PASAR MODAL DAN MANAJEMEN KEUANGAN

“CAPM dan APT ”

Disusun Oleh:

FX HADISUMARTA NUHUYANAN (2012 190 644)

HANNY OKTARIA (2012 190 645)

PENDIDIKAN PROFESI AKUNTANSI

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS

UNIVERSITAS BRAWIJAYA

2012

1

PENDAHULUAN

Para pemodal individual (baik perorangan maupun lembaga keuangan)

memilih portofolio (atau berbagai portofolio) apabila mereka dihadapkan estimasi

tentang berbagai variable yang relevan. Apabila setiap pemodal individu bertindak

seperti yang kita pikirkan, maka kita akan berhasil merumuskan bagaimana

seluruh pemodal akan berprilaku, dank arenanya bagaimana harga dan tingkat

keuntungan akan ditentukan oleh pasar. Pembentukan model-model

keseimbangan umum memungkinkan kita untuk menentukan pengukur resiko

yang relevan dan bagaimana hubungan antara risiko untuk setiap asset apabila

pasar modal berada dalam keadaan seimbang. Dalam bab ini akan membicarakan

dua model keseimbangan (equilibrium model) yaitu Capital Asset Pricing Model

(CAPM) dan Arbitrage Pricing Theory (APT).

Model CAPM diperkenalkan oleh Treynor, Sharpe dan Litner. Model

CAPM merupakan pengembangan teori portofolio yang  dikemukan oleh

Markowitz dengan memperkenalkan istilah baru yaitu risiko sistematik

(systematic risk) dan risiko spesifik/risiko tidak sistematik (spesific risk

/unsystematic risk). Pada tahun 1990, William Sharpe memperoleh nobel ekonomi

atas teori pembentukan harga aset keuangan yang kemudian disebut Capital Asset

Pricing Model (CAPM)

Bodie et al. (2005) menjelaskan bahwa Capital Asset Pricing Model

(CAPM) merupakan hasil utama dari ekonomi keuangan modern. Capital Asset

Pricing Model (CAPM) memberikan prediksi yang tepat antara hubungan risiko

sebuah aset dan tingkat harapan pengembalian (expected return). Walaupun

Capital Asset Pricing Model belum dapat dibuktikan secara empiris, Capital Asset

Pricing Model sudah luas digunakan karena Capital Asset Pricing Model akurasi

yang cukup pada aplikasi penting.

Model penentuan harga asset modal atau yang popular disebut sebagai

Capital Assets Pricing Model (CAMP) merupakan model untuk menentukan

harga suatu asset pada kondisi ekuilibrium. Tujuannya adalah untuk menentukan

tingkat pengembalian yang disyaratkan (required rate of return-RRR) minimum

2

dari investasi yang beresiko. Dalam keadaan ekuilibrium, RRR investor untuk

suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini risiko

yang diperhitungkan hanyalah risiko sistematis atau risiko pasar yang diukur

dengan beta (β). Sedangkan risiko yang tidak sistematis dianggap tidak relevan

karena risiko ini dapat dihilangkan melalui diversifikasi.

Dalam membahas CAMP, secara implicit harus dibuat sejumlah asumsi

yang diperlukan agar model ini memiliki pondasi yang kuat. Asumsi-asumsi ini

meliputi asumsi-asumsi mengenai perilaku investor dan kondisi-kondisi dalam

pasar modal. Asumsi-asumsi berikut dianggap memadai yang memungkinkan

model yang dimaksud dibentuk:

1. Pasar terdiri dari para investor yang bersikap menghindar risiko (risk-averse),

yang mengukur risiko melalui standar deviasi dari pengembalian portofolio.

Asumsi ini menyediakan basis bagi pemakai ukuran-ukuran risiko semacam

beta (β).

