mochamad rizki pratama 0109u010).pdf
TRANSCRIPT
PENGARUH PENERBITAN OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) TERHADAP REAKSI
PASAR MODAL INDONESIA
(Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di
Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011)
SKRIPSI
Diajukan Untuk Memenuhi dan Melengkapi Salah Satu Syarat Dalam
Menempuh Ujian Sarjana Ekonomi Program Studi Akuntansi Pada
Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama
Disusun oleh :
NAMA : MOCHAMAD RIZKI PRATAMA
NPM : 0109U010
FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS WIDYATAMA
Terakreditasi (Accredited)
SK. Ketua Badan Akreditasi Nasional Perguruan Tinggi (BAN- PT)
Nomor : 014/BAN-PT/AK-XII/S1/VI/2009
Tanggal 12 Juni 2009
2013
PENGARUH PENERBITAN OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) TERHADAP REAKSI
PASAR MODAL INDONESIA
(Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan
terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011)
SKRIPSI
Disusun oleh:
Nama : Mochamad Rizki Pratama
NPM : 0109U010
Menyetujui,
Dosen Pembimbing
(Erly Sherlita, S.E.,M. Si., Ak.)
NIP: 111.11.99.056
Mengetahui,
Dekan Ketua Program Studi
Fakultas Ekonomi Akuntansi S1
(Dr. H. Islahuzzaman, S.E., M. Si. Ak.) (Erly Sherlita, S.E.,M. Si., Ak.) NIP:
195.512.181.986.011.001 NIP: 111.11.99.056
“Hai orang-orang beriman apabila dikatakan kepadamu: "Berlapang-lapanglah dalam
majlis", mak lapangkanlah niscaya Allah akan memberi kelapangan untukmu. Dan apabila
dikatakan: “ Berdirilah kamu”, maka berdirilah, niscaya Allah akan meninggikan orang-
orang yang beriman di antaramu dan orang-orang yang diberi ilmu pengetahuan beberapa
derajat. Dan Allah Maha Mengetahui apa yang kamu kerjakan.”
(QS Al Mujadilah (58) Ayat 11)
“Pelajari ilmu syariat untuk menunaikan segala perintah Allah SWT dan juga ilmu akhirat
yang dapat menjamin keselamatanmu di akhirat nanti.”
(Imam Al Ghazali)
”Orang-orang yang berhenti belajar akan menjadi pemilik masa lalu.
Orang-orang yang terus belajar akan menjadi pemilik masa depan.”
(Mario Teguh)
“Tak ada rahasia untuk menggapai sukses.
Sukses dapat terjadi karena persiapan, kerja keras,
dan mau belajar dari kegagalan.”
(Collin Powell)
SURAT PERNYATAAN
Saya yang Bertanda Tangan di bawah ini:
Nama : Mochamad Rizki Pratama
NPM : 0109U010
Tempat dan Tanggal Lahir : Garut, 4 November 1990
Menyatakan bahwa skripsi ini yang berjudul “Pengaruh Penerbitan Obligasi
Syariah (sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia Survey terhadap Perusahaan-
Perusahaan yang Menerbitkan Obligasi Syariah dan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia
selama Tahun 2011” adalah benar dan merupakan hasil karya saya sendiri. Apabila terbukti
pernyataan ini tidak benar adanya. Maka saya bersedia menerima seluruh sanksi yang
diberikan. Demikian surat pernyataan ini dibuat sebagaimana mestinya dan apa adanya.
Bandung, 04 Februari 2013
Penulis,
(Mochamad Rizki Pratama)
ABSTRAK
Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia
(Survey terhadap perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di
Bursa Efek Indonesia selama tahun 2011)
Pasar modal merupakan salah satu elemen penting dan tolak ukur kemajuan perekonomian
suatu negara. Salah satu ciri negara industri maju maupun negara industri baru adalah adanya
pasar modal yang tumbuh dan berkembang dengan baik. Pengumuman penerbitan obligasi
menjadi informasi menarik bagi investor (good news), karena dipersepsikan bahwa prospek
perusahaan di masa yang akan datang bagus. Adanya penerbitan obligasi menunjukkan
bahwa perusahaan akan melakukan ekspansi yang akan meningkatkan kinerja perusahaan.
Informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi syariah akan direspon oleh investor.
Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut dalam pengambilan keputusan
investasinya, maka pengumuman tersebut akan berdampak pada perubahan harga saham dan
aktivitas volume perdagangan saham (trading volume activity).
Penelitian ini dilakukan untuk meneliti secara empirik mengenai pengaruh penerbitan
obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi pasar modal yang dilakukan penelitian terhadap
perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI),
terdapat 31 sampel yang dijadikan tolak ukur penelitian. Jenis penelitian yang digunakan
adalah penelitian event study yang merupakan study dalam melihat reaksi pasar terhadap
suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Teknik
pengumpulan data dalam penelitian ini adalah menggunakan data sekunder, dan data yang
digunakan penelitian ini adalah laporan keuangan, daftar harga saham harian, nilai penerbitan
obligasi syariah, dan rating penerbitan obligasi syariah.
Untuk memberikan bukti adanya pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) penulis
menggunakan pendekatan micro struktur, yaitu: Sukuk Equity Ratio dan konversi rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk). Dan untuk memberikan bukti reaksi pasar modal, penulis
menggunakan perhitungan cumulative abnormal return. Penelitian ini menggunakan regresi
linear berganda terhadap 31 sampel yang dijadikan sampel penelitian. Hasil penelitian ini
menunjukkan bahwa variabel independen tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap
variabel dependen. Hal ini dibuktikan dengan besarnya pengaruh penerbitan obligasi syariah
terhadap reaksi pasar modal yaitu sebesar 11,8% sedangkan 88,2% lainnya dipengaruhi oleh
faktor lain yang tidak diukur dalam penelitian.
Kata Kunci : Obligasi Syariah, Sukuk Equity Ratio, Cumulative Abnormal Return
KATA PENGANTAR
Bismillahirrahmanirrahim,
Puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT Tuhan semesta alam yang telah
memberikan banyak kenikmatan, untuk setiap nafas yang terhembus, kekuatan dan
hidayahnya. Atas kehendak-Nya dan izin-Nya lah akhirnya penulis dapat menyelesaikan
buah karya ini. Shalawat serta Salam tercurah limpahkan kepada baginda Rasullallah
Muhammad SAW untuk sauri tauladan yang paling sempurna bagi seluruh umat manusia.
Skripsi ini berjudul “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) terhadap
Reaksi Pasar Modal Indonesia Survey terhadap Perusahaan-Perusahaan yang
Menerbitkan Obligasi Syariah dan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama Tahun
2011”, disusun untuk memenuhi salah satu syarat dalam menyelesaikan pendidikan Sarjana
tingkat Strata-1 jurusan Akuntansi Universitas Widyatama.
Penulis menyadari bahwa karya ilmiah ini masih jauh dari sempurna, karena
keterbatasan penulis sebagai manusia biasa yang tak luput dari kesalahan. Kekurangan
tersebut masih terlihat dari segi penerapan metode penelitian, penyajian data, penulisan dan
pengemasan kata-kata.
Namun dengan segala kekurangan tersebut penulis berharap bahwa karya ilmiah dapat
diterima dalam sidang skripsi dan yang lebih utama bermanfaat bagi semua pihak yang
membaca karya ilmiah ini.
Selama kegiatan ilmiah ini, analisis data, dan penyusunan skripsi, penulis
mendapatkan bantuan dari beberapa pihak, baik itu berupa bimbingan, dorongan moril,
informasi dan data-data penelitian. Oleh karena itu, penulis ingin mengucapkan terima kasih
kepada:
1. Sembah sujud ananda persembahkan untuk kedua orang tua tercinta Herlansyah dan
Sri Rini Rahayu untuk doa restu, kasih sayang, perhatiannya, pengorbanannya baik
fisik maupun materi dan semuanya yang tak pernah bisa terbalas “Mah,,Bapa,,sebuah
karya kecil ini kupersembahkan, semoga dapat dijadikan satu bukti baktiku pada
kalian”.
2. Ibu Erly Sherlita, S.E., M. Si., Ak., selaku Ketua Program Studi S1 Akuntansi
Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama dan dosen pembimbing yang telah
menyediakan waktu, pikiran dan tenaga untuk membimbing penulis dalam
menyelesaikan skripsi ini serta dengan sabar dan tanpa lelah memberikan pengarahan
dan masukan kepada penulis, sehingga skripsi ini diselesaikan dengan baik.
3. Ibu Prof. Dr. Hj. Koesbandijah, A. K, M.Si., Ak., selaku Ketua Badan Pengurus
Yayasan Widyatama.
4. Bapak Dr. H. Mame S Sutoko, Ir., D. E. A., selaku Rektor Universitas Widyatama.
5. Bapak Dr. H. Islahuzzaman, S. E., M. Si., Ak., selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Universitas Widyatama.
6. Dua adikku Restu Sri Gandari dan Mochamad Ridho Athallah yang selalu
memberikan warna di keluarga, terima kasih telah memberikan semangat kepada
kakakmu ini, mari kita banggakan kedua orang tua kita.
7. Saudara-saudara dan segenap keluarga besar Garut dan Cikampek, yang telah
memberikan dorongan, semangat, motivasi, dan doa kepada penulis.
8. Seluruh Bapak dan Ibu Dosen Pengajar Fakultas Ekonomi Universitas Widyatama
yang telah banyak memberikan bekal pendidikan dan ilmu pengetahuan yang sangat
berharga dan berguna selama penulis melakukan perkuliahan di Universitas
Widyatama.
9. Keluarga besar Senat Mahasiswa Fakultas Ekonomi Masa Bakti 2011-2012 yang telah
memberikan pengalaman organisasi serta memberikan berbagai macam pengalaman
seru lainnya dalam menyelenggarakan suatu acara,terutama buat BIG FIVE SENAT,
Amoy, Manto, Ken, Novi“I miss you all… :‟)…”.
10. Teman-teman Paduan Suara Universitas Widyatama “Widyatama Choir”, penulis
bangga menjadi bagian dari kalian, sejak penulis pertama kali menginjakkan kaki di
Widyatama sampai akhirnya penulis menyelesaikan studi tetap bersama kalian
“Ayooo nyanyi yang bagus ya di Wisudaan aku, sedih harus berpisah sama kalian
Choir”.
11. Anak-anak GSG GARIS KERAS a.k.a Anak Tangga Mainhall, Abah, Dena, Ariyo,
Bangded, Arma, Ihsan, Rizki Wedi, Ali, Botak, Eki, Rony, Buuk, Erwan, Haris,
Wafa, Tresna, Fajar, Mario, Erfan, Manto dan banyak lagi “Semakin kompak ya
kalian, tetap cetarr membahanaa ^.^”.
12. Para Asisten Dosen Akuntansi 2009, banyak ilmu pengetahuan Akuntansi yang
penulis dapat, dan merasakan juga akhirnya bagaimana mengajar layaknya dosen.
13. Teman-teman Accounting A (Kelas A Akuntansi 09), kalian adalah teman-teman yang
memberikan semangat kepada penulis ketika pertama kali kuliah di Universitas
Widyatama, terima kasih atas dukungan dan doanya.
14. Tamy dan Ain, sahabat-sahabat penulis yang dari awal memberikan support kepada
penulis.
15. Sahabat-sahabat penulis di SMAN 1 Cikampek, PUNK5 yang selalu kompak dari
dulu sampai sekarang, terima kasih atas dukungan dan doanya.
16. Guru-guru dan sahabat penulis di SMPN 2 Cikampek, terima kasih atas dukungan dan
doanya.
17. Teman-teman Akuntansi 2009, teman-teman universitas widyatama, serta teman-
teman dari universitas lain, baik angkatan bawah maupun angkatan atas yang tidak
dapat penulis sebutkan satu persatu, terima kasih atas dukungannya selama ini.
18. Akhir kata, penulis ucapkan terima kasih kepada seluruh teman, saudara, dan orang-
orang yang tidak dapat disebutkan satu persatu yang juga turut memberikan dukungan
dan bantuan kepada penulis dalam menyelesaikan skripsi ini.
Semoga Allah SWT akan selalu melimpahkan rahmat kepada saudara, sahabat, teman
dan orang-orang yang selalu memberikan dukungan moril dan materil kepada penulis, juga
anugerah yang luar biasa atas budi baik yang telah diberikan kepada penulis. Amin.
Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih jauh dari sempurna, baik dari segi
penulisan, tata bahasa maupun pembahasannya. Akhir kata penulis berharap semoga skripsi
ini dapat bermanfaat bagi semua pihak yang membaca. Jazakumullahu khairan katsira. Amin.
Bandung, 04 Februari 2013
Penulis,
(Mochamad Rizki Pratama)
DAFTAR ISI
ABSTRAK………………………………………………………………………… i
KATA PENGANTAR…………………………………………………………… ii
DAFTAR ISI……………………………………………………………………… vi
DAFTAR GAMBAR…………………………………………………………….. x
DAFTAR TABEL………………………………………………………………... xi
DAFTAR LAMPIRAN…………………………………………………………... xii
BAB I PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Penelitian…………………………………………. 1
1.2 Identifikasi Masalah……………………………………………….. 6
1.3 Tujuan Penelitian…………………………………………………... 7
1.4 Manfaat Penelitian............................................................................. 7
1.5 Metode Penelitian.............................................................................. 8
1.6 Lokasi dan Waktu Penelitian............................................................. 9
BAB II TINJAUAN PUSTAKA
2.1 Pasar Modal
2.1.1 Sejarah dan Pengertian Pasar Modal..................................... 10
2.1.2 Tujuan dan Manfaat Pasar Modal......................................... 12
2.1.3 Jenis-Jenis Pasar Modal........................................................ 13
2.1.4 Instrumen Pasar Modal......................................................... 15
2.2 Pasar Efisien
2.2.1 Efisiensi Pasar Secara Informasi........................................... 16
2.2.1.1 Efisiensi Pasar Bentuk Lemah (weak form).............. 17
2.2.1.2 Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat...................... 17
2.2.1.3 Efisiensi Pasar Bentuk Kuat (Strong Form).............. 18
2.3 Investasi
2.3.1 Pengertian Investasi............................................................... 19
2.3.2 Risiko dan Pengembalian (return)......................................... 20
2.4 Obligasi
2.4.1 Pengertian Obligasi................................................................ 21
2.4.2 Jenis-Jenis Obligasi................................................................ 23
2.4.3 Karakteristik Obligasi............................................................ 27
2.4.4 Return Obligasi...................................................................... 28
2.4.5 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi..................................... 29
2.4.6 Harga Obligasi....................................................................... 30
2.4.7 Yield Obligasi........................................................................ 30
2.5 Obligasi Syariah
2.5.1 Pengertian Obligasi Syariah.................................................. 33
2.5.2 Karakteristik Obligasi Syariah (sukuk)................................. 34
2.5.3 Perbedaaan Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional.... 36
2.5.4 Pihak-pihak yang Terlibat dalam
Penerbitan Obligasi Syariah................................................... 39
2.5.5 Struktur Obligasi Syariah....................................................... 42
2.5.6 Obligasi Syariah sebagai Sumber Pendanaan
Bagi Perusahaan............................................................. 48
2.6 Saham
2.6.1 Pengertian Saham...................................................................51
2.6.2 Tingkat Pengembalian (return) Investasi
yang Diterima Pemegang Saham........................................... 51
2.6.3 Cumulative Abnormal Return................................................ 54
2.6.4 Risiko Saham......................................................................... 57
2.7 Signalling Theory............................................................................... 58
2.8 Pengaruh Penerbitan Obligasi terhadap
Cumulative Abnormal Return Saham........................................... 59
2.9 Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah terhadap
Cumulative Abnormal Return Saham................................................ 61
2.10 Perumusan Hipotesis.......................................................................... 63
BAB III OBJEK & METODE PENELITIAN
3.1 Objek Penelitian................................................................................. 65
3.2 Populasi dan Sampel Penelitian......................................................... 66
3.3 Metode Penelitian.............................................................................. 68
3.4 Operasionalisasi Variabel.................................................................. 70
3.5 Metode Analisis Data
3.5.1 Teknik Pengumpulan Data.................................................... 76
3.5.2 Rancangan Analisis Data...................................................... 77
3.5.3 Penggunaan Uji Asumsi Klasik............................................. 78
3.5.4 Penggunaan Metode Uji Statistik Lainnya............................ 83
3.5.5 Penetapan Tingkat Signifikansi............................................. 87
3.5.6 Pengolahan Data Statistik...................................................... 88
3.5.7 Penarikan Kesimpulan........................................................... 88
BAB IV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.1 Hasil Penelitian
4.1.1 Gambaran Umum Perusahaan Sampel.................................. 89
4.1.2 Pengolahan Data Peneltian.................................................... 92
4.1.3 Analisis Deskriptif........................................................... 98
4.1.4 Hasil Pengujian Asumsi Klasik............................................ 101
4.1.5 Analisis Uji Statistik Penelitian
4.1.5.1 Model Persamaan Linear Regresi Berganda............ 106
4.1.5.2 Uji t........................................................................... 108
4.1.5.3 Uji F.......................................................................... 110
4.1.5.4 Analisis Koefisien Determinasi ....................... 112
4.2 Pembahasan...................................................................................... 114
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN
5.1 Kesimpulan....................................................................................... 120
5.2 Saran
5.2.1 Saran Bagi Investor........................................................ 122
5.2.2 Saran Bagi Peneliti Selanjutnya............................................ 123
DAFTAR PUSTAKA
LAMPIRAN-LAMPIRAN
DAFTAR TABEL
Tabel 2.1 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi
Tabel 2.2 Perbedaan antara Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional
Tabel 3.1 Sampel Penelitian
Tabel 3.2 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
Tabel 3.3 Level dan Penilaian Rating oleh PT PEFINDO
Tabel 3.4 Operasionalisasi Variabel
Tabel 4.1 Tanggal Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan
Tabel 4.2 Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan
Tabel 4.3 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
Tabel 4.4 Hasil Statistik Deskriptif
Tabel 4.5 Hasil Uji Normalitas One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
Tabel 4.6 Hasil Uji Autokorelasi
Tabel 4.7 Hasil Uji Multikolinearitas
Tabel 4.8 Hasil Koefisien Regresi
Tabel 4.9 Hasil Uji t
Tabel 4.10 Hasil Uji F
Tabel 4.11 Koefisien Determinasi
DAFTAR GAMBAR
Gambar 2.1 Struktur Obligasi Syariah Mudharabah
Gambar 2.2 Struktur Obligasi Syariah Ijarah
Gambar 4.1 Scatterplot Uji Heteroskedastisitas
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1 Data Nilai Nominal Sukuk (Sukuk Equity Ratio)
Lampiran 2 Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan Tahun 2011
Lampiran 3 Data Harga Saham Harian, Actual Return, Expected Return, Abnormal
Return dan Cumulative Abnormal Return Perusahaan Tahun 2011
Lampiran 4 Data Riwayat Hidup
Lampiran 5 Photocopy Kartu Bimbingan
Lampiran 6 Formulir Revisi Skripsi
BAB I
PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Penelitian
Pasar modal merupakan salah satu elemen penting dan tolak ukur kemajuan
perekonomian suatu negara. Salah satu ciri negara industri maju maupun negara
industri baru adalah adanya pasar modal yang tumbuh dan berkembang dengan baik.
Dari angka Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), bisa diketahui perusahaan-
perusahaan yang listing di Bursa Efek. IHSG juga dapat mencerminkan kondisi
perekonomian suatu negara.
Pasar modal memiliki peran strategis bagi perekonomian nasional. Peran
tersebut antara lain adalah sebagai sumber pembiayaan bagi perusahaan dan wahana
investasi bagi masyarakat. Perusahaan yang membutuhkan dana mempunyai beberapa
cara, antara lain dengan meminjam ke bank, menerbitkan saham atau obligasi.
Perkembangan pasar modal tidak bisa lepas dari kondisi lingkungan, baik
lingkungan makro maupun lingkungan mikro. Pengaruh lingkungan mikro meliputi:
kinerja perusahaan, pengumuman penerbitan obligasi syariah, pengumuman dividen,
dan sebagainya. Sementara lingkungan makro meliputi: inflasi, kenaikan suku bunga,
dan kurs valuta asing. Faktor-faktor ini sangat berpengaruh pada keputusan investasi di
pasar modal. Pengaruh ini ditunjukkan oleh perubahan harga saham maupun aktivitas
volume perdagangan saham.
Informasi yang dimiliki oleh investor lebih sedikit dibanding informasi yang
dimiliki oleh pihak manajemen, hal ini disebut sebagai informasi yang tidak simetris
(asymetric information). Oleh karena itu, dalam pengambilan keputusan investasinya,
investor sering mendasarkan pada sinyal yang diberikan oleh perusahaan, salah satunya
adalah pengumuman penerbitan obligasi syariah. Pengumuman penerbitan obligasi
menjadi informasi menarik bagi investor (good news), karena dipersepsikan bahwa
prospek perusahaan di masa yang akan datang bagus. Adanya penerbitan obligasi
menunjukkan bahwa perusahaan akan melakukan ekspansi yang akan meningkatkan
kinerja perusahaan. Informasi ini akan direaksi oleh investor yang secara metodologis
disebut sebagai event study. Beberapa penelitian yang menggunakan event study untuk
menguji efisiensi pasar modal pada PT. Bursa Efek Jakarta, antara lain dilakukan oleh
Suryawijaya dan Setiawan (1998) mengenai Reaksi Pasar Modal Indonesia terhadap
Peristiwa Politik Dalam Negeri pada tanggal 27 Juli 1996. Hasil yang diperoleh adalah
adanya negative abnormal return yang signifikan (reaksi negatif) pada event date.
Dalam waktu tiga hari terjadi perubahan abnormal return menjadi positif, sebagai
reaksi atas pernyataan pemerintah bahwa kerusuhan telah terkendali dan dijamin akan
kestabilan politik yang berkaitan erat dengan kelangsungan dan kepastian melakukan
kegiatan bisnis.
Perusahaan cenderung memilih penerbitan saham karena karakteristiknya yang
lebih fleksibel (tidak ada kewajiban mengikat untuk membayar bunga dan pokok
pinjaman) dibandingkan obligasi yang terkesan lebih kaku. Namun, jika dilihat dari
keleluasaan dalam pengambilan keputusan, perusahaan lebih menyukai pendanaan
obligasi daripada saham.
Di pasar modal Indonesia terdapat beberapa perusahaan yang sebelumnya telah
menerbitkan saham, juga menerbitkan obligasi. Penerbitan obligasi ini bisa
memberikan dampak pada harga saham karena hal ini merupakan sinyal bagi investor
untuk mengetahui kondisi perusahaan saat ini dan diperkirakan perkembangannya di
masa datang (Sumardi, 2007).
Keuntungan dalam berinvestasi dengan obligasi dipengaruhi oleh banyak hal.
