIC, BBNI, AKKU, ABDA, CFIN, ESTI, HMSP, BRAM.

98

Portofolio Tipe III 10 MAIN, INDS, MBAI, POLY, SIPD, TFCO, WOMF, APIC, BBNI, AKKU.

Portofolio Tipe IV 8 MAIN, INDS, MBAI, POLY, SIPD, TFCO, WOMF, APIC.

Desember/10 Portofolio Tipe I 20 OMRE, ASIA, MREI, IKBI, BMSR, CFIN, ENRG, GEMA, IGAR, ADMG, KOIN, LSIP, TBMS, TFCO, ADMG, ADHI, VOKS, VRNA, WIKA, YPAS

Portofolio Tipe II 15 OMRE, ASIA, MREI, IKBI, BMSR, CFIN, ENRG, GEMA, IGAR, ADMG, KOIN, LSIP, TBMS, TFCO, ADMG.

Portofolio Tipe III 10 OMRE, ASIA, MREI, IKBI, BMSR, CFIN, ENRG, GEMA, IGAR, ADMG.

Portofolio Tipe IV 8 OMRE, ASIA, MREI, IKBI, BMSR, CFIN, ENRG, GEMA.

99

Lampiran 3: Nilai Z-score Indeks Sharpe, Treynor, Jensen dan M2

Tipe Portofolio

Periode Z-score Sharpe

Z-score Treynor

Z-score Jensen

Z-score M2

20 saham

1 0.85165 0.77111 0.62879 -0.01167 2 -0.79472 -0.55453 -0.56260 -0.57207 3 0.79565 1.60837 1.42306 -0.01167 4 1.75884 2.34096 1.42306 0.82891 5 1.24365 -0.38011 0.23166 0.54872 6 -0.86192 -0.81617 -0.95974 -0.57207 7 -0.01073 0.26527 0.62879 -0.29187 8 -0.60432 -0.72896 -0.56260 -0.29187 9 0.03407 -0.13591 -0.16547 -0.29187 10 -0.40273 -0.79873 -0.16547 -0.57207 11 -0.41393 -0.86850 -0.95974 -0.57207 12 -0.35793 -0.08358 -0.56260 -0.57207 13 -0.85072 -0.65919 -0.95974 -0.57207 14 -0.90672 -0.78129 -0.95974 -0.57207 15 -0.80592 2.39329 1.02593 -0.01167 16 -0.95152 -0.31034 -0.16547 -0.57207 17 0.32526 0.16062 1.02593 0.26852 18 0.16846 -0.29289 -0.16547 -0.29187 19 -0.04433 -0.65919 -0.95974 -0.29187 20 0.44846 -0.51965 -0.56260 2.22989 21 3.18121 1.62581 3.01159 3.63087 22 -0.71632 -0.51965 -0.56260 -0.57207 23 -0.27953 -0.38011 -0.56260 -0.29187 24 -0.80592 -0.67663 -0.56260 -0.57207

Tipe Portofolio

Periode Z-score Sharpe

Z-score Treynor

Z-score Jensen

Z-score M2

15 saham

1 0.93776 0.48074 0.68237 -0.15414 2 -0.77079 -0.56127 -0.61054 -0.35967 3 1.07755 2.73282 1.54430 0.05138 4 2.30461 0.46393 1.54430 0.46243 5 1.49693 -0.38480 0.68237 0.25691 6 -0.72419 -0.77135 -1.04151 -0.35967 7 0.11455 0.53956 1.11333 -0.15414 8 -0.70866 -0.68732 -0.61054 -0.35967 9 0.23881 -0.13270 0.25140 -0.15414 10 -0.33589 -0.51085 -0.61054 -0.35967 11 -0.91058 -0.68732 -1.04151 -0.35967 12 -0.58440 -0.39320 -0.61054 -0.35967

100

13 -0.94165 -0.77976 -1.04151 -0.35967 14 -0.97271 -0.80497 -1.04151 -0.35967 15 1.32607 2.71602 1.54430 0.05138 16 -0.41355 -0.36799 -0.17957 -0.35967 17 0.02136 0.42192 1.11333 0.05138 18 -0.10290 -0.21674 -0.17957 -0.15414 19 -0.87952 -0.58648 -1.04151 -0.35967 20 -0.56887 -0.46043 -0.61054 -0.15414 21 2.11822 1.44712 1.97527 4.57293 22 -0.66207 -0.46883 -0.61054 -0.35967 23 -0.33589 -0.43522 -0.61054 -0.35967 24 -0.72419 -0.55287 -0.61054 -0.35967