2. Semua investor memiliki horizon waktu yang sama bagi pembuatan keputusan

investasi (misalnya: sebulan, setahun, dan sebagainya). Asumsi ini

memungkinkan kita untuk mengukur ekspektasi-ekspektasi investor atas

interval waktu yang sama, sehingga membuat perbandingan-perbandingan

memiliki arti.

3. Semua investor diasumsikan memiliki ekspektasi yang sama menyangkut

pengembalian dan risiko sekuritas di masa depan. Satu-satunya alas an yang

membuat mereka memilih portofolio-portofolio yang berbeda adalah

perbedaan-perbedaan dalam risiko sistematis dan dalam preferensi risiko.

Tanpa asumsi ini, analisis tersebut akan menjadi lebih rumit.

4. Pasar modal adalah sempurna dalam arti bahwa semua asset bias dipecahkan

secara sempurna, tidak ada biaya-biaya transaksi atau tingkat pajak yang

berbeda-beda, dan suku bunga pinjaman dan memberi pinjaman sama satu

sama lain dan sama bagi semua investor. Tanpa kondisi-kondisi ini, aka nada

kendala-kendala friksional terhadap kondisi-kondisi ekuilibrium yang

mendasari model ini.

3

Walaupun asumsi-asumsi ini telah memadai untuk membentuk CAMP, tidak

jelas apakah semua asumsi tersebut diperlukan dalam bentuk kaku seperti itu.

Mungkin saja sejumlah asumsi bias dilonggarkan secara substansial tanpa

menghasilkan perubahan yang signifikan dalam bentuk model. Sejumlah besar

riset telah dilakukan untuk meneliti hal ini.

PEMBAHASAN

CAPM dan APT

2.1 Pengertian Capital Asset Pricing Modal (CAPM)

Dalam bab ini, akan dijelaskan suatu bentuk hubungan yang dinamakan

dengan Capital Asset Pricing Modal (CAPM), yang didasarkan pada prinsip-

prinsip logika ekonomi yang sederhana. Dalil dasar yang mendasari teori

keuangan ini adalah asset-aset yang memiliki resiko sistematis yang sama,

semestinya memiliki tingkat expected return yang sama, yakni harga dari asset-

aset di pasar modal akan menyesuaikandiri hingga asset-aset yang memiliki risiko

yang ekivalen memiliki expected return yang identik. Prinsip ini disebut “Law of

one price”.

Capital Asset Pricing Model mengasumsikan bahwa para investor adalah

perencana pada suatu periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama

mengenai keadaan pasar dan mencari mean-variance dari portofolio yang optimal.

Capital Asset Pricing Model juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal

adalah pasar saham yang besar, dan para investor adalah para price-takers, tidak

ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara

umum, dan para investor dapat meminjam maupun meminjamkan pada jumlah

yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk

free rate). Dengan asumsi ini, semua investor memiliki portofolio yang risikonya

identik.

Model penentuan harga asset modal atau yang popular disebut sebagai

Capital Assets Pricing Model (CAMP) merupakan model untuk menentukan

harga suatu asset pada kondisi ekuilibrium. Tujuannya adalah untuk menentukan

4

tingkat pengembalian yang disyaratkan (required rate of return-RRR) minimum

dari investasi yang beresiko. Dalam keadaan ekuilibrium, RRR investor untuk

suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini risiko

yang diperhitungkan hanyalah risiko sistematis atau risiko pasar yang diukur

dengan beta (β). Sedangkan risiko yang tidak sistematis dianggap tidak relevan

karena risiko ini dapat dihilangkan melalui diversifikasi.

Dalam membahas CAPM, secara implisit harus dibuat sejumlah asumsi

yang diperlukan agar model ini memiliki pondasi yang kuat. Asumsi-asumsi ini

meliputi asumsi-asumsi mengenai perilaku investor dan kondisi-kondisi dalam

pasar modal. Asumsi-asumsi berikut dianggap memadai yang memungkinkan

model yang dimaksud dibentuk:

1. Pasar terdiri dari para investor yang bersikap menghindar risiko (risk-

averse), yang mengukur risiko melalui standar deviasi dari pengembalian

portofolio. Asumsi ini menyediakan basis bagi pemakai ukuran-ukuran

risiko semacam beta (β).

