1
BAB 1
PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang
Industri pasar modal dunia termasuk Indonesia melibatkan banyak
pelaku bisnis, antara lain investor, emiten (listed company), bursa efek,
broker (perantara perdagangan), perusahaan pengelola asset (manajer
investasi), dan lain-lain. Masing-masing pihak tersebut tentu memiliki
peranan penting dalam mendukung kemajuan industri pasar modal suatu
bangsa, yang mana ukuran kemajuan industri pasar dapat dilihat dari
besaran nilai kapitalisasi pasar, kemajuan infrastruktur, jumlah investor,
likuiditas, variasi produk, nilai transaksi harian, dan lain-lain.
Melakukan transaksi atau berinvestasi pada produk pasar modal
tentu tidak terlepas dari adanya risiko dan return, yang secara teoritis telah
disepakati bahwa berinvestasi pada aset yang mengandung risiko tinggi
diharapkan dapat menghasilkan return yang tinggi, begitu pula sebaliknya.
Namun, dinamika investasi di dunia pasar modal ternyata tidak terbatas
pada risiko dan return semata. Banyak hal menarik yang dapat dieksplorasi
dari industri pasar modal, salah satunya perilaku transaksi para investor.
Salah satu aspek yang penting dalam berinvestasi adalah terkait
dengan durasi atau lamanya waktu investasi. Fajarwati (2005) menyatakan
bahwa secara umum, jangka waktu yang dibutuhkan investor untuk
menahan saham yang dimilikinya biasa disebut dengan holding period.
2
Perilaku investor yang berkaitan dengan kapan waktu yang tepat untuk
melakukan transaksi saham merupakan suatu hal yang cukup menarik untuk
diamati.
Penelitian terkait lamanya waktu investor menahan atau melepas
efek (holding period) telah banyak dilakukan dengan menghubungkan
holding period sebagai variabel dependen dengan transaction cost (bid-ask
spread), market value dan risk of return. Beberapa penelitian juga
menambahkan variabel kontrol seperti earning per share dan dividen yield.
Namun, hasil penelitian yang telah dilakukan sebelumnya menunjukkan
hasil yang tidak konsisten meskupiun variabel yang di uji relatif sama.
Atkins dan Dyl (1997) menguji rata-rata holding period dan bid-ask
spread menggunakan data saham-saham di Nasdaq dari tahun 1983 sampai
dengan tahun 1991 dan untuk saham-saham NYSE dari tahun 1975 sampai
tahun 1989 dan menemukan dukungan yang kuat untuk proposisi Amihud
dan Mendelson (1986) dan Constantinides (1986) yang memberikan dasar
teoritis bahwa dalam kesetimbangan, aset dengan biaya transaksi yang lebih
tinggi akan dipegang oleh investor dengan periode yang lebih lama dan
sebaliknya. Hasil penelitian Atkins dan Dyl (1997) yang menguji pengaruh
transaction cost (bid-ask spread) market value dan variance return terhadap
holding period menunjukkan bahwa koefisien pada variabel bid-ask spread
bernilai positif dan signifikan pada tingkat alpha 0,01, dengan t-statistik
89,85. Koefisien regresi ukuran perusahaan (market value) dan pada return
variance juga menunjukkan tanda-tanda yang diharapkan dan sangat
3
signifikan. Holding period yang panjang berhubungan dengan perusahaan
besar, dan holding period yang lebih pendek berhubungan dengan
perusahaan lebih berisiko (volatilitas tinggi).
Aftab et al. (2012) meneliti efek disposisi, holding period dan
ilikuiditas di Bursa Karachi (Pakistan) untuk 100 perusahaan selama periode
2003 sampai 2007. Hasilnya menunjukkan bahwa ilikuiditas berhubungan
positif (signifikan pada alpha 10%) dengan holding period dan return
secara alamiah terkait dengan holding period. Efek disposisi ini terbukti
melalui koefisien yang bernilai negatif atas regresi untuk return selama
periode sampel. Temuan ini dapat digunakan oleh praktisi untuk membuat
keputusan perdagangan pada waktu yang tepat untuk menjual wining stock
lebih capat dan memegang losing stocks lebih lama karena return yang
menurun. Selain itu, koefisien untuk variabel market capitalization dan
volatility bernilai negatif namun tidak mempengaruhi holding period secara
signifikan.