Tipe Portofolio

Periode Z-score Sharpe

Z-score Treynor

Z-score Jensen

Z-score M2

10 saham

1 0.53916 0.75257 0.44607 -0.47000 2 -0.68376 -0.62862 -1.08331 -0.58168 3 0.80358 1.59495 1.21075 0.98188 4 -0.51850 0.38071 1.59310 -0.13495 5 -0.60113 -0.20743 0.82841 -0.24663 6 -0.60113 -0.49202 -1.08331 -0.58168 7 3.53037 0.00506 0.82841 3.88565 8 -0.74987 -0.72348 -1.08331 -0.58168 9 0.15906 -0.35162 0.06372 0.20010 10 -0.25409 -0.68554 -0.31862 -0.35832 11 -0.70029 -0.75004 -1.08331 -0.58168 12 -0.55156 -0.53755 -0.70096 -0.35832 13 -0.78292 -0.75763 -1.08331 -0.58168 14 -0.56808 -0.73107 -0.70096 -0.35832 15 0.14254 -0.66277 0.06372 0.08842 16 -0.33672 -0.71589 -0.31862 -0.58168 17 0.39043 -0.67795 0.82841 -0.35832 18 -0.70029 -0.73866 -0.31862 -0.47000 19 -0.08883 0.74878 0.06372 -0.24663 20 -0.50198 -0.50340 -0.70096 -0.35832 21 1.58030 2.26657 1.59310 1.42862 22 -0.56808 -0.46166 -0.70096 -0.58168 23 -0.28714 1.51906 -0.70096 -0.24663 24 1.34893 2.35764 2.35778 1.09357

101

Tipe Portofolio

Periode Z-score Sharpe

Z-score Treynor

Z-score Jensen

Z-score M2

8 saham

1 0.54917 0.53589 0.43183 0.18587 2 -0.94862 -0.73264 -0.94706 -0.68151 3 0.98147 2.33179 1.63280 0.68151 4 2.60895 0.49541 1.94416 2.91190 5 1.61212 -0.37189 0.83215 1.92061 6 -0.29254 -0.81084 -0.36882 -0.06196 7 0.70175 -0.05200 1.14352 0.55760 8 -1.03254 -0.87057 -1.08050 -0.80542 9 0.15756 -0.37031 0.12047 -0.06196 10 -0.32815 0.36259 -0.41330 -0.68151 11 -0.96388 -0.67919 -0.94706 -0.68151 12 -0.67653 -0.59549 -0.72466 -0.55760 13 -1.00711 -0.85092 -1.03602 -0.80542 14 -1.06305 -0.88040 -1.12498 -0.80542 15 0.06347 0.47655 0.20943 -0.18587 16 -0.54175 -0.29447 -0.45778 -0.55760 17 0.73735 0.24902 1.45488 1.79670 18 0.27199 -0.34909 0.07599 -0.06196 19 -0.17811 1.37568 -0.01297 -0.55760 20 -0.50869 -0.56798 -0.63570 -0.55760 21 1.86133 2.99395 1.98864 0.92933 22 -0.79096 -0.33298 -0.81362 -0.80542 23 -0.39426 -0.56248 -0.54674 -0.43369 24 -0.81893 -0.49960 -0.72466 -0.68151

102

Lampiran 4: Outpus SPSS Uji Pearson Correlation dan Uji Kruskal Wallish

Correlations

(Portofolio 20 saham)

Zscore (SHARPE)

Zscore (TREYNOR)

Zscore (JENSEN)

Zscore (M2)

Zscore(SHARPE) Pearson Correlation 1 .001 .232 .977** Sig. (2-tailed) .995 .276 .000 N 24 24 24 24

Zscore(TREYNOR) Pearson Correlation .001 1 .790** .013 Sig. (2-tailed) .995 .000 .951 N 24 24 24 24

Zscore(JENSEN) Pearson Correlation .232 .790** 1 .228 Sig. (2-tailed) .276 .000 .283 N 24 24 24 24

Zscore(M2) Pearson Correlation .977** .013 .228 1 Sig. (2-tailed) .000 .951 .283 N 24 24 24 24

103

Correlations

(Portofolio 20 saham)

Zscore (SHARPE)

Zscore (TREYNOR)

Zscore (JENSEN)

Zscore (M2)

Zscore(SHARPE) Pearson Correlation 1 .001 .232 .977** Sig. (2-tailed) .995 .276 .000 N 24 24 24 24