Salah satunya adalah pengetahuan tentang peluang para individu dalam melihat
peluang dan mempelajari seluk beluk sarana investasi itu sendiri. Dalam mencapai
berbagai tujuan keuangan beragam produk investasi tersedia, tinggal para investor
untuk memilih produk alternatif mana yang akan dijadikan andalan investasi, entah
dalam bentuk reksadana, saham, emas, dan investasi di sektor properti di pasar modal.
Selain produk ini, pasar modal juga menawarkan investasi melalui surat utang jangka
panjang atau obligasi.
Kieso, et al. (2011) menyatakan bahwa :
“A Company may sell an entire bond issue to an investment bank, which act
as a selling agent in the process of marketing the bonds. In such
arrangements, investment banks may either underwrite the entire issue by
guaranteeing a certain sum to the company, thus taking the risk of selling the
bonds for whatever price they can get (firm underwriting). Or, they may sell
the bond issue for a commission on the proceeds of the sale (best-efforts
underwriting). Alternatively, the issuing company may sell the bonds directly
to a large instution, financial or otherwise, without the aid of an underwriter
(private placement)”
Instrumen investasi di pasar modal Indonesia tidak hanya instrumen investasi
konvensional, namun juga instrumen investasi yang mempunyai prinsip syariah,
misalnya obligasi syariah, reksadana syariah, saham syariah. Fenomena ini merupakan
berita baik bagi investor akan kinerja perusahaan.
Mengacu pada kondisi pasar dalam negeri Indonesia, industri perbankan dan
keuangan syariah tumbuh dengan pesat. Data Direktorat Perbankan Syariah Bank
Indonesia 2009, menyaatakan bahwa sepanjang tahun 2008 dan 2009 pemerintah telah
menerbitkan Surat Berharga Syariah Negara (SBSN) sebanyak 4 kali dengan total
akumulatif mencapai Rp 19,8 triliun. Awal tahun 2009 pemerintah menerbitkan
Obligasi syariah (sukuk) ritel seri SR -001 dan Obligasi syariah (sukuk) global SNI 14.
Untuk penerbitan obligasi syariah (sukuk) global sebesar 650 juta US dolar mengalami
over subscribed hingga 7 kali lipatnya atau 4,7 miliar US dolar.
Kelebihan permintaan atas obligasi syariah (sukuk) global yang cukup besar ini
menjadi sinyal prospek obligasi syariah (sukuk) sebagai alternatif sumber pembiayaan
untuk membiayai pembangunan dalam negeri, khususnya pembangunan infrastruktur.
Sedangkan penerbitan obligasi syariah (sukuk) korporasi tahun 2009 sebesar Rp 2,070
triliun. Naik 34,94 persen dibandingkan tahun 2008 sebesar Rp 1,534 triliun (Rama,
2009).
Obligasi syariah atau sering disebut juga sukuk sudah dikenal dalam Islam sejak
abad pertengahan, dimana umat islam menggunakannya dalam konteks perdagangan
internasional. Sukuk merupakan bentuk jamak dari kata sakk yang berarti sertifikat atau
note. Pada saat itu sukuk digunakan oleh para pedagang sebagai dokumen yang
menunjukan kewajiban financial yang timbul dari usaha perdagangan dan aktiva
komersial lainnya.
Prinsip obligasi syariah pada dasarnya berbeda dengan obligasi konvensional.
Semenjak ada konvergensi pendapat fiqh bahwa bunga diharamkan dalam Islam karena
merupakan salah satu bentuk dari riba, maka muncul pertanyaan-pertanyaan tentang
diskonto dalam evaluasi investasi. Maka instrumen-instrumen yang mempunyai
komponen bunga (interest-bearing instrument) ini keluar dari daftar investasi halal.
Seperti halnya perusahaan yang menjamin dana melalui alat utang jangka panjang
seperti obligasi konvensional pasti memberikan pendapatan kepada investor berupa
bunga atau kupon (Huda & Nasution, 2007). Obligasi konvensional pun merupakan
salah satu produk pendanaan utang yang tidak halal. Kemudian muncul alternatif yang
dinamakan Obligasi syariah (sukuk).
Perkembangan di pasar merupakan indikator yang penting untuk mengetahui
tingkah laku pasar. Para investor dalam melakukan transaksi di pasar modal akan
mendasarkan keputusannya pada berbagai informasi yang dimilikinya. Informasi yang
relevan dengan pasar modal merupakan sesuatu yang dicari oleh investor dalam upaya
pengambilan keputusan investasi. Penerbitan obligasi syariah (sukuk) merupakan salah
satu bentuk kebijakan perusahaan yang yang akan berdampak pada terjadinya
perubahan struktur modal perusahaan. Karena obligasi sendiri merupakan Fixed Claim
yang berarti berapa pun laba yang dihasilkan perusahaan, mereka hanya akan menerima
penghasilan berupa pembayaran bunga dan pokok pinjaman pada saat jatuh tempo.
Informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi syariah akan direspon
oleh investor. Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut dalam
pengambilan keputusan investasinya, maka pengumuman tersebut akan berdampak
pada perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham (trading volume
activity). Penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Mujahid (2010) yang meneliti
analisis pengaruh penerbitan obligasi syariah yang diwakilkan oleh nilai dan rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap cumulative abnormal return saham di
Bursa Efek Indonesia Periode 2002-2009. Hasilnya bahwa nilai dan rating penerbitan
obligasi syariah (sukuk), baik secara simultan maupun parsial tidak berpengaruh
signifikan terhadap cumulative abnormal return saham.
Karena itu, penelitian ini dilakukan untuk menguji apakah terdapat pengaruh
antara penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili oleh total nilai emisi sukuk
dan total jumlah emisi sukuk terhadap cumulative abnormal return saham perusahaan
yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
1.2 Identifikasi Masalah
Maka dari itu, penelitian ini merumuskan permasalahan sebagai berikut:
1. Apakah terdapat pengaruh nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi
pasar modal Indonesia.
2. Apakah terdapat pengaruh rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap
reaksi pasar modal Indonesia.
1.3 Tujuan Penelitian
Dari identifikasi masalah peneliti melakukan penelitian dengan tujuan sebagai
berikut:
1. Mengetahui pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh perusahaan.
2. Mengetahui ada atau tidak adanya pengaruh dari penerbitan obligasi syariah
(sukuk) perusahaan yang diwakili oleh nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) dan
rating penerbitan obligasi syariah sukuk) terhadap reaksi pasar modal yang
ditunjukkan melalui tingkat cumulative abnormal return saham.
1.4 Manfaat Penelitian
Manfaat dari penelitian ini adalah :
1. Bagi Praktisi dan Investor Pasar Modal
Menjadi sumber informasi mengenai dampak penerbitan obligasi syariah terhadap
perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham yang dapat
mempengaruhi tingkat keuntungan yang diperoleh investor, dan juga dapat dijadikan
sebagai bahan pertimbangan dalam memilih instrumen investasi di pasar modal.
2. Bagi Peneliti
Sebagai sumber referensi dan tambahan pengetahuan dalam rangka pengembangan
penelitian selanjutnya yang sejenis.
3. Bagi Akademisi
Sebagai tambahan refrensi dan pengetahuan mengenai dampak penerbitan obligasi
syariah terhadap reaksi pasar modal di Indonesia sehingga dapat diterapkan dalam
kegiatan akademisinya.
1.5 Metodologi Penelitian
Jenis penelitian yang digunakan adalah penelitian event study. Menurut
Hartono (2003:318), studi peristiwa (event study) merupakan study yang mempelajari
reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai
suatu pengumuman. Pengertian yang lain mengenai event study menurut Peterson
(1989) dalam Asri (1998) adalah pengamatan mengenai harga saham di pasar modal
untuk mengetahui apakah ada cumulative abnormal return yang diperoleh pemegang
saham akibat adanya suatu peristiwa tertentu.
Dalam penelitian ini penulis menggunakan metode deskriptif dengan jenis
penelitian survey data sekunder. Metode deskriptif digunakan dengan tujuan untuk
membuat deskripsi atau gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai
fakta-fakta serta sifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki. (Sekaran, 2006)
menjelaskan bahwa studi deskriptif (descriptive study) dilakukan untuk mengetahui dan
menjadi mampu untuk menjelaskan karakteristik variable yang diteliti dalam suatu
situasi. Metode yang dalam meneliti status sekelompok manusia, suatu objek, suatu set
kondisi, suatu sistem pemikiran ataupun suatu kelas peristiwa pada masa sekarang,
dengan tujuan untuk membuat deskripsi atau gambaran secara sistematis, factual, dan
akurat mengenai fakta-fakta serta sifat-sifat dan hubungan antara fenomena yang
diselidiki. Selain itu, dalam penelitian ini, peneliti tidak memiliki control terhadap
variable dan tidak dilakukan pengaturan atau manipulasi terhadap variable (Mariana,
2007).
Penelitian deskriptif ini dilakukan dengan menggunakan survey atas data
sekunder, yaitu data yang didapat dari perkembangan penerbitan obligasi syariah
(sukuk) selama tahun 2011. Teknik pengumpulan data yang digunakan penulis dalam
penelitian ini adalah melalui studi dokumen, mendapatkan, serta mengumpulkan data-
data yang berkaitan dengan masalah yang akan dibahas. Selain itu, penulis juga
melakukan studi kepustakaan melalui jurnal-jurnal ilmiah serta refrensi lain yang dapat
digunakan sebagai landasan teoritis penelitian ini.
1.6 Lokasi dan Waktu Penelitian
Untuk keperluan penyusunan penelitian ini, penulis melakukan penelitian pada
beberapa perusahaan yang menerbitkan obligasi dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia
melalui media internet dengan situs www.idx.co.id dan www.bapepam.go.id. Adapun
waktu penelitian dilaksanakan pada periode Agustus 2012 sampai dengan selesai.
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.1 Pasar Modal
2.1.1 Sejarah dan Pengertian Pasar Modal
Pasar Modal telah hadir sejak zaman kolonial Belanda dan tepatnya
pada tahun 1912 di Batavia. Meskipun pasar modal telah ada sejak 14
Desember 1912, perkembangan dan pertumbuhan pasar modal tidak berjalan
seperti yang diharapkan. Perkembangan pasar modal Indonesia ternyata
mengalami pasang dan surut, seiring dengan perjalanan negara dan bangsa
Indonesia. Pada zaman penjajahan Belanda, misalnya, pasar modal Indonesia
pernah mengalami pasang. Kemudian, seiring dengan berakhirnya kekuasaan
Belanda di Indonesia, pasar modal juga mengalami kemunduran. Selanjutnya,
saat negara Indonesia mengalami kemelut (termasuk kesulitan ekonomi), pada
tahun 1960-an, pasar modal juga tidak bisa menunjukan aktivitas yang baik.
Catatan terakhir menunjukkan, pasar modal Indonesia mengalami masa
pasang ketika pembangunan ekonomi yang dilakukan sejak Orde Baru mulai
menunjukan hasil pada akhir tahun 1980-an hingga pertengahan 1990-an. Pada
tahun 1997, ekonomi Indonesia dilanda krisis moneter yang menyebabkan
pasar modal juga terkena imbasnya (Widoatmodjo, 2009).
Dengan demikian, tidaklah terlalu salah jika perkembangan pasar
modal Indonesia dapat didekati melalui sejarah perjalanan negara dan bangsa
Indonesia (Winarto, 1997) dalam (Widoatmodjo, 2009).
Menurut Undang-Undang Pasar Modal No. 8 tahun 1995 tentang Pasar
Modal mendefinisikan pasar modal sebagai berikut : ”Kegiatan yang
bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan Efek, Perusahaan
publik yang berkaitan dengan Efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan
profesi yang berkaitan dengan Efek”.
Sedangkan menurut Husnan (2001), pasar modal didefinisikan sebagai
Instrumen keuangan (sekuritas) jangka panjang yang bisa diperjual belikan,
baik dalam bentuk hutang maupun modal sendiri, baik yang diterbitkan
pemerintah maupun perusahaan swasta.
Dari definisi tersebut maka dapat kita simpulkan bahwa pasar modal
adalah pasar untuk melakukan penawaran umum dan perdagangan efek yang
diterbitkan oleh perusahaan publik maupun pemerintah serta lembaga dan
profesi yang berkaitan dengan efek.
2.1.2 Tujuan dan Manfaat Pasar Modal
Tujuan dan manfaat pasar modal dapat dilihat dari 3 sudut pandang
(Samsul, 2006), yaitu :
Sudut Pandang Negara
Pasar modal dibangun dengan tujuan menggerakkan perekonomian suatu
negara melalui kekuatan swasta dan mengurangi beban negara. Negara
memiliki kekuatan dan kekuasaan untuk mengatur bidang perekonomian tetapi
tidak harus memiliki perusahaan sendiri. Tetapi negara mempunyai kewajiban
membuat perundang-undangan agar pihak swasta dapat bersaing dengan jujur
dan tidak terjadi monopoli. Negara tidak perlu membiayai pembangunan
ekonominya dengan cara meminjam dana dari pihak asing, sepanjang pasar
modal dapat difungsikan dengan baik. Pinjaman dari pihak asing akan
membebani APBN yang pada akhirnya akan dibebankan kepada rakyat
melalui pungutan pajak.
Sudut Pandang Emiten
Pasar modal merupakan suatu sarana untuk mencari tambahan modal.
Perusahaan berkepentingan untuk mendapatkan dana dengan biaya yang lebih
murah dan hal itu bisa diperoleh di pasar modal. Karena modal pinjaman
dalam bentuk obligasi lebih murah daripada kredit jangka panjang perbankan.
Meningkatkan modal sendiri lebih baik dari pada meningkatkan modal
pinjaman. Jadi, pasar modal dapat menjadi saran untuk memperbaiki struktur
permodalan perusahaan. Perusahaan yang masuk ke pasar modal akan lebih
dikenal karena setiap hari bursa, namanya selalu muncul dalam berita televisi,
radio, atau surat kabar. Perusahaan yang sudah dikenal namanya akan lebih
mudah mencari hubungan bisnis dengan perusahaan domestik atau luar negeri.
Sudut Pandang Masyarakat
Dengan adanya pasar modal, maka masyarakat memiliki sarana baru untuk
menginvestasikan uangnya. Investasi yang semula dilakukan dalam bentuk
deposito, emas, tanah, atau rumah sekarang dapat dilakukan dalam bentuk
saham dan obligasi. Jika pasar modal itu berjalan dengan baik, jujur, dan
pertumbuhannya stabil maka dapat mendatangkan kemakmuran bagi
masyarakat.
2.1.3 Jenis-Jenis Pasar Modal
Pasar modal dapat dikategorikan menjadi 4 pasar, yaitu :
1. Pasar Perdana (Primary Market)
Pasar perdana adalah tempat atau sarana bagi perusahaan yang untuk pertama
kali menawarkan saham atau obligasi ke masyarakat umum. Penawaran umum
awal ini, yang disebut juga Initial Public Offering (IPO), telah mengubah
status dari perseroan tertutup menjadi perseroan terbuka (Tbk). Masyarakat
umum yang ingin membeli efek dapat melakukan pesanan beli langsung
kepada penjamin emisi atau kepada agen penjual terdekat.
2. Pasar Kedua (Secondary Market)
Pasar kedua (sekunder) adalah pasar dimana efek-efek yang telah dicatatkan di
Bursa Efek diperjual-belikan. Pasar sekunder memberikan kesempatan kepada
para investor untuk membeli atau menjual efek-efek yang tercatat di Bursa,
setelah terlaksananya penawaran perdana. Di pasar ini, efek-efek
diperdagangkan dari satu investor ke investor lainnya. Terbentuknya harga
pasar oleh tawaran jual dan tawaran beli dari para investor ini disebut juga
dengan istilah Order Driven Market.
3. Pasar Ketiga (Third Market)
Pasar ketiga adalah tempat perdagangan saham atau sekuritas lain di luar bursa
(over the counter market). Bursa paralel merupakan suatu sistem perdagangan
efek yang terorganisasi di luar bursa efek resmi. Jadi, dalam pasar ketiga ini
tidak memiliki pusat lokasi perdagangan yang dinamakan floor trading (lantai
bursa).
4. Pasar Keempat (Fourth Market)
Pasar keempat adalah sarana transaksi jual beli efek antar investor jual dan
investor beli tanpa melalui perantara efek. Transaksi dilakukan secara tatap
muka antar investor beli dan investor jual untuk saham atas pembawa. Dengan
kemajuan teknologi, mekanisme ini dapat terjadi melalui Electronic
Communication Network (ECN) asalkan para pelaku memenuhi syarat yaitu
memiliki efek dan dana di central custodian dan central clearing house. Pasar
keempat ini hanya dilaksanakan oleh investor besar karena dapat menghemat
biaya transaksi daripada jika dilakukan di pasar sekunder.
2.1.4 Instrumen Pasar Modal
Bentuk instrumen di pasar modal disebut efek, yaitu surat berharga yang
berupa :
1. Saham adalah tanda bukti memiliki perusahaan dimana pemiliknya disebut
juga sebagai pemegang saham.
2. Obligasi (bonds) adalah tanda bukti perusahaan memiliki utang jangka
panjang kepada masyarakat yaitu di atas 3 tahun.
3. Bukti right adalah hak untuk membeli saham pada harga tertentu dalam
jangka waktu tertentu.
4. Waran adalah hak untuk membeli saham pada harga tertentu dalam jangka
waktu tertentu.
5. Indeks saham dan indeks obligasi adalah angka indeks yang diperdagangkan
untuk tujuan spekulasi dan lindung nilai (hedging).
2.2 Pasar Efisien (Efficient Market)
Di dalam suatu pasar modal akan banyak sekali informasi yang masuk, baik
dari dalam (intern) emiten, maupun dari kondisi eksternal emiten. Informasi dari
dalam emiten misalnya adalah corporate action (pengumuman pembagian dividen,
stock-split, penerbitan laporan keuangan, dll), sedangkan informasi dari luar emiten,
misalnya adalah penetapan regulasi baru dari pemerintah, tingkat inflasi, nilai tukar
Rupiah terhadap mata uang asing (khususnya Dollar Amerika), harga komoditas
global seperti minyak mentah, dll. Informasi – informasi tersebut dapat
mempengaruhi harga saham emiten tersebut di bursa efek. Apabila pasar bereaksi
dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya
mencerminkan informasi yang tersedia, maka kondisi pasar seperti ini disebut dengan
pasar efisien.
Definisi efisiensi pasar menurut Beaver (1989) dalam Hartono (2007) adalah
hubungan antara harga – harga sekuritas dengan informasi. Pasar efisien yang ditinjau
dari sudut informasi saja disebut pasar informasi (informationally efficient market).
Sedangkan, pasar efisien yang ditinjau dari sudut kecanggihan para pelaku pasar
dalam mengambil keputusan berdasarkan informasi yang tersedia disebut dengan
efisiensi pasar secara keputusan (decisionally efficient market).
2.2.1 Efisiensi Pasar Secara Informasi
Kunci utama untuk mengukur pasar yang efisien adalah hubungan
antara harga sekuritas dengan informasi. Tiga macam bentuk utama efisiensi
pasar secara informasi menurut Fama (1970) dalam Hartono (2008) adalah :
2.2.1.1 Efisiensi Pasar Bentuk Lemah (weak form)
Jika harga-harga dari sekuritas tercermin secara penuh (fully reflect)
terhadap informasi masa lalu. Investor tidak dapat menggunakan
informasi masa lalu tersebut untuk mendapatkan keuntungan yang
tidak normal.
2.2.1.2 Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat (semistrong form)
Jika harga-harga dari sekuritas secara penuh mencerminkan (fully
reflect) semua informasi yang dipublikasikan (all publicly available
information) termasuk informasi-informasi yang berada di laporan
keuangan perusahaan. Menurut Hirsehey (2001) : “ According to the
semi-strong hypothesis, anything you read in the newspaper, hear on
television, or see on the internet is already reflected in stock and bond
prices”.
Dalam pasar ini tidak ada investor atau grup dari investor yang dapat
menggunakan informasi yang dipublikasikan untuk mendapat
keuntungan tidak normal dalam jangka waktu yang lama. Reaksi pasar
ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas yang
bersangkutan. Reaksi ini dapat diukur dengan menggunakan return
sebagai nilai perubahan harga saham atau dengan menggunakan
abnormal return.
2.2.1.3 Efisiensi Pasar Bentuk Kuat (strong form)
Jika harga-harga dari sekuritas secara penuh mencerminkan (fully
reflect) semua informasi yang dipublikasikan (all publicly available
information) dan informasi-informasi privat (nonpublic information).
Dalam pasar ini tidak ada investor atau grup dari investor yang dapat
memperoleh keuntungan tidak normal karena mempunyai informasi
privat.
Sendi pokok dalam gagasan dasar pasar efisien adalah bahwa semua
partisipan pasar mengetahui informasi publik karena informasi yang
terkandung dalam laporan arus kas bertujuan untuk dipublikasikan. Jika
seperangkat informasi secara luas diketahui oleh partisipan pasar (publik) pada
saat yang sama, dan jika mereka sepakat dengan implikasi tersebut terhadap
harga saham, persaingan akan menggerakan harga pada pasar tersebut. Ini
berarti bahwa para investor hanya bisa berharap untuk mendapatkan
keuntungan atas saham yang seimbang dengan risikonya. Sehubungan dengan
informasi akuntansi, seseorang tidak bisa mengharapkan pasar bereaksi
kecuali jika informasi tersebut berguna. Informasi yang berguna adalah
informasi yang relevan dan dapat dipercaya bagi pihak yang berkepentingan
Sunariyah (2008).
2.3 Investasi
2.3.1 Pengertian Investasi
Dewasa ini investasi sudah merupakan gaya hidup yang mencirikan
manusia modern. Terlebih lagi, media investasi yang tersedia sudah semakin
beragam saja. Berikut ini adalah beberapa pengertian tentang investasi
menurut Fisher and Jordan (1996) :
“ An Investment is a commitment of funds made in the expectation some
positive rate of return”.
Sedangkan Reilly (2003) mengatakan definisi investasi sebagai berikut
:
“The current commitment of dollars for a period of time derive future payment
that will compensate the investors for (1) the time of funds are committed (2)
Expected rate of inflation and (3) The Uncertainity of future payment”.
Ada 3 atribut yang melekat dalam suatu investasi, yaitu risiko, hasil
dan waktu. Pengorbanan sumber daya ekonomi dalam investasi dilakukan saat
ini dengan tujuan mendapatkan hasil, ataupun peningkatan kesejahteraan di
masa yang akan datang dan tidak pasti (berisiko).
Investasi dapat dibagi menjadi 2 jenis, yaitu investasi pada real assets
dan financial assets. Investasi pada real assets berarti menanamkan investasi
pada barang-barang seperti mesin, gedung maupun tanah. Sedangkan investasi
pada financial assets berarti investasi pada sekuritas, baik yang
diperdagangkan dalam pasar uang maupun sekuritas pasar modal. Jenis
sekuritas yang diperdagangkan dalam pasar uang berdurasi waktu kurang dari
satu tahun, sedangkan di pasar modal sekuritas yang diperdagangkannya
berdurasi waktu lebih dari satu tahun. Investasi di pasar modal dapat berupa
sekuritas ekuitas dan hutang, sekuritas ekuitas berupa saham sedangkan
hutang jangka panjang berupa obligasi.