2. Semua investor memiliki horizon waktu yang sama bagi pembuatan

keputusan investasi (misalnya: sebulan, setahun, dan sebagainya). Asumsi

ini memungkinkan kita untuk mengukur ekspektasi-ekspektasi investor

atas interval waktu yang sama, sehingga membuat perbandingan-

perbandingan memiliki arti.

3. Semua investor diasumsikan memiliki ekspektasi yang sama menyangkut

pengembalian dan risiko sekuritas di masa depan. Satu-satunya alas an

yang membuat mereka memilih portofolio-portofolio yang berbeda adalah

perbedaan-perbedaan dalam risiko sistematis dan dalam preferensi risiko.

Tanpa asumsi ini, analisis tersebut akan menjadi lebih rumit.

4. Pasar modal adalah sempurna dalam arti bahwa semua asset bisa

dipecahkan secara sempurna, tidak ada biaya-biaya transaksi atau tingkat

pajak yang berbeda-beda, dan suku bunga pinjaman dan memberi

pinjaman sama satu sama lain dan sama bagi semua investor. Tanpa

kondisi-kondisi ini, aka nada kendala-kendala friksional terhadap kondisi-

kondisi ekuilibrium yang mendasari model ini.

5

Walaupun asumsi-asumsi ini telah memadai untuk membentuk CAPM,

tidak jelas apakah semua asumsi tersebut diperlukan dalam bentuk kaku seperti

itu. Mungkin saja sejumlah asumsi bias dilonggarkan secara substansial tanpa

menghasilkan perubahan yang signifikan dalam bentuk model.

2.1.1 Persamaan Risiko dan Perolehan (Equation Risk and Return)

Persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return) adalah :

Rs = Rf + Rp

Rs = Expected Return on a given risky security

Rf = Risk-free rate

Rp = Risk premium

Bila nilai β = 1 artinya adanya hubungan yang sempurna dengan kinerja seluruh

pasar seperti yang diukur indek pasar (market index), contohnya nilai yang diukur

oleh Dow-Jones Industrials dan Standard and Poor’s 500-stock-index. β adalah

ukuran dari hubungan paralel dari sebuah saham biasa dengan seluruh tren dalam

pasar saham. Bila β > 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih tinggi

daripada pasar. β < 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih rendah

daripada indek pasar secara umum (general market index).

Perubahan persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return)

dengan memasukan faktor β dinyatakan sebagai:

Rs = Rf + βs (Rm – Rf)

Rs = Expected Return on a given risky security

Rf = Risk-free rate

Rm = Expected return on the stock market as a whole

βs = Stock’s beta, yang dihitung berdasarkan waktu tertentu

CAPM bertahan bahwa harga saham tidak akan dipengaruhi oleh

unsystematic risk, dan saham yang menawarkan risiko yang relatif lebih tinggi

(higher βs) akan dihargai relatif lebih daripada saham yang menawarkan risiko

lebih rendah (lower βs). Riset empiris mendukung argumen mengenai βs sebagai

prediktor yang baik untuk memprediksi nilai saham di masa yang akan datang

(future stock prices).

6

CAPM dikritik sebagai penyebab masalah kompetisi di Amerika Serikat.

Manajer di sebuah perusahaan di Amerika Serikat yang menggunakan CAPM

terpaksa membuat investasi yang aman dalam jangka pendek dan perolehannya

dapat diprediksi dalam jangka pendek daripada investasi yang aman dan

perolehan dalam jangka panjang. Para peneliti telah menggunakan CAPM untuk

menguji hipotesa yang berhubungan dengan hipotesa pasar efisien.

