PT Holcim Indonesia, Tbk.

Tyranny of The Majority

Analisis Keuangan dan Valuasi Perusahaan

Dr. Adrian Teja

www.q-analytic.com

05 Januari 2013

1. Sekilas Tentang SMCB

Holcim Indonesia merupakan perusahaan semen yang memproduksi semen dengan merek

Holcim dengan fasilitas pendukung seperti minimix, mobile labs, dan solusi rumah.

2. Kinerja Keuangan SMCB

Holcim Indonesia menunjukkan lonjakan sesaat setelah kuasi reorganisasi pada Juni 2010.

Penjualan SMCB pada periode tahun 2009 dan 2010 hanya tumbuh 0.28%. Setelah kuasi

reorganisasi tingkat pertumbuhan Revenue dan ROE menunjukkan perkembangan yang baik.

Kinerja Holcim Indonesia pada tahun 2009 sampai dengan tahun 2012 (Estimate) dapat

dilihat pada gambar 1. Dibawah ini.

Gambar 1. Pertumbuhan Penjualan dan Return on Equity

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pertumbuhan penjualan yang baik tidak diikuti oleh manajemen likuiditas yang baik. Pada

gambar 2. Dapat dilihat current ratio Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate)

menunjukkan trend menurun yang serius walaupun tingkat penjualan tumbuh. Current ratio

Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate) hanya bernilai 121.47%.

0.28%

26.23%

15.45%

27.02%

12.14% 14.13%

15.24%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Revenue Growth

ROE

Gambar 2. Pertumbuhan Penjualan dan Current Ratio

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Return on Equity Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate) yang mengalami peningkatan

dapat dianalisis penyebabnya dengan menggunakan metode Du Pont Analysis yang terdiri

dari 3 tahap.

Pada tahap pertama, Return on Equity (Net Income dibagi Total Equity) dihasilkan dari

perkalian antara Financial Leverage (Total Asset dibagi Total Equity) dengan Return on Asset

(Net Income dibagi Total Asset). Pada gambar 3. Dapat dilihat bahwa Financial Leverage

Holcim Indonesia menunjukkan trend menurun dari 219.17% tahun 2009 menjadi 140.64%

pada tahun 2012 (Estimate). Penurunan Financial leverage terbesar terjadi tahun 2010 pasca

kuasi reorganisasi. Return On Asset Holcim Indonesia juga terus meningkat pasca kuasi

reorganisasi dari 7.94% tahun 2010 menjadi 10.84% tahun tahun 2012 (Estimate).

Gambar 3. Return on Equity, Financial Leverage, dan Return on Asset.

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada tahap kedua, Return on Asset (Net Income dibagi Total Asset) dihasilkan dari perkalian

antara Total Asset Turn Over (Revenue dibagi Total Asset) dengan Net Profit Margin (Net

0.28%

26.23% 15.45%

126.99% 166.19% 146.58% 121.47%

0%

1%

10%

100%

1000%

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Revenue Growth

Current Ratio

27.02%

12.14% 14.13% 15.24%

219.17% 152.98% 145.48% 140.64%

12.33% 7.94%

9.71% 10.84%

1.00%

10.00%

100.00%

1000.00%

2008 2009 2010 2011 2012 2013 ROE

Financial Leverage

ROA

Income dibagi Revenue). Pada gambar 4. Dapat dilihat bahwa Net Profit Margin Holcim

Indonesia menunjukkan trend menurun dari 15.07% tahun 2009 menjadi 13.99% pada tahun

2012 (Estimate). Penurunan Net Profit Margin relatif dapat diredam dengan peningkatan

Total Asset Turn Over Holcim Indonesia dari 57.11% tahun 2010 menjadi 77.45% tahun 2012

(Estimate).

Gambar 4. Return on Asset, Total Asset Turn Over, dan Net Profit Margin.

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada tahap ketiga, Net Profit Margin (Net Income dibagi Revenue) merupakan hasil

perkalian antara Operating Profit Margin (Operating Income dibagi Revenue) dikali Effect of

Non Operating Item (Income Before Tax dibagi Operating Income) dikali Tax Effect (1-Taxes

dibagi Income Before Tax). Pada gambar 5. Dapat dilihat bahwa penurunan Net Profit

Margin tahun 2012 (Estimate) terutama disebabkan oleh peningkatan kontribusi Tax Effect

dari 69.37% tahun 2011 menjadi 71.40% tahun 2012 (Estimate).

Gambar 5. Net Profit Margin, Operating Profit Margin, Effect of Non Operating Item, dan Tax

Effect.

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

12.33%

7.94% 9.71% 10.84%

81.81%

57.11% 68.71%

77.45%

15.07% 13.90% 14.14% 13.99%

1.00%

10.00%

100.00%

2008 2009 2010 2011 2012 2013

ROA

Total Asset Turnover

Net Profit Margin

15.07% 13.90% 14.14% 13.99%

23.52% 22.37% 22.33% 21.57%

91.08% 85.89% 91.26% 90.88%

70.34% 72.34% 69.37% 71.40%

10.00%

100.00%

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Net Profit Margin

Operating ProfitMargin

Effect of NonOperating Item

Tax Effect

3. Ekspektasi Kinerja Keuangan SMCB

Manajemen keuangan Holcim Indonesia dikelola secara agresif. Indikasinya adalah Current

Ratio yang menunjukkan trend menurun dan Financial Leverage yang relatif stabil dan aman

pada kisaran dibawah 150%. Pada gambar 6. Dapat dilihat manajemen keuangan Holcim

Indonesia.