Setiap investor memiliki motif dan tujuan tertentu yang ingin
dicapainya melalui keputusan investasi yang diambil. Secara umum, tentunya
motif berinvestasi adalah memperoleh keuntungan dalam arti seluas-luasnya.
Biasanya, motif-motif investasi khususnya di pasar modal diantaranya adalah
motif keamanan, pendapatan, spekulasi dan pertumbuhan. Seorang investor
tentu tidak memiliki motif tersebut di atas secara tunggal, namun setiap
investor memiliki preferensi masing-masing berkaitan dengan motif-motif
tersebut di atas.
2.3.2 Risiko dan Pengembalian (return)
Dalam investasi tentunya investor menginginkan suatu tingkat hasil
tertentu, dan tentunya juga hasil tersebut bersifat tidak pasti. Ada 2
kemungkinan dalam investasi tersebut, yaitu hasil lebih kecil dari yang
diharapkan atau sebaliknya. Ketidakpastian itulah yang disebut dengan
risiko.Semua investasi tentunya berisiko.
Pengertian risiko menurut Watson dan Brigham (1993) : “Investment
risk that is related to the probability of actually earning less than the expected
return the greater the chance of low or negative returns”.
Menurut Hartono (2008) risiko dapat dibagi menjadi 2, yaitu :
1. Systematic Risk
Bagian dari risiko sekuritas yang tidak dapat dihilangkan dengan
membentuk portofolio. Istilah lain dari risiko ini adalah risiko pasar atau
risiko umum atau risiko sistematik.
2. Unsystematic Risk
Bagian dari risiko sekuritas yang dapat dihilangkan dengan membentuk
portofolio. Istilah lain dari risiko ini adalah risiko perusahaan, risiko
spesifik atau risiko tidak sistematik.
Ada beberapa tipe investor dalam berinvestasi. Tipe pertama disebut
risk averse, yaitu tipe investor yang tidak menyukai risiko. Tipe kedua adalah
risk neutral, yaitu tipe investor yang netral terhadap risiko. Tipe ketiga adalah
risk seeker, yaitu tipe investor yang menyukai risiko.
2.4 Obligasi
2.4.1 Pengertian Obligasi
Menurut Bursa Efek Indonesia :
“Obligasi merupakan surat utang jangka menengah-panjang yang dapat
dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk
membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok
utang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi
tersebut”.
Sedangkan Hartono (2008) mendefinisikan obligasi sebagai hutang
jangka panjang yang akan dibayar kembali pada saat jatuh tempo dengan
bunga yang tetap jika ada. Dari definisi ini dapat dimengerti bahwa obligasi
adalah suatu hutang atau kewajiban jangka panjang (bond), sedangkan hutang
jangka pendek disebut bill. Nilai hutang dari obligasi akan dibayarkan pada
saat jatuh temponya. Nilai hutang dari obligasi ini dinyatakan di dalam surat
hutangnya. Obligasi mempunyai jatuh tempo, berarti mempunyai lama waktu
pelunasannya yang sudah ditentukan. Bunga dari obligasi adalah tetap
(misalnya 14% setahun) jika ada dan sudah ditentukan. Karena obligasi
membayar bunga yang besarnya tetap, maka obligasi dikenal juga sebagai
sekuritas pendapatan tetap (fixed claim). Walaupun kebanyakan obligasi
memberikan bunga tetap, ada juga obligasi yang tidak membayar bunga (zero
coupon bonds).
Setiap perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan
operasionalnya. Modal ini didapat dari ekuitas atau dari hutang. Ekuitas adalah
modal sendiri yang terdiri atas saham, retained earnings, dan agio saham.
Namun, dari tiga jenis ekuitas itu, yang bisa diperoleh dari masyarakat adalah
saham dan agio saham. Jika pemilik perusahaan bersedia berbagi kepemilikan
dan menginginkan penggalian dana yang tidak terbatas, maka perusahaan bisa
menjual saham kepada masyarakat melalui pasar modal. Sedangkan dana yang
berasal dari hutang adalah berupa obligasi. Obligasi yang diterbitkan di pasar
modal tidak memerlukan jaminan aset karena sudah dijamin oleh penjamin
emisi. Selanjutnya, hutang demikian memiliki jatuh tempo yang panjang
karena memang obligasi didesain sebagai hutang jangka panjang. Jumlahnya
tidaknya terbatas karena dana digali dari masyarakat luas. Sepanjang
masyarakat masih memiliki dana dan percaya kepada pasar modal, maka dana
ini akan terus tersedia (Widoatmodjo, 2009). Upaya perusahaan untuk
mendapatkan dan menambah modal ini menjadi bagian yang tidak terpisahkan
dari kegiatan berinvestasi terutama di pasar modal.
2.4.2 Jenis Obligasi
Sebagai salah satu instrumen pendanaan bagi perusahaan, obligasi memiliki
beberapa jenis, yaitu :
1. Dilihat dari sisi penerbit :
a) Corporate Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh perusahaan, baik
yang berbentuk Badan Usaha Milik Negara (BUMN) atau badan usaha
swasta.
b) Government Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah pusat.
c) Municipal Bonds : Obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah daerah
untuk membiayai proyek-proyek yang berkaitan dengan kepentingan
public (public utility).
2. Dilihat dari system pembayaran bunga :
a) Zero Coupon Bonds : Obligasi yang tidak melakukan pembayaran
bunga secara periodik. Namun, bunga dan pokok dibayarkan sekaligus
pada saat jatuh tempo.
b) Coupon Bonds : Obligasi dengan kupon yang dapat diuangkan secara
periodic sesuai dengan ketentuan penerbitnya.
c) Fixed Coupon Bonds : Obligasi dengan tingkat kupon bunga yang telah
ditetapkan sebelum masa penawaran di pasar perdana dan akan
dibayarkan secara periodic.
d) Floating Coupon Bonds : Obligasi dengan tingkat kupon bunga yang
ditentukan sebelum jangka waktu tersebut, berdasarkan suatu acuan
(benchmark) tertentu seperti average time deposit (ATD) yaitu rata-
rata tertimbang tingkat suku bunga deposito dari bank pemerintah atau
swasta.
3. Dilihat dari penukaran/opsi :
a) Convertible Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada pemegang
obligasi untuk mengkonversikan obligasi tersebut ke dalam sejumlah
saham milik penerbitnya.
b) Exchangeable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada
pemegang obligasi untuk menukar saham perusahaan ke dalam
sejumlah saham perusahaan afiliasi milik penerbitnya.
c) Callable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada emiten untuk
membeli kembali obligasi pada harga tertentu sepanjang umur obligasi
tersebut.
d) Putable Bonds : Obligasi yang memberikan hak kepada investor yang
mengharuskan emiten untuk membeli kembali obligasi pada harga
tertentu sepanjang umur obligasi tersebut.
4. Dilihat dari segi jaminan atau kolateralnya
a) Secured Bonds : Obligasi yang dijamin dengan kekayaan tertentu dari
penerbitnya atau dengan jaminan lain dari pihak ketiga. Dalam
kelompok ini, termasuk di dalamnya adalah :
- Guaranteed Bonds : Obligasi yang pelunasan bunga dan pokoknya
dijamin dengan penanggungan pihak ke tiga.
- Mortgage Bonds : Obligasi yang pelunasan bunga dan pokoknya
dijamin dengan agunan hipotik atas properti atau asset tetap.
- Collateral Trust Bonds : Obligasi yang dijamin dengan efek yang
dimiliki penerbit dalam portofolionya, misalnya saham-saham anak
perusahaan yang dimilikinya.
b) Unsecured Bonds : Obligasi yang tidak dijaminkan dengan kekayaan
tertentu tetapi dijamin dengan kekayaan penerbitnya secara umum.
5. Dilihat dari segi nominalnya
a) Conventional Bonds : Obligasi yang lazim diperjualbelikan dalam satu
nominal, Rp. 1 Miliar per satu lot.
b) Retail Bonds : Obligasi yang diperjualbelikan dalam satuan nilai
nominal yang kecil, baik corporate bonds maupun government bonds.
6. Dilihat dari segi perhitungan imbal hasil
a) Conventional Bonds : Obligasi yang diperhitungkan dengan
menggunakan system kupon bunga.
b) Syariah Bonds : Obligasi yang perhitungan imbal hasil dengan
menggunakan perhitungan bagi hasil. Dalam perhitungan ini dikenal
dua macam obligasi syariah, yaitu :
- Obligasi Syariah Mudharabah merupakan obligasi syariah yang
menggunakan akad bagi hasil sedemikian sehingga pendapatan
yang diperoleh investor atas obligasi tersebut diperoleh setelah
mengetahui pendapatan emiten.
- Obligasi Syariah Ijarah merupakan obligasi syariah yang
menggunakan akad sewa sedemikian sehingga kupon (fee ijarah)
bersifat tetap, dan bisa diketahui/diperhitungkan sejak awal obligasi
diterbitkan.
2.4.3 Karakteristik Obligasi
Obligasi memiliki beberapa karakteristik seperti :
1. Nilai nominal (face value) adalah nilai pokok dari suatu obligasi yang akan
diterima oleh pemegang obligasi pada saat obligasi tersebut jatuh tempo.
2. Kupon (The Interest Rate) adalah nilai bunga yang diterima pemegang
obligasi secara berkala (kelaziman pembayaran kupon obligasi adalah
setiap 3 atau 6 bulanan). Kupon obligasi dinyatakan dalam annual
percentage.
3. Jatuh tempo (maturity) adalah tanggal dimana pemegang obligasi akan
mendapatkan pembayaran kembali pokok atau nilai nominal obligasi yang
dimilikinya. Periode jatuh tempo obligasi bervariasi mulai dari 365 hari
sampai dengan di atas 5 tahun. Obligasi yang akan jatuh tempo dalam
waktu 1 tahun akan lebih mudah diprediksi, sehingga memiliki risiko yang
lebih kecil dibandingkan dengan obligasi yang memiliki periode jatuh
tempo dalam waktu 5 tahun. Secara umum, semakin panjang jatuh tempo
suatu obligasi, semakin tinggi kupon/bunga nya.
4. Penerbit/Emiten (issuer) mengetahui dan mengenal penerbit obligasi
merupakan factor penting dalam melakukan investasi obligasi ritel.
Mengukur risiko/kemungkinan dari penerbit tidak dapat melakukan
pembayaran kupon dan atau pokok obligasi tepat waktu (disebut default
risk) dapat dilihat dari peringkat (rating) obligasi yang dikeluarkan oleh
lembaga pemeringkat seperti Pefindo atau Kasnic Indonesia.
2.4.4 Return Obligasi
Return adalah tingkat pengembalian yang diperoleh investor atas
investasi yang dilakukannya. Menurut Prasetya (2007) return terdiri dari :
- Required return adalah return yang diinginkan atau disyaratkan
oleh investor pada awal investasi
- Expected return adalah return yang diestimasikan dari asset yang
diharapkan oleh investor dimasa depan
- Realized return adalah return yang benar-benar dapat direalisasikan
dari investasi
Total return adalah ukuran presentase yang berhubungan dengan
seluruh arus kas suatu sekuritas dalam periode tertentu terhadap
harga belinya.
2.4.5 Kelebihan dan Kekurangan Obligasi
Kelebihan dan kekurangan obligasi menurut Prasetya (2007) antara lain :
Tabel 1.1
Kelebihan dan Kekurangan Obligasi
Kelebihan Kekurangan
Bagi Emiten - Relatif murah, karena
tingkat bunga telah
ditentukan sejak awal,
jadi jumlah bunga yang
harus dibayarkan pasti
- Jangka waktu jatuh
temponya (maturity)
biasanya panjang,
membuat perusahaan
emiten lebih fleksibel
dalam menggunakan
dana obligasi
- Memberatkan emiten
jika kondisi
perusahaan sedang
tidak baik, karena
bunga wajib dibayar
oleh emiten kepada
pemegang obligasi,
tidak peduli apakah
kondisi perusahaan
untung maupun rugi.
Bagi Investor - Investasi yang relatif
aman, pendapatan yang
akan diperoleh pasti
(fixed income
securities) yaitu berasal
dari bunga kupon dan
pokok pinjaman
- Kemungkinan untuk
mendapatkan capital
gain apabila investor
menjual obligasi
tersebut pada pihak
ketiga
- Investasi yang jangka
waktunya relatif
panjang sehingga
merupakan asset yang
tidak likuid bagi
investor
- Pemegang obligasi
tidak memiliki hak
suara dalam
perusahaan
2.4.6 Harga Obligasi
Berbeda dengan harga saham yang dinyatakan dalam bentuk mata
uang, harga obligasi dinyatakan dalam persentase (%), yaitu presentase dari
nilai nominal.
Ada 3 (tiga) kemungkinan harga pasar dari obligasi yang ditawarkan,
yaitu :
1. At par : Harga obligasi sama dengan nilai nominal.
2. At premium (dengan Premi) : Harga obligasi lebih besar dari nilai
nominal.
3. At discount (dengan diskon) : Harga obligasi lebih kecil daripada nilai
nominal.
2.4.7 Yield Obligasi
Pendapatan atau imbal hasil atau return yang akan diperoleh dari
investasi obligasi dinyatakan sebagai yield, yaitu hasil yang akan diperoleh
investor apabila menempatkan dananya untuk dibelikan obligasi. Sebelum
memutuskan untuk berinvestasi obligasi, investor harus mempertimbangkan
besarnya yield obligasi, sebagai faktor pengukur tingkat pengembalian
tahunan yang akan diterima.
Ada 2 (dua) istilah dalam penentuan yield yaitu current yield dan yield
to maturity.
Current Yield adalah yield yang dihitung berdasarkan jumlah kupon yang
diterima selama satu tahun terhadap harga obligasi tersebut.
Current Yield = Bunga tahunan
Harga obligasi
Sementara itu yield to maturity (YTM) adalah tingkat pengembalian atau
pendapatan yang akan diperoleh investor apabila memiliki obligasi sampai
jatuh tempo. Formula YTM yang seringkali digunakan oleh para pelaku
adalah YTM approximation atau pendekatan nilai YTM, sebagai berikut :
YTM approximation = C + R – P
n
x 100%
R + P
2
Keterangan :
C = kupon
n = periode waktu yang tersisa (tahun)
R = redemption value
P = harga pembelian (purchase value)
2.5 Obligasi Syariah
Menurut The Council of the Islamic Fiqh Academy dalam Sunarsih (2008),
membahas mengenai obligasi menurut Islam. Adapun bahasan tersebut adalah :
- Obligasi yang memberikan kewajiban untuk membayar jumlah obligasi dan
bunganya terkait dengan face value atau keuntungan yang telah ditetapkan
sebelumnya, dilarang dalam syariah. Penerbitan, pembelian dan negosisasi
obligasi tersebut semuanya dilarang karena terkait dengan bunga pinjaman
(interest-bearing loans)
- Zero coupon bonds juga dilarang karena dijual pada harga yang lebih rendah dari
face value-nya. Pemilik obligasi tersebut akan memperoleh keuntungan dari
perbedaan harga yang merupakan diskon dari obligasi
- Prize Bonds (obligasi berhadiah) juga dilarang karena dipinjamkan dengan
kewajiban untuk membayar keuntungan yang telah ditentukan atau jumlah
tambahan yang diambil sesuai keinginan pihak-pihak tertentu. Obligasi ini juga
diibaratkan sebagai judi (Qimar).
Dengan kata lain, obligasi dilarang dalam Islam karena mengandung unsur
riba (bunga) didalamnya juga mengharuskan peminjam untuk membayar sejumlah
nilai obligasi ditambah jumlah tertentu sesuai bunga.
Dilarangnya kegiatan yang berkaitan dengan obligasi, membuat AAOIFI
Shari‟a Board membuat suatu alternatif pembiayaan sebagai pengganti obligasi yang
disebut Sukuk. Di Indonesia, sukuk dikenal dengan nama obligasi syariah yang
dibedakan dengan obligasi konvensional.
2.5.1 Pengertian Obligasi Syariah
Menurut The Accounting and Auditing Organization For Islamic
Financial Institutions (AAOIFI):
“Certficates of equal value representing undivided shares in ownership of
tangible assets, and services or (in the ownership of) the assets of particular
projects or special investment activity”.
Menurut Undang-Undang Surat Berharga Syariah Negara (SBSN):
“Surat berharga yang diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, sebagai bukti
atas bagian penyertaan terhadap asset SBSN, baik dalam mata uang rupiah
maupun valuta asing”.
Akad-akad yang dapat digunakan dalam penerbitan SBSN : Ijarah,
Mudarabah, Musyarakah, Istishna‟, akad lainnya sepanjang tidak
bertentangan dengan prinsip syariah dan kombinasi dari 2 akad atau lebih.
Menurut Keputusan Ketua Badan Pengawas Pasar Modal dan
Lembaga Keuangan No. KEP130/BL/2006 Peraturan No. IX.A.13:
“sukuk adalah efek syariah berupa sertifikat atau bukti kepemilikan yang
bernilai sama dan mewakili bagian penyertaan yang tidak terpisah atau tidak
terbagi atas kepemilikan asset berwujud tertentu, nilai manfaat, dan jasa atas
asset proyek tertentu atau aktivitas investasi tertentu.”
Menurut Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSN-
MUI) Fatwa No. 32/DSN-MUI/IX/2002:
“surat berharga syariah adalah surat berharga jangka panjang berdasarkan
prinsip syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada pemegang obligasi
syariah yang mewajibkan Emiten untuk membayar pendapatan kepada
pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil/margin/fee serta membayar
kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.”
Sedangkan menurut Academy for International Moslem Studies
(AIMS) UK Islamic Banking and Finance:
”Islamic bond or sukuk is well described as „Trust Certificates‟ or
„Participation Securities‟ that grants the investor a share of an asset along
with the cashflows and risk commensurate with such ownership. The central
merit of the sukuk structure is that it is based on real underlying assets. This
approach discourages over-exposure of the financing facility beyond the value
of the underlying asset, given that the issuer cannot leverage in excess of the
assets value.”
Obligasi syariah dalam kegiatan investasi merupakan terobosan baru
dalam dunia keuangan Islam. Menurut beberapa pendapat dari para ahli, dapat
disimpulkan bahwa obligasi syariah (sukuk) adalah surat berharga yang
diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, yang mewajibkan pemilik obligasi
syariah membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah dengan cara
bagi hasil.
2.5.2 Karakteristik Obligasi Syariah (sukuk)
Obligasi yang diterbitkan oleh setiap perusahaan yang terdaftar dalam
Jakarta Islamic Index maupun Bursa Efek Indonesia belum tentu merupakan
obligasi syariah (sukuk). Karena sebuah obligasi dapat disebut sebagai
obligasi syariah (sukuk), seandainya obligasi tersebut bisa memenuhi
persyaratan sebagai berikut (Sunarsih, 2008):
1. Akad yang digunakan dalam penerbitan obligasi syariah tersebut, dapat
berupa :
a) Mudharabah/Qiradh
b) Musyarakah
c) Murabahah
d) Salam
e) Istishna‟
f) Ijarah
2. Jenis usaha yang dilakukan oleh emiten (mudharib) tidak boleh
bertentangan dengan syariah.
3. Pendapatan (hasil) investasi yang dibagikan emiten kepada pemegang
obligasi syariah harus bersih dari unsure non halal.
4. Pendapatan (hasil) yang diperoleh pemegang obligasi syariah sesuai akad
yang digunakan.
5. Pemindahan kepemilikan obligasi syariah mengikuti akad-akad yang
digunakan.
6. Pengawasan aspek syariah dilakukan oleh Dewan Pengawas Syariah atau
Tim Ahli Syariah yang ditunjuk oleh Dewan Syariah Nasional MUI, sejak
proses emisi obligasi syariah.
Sementara itu, Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah
(sukuk) memiliki karakteristik sebagai berikut:
1. Sukuk (obligasi syariah) berbeda dari interest/bunga.
2. Sukuk (obligasi syariah) tidak dapat diubah dalam bentuk saham.
2.5.3 Perbedaan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional
Berdasarkan pengertian dan karakteristik obligasi syariah yang telah
diapaparkan, maka dapat diketahui bahwa obligasi syariah berbeda dengan
konsep obligasi konvensional yang sudah dikenal di kalangan praktisi dan
masyarakat pada umumnya. Menurut Magginson (1997), obligasi adalah
instrumen hutang jangka panjang yang digunakan oleh perusahaan atas
pemerintah untuk meningkatkan uang (modal), khusus dari sekelompok
pemberi pinjaman yang berbeda. Kebanyakan obligasi membayar bunga
secara semesteran (tiap enam bulan) pada tingkat bunga kupon yang telah
ditentukan, memiliki jatuh tempo awal 10 sampai 30 tahun. Dan par value
(nilai nominal) yang harus dibayar kembali pada saat jatuh tempo. Menurut
definisi dari Bursa Efek Indonesia, obligasi merupakan surat utang jangka
menengah-panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak
yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode
tertentu dan melunasi pokok hutang pada waktu yang telah ditentukan kepada
pihak pembeli obligasi tersebut .
Obligasi ini merupakan fixed income security yang memberikan bunga
kepada pemegangnya sebagai pendapatan bondholder. Hal ini sangat berbeda
dengan karakteristik obligasi syariah yang tidak mendasar pada bunga tetapi
pada bagi hasil/margin/fee. Selain itu, ada beberapa hal lain yang
membedakan antara obligasi syariah dengan obligasi konvensional,
diantaranya tentang syarat adanya underlying asset dalam penerbitan.
Sementara itu, menurut Academy for International Moslem Studies
(AIMS) UK Islamic Banking and Finance, perbandingan antara obligasi
syariah dan obligasi konvensional adalah :
“A bond is a contractual obligation whereby the issuer contractually obliged
to pay bondholders, on certain specified dated, interest and principal, whereas
the sukuk holders claims and undivided beneficial ownership in underlying
assets. Consequently, sukuk holders are entitled to shares in the revenues
generated by the sukuk assets as well as being entitled to share in the proceeds
of the realization of the sukuk assets. A distinguishing feature of a sukuk is
that in instance where the certificate represents a debt to the holder, the
certificate will not be tradable on the secondary market and instead is held
until maturity or sold at par.”