2.1.2 Aplikasi CAPM

Model yang dikembangkan CAPM menjelaskan bahwa tingkat return yang

diharapkan adalah penjumlahan dari return bebas risiko dan premium risiko.

Premium risiko dihitung dari beta dikalikan dengan premium risiko pasar yang

diharapkan. Premium risiko pasar sendiri dihitung dari tingkat return pasar yang

diharapkan dikurangi dengan tingkat return bebas risiko. Bentuk matematika

CAPM :

Rs = Rf + βs (Rm – Rf)

Rf biasanya didekati dengan tingkat return suku bunga bank sentral, di Indonesia

umumnya risk free aset didekati dengan tingkat return suku bunga Bank

Indonesia.

βs didekati dengan menghitung data time series saham dengan data return

pasarnya.

Dari definisi CAPM bahwa Rm adalah tingkat return pasar yang

diharapkan, bukan tingkat return pasar yang periode yang lalu. Untuk

mendapatkan nilai Rm tentunya harus dapat memprediksi berapa tingkat return

IHSG yang diharapkan. Salah satu cara memprediksi IHSG adalah dengan cara

analisis faktor. Di sini anda harus melakukan studi empiris, anda harus

menentukan faktor-faktor yang mempengaruhi IHSG, kemudian membuat

persamaan regresi dari IHSG dan faktor yang mempengaruhinya.  Dan terakhir

anda harus memprediksi nilai dari faktor yang mempengaruhi IHSG untuk x

periode yang anda tentukan. Cara lainnya adalah menggunakan nilai IHSG dari

hasil penelitian empiris dari peneliti lain.

2.2 Capital Market Line

7

Capital Market Line adalah garis yg menunjukkan semua kemungkinan

kombinasi portofolio efisien yg terdiri dari aset berisiko dan aset bebas risiko.

Capital market line menggambarkan hubungan antara return ekspetasi dengan

risiko total dari portofolio efisien pada pasar yg seimbang. Risiko sekuritas

individual akan selalu diplot dibawah garis karena sekuritas tunggal beresiko yang

tidak dikombinasikan adalah portofolio yang tidak efisien. CAPM tidak

menyimpulkan hubungan khusus antara ekspektasi return dan standar diviasi

(yaitu resiko total) dari sekuritas individual. Untuk menyatakan pendapat tentang

ekspektasi return dari sekuritas individual, perlu dilakukan analisis yang lebih

dalam.

Gambar 2.1

Hubungan antara return ekspetasi dengan risiko

Kemiringan (Slope) CML =

Slope mengindikasikan tambahan return yang disyaratkan untuk setiap

kenaikan 1% risiko portofolio .

Persamaan CML :

Dengan menggunakan CAPM, setiap investor memiliki portofolio pasar

dan memberikan perhatian terhadap standar deviasinya karena akan

8

mempengaruhi slope CML dan besarnya investasi di portofolio pasar. Sesuai

dengan hal itu, tiap investor akan mencatat bahwa ukuran yang relevan dari risiko

sekuritas adalah kovariannya dengan portofolio pasar, artinya sekuritas

dengan nilai yang lebih besarakan dipandang sebagai contributor risiko yang

lebih besar ke portofolio pasar. Juga berarti bahwa sekuritas dengan standar

deviasi lebih besar seharusnya tidak dipandang lebih menambahkan risiko ke

portofolio pasar disbanding sekuritas dengan standard deviasi yang lebih kecil.

Dari analisis ini, sekuritas dengan nilai yang lebih besar harus

memberikan ekspektasi return yang lebih besar secara proporsional agar investor

tertarik membelinya. Dalam situasi seperti ini, sekuritas akan memberikan

kontribusi risiko ke portofolio pasar tetapi tidak member kontribusi yang

proporsional terhadap ekspektasi return portofolio pasar. Artinya, penyingkiran

sekuritas semacam itu dari portofolio pasar akan meningkatkan ekspektasi return

portofolio pasar relatif terhadap standar deviasinya. Karena investor akan

menyukai perubahan ini, portofolio pasar tidak lagi menjadi portofolio beresiko

optimal untuk dipegang. Jadi harga sekuritas akan berada di luar keseimbangan.