Chung & Wei (2005) meneliti hubungan antara spread dan holding
period di Bursa China untuk segmen saham A (dalam negeri) dan saham B
(asing) pada set perusahaan yang sama. Temuan utama penelitian ini adalah:
(1) ada hubungan positif antara holding period dan bid-ask spread di pasar
saham Cina. (2) sensitivitas investor terhadap likuiditas kira-kira sama di
pasar saham A dan B, meskipun bid-ask spread secara substansial berbeda
di dua pasar tersebut. Hasil ini memberikan dukungan yang kuat untuk
argumen teoritis Amihud dan Mendelson (1986) bahwa saham dengan
4
spread yang lebih tinggi cenderung dimiliki oleh investor jangka panjang.
Bukti juga menunjukkan bahwa likuiditas memiliki peran dalam
menjelaskan diskon saham B, meskipun hasilnya kurang konklusif.
Penelitian terkait hubungan holding period dengan bid-ask spread,
market value dan return volatility juga telah dilakukan oleh beberapa
peneliti di Indonesia, antara lain Yulianto (2004) dan Wisayang (2009) yang
meneliti saham-saham LQ45 di Bursa Efek Indonesia (BEI) dan
menemukan adanya hubungan yang positif antara holding period saham
dengan bid-ask spread, market value dan return volatility. Hasil yang
berbeda diungkapkan oleh Yunia (2005), Maulina, et al. (2010) dan Arma
(2013), yang menemukan bahwa hubungan antara holding period dan
volatilitas (deviasi standar / variance) return bersifat negatif.
Ratnasari dan Astuti (2014) dan Hasanah (2016) juga memperoleh
bukti berbeda, yang mana bid-ask spread berpengaruh negatif signifikan
dan market value berpengaruh positif signifikan terhadap holding period.
Selain itu, Hasanah (2016) juga menemukan bahwa variabel dividend yield
berpengaruh positif dan signifikan terhadap holding period. Sedangkan
return variance, dan earning per share berpengaruh negatif dan signifikan
untuk holding period.
Selain inkonsistensi yang terjadi atas beberapa hasil penelitian
sebelumnya, penulis juga melihat belum ada penelitian yang mengangkat isu
terkait kemungkinan adanya perbedaan perilaku transaksi dari investor
domestik dan investor asing di BEI, padahal tidak tertutup kemungkinan
5
adanya perbedaan pengetahuan tentang investasi, informasi
keuangan/akuntansi, kemampuan menganalisis pergerakan harga dan
aktivitas saham, besaran modal yang dimiliki, strategi alokasi portofolio
investasi (apakah global atau hanya pada satu bursa saja) dan tingkat
toleransi terhadap risiko dapat menyebabkan perbedaan perilaku dari kedua
tipe investor tersebut dalam hal bertransaksi, salah satunya terkait perilaku
menahan atau melepas saham yang dimilikinya.
Berdasarkan data yang diperoleh dari PT Bursa Efek Indonesia
(BEI) mengenai profil transaksi foreign investor dan domestic investor di
BEI, diketahui bahwa pada tahun 2013, investor individual menguasai
59,16% nilai transaksi beli dan 61,53% transaksi jual domestic investor.
Sedangkan untuk nilai transaksi foreign investor, sebanyak 99,34% dari
nilai transaksi beli dan 99,28% dari nilai transaksi jual dikuasai oleh nasabah
institusional.
Pada tahun 2014, investor individual menguasai 61,18% nilai
transaksi beli dan 59,91% transaksi jual domestic investor. Sedangkan untuk
nilai transaksi foreign investor, sebanyak 99,45% dari nilai transaksi beli
dan 99,43% dari nilai transaksi jual dikuasai oleh nasabah institusional.
Data serupa juga terjadi pada tahun 2015, yang mana investor individual
menguasai 58,76% nilai transaksi beli dan 60,89% transaksi jual domestic
investor. Sedangkan untuk nilai transaksi foreign investor, sebanyak
99,41% dari nilai transaksi beli dan 99,44% dari nilai transaksi jual dikuasai
oleh nasabah institusional.