Perbedaan antara obligasi syariah, obligasi konvensional, dan saham
menurut Adam & Thomas (2004) adalah sebagai berikut:
Tabel 2.1
Perbedaan antara Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional
Instrumen Obligasi Syariah (sukuk) Obligasi
Sifat Bukan merupakan hutang
bagi penerbitnya tetapi
merupakan lembar saham
kepemilikan atas asset/
proyek/jasa spesifik yang
tidak dibagikan
Hutang bagi penerbitnya
Nilai buku asset Minimum 51% asset
berwujud (tangible asset)
pada kontrak mereka
disyaratkan untuk
menyokong penerbitan
sukuk al-ijarah
Secara umum tidak
mensyaratkan
Tuntutan (claim) Pemilik menuntut atas
asset/proyek/jasa yang
dijaminkan dan lain-lain
Kreditor menuntut atas
peminjaman hutang, dan
pada beberapa kasus
menerapkan hokum gadai
atas asset
Keamanan Keamanan dijamin oleh
hak kepemilikan atas asset
atau proyek yang
dijaminkan dalam
penjaminan asset atau
proyek selain bentuk-
bentuk peningkatan
jaminan yang telah
ditentukan
Secara umum obligasi
tidak aman kecuali pada
kasus seperti firs mortgage
bond (obligasi yang
dijamin dengan properti),
equipment trust
certificates (obligasi yang
dijamin dengan asset
tertentu) dan lain-lain.
Prinsip dan
pengembalian (return)
Tidak dijamin oleh
penerbit
Dijamin oleh penerbit
Tujuan Harus diterbitkan hanya
untuk tujuan halal secara
Islami
Dapat diterbitkan untuk
beberapa tujuan
Perdagangan Sekuritas Penjualan atas minat
kepemilikan pada
asset/proyek/jasa yang
spesifik dan lain-lain
Penjualan atas intrumen
hutang
Tanggung jawab
pemegang/pemilik
Tanggung jawab untuk
kewajiban yang telah
ditentukan berkaitan
dengan
asset/proyek/transaksi
yang dijaminkan terbatas
pada partisipasi dalam
penerbitan
Bondhoder/ pemegang
obligasi tidak
bertanggungjawab atas
kondisi keuangan penerbit
2.5.4 Pihak-pihak yang Terlibat dalam Penerbitan Obligasi Syariah
Dalam penerbitan obligasi syariah, akan melibatkan beberapa pihak
yang saling terkait satu dengan yang lainnya. Pihak-pihak tersebut menurut
Sunarsih (2008) adalah:
1. Obligor
Obligor adalah pihak yang bertanggungjawab atas pembayaran imbalan
dan nilai nominal sukuk yang diterbitkan sampai dengan sukuk/obligasi
syariah jatuh tempo. Dalam hal sovereign sukuk, obligor nya adalah
pemerintah.
2. Investor
Investor adalah pemegang sukuk yang memiliki hak atas imbalan, marjin,
dan nilai nominal sukuk sesuai partisipasi masing-masing. Investor yang
dimaksud disini bisa islamik investor ataupun investor konvensional.
3. Special Purpose Vehicle (SPV)
Special Purpose Vehicle (SPV) adalah badan hukum yang didirikan khusus
untuk penerbitan sukuk. Special Purpose Vehicle (SPV) berfungsi : (i)
sebagai penerbit sukuk, (ii) menjadi counterpart pemerintah atau
corporate, dalam transaksi pengalihan asset, (iii) bertindak sebagai wali
amanat (trustee) untuk mewakili kepentingan investor.
4. Trustee, bisa Principal Trustee atau Co Trustee
Trustee mewakili kepentingan pembeli obligasi, trustee melakukan
semacam penilaian terhadap perusahaan yang akan menerbitkan obligasi
untuk meminimalkan resiko yang akan ditanggung obligor.
5. Appraiser
Appraiser adalah perusahaan yang melakukan penilaian terhadap aktiva
tetap perusahaan yang akan melakukan emisi, untuk memperoleh nilai
yang dipandang wajar.
6. Custody
Custody menyelenggarakan kegiatan penitipan, bertanggungjawab untuk
menyimpan efek milik pemegang rekening dan memenuhi kewajiban lain
sesuai kontrak antara kustodian dan pemegang rekening. Kustodian bisa
berupa Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian, Perusahaan Efek, dan
Bank Umum yang telah memperoleh persetujuan Bapepam.
7. Shariah Advisor
Penerbitan sukuk (obligasi syariah) harus terlebih dahulu mendapatkan
pernyataan kesesuaian prinsip syariah (syariah compliance endorsement)
untuk meyakinkan investor bahwa sukuk (obligasi syariah) telah distruktur
sesuai syariah. Pernyataan syariah compliance tersebut bisa diperoleh dari
individu yang diakui secara luas pengetahuannya di bidang syariah atau
institusi yang khusus membidangi masalah syariah. Untuk penerbitan
sukuk (obligasi syariah) di dalam negeri, syariah compliance endorsement
dapat dimintakan kepada Dewan Syariah Nasional-MUI. Untuk penerbitan
sukuk (obligasi syariah) internasional, diperlukan endorsement dari
ahli/lembaga syariah yang diakui komunitas syariah internasional misalnya
IIFM.
8. Arranger atau Manajer Investasi
Manajer investasi merupakan pihak yang mengelola dana yang dititpkan
investor untuk diinvestasikan di pasar modal.
9. Paying Agent
Agen, biasanya sebuah bank komersial yang diberi wewenang oleh
penerbit surat berharga untuk membayar kewajiban pokok dan bunga
kepada pemegang surat berharga, agen tersebut bertindak sebagai
pembayar dan menarik biaya untuk jasa pelayanan.
2.5.5 Struktur Obligasi Syariah
Menurut Sunarsih (2008), obligasi syariah sebagai sumber pendanaan
dan sekaligus investasi, memungkinkan berbagai bentuk struktur yang dapat
ditawarkan untuk tetap menghindarkan dari riba. Berdasarkan pengertian
obligasi syariah, maka obligasi syariah dapat memberi :
1. Bagi hasil berdasarkan akad Mudharabah, Muqaradhah, Qiradh atau
Musyarakah. Karena akad Mudharabah atau Musyarakah adalah kerjasama
dengan skema bagi hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi ini akan
memberikan return dengan menggunakan term indicative/expected return
karena sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang
dibagihasilkan.
2. Margin/Fee berdasarkan akad Murabahah atau Salam atau Istishna’ atau
Ijarah. Dengan akad Murabahah/Salam/Istishna atau Ijarah sebagai bentuk
jual beli dengan skema cost plus basis, obligasi jenis ini akan memberikan
fixed return.
Walaupun bentuk akad yang diterapkan dalam obligasi syariah itu
banyak, namun dilihat dari akad yang digunakan sampai saat ini baru dua jenis
obligasi syariah yang sedang berkembang di Indonesia, yaitu : obligasi
Mudharabah dan Ijarah. Keduanya sesuai kaidah syariah namun berbeda
dalam perhitungan, penilaian, dan pemberian hasil (return).
1. Obligasi Mudharabah
Obligasi Mudharabah adalah skema kerja sama dengan skema bagi
hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi jenis ini akan memberikan
return dengan menggunakan term indicative/expected return karena
sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang
dibagihasilkan.
Alasan memilih penerbitan obligasi syariah dengan struktur
mudharabah, dikarenakan obligasi syariah mudharabah ini telah memiliki
pedoman khusus, yaitu dengan disahkannya Fatwa No. 33/DSN-MUI
/IX/2002. Dalam fatwa tersebut dinyatakan bahwa obligasi syariah
mudharabah adalah obligasi syariah yang menggunakan akad
mudharabah.
Selain itu pemilihan obligasi mudharabah juga disebabkan karena :
a. Bentuk pendanaan yang paling sesuai untuk investasi dalam jumlah
besar dan jangka yang relatif panjang.
b. Dapat digunakan untuk pendanaan umum (general financing).
c. Mudharabah merupakan pencampuran kerja sama antara modal dan
jasa (kegiatan usaha) sehingga menjadikan strukturnya memungkinkan
untuk tidak memerlukan jaminan (collateral) atas asset yang spesifik.
Hal ini berbeda dengan struktur yang menggunakan dasar akad jual beli
yang mensyaratkan jaminan atas asset yang didanai.
d. Kecenderungan regional dan global, dari penggunaan struktur
mudharabah dan bai bi-tharman ajil menjadi mudharabah dan ijarah.
Beberapa hal pokok mengenai obligasi syariah mudharabah
meliputi :
a. Kontrak atau akad mudharabah harus dituangkan dalam perjanjian
perwaliamanatan (trusty).
b. Rasio bagi hasil (nisbah) didasarkan pada pembagian pendapatan
(revenue sharing).
c. Nisbah (profit loss sharing) dapat ditetapkan konstan, meningkat atau
menurun tetapi harus ditetapkan dengan jelas di dalam kontrak.
d. Penerbit obligasi (emiten) membayar semua keuntungan yang
ditetapkan dalam kontrak bagi hasil (profit loss sharing), dan total
keuntungan di dalam aporan keuangan.
e. Pembayaran keuntungan atau tingkat pengembalian ini dapat dilakukan
secara periodik.
f. Obligasi mudharabah ini memberikan indikasi tingkat pengembalian
(return), sebab besarnya pendapatan bagi hasil (revenue) didasarkan
pada kinerja yang aktual dari emiten (penerbit).
Berikut ini adalah model struktur obligasi mudharabah menurut
Nafik (2009):
Gambar 2.1
Struktur Obligasi Syariah Mudharabah
Perusahaan
Mudharabah
SPV/KIK
Investor/Sukuk
holders
Penerimaan
Bagi Hasil
Kontribusi Skill/
Profesionalisme
Penerimaan
Bagi Hasil
Kontibusi
Dana 100%
Investasi /
Membeli Sukuk
Pendapatan
Bagi Hasil
Pihak-pihak yang terlibat dalam obligasi mudharabah adalah
investor, (sukuk holders atau shahibul maal), Special Purpose Vehicle
(SPV) atau Kontrak Investasi Kolektif (KIK), dan perusahaan (emiten
atau mudharib). Investor membeli sukuk mudharabah setelah
mempertimbangkan prospectus yang diterbitkan oleh perusahaan dan
informasi-informasi lain yang relevan.
Investor yang membeli sertifikat sukuk mudharabah berarti telah
menjadi shahibul maal bagi emiten yang komposisinya adalah sebesar
rasio total nilai sertifikat sukuk dibagi total modal yang dibutuhkan.
Komposisi ini juga merupakan porsi bagian pembagian hasil dari
pengelolaan dana.
Total modal yang terkumpul pada SPV dan para investor
diberikan kepada Mudharib (emiten) oleh SPV. Pembagian hasil antara
SPV dan emiten didasarkan atas nisbah yang disepakati antara SPV dan
emiten.
Pendapatan bagi hasil akan diterima secara periodik oleh SPV
sesuai nisbahnya, kemudian SPV akan membagikannya secara periodik
kepada para pemegang sukuk mudharabah sesuai dengan komposisi
kepemilikan masing-masing sukuk. Pokok sukuk akan dibayar kembali
pada saat jatuh tempo sebesar nilai penyertaan masing-masing investor.
2. Obligasi Ijarah
Ijarah adalah pemilikan hak atas manfaat penggunaan suatu asset
sebagai ganti pembayaran. Obligasi ijarah adalah surat berharga yang
berisi akad pembiyaan berdasarkan prinsip syariah yang diterbitkan oleh
perusahaan (emiten), pemerintah atau institusi lainnya yang mewajibkan
penerbit obligasi untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi
berupa fee hasil penyewaan asset serta membayar dana pokok obligasi
pada saat jatuh tempo.
Penerbitan obligasi ijarah ini harus didasarkan pada ketentuan-
ketentuan yang telah ditetapkan oleh Dewan Syariah Nasional-MUI
melalui Fatwa No. 41/DSN-MUI/III/2004 tentang obligasi syariah ijarah.
Dalam fatwa tersebut disebutkan bahwa obligasi syariah ijarah adalah
obligasi yang berdasarkan akad ijarah dengan memperhatikan substansi
Fatwa Dewan Nasional Syariah-MUI No. 09/DSN-MUI/IV/2000 tentang
pembiayaan ijarah.
Dalam praktik, obligasi ijarah dapat dilakukan dengan dua cara :
a. Investor sebagai penyewa (musta‟jir) dan emiten sebagai perwakilan
(agent) investor dan pemilik properti sebagai orang yang menyewakan
properti (mu‟jir). Dengan cara ini ada dua jenis kontrak yaitu: kontrak
antara investor dengan emiten disebut kontrak wakala (agent contract)
dan kontrak antara emiten dengan pemilik properti disebut kontrak
ijarah.
b. Investor menyewakan properti kepada emiten dengan kontrak ijarah
dan menerbitkan obligasi syariah ijarah. Emiten wajib membayar
margin/fee kepada investor dan membayar dana obligasi syariah
setelah waktu yang telah ditetapkan (pada waktu obligasi jatuh
tempo).
Berikut ini adalah model struktur obligasi syariah ijarah menurut
Nafik (2009):
Gambar 2.2
Struktur Obligasi Syariah Ijarah
2.5.6 Obligasi Syariah Sebagai Sumber Pendanaan bagi Perusahaan
Setiap perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan
operasionalnya. Modal ini didapat dari ekuitas atau dari hutang. Ekuitas disini
adalah modal sendiri yang terdiri atas saham, retained earnings, dan agio
saham. Namun, dari tiga jenis ekuitas itu, yang bisa diperoleh dari masyarakat
adalah saham dan agio saham. Jika pemilik perusahaan bersedia berbagi
kepemilikan dan menginginkan penggalian dana yang tidak terbatas, maka
perusahaan bisa menjual saham kepada masyarakat melalui pasar modal.
Sedangkan dana yang berasal dari hutang adalah berupa obligasi. Obligasi
yang diterbitkan di pasar modal tidak memerlukan jaminan aset karena sudah
dijamin oleh penjamin emisi. Selanjutnya, hutang demikian memiliki jatuh
Obligator
(penjual/dealer)
SPV/KIK Obligator
(penyewa)
Investor (sukuk
holder)
Proses sukuk
untuk membeli
aset
Hak atas aset
Pendapatan sewa /
Margin penjualan
Proses pembelian
/ penjualan aset
sewa
Sewa asset
Membeli sukuk Sukuk Ijarah
Sertifikat Ijarah
tempo yang panjang karena memang obligasi didesain sebagai hutang jangka
panjang. Jumlahnya tidaknya terbatas karena dana digali dari masyarakat luas.
Sepanjang masyarakat masih memiliki dana dan percaya kepada pasar modal,
maka dana ini akan terus tersedia (Widoatmodjo, 2009). Upaya perusahaan
untuk mendapatkan dan menambah modal ini menjadi bagian yang tidak
terpisahkan dari kegiatan berinvestasi terutama di pasar modal.
Sejak tahun 2002, di Bursa Efek Indonesia diperdagangkan instrumen
keuangan baru, yaitu obligasi syariah. Obligasi syariah ini diterbitkan selain
untuk menutupi kebutuhan modal kerja juga bisa digunakan untuk
pembangunan infrastruktur baik oleh perusahaan ataupun pemerintah. Dengan
demikian obligasi syariah bisa dimanfaatkan sebagai alternatif seumber
pendanaan bagi perusahaan.
Obligasi syariah sebagai sumber pendanaan bagi perusahaan lebih
kompetitif dibandingkan dengan obligasi konvensional, hal ini disebabkan :
1. Kemungkinan memperoleh dari bagi hasil pendapatan lebih tinggi
daripada obligasi konvensional.
2. Obligasi syariah aman karena digunakan untuk mendanai proyek-proyek
yang prospektif.
3. Bila terjadi kerugian (di luar kontrol) investor tetap memperoleh aktiva.
4. Terobosan paradigma, bukan lagi surat hutang tetapi surat investasi.
Lebih lanjut Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah yang
merupakan salah satu instrumen dalam pasar modal memiliki kelebihan dan
kekurangan dibandingkan dengan instrumen yang lain, yaitu:
1. Obligasi syariah meningkatkan likuiditas pemula dan investor dan hal ini
akan mengurangi risiko tambahan (risk premium) pada produk pasar
modal yang lain dan memberikan kontribusi pada biaya yang lebih rendah
untuk wirausahawan.
2. Obligasi syariah meningkatkan aliran dana terhadap total asset di pasar
modal.
3. Obligasi syariah meningkatkan diversifikasi instrumen di pasar modal.
4. Beberapa model dapat di derivasi dari obligasi syariah selama dibutuhkan.
5. Emiten terbatas dibanding dengan instrumen keuangan yang lain.
6. Biaya obligasi syariah cukup tinggi dan memiliki skala yang luas.
2.6 Saham
2.6.1 Pengertian Saham
Investasi dapat dilakukan dalam berbagai bentuk. Salah satunya adalah
dalam bentuk saham. Wujud saham adalah berupa kertas yang menerangkan
bahwa pemilik kertas adalah pemilik perusahaan yang menerbitkan kertas
tersebut. Menurut Bapepam-LK dan PT. Bursa Efek Indonesia, saham
didefinisikan sebagai berikut:
“Saham adalah surat berharga yang dikeluarkan oleh sebuah perusahaan
yang berbentuk Perseroan Terbatas (PT) atau yang biasa disebut emiten.
Saham menyatakan bahwa pemilik saham adalah juga pemilik sebagian dari
perusahaan. Dengan demikian, jika seorang Investor membeli saham, maka
ia pun menjadi pemilik atau pemegang saham perusahaan.”
2.6.2 Tingkat Pengembalian (return) Investasi yang Diterima Pemegang Saham
Konsep risiko tidak terlepas kaitannya dengan return, karena investor
selalu mengharapkan tingkat return yang sesuai atas setiap risiko investasi
yang dihadapinya. Pengertian umum dari tingkat pengembalian (return) adalah
suatu hasil pengembalian yang diperoleh dari suatu dana atau modal yang
ditanamkan pada suatu investasi, baik berupa asset riil (real asset) maupun
asset keuangan (financial asset).
Menurut Brigham et al. (1999) yang diambil dari penelitian Michell
Suharli (2004), pengertian dari return adalah: “measure the financial
performance of an investment”. Pada penelitian tersebut return digunakan
pada suatu investasi untuk mengukur hasil keuangan perusahaan.
Menurut Gitman (2006) :
“The return is the total gain or loss experienced on investment over a given
period of time, calculated by dividing the assets cash distributions during the
period, plus change in value, by its beginning of period investment value.”
Menurut Jones (2000), terdapat 2 komponen dari return, yaitu:
1. Yield: The basic component that usually comes to mind when discussing
investing returns is periodic cash flow (or income) on the investment either
interest or dividends. The distinguishting feature of these payments is that
the issuer makes the payments in case to the holder of the asset. Yield
measure relate these cash flows to a price for the security, such as the
purchase price or the current market price.
2. Captal gain (loss): The second component is also important, particulary for
common stocks but also for long-term bonds and other fixed-income
securities. This component is the appreciation (or depreciation) in the price
of asset, commonly called the capital gain (loss). We will refer to it simply
as the price change.In the case of a long position, it is the difference
between the purchase price and the price at which the asset can be, or is,
for a short position it is the difference between the sale price and the
subsequent price at which the short position is closed out. In either case, a
gain or loss can occur.
Dapat disimpulkan bahwa tingkat pengembalian (return) saham dapat
diperoleh dari capital gain dan dividen. Tingkat pengembalian yang diperoleh
dari capital gain merupakan selisih dari harga investasi sekarang dengan harga
periode yang lalu jika investasi sekarang (Pt) lebih tinggi dari harga investasi
periode masa lalu (Pt-1). Ini berarti terjadi keuntungan modal (capital gain),
sebaliknya jika harga investasi sekarang (Pt) lebih rendah dari harga investasi
periode masa lalu (Pt-1) terjadi kerugian modal (capital loss). (Hartono,
2008).
Jenis-jenis return menurut Hartono (2008) dibedakan menjadi dua: (1)
return realisasi, merupakan return yang telah terjadi, (2) return ekspektasi,
merupakan return yang diharapkan akan diperoleh investor di masa yang akan
datang. Berdasarkan pengertian return, bahwa return suatu saham adalah hasil
yang diperoleh dari investasi dengan cara menghitung selisih harga saham
periode berjalan dengan periode sebelumnya dengan mengabaikan dividen,
maka dapat ditulis rumus seperti dibawah ini berdasarkan referensi Francis
(1988) dan Hartono (2008) apabila kita abaikan dividen:
Rt = Pt – Pt-1
Pt-1
Dimana :
Rt = tingkat pengembalian saham pada hari ke-t
Pt = harga penutupan saham pada hari ke-t
Pt-1 = harga penutupan saham pada hari ke- t-1
2.6.3 Cumulative Abnormal Return
Menurut Hartono (2008), return tidak normal atau abnormal return
merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return
yang tidak normal. Dengan demikian return tidak normal dapat dicari dari
selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan return ekspektasi,
sebagai berikut:
RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t]
Keterangan :
RTNi,t = return tidak normal (abnormal return)
sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t
Ri,t = return sesungguhnya yang terjadi untuk
Sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t
E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-I untuk periode
peristiwa ke-t
Return sesungguhnya merupakan return yang terjadi pada waktu ke-t
yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya
atau dapat dihitung dengan rumus (Pi,t – Pi,t-1)/Pi,t-1. Sedangkan return
ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi. Model yang digunakan
untuk menghitung return ekspektasi saham dalam penelitian ini adalah
market adjusted model, mean adjusted model dan market model. Penjelasan
lebih lanjut mengenai metode-metode tersebut adalah sebagai berikut:
1. Market Adjusted Model
Model ini beranggapan bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi
return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut.
Dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan
periode estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return
sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar.
2. Mean Adjusted Model
Model ini beranggapan bahwa return ekspektasi bernilai konstan yang
sama dengan rata-rata return realisasi sebelumnya selama periode
estimasi sebagai berikut:
t2
∑Ri,j
E[Ri,j] = J = t1
T
Keterangan :
E[Ri,j] = return ekspektasi sekuritas ke-I pada periode
peristiwa ke-t
Ri,j = return realisasi sekuritas ke-I pada periode
Peristiwa ke-t
T = lamanya periode estimasi, yaitu dari t1sampai
dengan t2
3. Market Model
Perhitungan return ekspektasi dengan model ini dilakukan melalui dua
tahapan yaitu: (1) membentuk model ekspektasi dengan menggunakan
data realisasi selama periode estimasi, dan (2) menggunakan model
ekspektasi ini untuk mengestimasi return ekspektasi di periode jendela.
Model ekspektasi dapat dibentuk menggunakan teknik regresi OLS
(Ordinary Least Square) dengan persamaan:
Ri,j = αi + βi – Rmj + εi,j
Keterangan :
Ri,j = return realisasi
αi = intercept untuk sekuritas ke-I
βi = koefisien slope yang merupakan beta dari
sekuritas ke-I
Rmj = return indeks pasar pada periode estimasi ke-j
εi,j = kesalahan residu sekuritas ke-I pada periode
estimasi ke-j
Abnormal Return = Actual return – Normal return
“In contrast, excess returns are returns above the risk-free rate, what as used
in the CAPM is the expected excess return instead of excess return itself.