Bentuk yang tepat dari keseimbangan hubungan antara risiko dan return

dapat ditulis sebagai berikut: = + .

Adapun pengertian lain yang menjelaskan bahwa SML merupakan garis

yang mneghubungkan β atau risiko pasar atau risiko sistematis dengan RRR untuk

semua saham, baik yang efisien maupun yang tidak efisien. Sedangkan garis pasar

modal (capital market line- CML) merupakan garis yang mengubungkan antara

9

total risiko yang diukur dengan standar deviasi ( dengan RRR portofolio yang

efisien saja.

Hubungan total risiko dengan RRR portofolio yang efisien dinyatakan

sebagai CML dengan rumus sebagai berikut:

CML = Rf +

Keterangan symbol :

Rf = tingkat pengembalian ats investasi beban risiko

E (Rm)= tingkat pengembalian pasar yang diharapkan

SDm = standar deviasi (total risiko) pasar

SDp = standar deviasi (total risiko) portofolio

Rm – Rf = premi risiko pasar

Dari uraian di atas, beberapa hal penting yang dapat disimpulkad dari

penjelasan mengenai garis pasar modal( CML) adalah:

1. Garis pasar modal terdiri dari portofolio efisien yang merupakan

kombinasi dari aset yang berisiko dan aset yang bebas risiko.

Portofolio M, merupakan portofolio yang terdiri dari aset yang berisiko,

atau disebut dengan portofolio pasar. Sedangkan titik RF, merupakan

pilihan aset yang bebas risiko. Kombinasi atau titik- titik portofolio di

sepanjang garis RF² M ini, selanjutnya merupakan portofolio yang

efisien bagi investor.

2. Slope CML akan cenderung positif karena adanya asumsi bahwa

investor bersifat risk averse.Artinya, investor hanya akan mau

berinvestasi pada aset yang berisiko, jika mendapatkan kompensasi

berupa return yang diharapkan yang lebih tinggi. Dengan demikian,

semakin besar risiko suatu investasi, semakin besar pula return yang

diharapkan.

10

3. Berdasarkan data historis, adanya risiko akibat perbedaan return aktual dan

return yang diharapkan, akan bisa menyebabkan slope CML yang

negatif. Slope negatif ini terjadi bila tingkat return aktual portofolio

pasar lebih kecil dari tingkat keuntungan bebas risiko.

4. Garis pasar modal dapat digunakan untuk menentukan tingkat return yang

diharapkan untuk setiap risio portofolio yang berbeda.

2.3 Fisher Separation Theoroma

Teorema pemisahan's Fisher menyatakan bahwa tujuan perusahaan apapun

untuk meningkatkan nilai k sepenuhnya, terlepas dari preferensi pemilik

perusahaan. Teorema ini dinamai ekonom Amerika Irving Fisher, yang pertama

mengusulkan ide ini.

Teorema tersebut dapat dipecah menjadi tiga pernyataan kunci. Pertama,

keputusan investasi suatu perusahaan terpisah dari preferensi pemilik perusahaan.

Kedua, keputusan investasi perusahaan terpisah dari perusahaan pembiayaan

keputusan. Dan ketiga, nilai investasi suatu perusahaan terpisah dari campuran

metode yang digunakan untuk membiayai investasi.

Dengan demikian, sikap pemilik perusahaan yang tidak dipertimbangkan

selama proses investasi memilih dan tujuan memaksimalkan nilai perusahaan

adalah pertimbangan utama untuk membuat keputusan investasi. Teorema

pemisahan's Fisher menyimpulkan bahwa nilai perusahaan tidak ditentukan oleh

cara itu dibiayai atau dividen yang dibayarkan kepada perusahaan pemilik.