Zscore(TREYNOR) Pearson Correlation .001 1 .790** .013 Sig. (2-tailed) .995 .000 .951 N 24 24 24 24

Zscore(JENSEN) Pearson Correlation .232 .790** 1 .228 Sig. (2-tailed) .276 .000 .283 N 24 24 24 24

Zscore(M2) Pearson Correlation .977** .013 .228 1 Sig. (2-tailed) .000 .951 .283 N 24 24 24 24

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). Kruskal-Wallish 20 Saham

Ranks

INDEKS N Mean Rank

Zscore(NILAI) SHARPE 25 74.76

TREYNOR 23 67.76

JENSEN 24 29.00

M2 24 22.19

Total 96

Test Statisticsa,b

Zscore(NILAI)

Chi-Square 66.807 Df 3 Asymp. Sig. .000 a. Kruskal Wallis Test b. Grouping Variabel: INDEKS

104

Correlations Portofolio 15 saham

Zscore (SHARPE)

Zscore (TREYNOR)

Zscore (JENSEN)

Zscore (M2)

Zscore(SHARPE) Pearson Correlation 1 .006 .089 .904**

Sig. (2-tailed) .993 .873 .000

N 24 24 24 24 Zscore(TREYNOR) Pearson Correlation .006 1 .803** .057

Sig. (2-tailed) .993 .000 .734 N 24 24 24 24

Zscore(JENSEN) Pearson Correlation .089 .803** 1 .036 Sig. (2-tailed) .873 .000 .890 N 24 24 24 24

Zscore(M2) Pearson Correlation .904** .057 .036 1 Sig. (2-tailed) .000 .734 .890 N 24 24 24 24

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). Uji Kruskal Walli 15 Saham

Ranks

INDEKS N Mean Rank

Zscore(NILAI) SHARPE 24 68.90

TREYNOR 24 73.33

JENSEN 24 32.38

M2 24 19.40

Total 96

105

Test Statisticsa,b

Zscore(NILAI)

Chi-Square 66.867

Df 3

Asymp. Sig. .000

a. Kruskal Wallis Test

b. Grouping Variabel: INDEKS

Correlations Portofolio 10 Saham

Zscore (SHARPE)

Zscore (TREYNOR)

Zscore (JENSEN)

Zscore (M2)

Zscore(SHARPE) Pearson Correlation 1 .075 .307 .997**

Sig. (2-tailed) .726 .145 .000

N 24 24 24 24 Zscore(TREYNOR) Pearson Correlation .075 1 .811** .080

Sig. (2-tailed) .726 .000 .711 N 24 24 24 24

Zscore(JENSEN) Pearson Correlation .307 .811** 1 .341 Sig. (2-tailed) .145 .000 .103 N 24 24 24 24

Zscore(M2) Pearson Correlation .997** .080 .341 1 Sig. (2-tailed) .000 .711 .103 N 24 24 24 24

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). Uji Kruskal-Wallis 10 Saham

Ranks

INDEKS N Mean Rank

Zscore(NILAI) SHARPE 24 64.33

TREYNOR 24 77.23

JENSEN 24 31.67

M2 24 20.77

Total 96

106

Test Statisticsa,b

Zscore(NILAI)

Chi-Square 66.582

df 3

Asymp. Sig. .000

a. Kruskal Wallis Test

b. Grouping Variabel: INDEKS

Correlations Portofolio 8 Saham

Zscore (SHARPE)

Zscore (TREYNOR)

Zscore (JENSEN)

Zscore (M2)

Zscore(SHARPE) Pearson Correlation 1 .036 .093 .878** Sig. (2-tailed) .811 .701 .000

N 24 24 24 24 Zscore(TREYNOR) Pearson Correlation .036 1 .755** .289

Sig. (2-tailed) .811 .000 .171

N 24 24 24 24 Zscore(JENSEN) Pearson Correlation .093 .755** 1 .080

Sig. (2-tailed) .701 .000 .850

N 24 24 24 24 Zscore(M2) Pearson Correlation .878** .289 .080 1

Sig. (2-tailed) .000 .171 .850 N 24 24 24 24

**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). Uji Kruskal-Wallis 8 Saham

Ranks

INDEKS N Mean Rank

Zscore(NILAI) SHARPE 24 61.73

TREYNOR 24 80.10

JENSEN 24 33.63

M2 24 18.54

Total 96

107

Test Statisticsa,b

Zscore(NILAI)

Chi-Square 71.731

df 3

Asymp. Sig. .000

a. Kruskal Wallis Test

b. Grouping Variabel: INDEKS