Expected excess return is so called risk premium by definition
(www.wikipedia.com)”
Cumulated Abnormal Return (CAR) adalah selisih antara return
realisasi masing-masing saham dengan return ekspektasi masing-masing
saham. CAR merupakan akumulasi abnormal return selama periode
peristiwa untuk masing-masing saham.
2.6.4 Risiko Saham
Menurut Reilly (2003), jenis-jenis risiko saham meliputi:
1. Risiko Bisnis
Business risk is the uncertainty of income flows caused by the nature of
firm‟s business
2. Risiko Finansial
Financial risk is the uncertainty introduced by the method by which the
firm finances its investment.
3. Risiko Likuiditas
Liquidity risk is the uncertainty introduced by the secondary market for
an investment.
4. Risiko Nilai Tukar
Currency risk is the uncertainty of returns so an investors who acquires
securities denominated in a currency different from his or her own.
5. Risiko Negara
Currency risk is also called political risk. It is the uncertainty of returns
caused by the possibility of a major change, in the political or economic
environment of a country.
2.7 Signalling Theory
Informasi merupakan unsur penting bagi investor dan pelaku bisnis karena
informasi pada hakikatnya menyajikan keterangan, catatan atau gambaran baik
untuk keadaan masa lalu, saat ini maupun keadaan masa yang akan datang bagi
kelangsungan hidup suatu perusahaan. Informasi yang lengkap, relevan, akurat, dan
tepat waktu sangat diperlukan oleh investor di pasar modal sebagai analisis untuk
mengambil keputusan investasi.
Menurut Hartono (2008), informasi yang dipublikasikan sebagai suatu
pengumuman akan memberikan sinyal bagi investor dalam pengambilan keputusan
investasi. Jika pengumuman tersebut nilai positif, maka diharapkan pasar akan
bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar
ditunjukan dengan adanya perubahan volume perdagangan saham. Pada waktu
diumumkan dan semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, pelaku
pasar terlebih dahulu mengintrepretasikan dan menganalisis informasi tersebut
sebagai sinyal baik (good news) atau sinyal buruk (bad news). Jika pengumuman
informasi tersebut sebagai sinyal baik bagi investor, maka terjadi perubahan dalam
volume perdagangan saham.
Signalling Theory menurut Gitman (2006): “A financing action by
management that is believed to reflect its view of the firm‟s stock value”. Menurut
Fama dalam Procianoy (2006):
“Stock prices in efficient capital markets are adjusted at the precise moment that
relevant information („relevant‟ meaning the information which affects the
company‟s cash flow now and in the future) becomes publicly available. Thus, when
managers announce their signals to the market, stock prices should immediately
adjust, capitalizing the associated value with the new information content”.
Akan tetapi pada hakikatnya, signaling theory ini tidak hanya selalu berasal
dari corporate action, bahkan tidak hanya ada dalam ilmu ekonomi saja. Hagen dan
Hammerstein dalam Bird dan Smith (2006) menyatakan:
“The essence of signaling theory, as Bliege Bird and Smith explain, is what is
variously termed private, incomplete, or asymmetrical information--some
participants in a social interaction have difficult-to observe qualities that are
critical to the decision making of other participants. Bliege Bird and Smith
insightfully apply signaling theory to phenomena frequently observed in nonmarket
economies. This theory has also been widely applied to phenomena in market
economies. We agree with Bliege Bird and Smith that signaling theory is likely to be
broadly useful in the social sciences”.
Oleh karena itu, signaling theory yang digunakan dalam penelitian ini lebih
mengarah kepada suatu pertanda yang dapat ditangkap oleh para investor mengenai
berbagai informasi yang relevan yang masuk ke pasar modal. Pertanda tersebut
dapat berarti positif maupun negatif. Apabila positif, maka investor akan makin
tertarik untuk berinvestasi di dalam pasar modal tersebut, dan sebaliknya pertanda
yang negatif dapat membuat investor beralih kepada investee lainnya yang lebih
menguntungkan.
2.8 Pengaruh Penerbitan Obligasi Terhadap Cumulative Abnormal Return Saham
Menurut penelitian Afaf (2007) yang menganalisis pengaruh penerbitan
obligasi terhadap return saham, di dalam penelitian tersebut menjelaskan bahwa
pasar modal merupakan sarana investasi bagi investor sekaligus juga sarana bagi
perusahaan untuk mendapatkan dana. Keputusan para investor dalam berinvestasi di
pasar modal ditentukan oleh pengharapan investor atas keberhasilan suatu usaha
dimasa yang akan datang, para investor akan bersedia menginvestasikan dana jika
menganggap prospek suatu investasi menguntungkan. Investor yang rasional akan
mempertimbangkan tingkat keuntungan yang diharapkan (expected return) dan
tingkat risiko dari investasinya.
Penerbitan obligasi salah satu bentuk kebijakan perusahaan yang akan
berdampak pada terjadinya struktur modal perusahaan. Apabila informasi
diterbitkannya obligasi oleh perusahaan merupakan informasi yang memiliki makna
bagi pasar maka akan tercermin dari adanya fluktuasi harga saham. Hal ini terjadi
karena para investor bersifat mengantisipasi informasi yang memberikan indikasi
baik positif maupun negatif. Fluktuasi harga saham yang terjadi disekitar hari
pengumuman penerbitan obligasi memberikan peluang bagi investor untuk dapat
memperoleh return baik dibawah atau diatas return normal yang disebut abnormal
return.
Penelitian tersebut menggunakan analisis event study untuk melihat pengaruh
peristiwa pengumuman penerbitan obligasi terhadap return saham perusahaan
emiten yang menerbitkan obligasi serta utuk menganalisis perbedaan tingkat
volatilitas return saham sesudah dan sebelum pengumuman obligasi.
Selain itu, penelitian Cheng et al. (2005) pada penelitiannya mengenai a stock
market reaction following convertible bond issuance, yang melihat reaksi pasar
modal terhadap penerbitan convertible bond, hasil dari penelitian tersebut
menunjukan bahwa reaksi harga saham tidak berpengaruh signifikan terhadap
penerbitan convertible bonds. Penelitian tersebut pernah diteliti di pasar Amerika
dan mempunyai pengaruh yang tidak signifikan.
2.9 Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Terhadap Cumulative Abnormal
Return Saham
Pada penelitian yang meneliti tentang pengaruh penerbitan obligasi syariah
(sukuk) terhadap abnormal return saham oleh Ghoniyah dkk. (2008) dapat
disimpulkan bahwa pasar bereaksi tetapi tidak signifikan terhadap pengumuman
penerbitan obligasi syariah. Dengan kata lain bahwa penerbitan obligasi syariah
tidak memuat kandungan informasi (information content) yang bermakna (good
news) bagi investor.
Penelitian selanjutnya dilakukan oleh Mujahid (2010) menyimpulkan bahwa
nilai dan rating penerbitan obligasi syariah, baik secara simultan maupun parsial
tidak berpengaruh signifikan terhadap cumulative abnormal return. Hasil penelitian
ini dapat digunakan sebagai informasi bagi investor dalam mengambil keputusan
untuk melakukan investasi dengan melihat kegunaan atas suatu informasi keuangan
yaitu nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) dari suatu perusahaan. Bagi
investor yang akan berinvestasi di pasar modal dan memiliki orientasi jangka
pendek, faktor yang mempengaruhi harga saham tidak hanya dipengaruhi oleh
laporan keuangan perusahaan tersebut tetapi juga dipengaruhi oleh kondisi keuangan
global. Oleh karena itu, dalam mengambil keputusan investasi seorang investor
harus juga peka terhadap informasi-informasi yang berkaitan dengan kondisi
keuangan yang berhubungan dengan perusahaan atau industri keuangan tersebut.
Beberapa penelitian lain mengenai obligasi syariah dilakukan oleh Agus dan
Wafa (2010), penelitian tersebut bertujuan untuk mengetahui apakah variabel
dependen (permintaan atas sukuk negara ritel yang diwakili volume permintaan)
dipengaruhi oleh empat variabel independen (harga sukuk negara ritel yang diwakili
dengan data indeks sukuk Negara ritel-IS-, harga obligasi ritel lain dengan padanan
indeks obligasi ritel-IO-, tingkat suku bunga deposito satu bulan bank umum-TU-,
dan tingkat bagi hasil deposito satu bulan pada bank syariah). Pada penelitian
tersebut peneliti menyajikan hasil dari analisis data berdasarkan pengamatan
terhadap beberapa variabel yang dipakai dalam model regresi berganda. Populasi
dalam penelitian tersebut adalah seluruh data terkait dengan variabel tersebut selama
periode Maret 2009 sampai dengan Juli 2010. Dari hasil penelitian tersebut, bahwa
faktor-faktor yang non-syariah seperti halnya nilai pada obligasi ritel dan tingkat
suku bunga bank umum pada dasarnya tidak berpengaruh secara signifikan terhadap
pertimbangan perubahan permintaan obligasi syariah (sukuk).
2.10 Perumusan Hipotesis
Reaksi pasar ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas
bersangkutan yang dapat diukur dengan cumulative abnormal return (Hartono,
2008). Dalam penelitian ini peneliti menggunakan ukuran cumulative abnormal
return saham karena penerbitan obligasi syariah (sukuk) memiliki kandungan
informasi yang memengaruhi perilaku pasar dan harga sekuritas. Penerbitan obligasi
syariah (sukuk) akan berdampak pada semakin tersedianya jumlah dana yang dapat
digunakan perusahaan untuk menjalankan kegiatan investasi dan operasionalnya.
Meningkatnya aktivitas investasi dan operasi perusahaan akan menciptakan produksi
dan distribusi barang dan jasa akan meningkat pula. Tingginya produktivitas dan
distribusi barang dan jasa akan meningkatkan roda ekonomi. Tercukupinya supply
barang dan jasa akan mendorong pergerakan demand dari konsumen. Keseimbangan
harga yang tercapai dari aktivitas ekonomi ini akan turut menciptakan tingkat
keuntungan yang optimal, sehingga net income perusahaan akan semakin meningkat.
Semakin besar net income menunjukan semakin efektif perusahaan dalam
menjalankan aktivitas operasionalnya, sehingga kinerja keuangan perusahaan pun
semakin meningkat. Dengan meningkatnya kinerja keuangan perusahaan maka hal
ini berdampak positif terhadap cumulative abnormal return saham. Dalam penelitian
ini, peneliti memfokuskan return atas investasi penerbitan obligasi syariah (sukuk)
ini melalui cumulative abnormal return yang diperoleh dengan cara mengakumulasi
abnormal return saham yang terjadi.
Karena itu, hipotesis yang akan diuji dalam penelitian ini adalah penerbitan
obligasi syariah (sukuk) perusahaan berpengaruh terhadap cumulative abnormal
return saham. Penelitian ini dilakukan untuk meneliti pengaruh variabel independen
X (total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah) terhadap variabel Y (reaksi
pasar terhadap cumulative abnormal return saham). Maka hipotesis yang ditetapkan
peneliti dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
Ho1 : β = 0, Total nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mempunyai
pengaruh signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham)
Ha1 : β ≠ 0, Total nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) mempunyai pengaruh
yang signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham)
Ho2 : β = 0, Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mempunyai
pengaruh signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham)
Ha2 : β ≠ 0, Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) mempunyai pengaruh
signifikan terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return saham)
BAB III
OBJEK & METODE PENELITIAN
3.1 Objek Penelitian
Objek yang akan diteliti dalam penelitian ini adalah data total nilai dan rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan sebagai variable independen, dan
cumulative abnormal return saham perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah
(sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2011 sebagai variabel
dependen. Peneliti menggunakan data perusahaan-perusahaan yang sudah go public
karena informasinya mudah diperoleh dan perusahaan-perusahaan tersebut telah
berkewajiban untuk melaporkan laporan keuangan tahunannya kepada stakeholders
perusahaan sebagai salah satu bentuk pertanggungjawaban mereka, khususnya
terhadap investor. Selain itu , informasinya pun dapat diandalkan untuk pengambilan
keputusan investasi oleh investor.
Data yang digunakan dalam penelitian ini meliputi data total nilai dan rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan. Data total nilai dan rating penerbitan
obligasi syariah (sukuk) diambil sesuai waktu penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh
perusahaan sampel, sedangkan data harga saham diambil secara harian.
3.2 Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi adalah wilayah generalisasi yang terdiri atas objek/subjek yang
mempunyai kualitas dan karakteristik tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk
dipelajari dan kemudian ditarik kesimpulannya (Sugiyono, 2012). Besarnya populasi
yang digunakan dalam suatu penelitian tergantung pada jangkauan kesimpulan yang
akan dibuat atau dihasilkan. Populasi dapat berupa manusia, file-file atau dokumen-
dokumen yang dapat dipandang sebagai objek penelitian. Populasi pada penelitian ini
adalah seluruh perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) perusahaan.
Unit analisis dari penelitian ini adalah cumulative abnormal return saham harian
perusahaan yang dihitung dari perubahan harga saham harian. Data harga saham
harian tersedia di www.idx.co.id.
Sampel adalah bagian dari jumlah dan karakteristik yang dimiliki oleh
populasi tersebut (Sugiyono, 2012). Sampel adalah bagian dari populasi. Survey
sampel adalah suatu prosedur dimana hanya sebagian dari populasi saja yang diambil
dan dipergunakan untuk menentukan sifat serta ciri yang dikehendaki dari populasi
(Nazir, 2005). Pemilihan sampel dalam penelitian ini diambil dengan menggunakan
purposive sampling method yaitu pemilihan sampel yaitu pemilihan sample atas dasar
kesesuaian antara karakteristik sampel dengan kriteria perumusahan masalah. Metode
purposive sampling digunakan dalam penarikan sampel, dengan alasan metode ini
dianggap paling tepat untuk penelitian ini karena dari populasi yang dipilih pada
akhirnya harus tersaring untuk dijadikan sampel didasarkan pada penerbitan obligasi
syariah (sukuk) dan saham. Purposive sampling adalah teknik penentuan sampel
dengan pertimbangan tertentu (Sugiyono, 2012). Misalnya akan melakukan penelitian
tentang musik, maka sampel sumber datanya adalah orang yang ahli di bidang musik.
Menurut (Sekaran, 2006), penarikan atau pengambilan sampel berdasarkan
pertimbangan tertentu melibatkan pemilihan subjek yang berada ditempat paling
menguntungkan atau dalam posisi terbaik untuk memberikan informasi yang
diperlukan.
Pemilihan sampel berdasarkan kriteria-kriteria sebagai berikut:
1. Perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada Tahun
2011.
2. Perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk).
Berdasarkan kriteria-kriteria di atas, maka diperoleh sampel sebanyak 31
perusahaan untuk tahun 2011. Adapun penentuan sampel dapat dilihat dalam tabel
3.4:
Tabel 3.4
Sampel Penelitian
Kriteria Jumlah
Total perusahaan yang telah menerbitkan saham (lisitng
di BEI) per 31 Desember 2011
Total perusahaan yang telah menerbitkan obligasi per 31
Desember 2011
Total perusahaan yang tidak menerbitkan obligasi
syariah (sukuk) per 31 Desember 2011
Total perusahaan yang telah menerbitkan obligasi
syariah (sukuk) per 31 Desember 2011
Jumlah sampel
442
105
74
31
31
Sumber: www.idx.co.id
Sebagaimana terlihat pada tabel di atas, dari perusahaan yang telah terdaftar di
Bursa Efek Indonesia terdapat 31 perusahaan yang telah menerbitkan obligasi syariah
(sukuk) sekaligus menerbitkan saham dengan total 31 obligasi syariah (sukuk) yang
memenuhi syarat untuk menjadi sampel pada penelitian ini.
3.3 Metodologi Penelitian
Penelitian ini merupakan studi peristiwa (event study) yang bertujuan untuk
melihat reaksi pasar modal terhadap peristiwa penerbitan obligasi syariah (sukuk)
yang diwakili oleh total nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk), yang
dilakukan masing-masing perusahaan dimana perusahaan tersebut juga terdaftar di
Bursa Efek Indonesia. Karena itu, ruang lingkup penelitian dibatasi pada pemilihan
metodologi yang meneliti pergerakan cumulative abnormal return saham.
Penelitian ini menggunakan metode deskriptif dengan jenis penelitian survei
data sekunder. Metode deskriptif digunakan untuk tujuan membuat deskripsi atau
gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifat dan
hubungan antara fenomena yang diselidiki (Nazir,2006). Metode ini meneliti status
sekelompok manusia, suatu objek, suatu set kondisi, suatu sistem pemikiran ataupun
suatu kelas peristiwa pada masa sekarang, dengan tujuan untuk membuat deskripsi
atau gambaran secara sistematis, faktual, dan akurat mengenai fakta-fakta serta sifat-
sifat dan hubungan antara fenomena yang diselidiki. Selain itu, dalam penelitian ini,
peneliti tidak memiliki kontrol terhadap variabel dan tidak dilakukan pengaturan atau
manipulasi terhadap variabel (Mariana,2007). Penelitian deskriptif ini dilakukan
dengan menggunakan survey atas data sekunder, yaitu data yang didapat dari data
total nilai dan total jumlah emisi obligasi syariah (sukuk) dan harga saham harian
perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) tersebut pada tahun 2011.
Peneliti telah menetapkan dugaan dasar yang kebenarannya masih perlu diuji,
yang disebut dengan hipotesis. Tujuan dari hipotesis salah satunya untuk menjelaskan
masalah penelitian dan pemecahannya secara rasional (Indriantoro,2002). Dalam hal
ini, peneliti melakukan penelitian berdasarkan hipotesis, diawali dengan pengumpulan
data yang relevan dengan hipotesis hingga pengujian hipotesis tersebut.
3.4 Operasionalisasi Variabel
Operasionalisasi variabel ini diperlukan untuk menentukan jenis dan indikator
dari variabel-variabel yang terkait dalam penelitian ini. Selain itu proses ini juga
dimaksudkan untuk menentukan skala pengukuran dari masing-masing variabel
sehingga pengujian hipotesis dengan alat bantu statistik dapat digunakan secara benar.
Dalam penelitian ini peneliti menggunakan 3 variabel penelitian yaitu 2 variabel
independen dan 1 variable dependen, yaitu “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah
(sukuk) terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia (Survey terhadap perusahaan-
perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek
Indonesia pada tahun 2011”. Variabel-variabel yang digunakan adalah sebagai
berikut:
1. Variabel Bebas 1 (independent variable) atau variabel X1
Variabel independen/bebas 1 (X1) yaitu variabel nilai penerbitan obligasi
syariah (sukuk) yang diwakili oleh tingkat leverage (sukuk) ratio yang dinilai
sebesar perbandingan nilai nominal penerbitan obligasi dengan total ekuitas
perusahaan, (sukuk equity ratio). Data ini diperoleh dengan menggunakan rumus:
Sukuk Equity Ratio =
2. Variabel Bebas 2 (independent variable) atau variabel X2
Variabel independen/bebas 2 (X2) yaitu variabel rating penerbitan obligasi
syariah (sukuk) yang dikonversikan ke dalam bentuk interval dari bentuk huruf
yang dikeluarkan oleh PT. PEFINDO. Berikut ini adalah hasil konversi sebagai
rating acuan untuk sampel yang digunakan dalam penelitian ini dari rating yang
dikeluarkan PT. PEFINDO:
Tabel 3.1
Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk)
Huruf Angka
AAA+ 20
Rating Acuan
AAA 19
AAA- 18
AA+ 17
AA 16
AA- 15
A+ 14
A 13
A- 12
BBB+ 11
BBB 10
BBB- 9
BB+ 8
BB 7
BB- 6
B+ 5
B 4
B- 3
CCC 2
D 1
Dimana peneliti memberikan penilaian atas rating obligasi syariah (sukuk)
perusahaan sebagai berikut:
20 = Rating obligasi tertinggi/sangat baik
2-19 = Rating obligasi relatif rendah/buruk sampai relatif sangat
baik
1 = Rating obligasi terendah/sangat buruk
Model konversi rating dari bentuk huruf ke bentuk interval yang dilakukan
peneliti untuk penelitian ini juga pernah dilakukan oleh Silitonga dan Tobing
(2007). Dan PT. PEFINDO sebagai lembaga rating lokal yang banyak memberikan
penilaian rating terhadap surat hutang berbagai perusahaan di Indonesia memiliki
rating sebagai berikut:
Tabel 3.2
Level dan Penilaian Rating oleh PT. PEFINDO
AAA Efek hutang dengan peringkat AAA merupakan efek hutang dengan
peringkat tertinggi dari Pefindo yang didukung oleh kemampuan obligor
yang superior relatif dibanding entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi
kewajiban finansial jangka panjang sesuai dengan yang diperjanjikan
AA Efek hutang dengan peringkat AA memiliki kualitas kredit sedikit di
bawah peringkat tertinggi, didukung oleh kemampuan obligor yang sangat
kuat untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai
dengan yang diperjanjikan relatif dibandingkan dengan entitas lainnya
A Efek hutang dengan peringkat A memiliki dukungan kemampuan obligor
yang kuat dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi
kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan,
namun cukup peka terhadap perubahan yang merugikan
BBB Efek hutang dengan peringkat BBB didukung oleh kemampuan obligor
yang relatif memadai dibandingkan dengan entitas lainnya untuk
memenuhi kebutuhan finansial, namun kebutuhan tersebut dapat
diperlemah oleh perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang
merugikan
BB Efek hutang dengan peringkat BB menunjukan dukungan kemampuan
obligor yang relatif agak lemah dibandingkan dengan entitas lainnya
untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan
yang diperjanjikan, serta peka terhadap keadaan bisnis dan perekonomian
yang tidak menentu
B Efek hutang dengan peringkat B menunjukan parameter perlindungan
yang sangat lemah. Walaupun obligor masih memiliki kemampuan untuk
memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya, namun adanya
perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan akan
memperburuk kemampuan obligor untuk memenuhi kewajiban
finansialnya
CCC Efek hutang dengan peringkat CCC menunjukan efek hutang yang tidak
mampu lagi memenuhi kewajiban finansialnya, serta hanya bergantung
pada perbaikan keadaan eksternal
D Efek hutang dengan peringkat D menandakan efek hutang yang macet.
Perusahaan penerbit sudah berhenti berusaha
3. Variabel Terikat (dependent variable) atau Variabel Y
Variabel terikat yang akan dibahas dalam penelitian ini adalah cumulative
abnormal return saham. Cumulative abnormal return merupakan penjumlahan
return tidak normal dari harga saham masing-masing perusahaan di sekitar
penerbitan obligasi syariah (sukuk). Menurut Hartono (2007), return tidak normal
atau abnormal return merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi
terhadap return tidak normal.
Return sesungguhnya merupakan return yang terjadi pada waktu ke-t yang
merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya atau dapat
dihitung dengan rumus:
Ri,t = (Pi,t – Pi,t-1)/Pi,t-1
Keterangan:
Ri,t = return sesungguhnya
Pi,t = harga sekarang pada waktu ke-t
Pi,t-1 = harga sebelum pada waktu ke-t
Sedangkan return ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi. Model
yang digunakan untuk menghitung return ekspektasi saham dalam penelitian ini
adalah market adjusted model. Model ini dipilih karena setelah dilakukan
perhitungan dengan menggunakan ketiga model yang ada, model inilah yang
memberikan hasil yang paling mendekati hipotesis yang ditetapkan.