Model asumsi:

1) Pasar modal yang sempurna

Agen sempurna rasional dan mereka mengejar maksimalisasi utilitas.

Tidak ada biaya transaksi langsung, regulasi atau pajak, dan semua aset

secara sempurna terbagi.

Sempurna dan efek persaingan di pasar produk.

Semua agen menerima informasi secara bersamaan dan ini tanpa biaya.

Informasi ini baik tertentu atau berisiko.

11

2) Sejumlah agen sewenang-wenang diberkahi dengan beberapa sumber daya

awal (N 0 = 7 pabrik. $) Dari yang baik (C 0). baik ini mungkin baik

dikonsumsi hari ini (P 0) atau diinvestasikan hari ini (I 0) dan berubah menjadi

konsumsi besok (P 1).

3) Para agen dalam perekonomian dapat memilih untuk membeli saham dalam

perusahaan yang memiliki proyek-proyek investasi empat dengan

pembuangan. Para pengeluaran dan pengembalian proyek-proyek yang

ditampilkan dalam gambar saya di bawah ini. Seorang manajer dikontrak oleh

agen untuk menjalankan perusahaan. Dari angka-angka, jelas bahwa ada

kembali menurun menjadi skala investasi. Dengan kata lain, tingkat

pengembalian marjinal jatuh sebagai investasi meningkat.

4) Para agen hanya memiliki preferensi yang berbeda monoton, dan mereka

menunjukkan penurunan utilitas marjinal.

2.4 Security Market Line

Untuk menggambarkan hubungan risiko dan return dari aset-aset

individual ataupun portofolio yang tidak efisien, kita bisa menggunakan Garis

Pasar Sekuritas (Security Market Line).

Garis pasar sekuritas atau security market line (SML) adalah garis yang

menghubungkan tingkat return yang diharapkan dari suatu sekuritas

dengan risiko sistematis (beta). SML digunakan untuk menilai sekuritas

secara individual pada kondisi pasar yang seimbang. SML dapat digunakan

untuk menilai keuntungan suatu aset individual pada kondisi pasar yang

seimbang. Sedangkan CML, seperti telah dijelaskan di depan, bisa dipakai

untuk menilai tingkat return diharapkan dari suatu portofolio yang efisien,

pada suatu tingkat risiko tertentu(M).

Bila dlm portofolio, tambahan return ekspetasi terjadi karena tambahan

risiko dari portofolio yang bersangkutan, maka untuk sekuritas individual ,

tambahan return ekspetasi terjadi karena tambahan risiko sekuritas individual

yang diukur dengan beta. Beta menentukan besarnya tambahan return ekspetasi

12

dengan alasan portofolio yang sudah di-diversifikasi dianggap tidak memiliki

risiko tdk sistematis, sehingga yang relevan diperhitungkan adalah risiko

sistematis yang diukur dengan beta tersebut. Beta untuk portofolio pasar adalah 1.

Beta yg lebih kecil (besar) dari 1 dikatakan berisiko lebih kecil (besar) dari risiko

portofolio pasar. Kemiringan (slope) GPS = [E(Rm) – Rf] / Bm. Persamaan GPS

adalah : E(Ri) = Rf + [E(Rm) –Rf] Bi

Gambar 2.2

Dalam model keseirnbangan CAPM, nilai beta sangat rnempengaruhi

tingkat return yang diharapkan pada suatu sekuritas. Semakin tinggi nilai

beta dan return pasar maka akan semakin tinggi tingkat return yang

disyaratkan oleh investor.

Berdasarkan hubungan tingkat return dengan beta yang sudah

dijelaskan di atas, maka bisa disimpulkan bahwa return yang diharapkan dari

sekuritasi terdiri dari dua komponen utama peayusun tingkat return yang

disyaratkan investor( required rate of return), yaitu: tingkat return bebas risiko

dan premi risiko. Tingkat return yang disyaratkan adalah jumlah minimum

return yang disyaratkan investor untuk berinvestasi pada suatu sekuritas

tertentu.