6
Dominasi transaksi oleh investor individual untuk investor yang
berdomisili di dalam negeri (domestic investor) mengindikasikan bahwa
peranan investor individual dalam negeri atas pergerakan harga dan
aktivitas transaksi di BEI relatif besar. Sedangkan untuk foreign invsetor,
peranan yang cukup besar atas pergerakan harga dan aktivitas transaksi di
BEI justru diambil oleh investor dengan tipe institusional. Hal ini diduga
berkaitan dengan profil investor BEI yang memang masih didominasi oleh
investor individual untuk dalam negeri dan investor institusional untuk luar
negeri. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa di BEI, transaksi investor
individual lebih mewakili profil transaksi domestic investor dan transaksi
investor institusional lebih mewakili profil transaksi foreign investor.
Penelitian tentang perilaku investor individual dan institusional juga
telah banyak dilakukan sebelumnya, seperti Dimitrios (2007) dalam
Jagongo dan Mutswenje (2014) yang melakukan penelitian tentang perilaku
investor di Australia Stock Exchange (ASE) dan menemukan bahwa
individual investors lebih brgantung pada berita koran/media and noise
(rumor) di pasar ketika membuat keputusan investasinya, sedangkan
professional investors lebih bergantung pada fundamental dan technical
analysis serta sedikit portfolio analysis. Hal ini mengindikasikan bahwa
investor individu lebih sensitif terhadap informasi yang belum pasti benar
dan bukan tidak mungkin akan mengambil keputusan investasi yang tidak
rasional. Sedangkan professional investor seperti fund manager, hedge fund
dan investor institusi lainnya lebih cenderung melihat kepada faktor-faktor
7
yang sifatnya fundamental yang dikombinasikan dengan aspek teknikal,
sehingga tidak dengan mudah mengambil keputusan investasi hanya
berdasarkan informasi yang belum tentu benar.
Barber & Odean, 2011 mengungkapkan bahwa investor individu (1)
berkinerja dibawah standar benchmark, (2) menjual investasi yang
menguntungkan sambil memegang investasi yang merugikan ("disposition
effect"), (3) sangat dipengaruhi oleh perhatian yang terbatas dan kinerja
return masa lalu dalam keputusan pembelian mereka, (4) melakukan
penguatan pembelajaran yang naif dengan mengulangi perilaku masa lalu
yang menyenangkan sambil menghindari perilaku masa lalu yang
menyakitkan, dan (5) cenderung memegang portofolio saham yang tidak
terdiversifikasi.
Aprillianto et al. (2014), melakukan penelitian terkait perilaku
individual investor di BEI dalam pengambilan keputusan investasinya.
Penelitian ini menginterpretasi apa yang dipahami oleh para informan
dengan berbagai latar belakang, yaitu broker, wirausahawan, dan
mahasiswa tentang pengambilan keputusan investasi saham dan bagaimana
realitas penggunaan informasi akuntansi dalam pengambilan keputusan
investasi mereka. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa perilaku investor
saham dalam pengambilan keputusan investasi cenderung dipengaruhi oleh
teknik analisis saham mereka. Informasi akuntansi sebagai nilai yang
bermanfaat bagi investor khususnya investor saham individual, ternyata
tidak selalu menjadi acuan utama dalam pengambilan keputusan investasi.
8
Bahkan intensitas penggunaan informasi akuntansi dalam keputusan
investasi mereka tidak selalu intens dan dominan. Faktor kerumitan dalam
menganalisis informasi akuntansi adalah faktor penyebabnya. Keberadaan
aktivitas investasi sebagai penghasilan sampingan menjadi faktor dominan
yang membuat mereka menerapkan prinsip investasi praktis dan tidak rumit.
Jagongo dan Mutswenje (2014) mengungkapkan bahwa perilaku
investasi investor individu berkaitan dengan pilihan tentang pembelian efek
dalam jumlah kecil untuk akunnya sendiri. Faktor paling penting yang
mempengaruhi keputusan investasi individu adalah: reputasi perusahaan,
status perusahaan dalam industri, pendapatan perusahaan, keuntungan dan
kondisi laporan keuangan, kinerja saham perusahaan masa lalu, harga per
saham dan perasaan terhadap perekonomian.