Market Adjusted Model. Model ini beranggapan bahwa penduga yang terbaik
untuk mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat
tersebut. Dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode
estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi
adalah sama dengan return indeks pasar. Return indeks pasar dapat dihitung
dengan menggunakan rumus:
Rmj = (IHSGj – IHSGj-1) / IHSGj-1
IHSG adalah Indeks Harga Saham Gabungan. Dengan demikian return tidak
normal dapat dicari dari selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan
return ekspektasi, sebagai berikut:
RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t]
Keterangan :
RTNi,t = return tidak normal (abnormal return)
sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t
Ri,t = return sesungguhnya yang terjadi untuk
Sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t
E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-i untuk periode
peristiwa ke-t
Rekapitulasi dari operasionalisasi variabel yang telah dijelaskan, dapat dilihat
pada tabel 3.3 berikut ini:
Tabel 3.3
Operasionalisasi Variabel
Variabel Dimensi
Operasional
Jenis
Data
Indikator Skala
Independen
1:
Nilai
penerbitan
obligasi
syariah
(sukuk) yang
diwakili oleh
tingkat sukuk
equity ratio
(X1)
Informasi nilai
penerbitan
obligasi syariah
(sukuk) yang
diwakili oleh
tingkat leverage
(sukuk) ratio
yang ditunjukan
dengan sukuk to
equity ratio
Sekunder SER =Total Sukuk
Total Ekuitas (Modal)
Rasio
Independen
2:
Rating
penerbitan
obligasi
syariah
(sukuk)
(X2)
Informasi
variabel rating
penerbitan
obligasi syariah
(sukuk) yang
dikonversikan
ke dalam bentuk
ordinal dari
bentuk huruf
yang
dikeluarkan PT.
PEFINDO
Sekunder Nilai konversi rating dari
bentuk huruf ke bentuk angka
Interval
Dependen:
Cumulative
Abnormal
Return
Menggambarkan
Akumulasi
abnormal return
sesudah dan
sebelum
Sekunder Market Adjusted Model
RTNi,t = Ri,t – E[Ri,t]
Rasio
*H-1
*H
(Y) publikasi
penerbitan
obligasi syariah
(sukuk)
3.5 Metode Analisis Data
3.5.1 Teknik Pengumpulan Data
Teknik pengumpulan data adalah dengan studi dokumentasi,
mendapatkan data, mengumpulkan data, mempelajari dokumen serta
pernyataan-pernyataan yang dikeluarkan oleh BEI, BAPEPAM-LK,IBPA dan
perusahaan yang berhubungan dengan masalah yang akan diteliti.
Kajian (studi) kepustakaan juga digunakan dengan mempelajari jurnal-
jurnal ilmiah serta referensi lainnya sebagai landasan teoritis penelitian yang
dilakukan oleh peneliti.
3.5.2 Rancangan Analisis Data
Tahap-tahap yang dilakukan dalam penelitian ini yang disesuaikan
dengan standar metodologi yang digunakan dalam event study adalah:
1. Mendapatkan data-data yang berkaitan dengan pengujian hipotesis, yaitu
data periode, nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) serta
harga saham harian perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk)
dan saham sekaligus.
2. Mengkuantifikasi variabel independen yaitu nilai penerbitan obligasi
syariah (sukuk) ratio yang diwakili oleh Sukuk Equity Ratio dan rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) dengan mengkonversi bentuk huruf ke
dalam bentuk angka interval.
3. Menentukan hari penerbitan setiap perusahaan atau event period dan
memberi tanda 0.
4. Menentukan periode pengamatan yaitu 1 hari sebelum penerbitan dan
diberi tanda -1 dan saat hari penerbitandiberi tanda 0. Periode pengamatan
ini dianggap cukup untuk memadai untuk menggambarkan harga saham
dan dalam waktu tersebut informasi yang dipublikasikan, yaitu
pengumuman sudah diterima investor dan dianggap cukup bagi investor
untuk melakukan reaksi terhadap publikasi penerbitan tersebut. Periode
waktu pengamatan ini juga lebih bisa menggambarkan ada atau tidaknya
abnormal return saham yang terjadi atas pengumuman suatu peristiwa.
5. Menghitung actual return. Actual return adalah tingkat keuntungan yang
diterima dari investasi dalam saham, dengan harga saham yang dipakai
adalah harga saham pada saat penutupan (closing price).
6. Menghitung expected return dengan menggunakan metode Market
Adjusted Model.
7. Menghitung abnormal return semua sampel selama periode pengamatan
yang dihitung dengan mengurangi actual return dengan return yang
diharapkan.
8. Menghitung cumulative abnormal return saham perusahaan yang dijadikan
sampel.
9. Melakukan uji asumsi klasik untuk menguji kelayakan data agar dapat
dilanjutkan pada uji statistika parametrik, dalam hal ini uji regresi linear
berganda.
10. Melakukan pengujian statistik untuk menguji hipotesis serta
menginterpretasikan dan menganalisa hasil pengujian hipotesis.
11. Melakukan penarikan kesimpulan berdasarkan hasil pengujian statistik.
3.5.3 Penggunaan Uji Asumsi Klasik
Data didalam suatu penelitian memiliki kedudukan yang sangat
penting karena data tersebut merupakan suatu gambaran atau variabel-variabel
yang akan diteliti dan berfungsi sebagai alat pembuktian suatu hipotesis.
Pengolahan data pada penelitian ini akan menggunakan Software SPSS
19.0 for Windows. Karena itu, sebelum data yang diperoleh digunakan dalam
pengujian suatu hipotesis, maka data tersebut harus diuji terlebih dahulu
dengan menggunakan Uji Asumsi Klasik. Bila data dari setiap variabel tidak
normal, maka pengujian hipotesis tidak bisa dilakukan dengan menggunakan
statistik parametrik Hartono (2007).
Uji asumsi klasik terdiri dari:
1. Uji Normalitas Data
Normalitas merupakan syarat yang sangat penting pada pengujian statistik
parametrik. Apabila data pengamatan tidak berdistribusi normal maka
analisis parametrik tidak dapat digunakan, karena analisis parametrik
diturunkan dari distribusi normal. Uji normalitas digunakan dengan tujuan
untuk menganalisis apakah dalam sebuah model regresi data yang dipakai
berdistribusi normal atau tidak. Selain itu uji normalitas juga bertujuan
untuk menguji apakah dalam model regresi, variabel pengganggu atau
residual memiliki distribusi normal atau tidak. Ada 2 cara untuk
mendeteksi apakah residual berdistribusi normal atau tidak yaitu dengan
analisis grafik atau dengan uji statistik, yaitu:
a. Analisa Grafik
Salah satu cara termudah untuk melihat normalitas residual
adalah dengan melihat grafik histogram yang membandingkan antara
data observasi dengan distribusi yang mendekati distribusi normal.
Namun agar lebih tepat, metode lain yang lebih handal adalah dengan
melihat Normal Probability Plot yang membandingkan distribusi
kumulatif dari distribusi normal. Distribusi normal akan membentuk
satu garis lurus diagonal, dan plotting data residual akan dibandingkan
dengan garis diagonal. Ada dua dasar dalam pengambilan
keputusannya, yaitu:
Jika data menyebar di sekitar garis diagonal dan mengikuti arah
garis diagonal atau grafik histogramnya menujukkan pola
distribusi normal, maka model regresi memenuhi asumsi
normalitas.
Jika data menyebar jauh dari diagonal dan atau tidak mengikuti
arah garis diagonal atau grafik histogram tidak menunjukkan pola
distribusi normal, maka model regresi tidak memenuhi asumsi
normalitas.
b. Analisis Statistik
Pengujian normalitas data yang akan peneliti lakukan adalah
dengan menggunakan analisis statistik. Penulis menggunakan Software
SPSS 19.0 for Windows dengan One-Sample Kolmogorov-Smirnov
Test. Analisis Kolmogorov-Smirnov membandingkan fungsi distribusi
kumulatif pengamatan suatu variabel dengan distribusi tertentu secara
teoritis. Uji K-S dilakukan dengan membuat hipotesis sebagai berikut:
Ho : Data residual tidak berdistribusi normal
Ha : Data residual berdistribusi normal
Kriteria yang digunakan:
Jika P ≥ 5% maka distribusi dari populasi adalah normal, maka Ha
tidak dapat ditolak.
Jika P ≤ 5% maka distribusi dari populasi adalah tidak normal, maka
Ho tidak dapat ditolak.
2. Uji Autokorelasi
Autokorelasi (autocorrelation) merupakan pelanggaran asumsi
klasik yang menyatakan bahwa dalam pengamatan-pengamatan yang
berbeda tidak terdapat korelasi antar error term. Autokorelasi dapat terjadi
pada setiap penelitian dimana urutan pada pengamatan-pengamatan
memiliki arti. Oleh karena itu, Autokorelasi atau yang sering disebut
dengan korelasi serial (serial correlation) terjadi pada kebanyakan
serangkaian data runtun waktu.
Uji Autokorelasi bertujuan untuk menguji apakah dalam model
regresi linear ada korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t
dengan kesalahan pengganggu pada periode t-1 (sebelumnya). Jika terjadi
korelasi, maka dinamakan masalah Autokorelasi. Autokorelasi muncul
karena observasi yang beruntutan sepanjang waktu berkaitan satu dengan
yang yang lainnnya. Masalah ini timbul residual (kesalahan pengganggu)
tidak bebas dari satu observasi ke observasi lainnya. Hal ini sering
ditemukan pada data runtut waktu (time series) karena gangguan pada
individu/kelompok yang sama pada periode berikutnya. Pada data cross-
section (silang waktu), masalah Autokorelasi relative jarang terjadi karena
“gangguan” pada observasi yang berbeda berasal dari individu kelompok
yang berbeda. Model regresi yang baik adalah regresi yang bebas dari
autokorelasi.
Ada beberapa cara yang dapat digunakan untuk mendeteksi ada
atau tidaknya autokorelasi. Dan dalam penelitian ini yang akan digunakan
sebagai alat untuk melakukan analisis adalah Uji Dublin-Watson dengan
alat bantu Software SPSS 19.0 for Windows. Uji Dublin-Watson hanya
digunakan untuk autokorelasi tingkat satu (first order autocorrelation)
dan tidak ada variabel lagidi antara variabel independen.
Nilai DW menggunakan rumus:
DW = – –
Menurut Nachrowi (2007), pengambilan keputusan ada
tidaknya autokorelasi berdasarkan pada kriteria dibawah ini yaitu:
d < 1.25, artinya ada korelasi positif
1.25 ≤ d ≤ 1.72, artinya tidak dapat diambil kesimpulan
1.72 ≤ d ≤ 2.28, artinya tidak ada korelasi positif maupun negatif
2.28 ≤ d ≤ 2.75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan
d > 2.75, artinya ada korelasi negatif
3.5.4 Penggunaan Metode Uji Statistik Lainnya
Setelah ketiga uji asumsi klasik tersebut dipenuhi, jika data yang
dianalisis terbukti normal, maka data dianalisis dengan bantuan analisis
parametrik. Langkah-langkah dalam melakukan analisis parametrik yaitu:
1. Analisis Regresi Linear Berganda
Analisis regresi pada dasarnya adalah studi mengenai
ketergantungan variabel dependen (terikat) dengan satu atau lebih variabel
independen (bebas), dengan tujuan untuk mengestimasi dan/ atau
memprediksi rata-rata populasi atau nilai rata-rata variabel berdasarkan
nilai variabel independen yang diketahui Sekaran (2006).
Hasil analisis regresi adalah berupa koefisien untuk masing-masing
variabel independen. Koefisien ini diperoleh dengan cara memprediksi
nilai variabel dependen dengan suatu persamaan. Koefisien regresi
dihitung dengan dua tujuan sekaligus, yaitu meminimumkan
penyimpangan antara nilai aktual dan nilai estimasi variabel dependen
berdasarkan data yang ada.
Rumus manual untuk regresi linear berganda dengan Metode Least
Square ini adalah dalam bentuk persamaan sebagai berikut:
Y = a + bx1 + bx2 + bxn + e
Keterangan:
Y = variabel terikat (cumulative abnormal return saham)
x1 = variabel bebas 1 (nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk)
perusahaan)
x2 = variabel bebas 2 (rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
perusahaan)
a = konstanta; harga Y apabila x1 dan x2 = 0
b = koefisien arah regresi
E = faktor lain yang mempengaruhi variabel Y
Arti koefisien b adalah jika variabel b positif (+), maka hal tersebut
menyatakan hubungan yang searah antara variabel independen dengan
variabel dependen. Dengan kata lain, peningkatan/penurunan variabel
dependen. Sebaliknya, jika nilai b adalah negatif (-), maka hal tersebut
menunjukkan hubungan yang berlawanan arah antara variabel independen
dengan variabel dependen, artinya jika variabel independen mengalami
peningkatan, maka akan mengakibatkan penurunan pada variabel
dependen, dan sebaliknya.
2. Analisis Koefisien Determinasi dan Non-Determinasi
Koefisien determinasi pada intinya mengukur seberapa jauh
kemampuan model dalam menerangkan variasi variabel dependen. Nilai
koefisien determinasi adalah antara nol dan satu. Semakin angkanya
mendekati satu maka semakin baik garis regresi karena mampu
menjelaskan data aktualnya. Semakin mendekati angka 0 maka kita akan
mempunyai garis regresi yang kurang baik. Nilai yang kecil berarti
kemampuan variabel-variabel independen dalam menjelaskan variasi
variabel dependen sangat terbatas.
Nilai yang mendekati satu berarti variabel-variabel independen
memberikan hampir semua informasi yang dibutuhkan untuk memprediksi
variasi variabel dependen. Jika untuk mengukur besarnya pengaruh
variabel independen (X) terhadap variabel dependen (Y) digunakan
koefisien determinasi, maka untuk mengetahui besarnya pengaruh faktor-
faktor lain selain variabel independen (X) terhadap variabel (Y), digunakan
koefisien nn-determinasi, yaitu suatu bilangan yang dinyatakan dalam
presentase, dengan nilai 100% dikurangi koefisien determinasi dan dapat
dinyatakan sebagai berikut:
+ = 100%
Dimana:
= koefisien determinasi
= koefisien non-determinasi
Kelemahan mendasar penggunaan koefisien determinasi adalah
bias terhadap jumlah variabel independen yang dimasukkan ke dalam
model. Oleh karena itu, banyak peneliti yang menganjurkan adjusted
pada saat mengevaluasi dan memilih mana model regresi yang terbaik.
3. Uji t
Sebelum koefisien korelasi digunakan untuk menarik kesimpulan
hipotesis penelitian, terlebih dahulu harus diuji keberartian koefisien (t)
dengan menggunakan uji t dengan menggunakan rumus:
t = r
Dimana:
t = nilai t hitung
= koefisien determinasi
(n-2) = derajat kebebasan
Hasil perhitungan uji t kemudian dibandingkan dengan distribusi t-
tabel yang diperoleh dengan menggunakan tingkat signifikansi (α) dan
derajat kebebasan (n-2). Kriteria pengujian hipotesis adalah sebagai
berikut:
Ho ditolak bila : t hitung > t tabel atau –t hitung < -t
tabel
Ho diterima bila : -t tabel ≤ t hitung ≤ t tabel
Nilai t tabel ditentukan oleh:
1. Degree of freedom (df) : n-k-l = 31-2-1 = 28
n = jumlah observasi
k = jumlah variabel tidak termasuk konstanta
2. α = 0,05
α = 0,10
3. Uji dua pihak
Bila terjadi penerimaan Ho maka dapat disimpulkan bahwa
pengaruhnya tidak signifikan, sedangkan bila Ho ditolak artinya
mempunyai pengaruh yang signifikan atau berarti.
3.5.5 Penetapan Tingkat Signifikansi
Tingkat signifikansi (level of significance) adalah besarnya risiko
kekeliruan, yaitu kekeliruan menerima hipotesis alternatif (Ha) padahal yang
seharusnya hipotesis nol (Ho) yang seharusnya diterima. Pengujian hipotesis
akan dilakukan dengan menggunakan tingkat signifikansi sebesar 0,05 (α = 0)
atau tingkat keyakinan sebesar 0,95 dan sebesar 0,10 (α = 0) atau tingkat
keyakinan sebesar 0,90 karena tingkat signifikansi itu yang umum digunakan
pada penelitian ilmu-ilmu sosial dan dianggap cukup tepat untuk mewakili
hubungan antar-variabel yang diteliti Nazir (2006).
3.5.6 Pengolahan Data Statistik
Perhitungan statistik yang digunakan dalam penelitian ini akan
dihitung dengan menggunakan software SPSS for Windows 19.0 sebagai alat
bantu dalam melakukan perhitungan dan analisis statistik yang kemudian akan
dijadikan dasar dalam penarikan kesimpulan.
3.5.7 Penarikan Kesimpulan
Berdasarkan hasil perhitungan statistik dan pengujian hipotesis yang
dilakukan, maka penulis dapat menarik kesimpulan atas penelitian yang
dilakukan yaitu apakah variabel-variabel bebas, yaitu penerbitan obligasi
syariah (sukuk) perusahaan memiliki pengaruh yang signifikan atau tidak
terhadap variabel terikat, yaitu reaksi pasar (cumulative abnormal return
saham).
BAB IV
HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.1 Hasil Penelitian
4.1.1 Gambaran Umum Perusahaan Sampel
Penelitian ini dilakukan terhadap emiten yang telah menerbitkan
obligasi syariah (sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Pengambilan
sampel menggunakan metode purposive sampling, yaitu mengambil
perusahaan-perusahaan yang telah listing di Bursa Efek Indonesia dan
menerbitkan obligasi syariah (sukuk). Mengacu pada Indonesian Capital
Market Directory, Siaran Pers BAPEPAM-LK, dan Bursa Efek Indonesia
(www.idx.co.id), maka diperoleh 31 perusahaan yang memenuhi kriteria
sampling, dimana tanggal penerbitan obligasi syariah (sukuk) masing-masing
perusahaan yang dijadikan sampel adalah sebagai berikut:
Tabel 4.1
Tanggal Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) Perusahaan
No Nama Sukuk Struktur/
Akad
Nama Penerbit
Efek
Tanggal
Penerbitan
1 OS Ijarah PLN
I Tahun 2006
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
22-Jun-06
2 Sukuk Ijarah
Indosat II
Tahun 2007
Ijarah PT Indosat Tbk 30-Mei-07
3 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker Tahun
2007
Ijarah PT Berlian Laju
Tanker Tbk
06-Jul-07
4 Sukuk
Mudharabah I
Adhi Tahun
2007
Mudharabah PT Adhi Karya
(Persero) Tbk
09-Jul-07
5 Sukuk Ijarah Ijarah PT Perusahaan 11-Jul-07
PLN II Tahun
2007
Listrik Negara
(Persero)
6 Sukuk Ijarah
Indosat III
Tahun 2008
Ijarah PT Indosat Tbk 10-Apr-08
7 Sukuk
Mudharabah I
Mayora Indah
Tahun 2008
Mudharabah PT Mayora
Indah Tbk
06-Jun-08
8 Sukuk Ijarah I
Summarecon
Agung Tahun
2008
Ijarah PT Summarecon
Agung Tbk
26-Jun-08
9 Sukuk Ijarah
Aneka Gas
Industri I
Tahun 2008
Ijarah PT Aneka Gas
Industri
09-Jul-08
10 Sukuk Ijarah
Metrodata
Elektronics I
Tahun 2008
Ijarah PT Metrodata
Electronics Tbk
07-Jul-08
11 Sukuk
Subordinasi
Mudharabah PT Bank
Syariah
11-Jul-08
Mudharabah
Bank
Muamalat
Tahun 2008
Muamalat
Indonesia Tbk
12 Sukuk Ijarah
PLN III Tahun
2009 Seri A
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
12-Jan-09
13 Sukuk Ijarah
PLN III Tahun
2009 Seri B
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
12-jan-09
14 Sukuk Ijarah
Matahari Putra
Prima II Tahun
2009 Seri A
Ijarah PT Matahari
Putra Prima Tbk
15-Apr-09
15 Sukuk Ijarah
Matahari Putra
Prima II Tahun
2009 Seri B
Ijarah PT Matahari
Putra Prima Tbk
15-Apr-09
16 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker II
Tahun 2009
Seri A
Ijarah PT Berlian Laju
Tanker Tbk
29-Mei-09
17 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker II
Tahun 2009
Seri B
Ijarah PT Berlian Laju
Tanker Tbk
29-Mei-09
18 Sukuk Ijarah
Bakrieland
Development
Tahun 2009
Seri B
Ijarah PT Bakrieland
Development
Tbk
09-Jul-09
19 Sukuk Ijarah
Salim Ivomas
Pratama I
Tahun 2009
Ijarah PT Salim
Ivomas Pratama
02-Des-09
20 Sukuk Ijarah
Pupuk Kaltim I
Tahun 2009
Ijarah PT Pupuk
Kalimantan
Timur (Persero)
07-Des-09
21 Sukuk Ijarah
Indosat IV
Tahun 2009
Seri A
Ijarah PT Indosat Tbk 09-Des-09
22 Sukuk Ijarah
Indosat IV
Tahun 2009
Ijarah PT Indosat Tbk 09-Des-09
Seri B
23 Sukuk Ijarah
Mitra
Adiperkasa I
Tahun 2009
Seri A
Ijarah PT Mitra
Adiperkasa Tbk
17-Des-09
24 Sukuk Ijarah
Mitra
Adiperkasa I
Tahun 2009
Seri B
Ijarah PT Mitra
Adiperkasa Tbk
17-Des-09
25 Sukuk Ijarah
PLN IV Tahun
2010 Seri A
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
13-Jan-10
26 Sukuk Ijarah
PLN IV Tahun
2010 Seri B
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
13-Jan-10
27 Sukuk Ijarah
Titan
Nusantara
Tahun 2010
Ijarah PT Titan
Petrokimia
Nusantara
03-Jun-10
28 Sukuk Ijarah
PLN V Tahun
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
09-Jul-10
2010 Seri A (Persero)
29 Sukuk Ijarah
PLN V Tahun
2010 Seri B
Ijarah PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero)
09-Jul-10
30 Sukuk
Mudharabah
Bank Nagari
Tahun 2010
Mudharabah PT Bank
Pembangunan
Daerah
Sumatera Barat
(Bank Nagari)
14-Jan-11
31 Sukuk
Mudharabah
Bank Sulselbar
I Tahun 2011
Mudharabah PT Bank
Pembangunan
Daerah Sulawesi
Selatan
13-Mei-11
Sumber: www.idx.co.id
4.1.2 Pengolahan Data Penelitian
Data penelitian ini menggunakan data kuantitatif berupa nilai
penerbitan obligasi syariah (sukuk), yang bersumber dari situs resmi
Indonesian Bond Pricing Agency (www.ibpa.co.id), rating penerbitan obligasi
syariah yang didapat dari situs resmi Pefindo (new.pefindo.com) dan harga
saham harian perusahaan-perusahaan sampel yang diperoleh dari situs resmi
Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id). Data tersebut oleh peneliti diolah lebih
lanjut dengan menggunakan Software SPSS versi 19.0 for Windows. Hasil
pengolahan data tersebut beserta data mentah akan peneliti sajikan di halaman
lampiran.