Gambar 6. Current Ratio dan Financial Leverage

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada kondisi keuangan seperti ini, peningkatan Royalty Fee Holcim Indonesia dapat

mengakibatkan pertumbuhan bisnis menurun dan pelemahan daya tahan perusahaan

terhadap risiko perlambatan ekonomi Indonesia akibat kondisi ekonomi global yang

melemah dan peningkatan tarif listrik dan gaji buruh.

4. Valuasi SMCB

Kami menghitung valuasi saham Holcim Indonesia dengan menggunakan Three Phase

Dividend Discount Model dengan skenario moderat yaitu berdasarkan rata-rata kinerja dari

tahun 2009 ke tahun 2012 (Estimate). Fase pertama adalah fase supergrowth dengan

pertumbuhan Revenue sebesar 13.99% per tahun selama 5 tahun. Fase kedua adalah fase

transition to constant growth dengan pertumbuhan Revenue yang menurun sebesar 3.50%

per tahun selama 4 tahun. Fase ketiga adalah fase constant growth dengan pertumbuhan

revenue sebesar 0% per tahun.

Pada skenario agresif, kami mengasumsikan Holcim Indonesia mengalami pertumbuhan

Revenue sebesar 15% per tahun selama 5 tahun. Fase kedua adalah fase transition to

constant growth dengan pertumbuhan Revenue yang menurun sebesar 3.75% per tahun

selama 4 tahun. Fase ketiga adalah fase constant growth dengan pertumbuhan revenue

sebesar 0% per tahun.

Kami mengasumsikan Net Profit Margin Holcim Indonesia diturunkan dari rata-rata historis

sebesar 3.3% menjadi 10.57% karena royalty fee yang dibayarkan akan meningkat dari 1.7%

menjadi 5%. Net Profit Margin diasumsikan dapat dipertahankan pada tingkat 10.57%

sampai pada periode constant growth.

Kami menggunakan Dividend Payout Ratio sebesar 40% pada periode super growth selama 5

tahun. Kami melakukan penyesuaian pada Dividend Payout Ratio yang meningkat 15%

219.17%

152.98% 145.48% 140.64%

126.99%

166.19%

146.58%

121.47%

0.00%

50.00%

100.00%

150.00%

200.00%

250.00%

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Financial Leverage

Current Ratio

selama 4 tahun sehingga mencapai 100%. Dividend Payout Ratio ini stabil pada periode

constant growth pada tingkat 100%.

Cost of Equity Holcim Indonesia diasumsikan terus menurun seiring dengan menurunnya

tingkat beta Holcim Indonesia. Kami menggunakan data beta SMCB dari www.FT.com

sebesar 1.48. Penurunan beta didasarkan pada model dari Marchall Blume dimana beta

mempunyai kecenderungan menuju nilai 1. Pada saat beta bernilai 1, Cost of Equity Holcim

Indonesia adalah 9.24%.

Berdasarkan berbagai asumsi diatas, kami sampai pada nilai wajar Holcim Indonesia sebagai

berikut:

Tabel 1. Nilai Wajar Holcim Indonesia Pada Skenario Moderat dan Agresif.

2013 2014

Nilai Wajar Moderat 1,955 2,361

Under/(Over) Value -33.72% -19.98%

Nilai Wajar Agresif 2,184 2,514

Under/(Over) Value -25.98% -14.80%

Harga Pasar 2,950 2,950

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Gambar 7. Nilai Wajar Holcim Indonesia Relatif Harga Pasar Tanggal 04 Januari 2013.

Sumber: FT.com dan data perusahaan diolah analis.

Mengacu pada harga pasar dan nilai wajar Holcim Indonesia dapat disimpulkan bahwa

saham Holcim Indonesia dinilai terlalu mahal.

5. Risiko Investasi

1,955

2,361 2,184

2,514

2,950 2,950

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2012.5 2013 2013.5 2014 2014.5

Nilai Wajar Moderat

Nilai Wajar Agresif

Harga Pasar

Pertumbuhan kinerja Holcim Indonesia dikuatirkan menurun lebih besar daripada yang kami

ramalkan karena kondisi likuiditas yang ketat. Kondisi likuiditas ini diperburuk dengan

peningkatan Royalty Fee dari 1.7% menjadi 5%.

6. Rekomendasi

Kami menyarankan pada investor untuk mengurangi atau menjual seluruh investasi pada

saham Holcim Indonesia karena harga sahamnya terlalu mahal (Over Value).

Disclaimer.

Laporan riset fundamental ini dibuat oleh Q-Analytics.com, perusahaan analisis fundamental

independen dengan hanya menggunakan data publik laporan keuangan perusahaan dan dari sumber

data publik lain yang dapat diandalkan. Laporan riset fundamental ini bukanlah rekomendasi atau

ajakan bagi investor untuk membeli, menjual, atau menahan investasi saham perusahaan. Investasi

pada saham dapat menimbulkan risiko kerugian. Oleh karena itu, investor disarankan tidak

menggunakan laporan riset fundamental ini sebagai satu-satunya sumber informasi untuk

mengambil keputusan.

Analysts Certification.

Kami menyatakan bahwa laporan analisis fundamental saham secara akurat merepresentasikan

pendapat kami. Kami juga menyatakan bahwa tidak ada kompensasi yang diterima dari pihak

perusahaan yang dianalisis atau pihak-pihak lain yang berkepentingan untuk membentuk opini

publik mengenai saham perusahaan.