Investor institusi biasanya memiliki portfolio manager yang direkrut
secara professional dengan persyaratan teknis yang cukup tinggi, skill yang
baik dan memiliki pengalaman dalam mengelola portofolio. Hal ini tentu
berbeda dengan investor individual yang belum tentu memiliki skill dan
pengetahuan investasi sebaik portfolio manager yang dimiliki oleh investor
institusi. Selain itu, investor individu cenderung bertransaksi pada satu pasar
saja, dimana investor institusi memiliki kemampuan lebih baik dalam
mengelola assetnya bahkan pada tingkat global dengan mengalokasikan
assetnya pada pasar yang lebih terdiversivikasi sehingga respon terhadap
risiko yang timbul di satu pasar mungkin berbeda dengan investor individu
yang hanya berinvestasi pada satu pasar saja.
9
Phillips dalam Vanguard Research (2012), melakukan penelitian
tentang pertimbangan investor untuk berinvestasi pada asset saham non U.S.
Penelitian tersebut mengungkapkan bahwa pada tingkat tinggi, manfaat
diversifikasi global dapat ditampilkan dengan membandingkan volatilitas
indeks global dengan indeks yang difokuskan baik pada pasar Amerika
Serikat atau bukan Amerika Serikat. Manfaat diversifikasi adalah jelas,
meskipun masing-masing negara memiliki volatilitas lebih besar dari
Amerika Serikat, MSCI (Morgan Stanley Composite Index) World Index,
yang berfokus pada pasar negara maju, telah mengalami volatilitas yang
serupa dengan Amerika Serikat. Ketika mengambil satu langkah lebih
lanjut, indeks yang mewakili gabungan indeks MSCI Amerika Serikat,
indeks pasar negara berkembang, dan Indeks MSCI Emerging Markets telah
menghasilkan rata-rata volatilitas terendah. Portofolio investor yang
mengkombinasikan ekuitas bukan Amerika Serikat dengan ekuitas Amerika
Serikat selama beberapa dekade terakhir akan menunjukkan rata-rata
volatilitas yang lebih lebih rendah.
Penelitian tentang perilaku transaksi investor juga telah dilakukan
oleh beberapa peneliti sebelumnya di Indonesia, salah satunya adalah
Nataputra (2009) yang menganalisis perilaku investor institusional di BEI.
Hasil dari penelitian tersebut menunjukkan bahwa sebagian besar investor
institusional termasuk ke dalam tipe investor rasional yang memiliki
perilaku: (1) berusaha untuk memperoleh informasi sebanyak-banyaknya,
(2) selalu menganalisa informasi yang diperoleh sebelum mengambil
10
keputusan investasi, (3) melakukan investasi dalam jangka panjang, (4)
cenderung sulit untuk mengubah keputusan yang telah diambil, dan (5)
berusaha untuk meminimalkan risiko yang dihadapi. Faktor yang paling
mempengaruhi investor institusional dalam mengambil keputusan investasi
adalah kondisi perekonomian negara. Dilanjutkan berturut-turut oleh
likuiditas laporan keuangan emiten, rentabilitas laporan keuangan emiten,
pergerakan harga dan volume saham terkini, kualitas laporan keuangan
emiten, dan solvabilitas laporan keuangan emiten. Secara umum, informasi
netral dan informasi akuntansi sangat berpengaruh dalam proses
pengambilan keputusan investasi investor institusional.
Berdasarkan uraian dan pertimbangan tersebut di atas, penulis
tertarik untuk melanjutkan penelitian-penelitian sebelumnya mengenai
pengaruh dari transaction cost yang dicerminkan oleh bid-ask spread,
market value dan deviasi standar return terhadap holding period dengan
memisahkan untuk holding period untuk tipe investor asing (foreign
investor) yang diwakili oleh institutional investor dan investor dalam negeri
(domestic investor) yang diwakili oleh individual investor, sehingga
penelitian ini mengambil judul: “Analisis Pengaruh Transaction Cost (Bid-
Ask Spread), Market Value dan Deviasi standar Return terhadap Holding
Period Saham untuk Foreign dan Domestic Investor (Studi pada Saham-
saham Indeks LQ-45 Periode 2012-2015 di Bursa Efek Indonesia)”.