Berikut ini adalah tabel nilai obligasi syariah (sukuk) perusahaan yang
dijadikan sampel dalam penelitian ini:
Tabel 4.2
Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Perusahaan
No
Nama Sukuk
Struktur/
Akad
Nama
Penerbit
Efek
Nilai
Penerbitan
Obligasi
Syariah
(Sukuk
Equity
Ratio)
1 OS Ijarah PLN I
Tahun 2006
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,001287422
2 Sukuk Ijarah
Indosat II Tahun
2007
Ijarah PT Indosat
Tbk
0,021258534
3 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker Tahun
2007
Ijarah PT Berlian
Laju Tanker
Tbk
0,02307439
4 Sukuk
Mudharabah I
Adhi Tahun 2007
Mudharabah PT Adhi
Karya
(Persero) Tbk 0,12621571
5 Sukuk Ijarah PLN
II Tahun 2007
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,001931134
6 Sukuk Ijarah
Indosat III Tahun
2008
Ijarah PT Indosat
Tbk
0,030293411
7 Sukuk
Mudharabah I
Mayora Indah
Tahun 2008
Mudharabah PT Mayora
Indah Tbk
0,082485486
8 Sukuk Ijarah I
Summarecon
Agung Tahun
2008
Ijarah PT
Summarecon
Agung Tbk
0,081729394
9 Sukuk Ijarah
Aneka Gas
Industri I Tahun
2008
Ijarah PT Aneka
Gas Industri
0,3440696
10 Sukuk Ijarah Ijarah PT Metrodata 0,154500337
Metrodata
Elektronics I
Tahun 2008
Electronics
Tbk
11 Sukuk
Subordinasi
Mudharabah
Bank Muamalat
Tahun 2008
Mudharabah PT Bank
Syariah
Muamalat
Indonesia
Tbk 0,151881517
12 Sukuk Ijarah PLN
III Tahun 2009
Seri A
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,001886074
13 Sukuk Ijarah PLN
III Tahun 2009
Seri B
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,003006131
14 Sukuk Ijarah
Matahari Putra
Prima II Tahun
2009 Seri A
Ijarah PT Matahari
Putra Prima
Tbk
0,015835458
15 Sukuk Ijarah
Matahari Putra
Prima II Tahun
2009 Seri B
Ijarah PT Matahari
Putra Prima
Tbk
0,023929136
16 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker II Tahun
2009 Seri A
Ijarah PT Berlian
Laju Tanker
Tbk
0,005191738
17 Sukuk Ijarah
Berlian Laju
Tanker II Tahun
2009 Seri B
Ijarah PT Berlian
Laju Tanker
Tbk
0,006345457
18 Sukuk Ijarah
Bakrieland
Development
Tahun 2009 Seri
B
Ijarah PT
Bakrieland
Development
Tbk
0,008255312
19 Sukuk Ijarah
Salim Ivomas
Pratama I Tahun
2009
Ijarah PT Salim
Ivomas
Pratama
0,183242053
20 Sukuk Ijarah
Pupuk Kaltim I
Tahun 2009
Ijarah PT Pupuk
Kalimantan
Timur
(Persero) 0,031432001
21 Sukuk Ijarah
Indosat IV Tahun
2009 Seri A
Ijarah PT Indosat
Tbk
0,001488097
22 Sukuk Ijarah
Indosat IV Tahun
2009 Seri B
Ijarah PT Indosat
Tbk
0,00914117
23 Sukuk Ijarah
Mitra Adiperkasa
I Tahun 2009 Seri
A
Ijarah PT Mitra
Adiperkasa
Tbk
0,053507709
24 Sukuk Ijarah
Mitra Adiperkasa
I Tahun 2009 Seri
B
Ijarah PT Mitra
Adiperkasa
Tbk
0,021737507
25 Sukuk Ijarah PLN
IV Tahun 2010
Seri A
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,000836825
26 Sukuk Ijarah PLN
IV Tahun 2010
Seri B
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,001074998
27 Sukuk Ijarah
Titan Nusantara
Tahun 2010
Ijarah PT Titan
Petrokimia
Nusantara 0,00006527
28 Sukuk Ijarah PLN
V Tahun 2010
Seri A
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,001029938
29 Sukuk Ijarah PLN
V Tahun 2010
Seri B
Ijarah PT
Perusahaan
Listrik
Negara
(Persero) 0,002188618
30 Sukuk
Mudharabah
Bank Nagari
Tahun 2010
Mudharabah PT Bank
Pembangunan
Daerah
Sumatera
Barat (Bank
Nagari) 0,128729785
31 Sukuk
Mudharabah
Bank Sulselbar I
Tahun 2011
Mudharabah PT Bank
Pembangunan
Daerah
Sulawesi
Selatan 0,029535405
Berikut ini adalah hasil konversi rating untuk sampel yang digunakan
dalam penelitian ini. Rating acuan yang digunakan adalah rating yang
dikeluarkan PT Pefindo.
Tabel 4.3
Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
No
EMITEN
Rating Obligasi Syariah
(Sukuk)
Waktu
Penilaian
Rating Huruf Data
Ordinal
Succesive
Interval
1 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) I
AA+
17
9,488
04-Mei-11
2 PT Indosat Tbk II AA+ 17 9,488 07-Okt-11
3 PT Berlian Laju
Tanker BBB-
9
6,082
16-Jan-12
4 PT Adhi Karya
(Persero) A- 12
7,220
08-Jul-11
5 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) II AA+ 17
9,488
04-Mei-11
6 PT Indosat III AA+ 17 9,488 07-Okt-11
7 PT Mayora Indah
Tbk I AA- 15
8,845
04-Mei-11
8 PT Summarecon
Agung Tbk I A 13
7,664
29-Apr-11
9 PT Aneka Gas
Industri A 13
7,664
27-Jun-11
10 PT Metrodata
Electronics Tbk A+ 14
8,320
16-Jan-12
11 PT Bank Syariah
Muamalat
Indonesia Tbk AA+ 17
9,488
13-Mei-11
12 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) III AA+ 17
9,488
04-Mei-11
13 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) III AA+ 17
9,488
04-Mei-11
14 PT Matahari Putra
Prima Tbk II
A+ 14
8,320
11-Jan-12
15 PT Matahari Putra
Prima Tbk II
A+ 14
8,320
09-Mar-11
16 PT Berlian Laju BBB- 9
Tanker Tbk II 6,082 16-Jan-12
17 PT Berlian Laju
Tanker Tbk II BBB- 9
6,082
16-Jan-12
18 PT Bakrieland
Development Tbk BBB+ 11
6,726
09-Jun-11
19 PT Salim Ivomas
Pratama AA 16
9,166
07-Sep-11
20 PT Pupuk
Kalimantan Timur
(Persero)
AA
16
9,166
07-Sep-11
21 PT Indosat Tbk IV
AA+ 17
9,488
07-Okt-11
22 PT Indosat Tbk IV AA+ 17 9,488 07-Okt-11
23 PT Mitra
Adiperkasa I A+ 14
8,320
30-Sep-11
24 PT Mitra
Adiperkasa I A+ 14
8,320
30-Sep-11
25 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) IV AA+ 17
9,488
04-Mei-11
26 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) IV AA+ 17
9,488
04-Mei-11
27 PT Titan
Petrokimia
Nusantara A+ 14
8,320
29-Jul-11
28 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) V AA+ 17
9,488
04-Mei-11
29 PT Perusahaan
Listrik Negara
(Persero) V AA+ 17
9,488
04-Mei-11
30 PT Bank
Pembangunan
Daerah Sumatera
Barat (Bank
Nagari) A 13
7,664
30-Sep-11
31 PT Bank
Pembangunan
Daerah Sulawesi
Selatan A 13
7,664
24-Mar-11
4.1.3 Analisis Deskriptif
Statistik deskriptif adalah statistik yang berfungsi untuk
mendeskripsikan atau member gambaran terhadap objek yang diteliti melalui
data sampel atau populasi sebagaimana adanya, tanpa melakukan analisis dan
membuat kesimpulan yang berlaku umum (Sugiyono, 2012).
Variabel independen (X) dalam penelitian ini adalah nilai penerbitan
obligasi syariah (sukuk) perusahaan (X1), yang dinilai sebesar perbandingan
nilai nominal penerbitan dengan total ekuitas perusahaan dan rating penerbitan
obligasi syariah (X2) yang dikonversikan ke dalam bentuk interval dari bentuk
huruf yang dikeluarkan oleh PT Pefindo. Sedangkan variabel dependen (Y)
adalah cumulative abnormal return saham harian perusahaan yang
menerbitkan obligasi syariah (sukuk) tersebut, yang merupakan hasil
akumulasi abnormal return saham selama 2 hari (satu hari sebelum dan pada
saat hari penerbitan obligasi syariah (sukuk)) dari 31 perusahaan yang
termasuk kedalam sampel penelitian. Variabel Y yang digunakan dalam
penelitian ini menggunakan data harian. Pertimbangan utama digunakannya
data harian adalah karena harga saham senantiasa berfluktuasi setiap harinya,
dan perubahan harga tersebut menimbulkan efek-efek tertentu, salah satunya
adalah reaksi dari investor yang berinvestasi di pasar modal Indonesia.
Untuk mengetahui gambaran dari data yang digunakan pada penelitian
kali ini, maka dilakukan analisis deskriptif statistik pada variable -variabel
penelitian. Berikut ini adalah hasil deskriptif statistik pengujian variabel-
variabel penelitian.
Tabel 4.4
Hasil Statistik Deskriptif
Descriptive Statistics
N Minimum Maximum Mean Std. Deviation
Statistic Statistic Statistic Statistic Std. Error Statistic
NILAI 31 ,0001 ,3441 ,049909 ,0137503 ,0765582
RATING 31 6,0820 9,4880 8,520484 ,2058546 1,1461499
CAR 31 -,1471 ,1771 -,000951 ,0089006 ,0495564
Valid N (listwise) 31
Hasil statistik deskriptif menunjukkan bahwa nilai terendah obligasi
syariah (sukuk) perusahaan adalah sebesar 0,01% dan nilai tertinggi sebesar
34,41% dari total ekuitas perusahaan. Nilai rata-rata obligasi syariah (sukuk)
perusahaan adalah 4,9909% dari total ekuitas perusahaan, dengan simpangan
baku sebesar 7,65582%. Sedangkan nilai terendah rating penerbitan obligasi
syariah (sukuk) perusahaan adalah 6,082 dan nilai tertingginya adalah 9,488.
Nilai rata-rata rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan adalah
852,048% dengan simpangan baku sebesar 114,614%.
Untuk Cumulative Abnormal Return saham perusahaan, nilai
terendahnya adalah -14,71% dan nilai tertingginya adalah 17,71%. Serta nilai
rata-rata cumulative abnormal return saham perusahaan senilai -0,0951%
dengan simpangan baku 4,95564%.
4.1.4 Hasil Pengujian Asumsi Klasik
Analisis regresi merupakan teknik membangun persamaan garis lurus
untuk membuat penaksiran. Agar penaksiran tersebut tepat, maka persamaan
yang digunakan untuk menaksir juga harus tepat (fitted). Karena itu, sebelum
dilakukan analisis regresi linear berganda untuk pengujian hipotesis, terlebih
dahulu perlu dilakukan pengujian asumsi klasik untuk meyakinkan validitas
data yang di uji. Untuk regresi linear berganda, secara teoritis model yang
digunakan sahih apabila memenuhi asumsi data berdistribusi normal, tidak
terjadi heteroskedastisitas, tidak terjadi multikolinearitas dan tidak terjadi
autokorelasi (Suharyadi, 2009).
1. Uji Normalitas
Pengujian normalitas dalam penelitian ini menggunakan Uji
Kolmogorov-Smirnov. Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut:
Tabel 4.5
Hasil Uji Normalitas
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test
NILAI RATING CAR
N 31 31 31
Normal Parametersa,b
Mean ,049909 8,520484 -,000951
Std. Deviation ,0765582 1,1461499 ,0495564
Most Extreme Differences Absolute ,305 ,229 ,258
Positive ,305 ,199 ,258
Negative -,258 -,229 -,245
Kolmogorov-Smirnov Z 1,698 1,278 1,435
Asymp. Sig. (2-tailed) ,006 ,076 ,033
a. Test distribution is Normal.
b. Calculated from data.
Hasil analisis ini kemudian dibandingkan dengan nilai kriterianya.
Dasar pengambilan keputusan dapat dilakukan berdasarkan probabilitas,
yaitu:
Jika P ≥ 5% maka distribusi dari populasi adalah normal,
Jika P ≤ 5% maka distribusi dari populasi adalah tidak normal
Dari hipotesisnya adalah:
Ho : Data residual tidak berdistribusi normal
Ha : Data residual berdistribusi normal
Dari tabel 4.5 di atas menunjukkan nilai Assymp. Sig. (2-tailed)
0,076 > 0,05 yang berarti menolak Ho dan menerima Ha, sehingga dapat
disimpulkan bahwa data yang digunakan dalam penelitian ini berdistribusi
normal. Dapat disimpulkan kembali bahwa dalam model regresi ini
variabel pengganggu atau residual memiliki distribusi normal. Data yang
berdistribusi normal dinyatakan dapat mewakili populasi.
2. Uji Autokorelasi
Uji autokorelasi pada model penelitian ini dilakukan dengan
menggunakan uji Durbin-Watson. Kriteria Uji Durbin-Watson yang
digunakan untuk pengambilan keputusan ada atau tidaknya autokorelasi
(Nachrowi, 2002) adalah:
d < 1,25, artinya ada korelasi positif
1,25 ≤ d ≤ 1,72, artinya tidak dapat diambil kesimpulan
1,72 ≤ d ≤ 2,28, artinya tidak ada korelasi positif maupun negatif
2,28 ≤ d ≤ 2,75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan
d > 2,75, artinya ada korelasi negatif
Tabel 4.6
Hasil Uji Autokorelasi
Model Summaryb
Model R R Square
Adjusted R
Square
Std. Error of the
Estimate Durbin-Watson
1 ,344a ,118 ,055 ,0481627 2,346
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI
b. Dependent Variable: CAR
Pada tabel hasil uji autokorelasi di atas, tertera nilai Durbin-
Watson sebesar 2,346, dimana nilai tersebut berada diantara 2,28 ≤ d ≤
2,75, artinya tidak dapat diambil kesimpulan apakah ada korelasi positif
maupun negatif atau tidak.
3. Uji Multikolinearitas
Dengan uji VIF, pengujian ini melihat nilai tolerance dan
inflation factor (VIF) pada model regresi, variabel yang menyebabkan
multikolenearitas apabila tolerance < 0,1 atau nilai VIF > 10.
Tabel 4.7
Hasil Uji Multikolinearitas
Coefficientsa
Model
Collinearity Statistics
Tolerance VIF
1 NILAI ,973 1,028
RATING ,973 1,028
a. Dependent Variable: CAR
Dari output dapat dilihat bahwa nilai tolerance lebih dari 0,10,
dan VIF kurang dari 10, maka dapat disimpulkan tidak terjadi
multikolinearitas antarvariabel.
4. Uji Heteroskedastisitas
Dasar pengambilan keputusan dengan menggunakan grafik plot
adalah sebagai berikut:
1. Jika ada pola tertentu, seperti titik-titik yang membentuk pola tertentu
yang teratur (bergelombang, melebar kemudian menyempit), maka
mengindikasikan telah terjadi heterokedastisitas.
2. Jika tidak ada pola yang jelas, serta titik-titik menyebar di atas dan di
bawah angka 0 pada sumbu Y, maka tidak terjadi heteroskedastisitas.
Gambar 4.1
Scatterplot Uji Heteroskedastisitas
Dari gambar 4.2 dapat dilihat bahwa titik-titik pada scatterplot
tidak menunjukan adanya pola yang jelas serta menyebar di atas dan di
bawah angka 0 pada sumbu Y, maka dapat disimpulkan tidak terjadi
heteroskedastisitas pada model ini.
4.1.5 Analisis Uji Statistik Penelitian
Di bawah ini akan disajikan hasil statistik deskriptif dari pengolahan
variabel-variabel penelitian yang digunakan.
4.1.5.1 Model Persamaan Regresi Linear Berganda
Persamaan regresi linear berganda secara ceteris paribus
adalah:
Y = a + bx1 + bx2 + bxn + e
Dalam penelitian ini diperoleh persamaan regresi sebagai
berikut:
CAR = α + bSER + bRAT + e
CAR = Cumulative Abnormal Return saham perusahaan sampel
SER = Sukuk Equity Ratio, Nilai penerbitan obligasi syariah
(sukuk) perusahaan sampel
RAT = Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan
Sampel
Hasil pengujian regresi menunjukkan sebagai berikut:
Tabel 4.8
Hasil Koefisien Regresi
Coefficientsa
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized
Coefficients
t Sig. B Std. Error Beta
1 (Constant) ,115 ,068 1,690 ,102
NILAI ,052 ,116 ,080 ,447 ,658
RATING -,014 ,008 -,322 -1,788 ,085
a. Dependent Variable: CAR
Dari tabel 4.8 di atas menunjukkan koefisien regresi dan
konstanta regresi yang kemudian akan membentuk persamaan regresi
linear dengan nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dan
rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan sebagai variabel
bebas dan cumulative abnormal return saham sebagai variabel terikat.
Koefisien regresi X1 bertanda positif menunjukan setiap
kenaikan satu satuan SER maka cumulative abnormal return saham
akan naik sebesar 0,52. Koefisien regresi X2 bertanda negatif sebesar -
0,014 menunjukan setiap kenaikan satu satuan RAT maka cumulative
abnormal return saham akan turun sebesar 0,014. Konstanta yang
bernilai 0,115 mengindikasikan bahwa apabila peningkatan atau
penurunan nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) sama
dengan 0, maka cumulative abnormal return saham akan bernilai
0,115.
4.1.5.2 Uji t
Uji statistik t pada dasarnya menunjukan seberapa jauh
pengaruh satu variabel independen secara individual dalam
menerangkan variasi variabel dependen (Ghazali, 2006). Berikut ini
adalah hasil perhitungan koefisien regresi dan konstanta yang
diperoleh.
Tabel 4.9
Hasil Uji t
Coefficientsa
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized
Coefficients
t Sig. B Std. Error Beta
1 (Constant) ,115 ,068 1,690 ,102
NILAI ,052 ,116 ,080 ,447 ,658
RATING -,014 ,008 -,322 -1,788 ,085
a. Dependent Variable: CAR
Dari tabel di atas dapat diperoleh:
1. t hitung untuk variabel nilai penerbitan obligasi syariah sebesar 0,447
2. t hitung untuk variabel rating penerbitan obligasi syariah sebesar –
1,788
Lalu langkah selanjutnya adalah menentukan daerah
penerimaan dan penolakan Ho dengan membandingkan antara t hitung
dengan t tabel. Adapun kriteria yang digunakan untuk menentukan daerah
penerimaan dan penolakan Ho adalah:
Ho ditolak bila : t hitung > t tabel atau –t hitung
< -t tabel
Ho tidak berhasil ditolak bila : -t tabel ≤ t hitung ≤ t tabel
Nilai t tabel ditentukan oleh:
4. Degree of freedom (df) : n-k-l = 31-2-1 = 28
n = jumlah observasi
k = jumlah variabel tidak termasuk konstanta
5. α = 0,05
6. α = 0,10
7. Uji dua pihak
Berdasarkan daftar nilai t tabel, df = 28, dengan tingkat
signifikansi 0,05 dan 0,10, akan diperoleh t tabel sebesar ± 2,048 untuk
tingkat signifikansi 0,05 dan ± 1,701 untuk tingkat signifikansi 0,10. Nilai
t hitung pada tabel 4.8, hasil Koefisien Regresi menunjukkan bahwa:
1. Variabel nilai penerbitan obligasi syariah : -t hitung < -t tabel pada
tingkat signifikansi 0,05 adalah (-0,447 < -2,048) sehingga Ho tidak
berhasil ditolak. Sedangkan pada tingkat signifikansi 0,10 adalah (-
0,447 < -1,701), sehingga Ho tidak berhasil ditolak.
2. Variabel rating penerbitan obligasi syariah : -t hitung < -t tabel pada
tingkat signifikansi 0,05 adalah (-1,788 < -2,048) sehingga Ho tidak
berhasil ditolak. Sedangkan pada tingkat signifikansi 0,10 adalah
(1,788 > 1,701), sehingga Ho ditolak.
Hal ini diperkuat dengan dengan nilai Sig. untuk masing-
masing variabel yang dapat dilihat pada Tabel 4.9 dimana:
1. Variabel X1 – Y : Sig > α ( 0,658 > 0,05)
2. Variabel X2 – Y : Sig < α ( 0,085 < 0,10)
Dari uji hipotesis yang dilakukan , maka dapat ditarik kesimpulan:
1. Dengan tingkat signifikansi 0,05 dan 0,10, nilai penerbitan obligasi
syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang
signifikan terhadap reaksi pasar modal (cumulative abnormal return)
saham.
2. Rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak
mempunyai pengaruh yang signifikan pada tingkat signifikansi 0,05,
namun mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar
modal (cumulative abnormal return) saham pada tingkat α = 10% atau
0,10.
4.1.5.3 Uji F
Pengujian hipotesis yang dilakukan pada tahap ini adalah uji
parameter ρ (uji regresi) dengan menggunakan uji statistik F. Hal ini
dilakukan untuk membuktikan ada atau tidaknya pengaruh variabel X
(independen) terhadap variabel Y (dependen). Dan hasilnya adalah
sebagai berikut:
Tabel 4.10
Hasil Uji F
ANOVAb
Model Sum of Squares df Mean Square F Sig.
1 Regression ,009 2 ,004 1,881 ,171a
Residual ,065 28 ,002
Total ,074 30
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI
b. Dependent Variable: CAR
Berdasarkan hasil perhitungan di atas, diperoleh nilai F hitung
sebesar 1,881. Setelah itu langkah selanjutnya adalah menentukan
daerah penerimaan dan penolakan Ho dengan membandingkan antara
nilai F hitung dengan F tabel. Adapun criteria yang digunakan untuk
menentukan daerah penerimaan dan daerah penolakan sebagai berikut:
Ho ditolak : F hitung > F tabel
Ho diterima : F hitung < F tabel
Nilai F tabel ditentukan oleh:
1. Degree of freedom (V1) pembilang : k = 2
Degree of freedom (V2) penyebut:
n-k-l = 31-2-1 = 28
2. α = 0,05
α = 0,10
3. Uji dua pihak
Berdasarkan data F tabel yang diperoleh dari tabel distribusi,
maka diperoleh nilai F tabel adalah 2,16 untuk tingkat signifikansi 0,05
dan 1,82 untuk tingkat signifikansi 0,10. Dengan demikian, F hitung <
F tabel untuk tingkat signifikansi 0,05 adalah (1,881 < 2,16). Dimana
nilai Sig. 0,171 > 0,05. Maka Ho tidak berhasil ditolak. Sedangkan F
hitung > F tabel untuk tingkat signifikansi 0,10 adalah (1,881 > 1,82).
Dimana nilai Sig. 0,171 > 0,10. Maka Ho ditolak.
Dari hasil pengujian di atas, dapat disimpulkan bahwa
penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang diwakili dengan nilai
penerbitan obligasi syariah pada tingkat signifikasi 0,05 dan 0,10 serta
untuk rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) pada tingkat
signifikansi 0,05 tidak mempunyai pengaruh yang signifikan
terhadap reaksi pasar (cumulative abnormal return) saham. Namun
untuk rating penerbitan obligasi pada tingkat signifikansi 0,10
mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap reaksi pasar
(cumulative abnormal return) saham.
4.1.5.4 Analisis Koefisien Determinasi
Dalam suatu penelitian, untuk mengetahui seberapa luas
variabel independen tersebut menerangkan perubahan variabel
dependen, dapat dilihat melalui koefisien determinasi pada tabel
dibawah ini.
Tabel 4.11
Koefisien Determinasi
Model Summaryb
Model
Change Statistics
R Square
Change F Change df1 df2 Sig. F Change
1 ,118a 1,881 2 28 ,171
a. Predictors: (Constant), RATING, NILAI
b. Dependent Variable: CAR
Koefisien determinasi digunakan untuk melihat berapa
presentase dari variabel terikat yang diterangkan oleh variabel bebas.
Berdasarkan hasil pengamatan terhadap tabel 4.11 di atas, diketahui
bahwa koefisien determinasi adalah 11,8%. Hal ini menunjukan
besarnya kemampuan variabel bebas nilai penerbitan obligasi syariah
(sukuk) perusahaan dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
perusahaan untuk menerangkan variabel terikat cumulative abnormal
return saham perusahaan sebesar 11,8%. Sedangkan 88,2% nya
dijelaskan oleh faktor-faktor lainnya di luar penelitian yang dilakukan
peneliti.
4.2 Pembahasan
Pengujian penelitian ini menggunakan model regresi linear berganda. Dimana
uji parameter β dilakukan untuk membuktikan apakah terdapat pengaruh yang
signifikan antara variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dan
variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan terhadap cumulative
abnormal return saham. Uji parameter β ini dilakukan dengan menggunakan uji t.
Sedangkan uji parameter ρ dilakukan untuk menguji apakah terdapat pengaruh
variabel nilai penerbitan syariah (sukuk) perusahaan dan variabel rating penerbitan
obligasi syariah (sukuk) perusahaan terhadap cumulative abnormal return saham. Uji
parameter ρ ini dilakukan dengan menggunakan uji F.
1. Pengaruh Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
- Pengujian terhadap variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk)
menunjukan nilai penerbitan tidak berpengaruh positif terhadap cumulative
abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t hitung < -t tabel (-
0,447 < -2,048) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini sebesar Sig
> α ( 0,658 > 0,05). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol pertama (Ho1)
tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel penerbitan obligasi
syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan
terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan.
- Pengujian terhadap variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk)
menunjukan nilai penerbitan tidak berpengaruh positif terhadap cumulative
abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t hitung < -t tabel (-
0,447 < -1,701) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini sebesar Sig
> α ( 0,658 > 0,10). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol pertama (Ho1)
tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel penerbitan obligasi
syariah (sukuk) perusahaan tidak mempunyai pengaruh yang signifikan
terhadap variabel cumulative abnormal return saham perusahaan.
2. Pengaruh Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk)
- Pengujian terhadap variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
menunjukan rating penerbitan obligasi syariah tidak berpengaruh positif
terhadap cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai -t
hitung < -t tabel (-1,788 < -2,048) dan nilai signifikansi uji statistik untuk
variabel ini adalah sebesar Sig > α ( 0,085 > 0,05). Berdasarkan hal ini, maka
hipotesis nol kedua (Ho2) juga tidak berhasil ditolak atau dapat dinyatakan
bahwa variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak
mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal
return saham perusahaan.
- Pengujian terhadap variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
menunjukan rating penerbitan obligasi syariah berpengaruh positif terhadap
cumulative abnormal return saham, hal ini dibuktikan oleh nilai t hitung > t
tabel ( 1,788 > 1,710 ) dan nilai signifikansi uji statistik untuk variabel ini
adalah sebesar Sig > α ( 0,085 < 0,10). Berdasarkan hal ini, maka hipotesis nol
kedua (Ho2) dapat ditolak atau dapat dinyatakan bahwa variabel rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan pada tingkat signifikansi ini
mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap variabel cumulative abnormal
return saham perusahaan.
Hasil penelitian ini mendukung penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh
Spiess dan John (2002), yang meneliti kinerja saham dalam jangka panjang setelah
penawaran obligasi. Hasilnya menunjukan bahwa kinerja cumulative abnormal return
saham dalam jangka panjang adalah underperformance, baik obligasi biasa maupun
convertible bond. Hasil penelitian ini juga sesuai dengan penelitian Cheng et al.
(2005) yang menyatakan bahwa cumulative abnormal return tidak berpengaruh positif
pada pengumuman convertible bond di pasar modal Jepang. Penelitian tersebut juga
menyatakan bahwa tidak ada bukti yang cukup untuk menjelaskan adanya hubungan
asosiasi antara leverage dan abnormal return.
Di sisi lain, koefisien variabel X2, rating penerbitan obligasi syariah bernilai
negatif atau tidak berpengaruh signifikan, yaitu sebesar -0,014. Hal ini menunjukkan
hubungan yang negatif atau berlawanan arah antara cumulative abnormal return
saham perusahaan dengan nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk). Di mana apabila
terjadi peningkatan satu satuan pada rating penerbitan obligasi syariah, maka
cumulative abnormal return saham perusahaan sampel akan turun sebesar 0,014.
Hasil ini sejalan dengan penelitian yang pernah dilakukan Murdiati (2007) yang
menyatakan bahwa pengumuman bond rating tidak berpengaruh secara signifikan
terhadap return saham baik sebelum maupun sesudah pengumuman bond rating
tersebut. Sumardi (2007) juga menyatakan hal serupa dalam penelitiannya, bahwa
rating obligasi tidak berpengaruh signifikan terhadap abnormal return saham. Untuk
kasus perubahan bond rating terhadap return saham juga hasilnya tidak berbeda.
Perkembangan di pasar merupakan indikator yang penting untuk mengetahui
tingkah laku pasar. Para investor dalam melakukan transaksi di pasar modal akan
mendasarkan keputusannya pada berbagai informasi yang dimilikinya. Informasi yang
relevan dengan pasar modal merupakan sesuatu yang dicari oleh investor dalam upaya
pengambilan keputusan investasi. Penerbitan obligasi adalah salah satu bentuk
kebijakan perusahaan yang akan berdampak pada terjadinya perubahan struktur modal
perusahaan. Apabila informasi diterbitkannya obligasi oleh perusahaan merupakan
informasi yang memiliki makna bagi pasar maka akan tercermin dalam perubahan
harga saham yang akan menghasilkan selisih antara return yang diharapkan dengan
return sesungguhnya. Oleh karena itu, dampak dari nilai dan rating penerbitan
obligasi syariah (sukuk) perusahaan (mengacu dari fenomena penerbitan obligasi
konvensional) yang saat ini sedang berkembang di pasar modal tak luput dari
perhatian investor, walaupun sampai saat ini pengaruhnya masih belum signifikan dan
relatif kecil.
Untuk kasus penelitian yang dilakukan peneliti saat ini, arah hubungan negatif
antara nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap cumulative
abnormal return saham perusahaan sebagai hasil penelitian ini dapat terjadi karena
harga saham perusahaan yang mengalami penurunan cumulative abnormal return
tersebut mendominasi perusahaan lainnya. Oleh karena itu, secara agregat
pengaruhnya akan negatif. Selain itu, rendahnya kemampuan variabel independen,
yaitu nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan dalam
menjelaskan cumulative abnormal return saham sebagai variabel dependen ini dapat
juga dikarenakan masih begitu banyak faktor eksternal dan internal perusahaan
lainnya yang turut berpengaruh terhadap nilai cumulative abnormal return saham
harian perusahaan. Seperti halnya yang diungkapkan oleh Suharli (2004) yang
melakukan penelitian dalam 2 tahap. Tahap pertama dengan menggunakan regresi
time series yang hasilnya menyatakan bahwa terdapat empat faktor yang mendasari
perubahan harga saham, yaitu:
1. Tingkat inflasi
2. Perbedaan antara tingkat suku bunga jangka pendek dan jangka panjang
3. Perbedaan antara tingkat keuntungan obligasi yang berisiko tinggi dan rendah
4. Tingkat kegiatan dalam industri
Suharli (2004) melanjutkan penelitian Chen et al. (1986) yang hasilnya
menyatakan terdapat hubungan yang kuat antara variabel makroekonomi terhadap
return suatu saham. Nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) hanya
merupakan bagian kecil dari keseluruhan variabel makro yang turut mempengaruhi
aktivitas perekonomian negara umumnya, dan perusahaan khususnya. Walaupun
begitu, nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tetap patut diperhitungkan
dalam pengambilan suatu keputusan investasi karena nilainya akan senantiasa berubah
dari waktu ke waktu dan diprediksi akan semakin berkembang di masa yang akan
datang. Nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) ini bisa saja akan
berdampak pada harga saham perusahaan dalam beberapa waktu kedepan.
Pengujian hipotesis juga menghasilkan perhitungan koefisien determinasi
yang menunjukkan angka sebesar 0,118 atau 11,8%. Hal ini berarti 11,8% variasi
cumulative abnormal return saham perusahaan dapat dijelaskan oleh variasi variabel
independen dan nilai rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan,
sedangkan sisanya 88,2% dipengaruhi oleh faktor-faktor lainnya.
BAB V
KESIMPULAN DAN SARAN
5.1 Kesimpulan
Penelitian ini menguji pengaruh penerbitan obligasi syariah (sukuk)
perusahaan yang diwakili oleh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
terhadap cumulative abnormal return saham pada perusahaan yang telah menerbitkan
obligasi syariah (sukuk) serta terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama tahun
2011, dimana jumlah sampel yang diteliti terdapat 31 sampel yang menjadi target
penelitian. Dari penelitian yang telah dilakukan dapat diambil kesimpulan sebagai
berikut:
1. Total Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Cumulative Abnormal
Return Saham
Hasil yang diperoleh dari uji t untuk variabel nilai penerbitan obligasi syariah
(sukuk) menunjukkan bahwa tidak terdapat pengaruh yang signifikan dari variabel
nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap variabel cumulative abnormal
return saham. Penelitian ini menunjukkan bahwa nilai penerbitan obligasi syariah
(sukuk) tidak memiliki kandungan informasi yang cukup terhadap keputusan yang
diambil oleh investor. Informasi nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) secara
tersendiri tidak dijadikan pertimbangan utama oleh investor dalam pengambilan
keputusan investasi.
2. Rating Penerbitan Obligasi Syariah (sukuk) terhadap Cumulative Abnormal
Return Saham
Hasil yang diperoleh dari uji t untuk variabel rating penerbitan obligasi syariah
(sukuk) adalah dapat dinyatakan bahwa tidak terdapat pengaruh yang signifikan
dari variabel rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) terhadap variabel
cumulative abnormal return saham. Penelitian ini menunjukkan bahwa rating
penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak memiliki kandungan informasi yang
cukup terhadap keputusan yang diambil oleh investor. Berdasarkan hasil tersebut,
dapat dikatakan bahwa rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) tidak mampu
mempengaruhi investor dalam pengambilan keputusan investasi seperti yang
terjadi juga pada variabel nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk). Namun pada
tingkat signifikansi 10% atau 0,10 rating penerbitan obligasi syariah mempunyai
pengaruh yang signifikan.
3. Hasil yang diperoleh dari uji F menunjukkan bahwa tidak terdapat pengaruh yang
signifikan antara variabel nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk)
terhadap variabel cumulative abnormal return saham. Namun demikian, bukan
berarti informasi nilai dan rating obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak
memberikan informasi apapun terhadap keputusan yang akan diambil oleh
investor, karena nilai dan rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) bisa
menunjukkan tingkat likuiditas dan solvabilitas perusahaan dalam perusahaan
dalam jangka pendek maupun jangka panjang yang bisa berguna bagi investor.
Walaupun dalam hal ini pengaruhnya sangat kecil atau bahkan bisa diabaikan.
Penerbitan obligasi syariah (sukuk) perusahaan tidak mempengaruhi
cumulative abnormal return saham perusahaan bisa juga dikarenakan pasar modal
Indonesia masih sangat besar dipengaruhi oleh aktivitas pasar global dimana faktor-
faktor makroekonomi masih cukup dominan mempengaruhi pasar dibandingkan
dengan penerbitan obligasi syariah (sukuk) oleh perusahaan.
5.2 Saran
Dari hasil penelitian, peneliti mencoba untuk memberikan saran-saran yang
diharapkan dapat menjadi masukan yang berguna bagi pihak-pihak yang
berkepentingan.
5.2.1 Saran Bagi Investor
Hasil penelitian ini dapat digunakan sebagai informasi bagi investor
dalam mengambil keputusan untuk melakukan investasi dengan melihat
kegunaan atas suatu informasi keuangan yaitu nilai dan rating penerbitan
obligasi syariah (sukuk) dari suatu perusahaan. Bagi investor yang akan
berinvestasi di pasar modal dan memiliki orientasi jangka pendek, faktor yang
mempengaruhi harga sahamtidak hanya dipengaruhi oleh kondisi keuangan
global. Oleh karena itu, dalam mengambil keputusan investasi seorang
investor harus juga peka terhadap informasi-informasi yang berkaitan dengan
kondisi keuangan yang berhubungan dengan perusahaan atau industri tersebut.
5.2.2 Saran Bagi Penelitian Selanjutnya
Saran untuk peneliti-peneliti selanjutnya antara lain:
Memperluas populasi yang digunakan dan memperpanjang periode waktu
penelitian
Variabel yang digunakan dalam penelitian akan datang diharapkan lebih
lengkap dan bervariasi dengan menambah variabel independen lain di luar
variabel yang digunakan peneliti saat ini.
Melakukan penelitian dengan topik yang sama, namun menggunakan
variabel independen dan dependen yang berbeda dari penelitian yang telah
peneliti lakukan saat ini.
DAFTAR PUSTAKA
Afaf, Nafiah. 2008. Analisis Pengaruh Pengumuman Penerbitan Obligasi terhadap
Return Saham di Bursa Efek Jakarta. Tesis S2 yang tidak dipublikasikan.
Barron, M. J., A. D. Clare and S. H. Thomas. 2003. “The Effect of Bond Rating Changes
and New Ratings on UK Stock Return”. Journal of Business and Accounting, Vol.
24, No 3, pp.497-509.
Bird, Rebecca Bliege and Smith, Eric Alden. 2005. Signalling Theory, Strategic
Interaction, and Simbolic Capital. Current Anthropology Volume 46, number 2.
The Wenner-Gren Foundation for Anthropological Research. United States of
America.
Cheng, Wei., Visaltanachoti, N., and Kesayan, P. 2005. “A Stock Reaction Following
Convertible Bond Issuance : Evidence from Japan”. International Journal of
Business, 10 (4) 2005.
Fischer, Donald E. and Ronald J. Jordan. 1996. Security Analysis and Portfolio
Management. Sixth Edition. Prentice Hall of India.
Francis, Jack Clark. 1988. Management of Investment. McGraw-Hill International
Edition: United States of America.
Ghazali, Imam. 2007. Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS. Badan
Penerbit Universitas Dipenogoro: Semarang.
Ghoniyah, N., Mutaminah., dan Widayati, J. 2008. “Reaksi Pasar Modal Indonesia
terhadap Pengumuman Penerbitan Obligasi Syariah”. Simposium Nasional
Akuntansi XI.
Gitman, Lawrence. 2006. Principles of Managerial Finance. Pearson Addison- Weasley.
Hartono, J. M. 2008. Teori Portofolio dan Analisis Investasi. Edisi 2008. BPFE.
Yogyakarta.
Hirschey, Mark. 2001. Investment Theory and Applications. Harcourt College Publisher:
United States of America.
Huda, Nurul dan Nasution, Mustafa Edwin. 2007. Investasi pada Pasar Modal Syariah.
Kencana Prenada Media Group: Jakarta.
Husnan, Suad. 2001. Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas. UMP AMP
YKPN: Yogyakarta.
Indriantoro, Nur. 2002. Metode Penelitian Bisnis untuk Akuntansi & Manajemen. BPFE:
Yogyakarta.
Jones, Charles Parker. 2000. Investement Analysis and Management. John Willey &
Sons, Inc: New York.
Kieso, Donald E., Weygandt, Jerry J., Warfield, Terry D. 2008. Intermediate Accounting
Volume 1 IFRS Edition. John Wiley & Sons: New Jersey United States.
Mamduh. M, Hanafi. 2006. Valuation of Syariah Bond. Jurnal Asy-Syir’ah Fakultas
UIN Sunan Kalijaga. Vol. 40.No II.
Mujahid., Fitrijanti, T. 2010. “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk)
Perusahaan terhadap Reaksi Pasar : Survey terhadap perusahaan-
perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek
Indonesia tahun 2002-2009”. Simposium Nasional Akuntansi XIII
Purwekerto.
Murdiati, Prita. 2007. Dampak Pengumuman Bond Rating terhadap Return
Perusahaan di Bursa Efek Jakarta. Skripsi yang tidak dipublikasikan. Universitas
Negeri Semarang.
Nachrowi D. Nachrowi dan Hardius Usman. 2002. Penggunaan Teknik Ekonometri. PT
Raja Grafindo Persada: Jakarta.
Nafik, Muhamad. 2009. Bursa Efek dan Investasi Syariah. Sinar Grafika: Jakarta.
Nazir, Mochammad. 2005. Metode Penelitian. Ghalia Indonesia: Jakarta.
Prasetya, Devi. 2008. Analisis Perbedaan Kinerja Obligasi Syariah dan Obligasi
Konvensional. Universitas Indonesia.
Procianoy, Jairo Laser. 2006. A New Signalling More Complete Explanation Investor
Behavior to Corporate Announcements. Brazil.
Rama, Ali. 2009. Islamic Banking/Islamic Economics. Syarif Hidayatullah State Islamic
University. Jakarta.
Reilly, et al. 2003. Investment Analysis & Portfolio Management. Thomson: South
Western.
Samsul, Muhammad. 2006. Pasar Modal & Manajemen Portofolio. Erlangga: Jakarta.
Sekaran, Uma. 2009. Business Research Method. Salemba Empat: Jakarta.
Sugiyono. 2012. Statistika untuk Metode Penelitian. CV Alfabeta: Bandung.
Suharli, Michelle. 2004. Studi Empiris terhadap Dua Faktor yang mempengaruhi Return
Saham pada Industri Food&Beverages di Bursa Efek Jakarta. Universitas
Katolik Indonesia Atmajaya.
Suharyadi. 2009. Statistika: untuk Akuntansi dan Keuangan Modern. Salemba Empat:
Jakarta.
Sumardi, Lucy. 2007. Analisis Pengaruh Penerbitan Obligasi terhadap Abnormal
Return Saham di Bursa Efek Jakarta : Periode 2000-2006”. Tesis yang tidak
dipublikasikan. Universitas Indonesia.
Sunarsih. 2008. Potensi Obligasi Syariah Sebagai Sumber Pendanaan Jangka Menengah
dan Panjang bagi Perusahaan di Indonesia. Jurnal Asy-Syir’ah Fakultas Syariah
UIN Sunan Kalijaga. Vol. 42 No. I.
Spiess, D. Katherine and Affleck-Graves, John. 1999. “The Long-Run Performance of
Common Stock Following Debt Offering”. Journal of Financial Economics, 54
(1999),p.45-73.
Wafa, M. A Khoirul. 2010. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Tingkat
Permintaan Sukuk Ritel-I: Periode Maret 2009-Juni 2010. Jurnal Ekonomi
Islam La-Riba Vol IV No 2.
Watson, J. Fred and Bringham, Eugene F.. 1993. Essentials of Managerial Finance. The
Dryen Press Harcourt Brace College Publishing.
Widoatmodjo, Sawidji. 2009. Pasar Modal Indonesia Pengantar dan Studi Kasus.
Ghalia Indonesia: Bogor.
Indonesian Capital Market Directory. 2010.
http://www.bapepam-lk.go.id/ Siaran Pers BAPEPAM-LK Departemen Keuangan Republik
Indonesia 31 Desember 2010 dan 31 Desember 2011 diakses pada 14 Agustus 2012
http://www.idx.co.id/MainMenu/Education/WhatisBond/tabid/89/lang/id-ID/language/id-
ID/Default.aspx diakses pada 14 Agustus 2012
http://www.idx.co.id/MainMenu/Announcement/Bonds/Announcement/tabid/301/lang/id-
ID/language/id-ID/Default.aspx diakses pada 14 Agustus 2012
http://new.pefindo.com/ diakses pada 27 Oktober 2012
http://new.pefindo.com/r_release.php diakses pada 27 Oktober 2012
http://www.ibpa.co.id/BondMarketData/BondMaster/IDRCorpBondSukuks/tabid/80/languag
e/en-US/Default.aspx diakses pada 27 Oktober 2012
http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=495:refleksi-
ekonomi-syariah-2009-dan-outlook-2010&catid=27:opini&Itemid=18 diakses pada 27
Oktober 2012
http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=496:sukuk-success-
stories-in-indonesia-and-beyond&catid=27:opini&itemid=18 diakses pada 27 Oktober 2012
http://www.isefid.org/index.php?option=com_content&view=article&id=500:krisis-dubai-
dan-sukuk-default&catid=27:opini&itemid=18 diakses pada 27 Oktober 2012
http://finance.yahoo.com/education/bond/article/101190/Corporate_Bonds_Explained diakses
pada 4 November 2012
http://finance.yahoo.com/q/hp?s=^JKSE+Historical+Prices diakses pada 4 November 2012
LAMPIRAN 1 Data Nilai Nominal Sukuk (Sukuk Equity Ratio)
LAMPIRAN 2 Rating Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk)
Perusahaan Pada Tahun 2011
LAMPIRAN 3 Data Harga Saham Harian, Actual Return, Expected Return,
Abnormal Return, dan Cumulative Abnormal Return
Perusahaan Tahun 2011
LAMPIRAN 4 Data Riwayat Hidup