11
1.2. Perumusan Masalah
Berdasarkan uraian tersebut di atas, maka perumusan masalah dalam
penelitian ini adalah sebagai berikut:
1. Apakah terdapat pengaruh dari transaction cost yang dicerminkan
dalam bid-ask spread terhadap holding period untuk foreign investor.
2. Apakah terdapat pengaruh dari market value terhadap holding period
untuk foreign investor.
3. Apakah terdapat pengaruh dari deviasi standar return terhadap holding
period untuk foreign investor.
4. Apakah terdapat pengaruh dari transaction cost yang dicerminkan
dalam bid-ask spread terhadap holding period untuk domestic investor.
5. Apakah terdapat pengaruh dari market value terhadap holding period
untuk domestic investor.
6. Apakah terdapat pengaruh dari deviasi standar return terhadap holding
period untuk domestic investor.
1.3. Tujuan Penelitian
Sehubungan dengan perumusan masalah yang telah disebutkan di
atas, maka tujuan dari dilakukannya penelitian ini adalah:
1. Untuk menganalisis pengaruh transaction cost yang dicerminkan dalam
bid-ask spread terhadap holding period untuk foreign investor.
2. Untuk menganalisis pengaruh market value terhadap holding period
untuk foreign investor.
12
3. Untuk menganalisis pengaruh deviasi standar return terhadap holding
period untuk foreign investor.
4. Untuk menganalisis pengaruh transaction cost yang dicerminkan dalam
bid-ask spread terhadap holding period untuk domestic investor.
5. Untuk menganalisis pengaruh market value terhadap holding period
untuk domestic investor.
6. Untuk menganalisis pengaruh deviasi standar return terhadap holding
period untuk domestic investor.
1.4. Manfaat Penelitian
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan manfaat bagi pihak-
pihak yang berkepentingan, antara lain sebagai berikut:
1. Bagi PT Bursa Efek Indonesia (BEI): penelitian ini dapat membantu
BEI dalam menidentifikasi berapa lama foreign investor dan domestic
investor menahan saham yang dimilikinya serta faktor-faktor apa saja
yang mempengaruhinya, sehingga BEI dapat merumuskan strategi yang
tepat dalam menjaga likuiditas pasar.
2. Bagi dunia akademisi dan penulis: memberikan pemahaman baru terkait
hasil pengujian pengaruh transaction cost yang dicerminkan dalam bid
-ask spread, market value dan deviasi standar return terhadap holding
period saham baik untuk foreign investor maupun domestic investor.
1.5. Sistematika Penulisan
Adapun sistematika penulisan dalam penelitian ini adalah sebagai
berikut:
13
1. PENDAHULUAN
Pada bab 1 peneliti menjelaskan mengenai latar belakang penelitian,
rumusan masalah, tujuan dan manfaat penelitian dan sistematika
penulisan.
2. LANDASAN TEORI
Pada bab 2 peneliti menjelaskan kerangka teoretis yang menjadi acuan
dalam penelitian ini, alur pengembangan pemikiran hipotesis yang
mengacu pada kerangka teoretis dan pembentukan hipotesis.
3. METODE PENELITIAN
Pada bab 3 peneliti membahas metode penelitian yang mencakup uraian
tentang populasi dan sampel penelitian, alasan pemilihan sampel,
metode pengumpulan data, jenis data, variabel dan instrumen penelitian
serta metode analisis data.
4. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
Pada bab 4 peneliti menyajikan hasil pengujian serta analisis dari
hasilpengujian antara lain, variable yang signifikan dan tidak
signifikan, jawaban hipotesis dari pengujian, penjelasan mengenai
hubungan antar variabel.
5. KESIMPULAN DAN SARAN
Pada bab 5 peneliti membahas mengenai simpulan hasil penelitian,
keterbatasan dan saran untuk pihak-pihak yang berkepentingan dan
penelitian selanjutnya.