2.5 Beta Saham Dan Beta Portofolio

13

Beta (β) dari saham atau portofolio adalah Beta saham adl ukuran

seberapa besar perubahan return saham sebagai akibat perubahan return pasar..

Suatu aset memiliki Beta dari nol jika kembali pada perubahan secara

independen perubahan kembali pasar. Sebuah beta positif berarti bahwa

mengembalikan asset umumnya mengikuti kembali pasar, dalam arti bahwa

keduanya cenderung berada di atas rata-rata masing-masing bersama-sama, atau

keduanya cenderung berada di bawah rata-rata masing-masing bersama-sama.

Sebuah beta negatif berarti bahwa asset mengembalikan umumnya bergerak

berlawanan pasar mengembalikan: akan cenderung berada di atas rata-rata pada

saat yang lain adalah di bawah. Rata-rata satu

Beta koefisien parameter kunci dalam model penentuan harga aset modal

(CAPM). Itu mengukur bagian dari asset statistik varians yang tidak dapat dihapus

oleh diversifikasi disediakan oleh portofolio aset berisiko banyak, karena korelasi

pengembalian dengan kembali aset lainnya yang ada di portofolio. Beta dapat

diperkirakan untuk perusahaan individu dengan menggunakan analisis regresi

terhadap indeks pasar saham .

Rumus beta suatu aset dalam portofolio adalah

dimana r yang mengukur tingkat pengembalian aset, p r mengukur tingkat

pengembalian portofolio, dan cov (r, p r) adalah kovarians antara tingkat

pengembalian. Portofolio kepentingan dalam perumusan CAPM adalah portofolio

pasar yang berisi semua aset berisiko, sehingga istilah p r dalam formula diganti

oleh m r, tingkat pengembalian pasar.

Beta juga disebut sebagai keuangan elastisitas atau relatif berkorelasi

volatilitas , dan dapat disebut sebagai ukuran sensitivitas dari aset kembali s

'untuk pengembalian pasar, non-diversifiable risiko , perusahaan risiko sistematis

atau risiko pasar. Pada tingkat aset individu, pengukuran beta dapat memberikan

petunjuk untuk volatilitas dan likuiditas di pasar. Dalam pengelolaan dana, beta

14

mengukur diperkirakan untuk memisahkan keterampilan seorang manajer dari

kesediaan nya untuk mengambil risiko.

Koefisien beta lahir dari regresi linier analisis. Hal ini terkait dengan

analisis regresi kembali portofolio (seperti indeks saham) (x-axis) dalam jangka

waktu tertentu versus pengembalian aset individu (y-axis) pada tahun tertentu.

Garis regresi ini kemudian disebut karakteristik Keamanan Line (SCL).

α ini disebut sebagai asset alpha dan β adalah disebut asset koefisien beta. Kedua

koefisien memiliki peran penting dalam teori portofolio modern .

Sebagai contoh, dalam setahun dimana pasar yang luas atau patokan

indeks kembali 25% di atas suku bunga bebas risiko, misalkan dua manajer

mendapatkan 50% di atas risk free rate. Karena pengembalian yang lebih tinggi

secara teori hanya dengan mengambil memanfaatkan posisi di pasar yang luas

untuk menggandakan beta sehingga persis 2.0, kita akan mengharapkan manajer

portofolio terampil untuk membangun portofolio mengalahkan dengan beta agak

kurang dari 2, sehingga yang kembali kelebihan tidak dijelaskan oleh beta adalah

positif. Jika salah satu portofolio manajer memiliki beta rata-rata 3.0, dan lain

memiliki beta hanya 1,5, maka CAPM tersebut hanya menyatakan bahwa

kembalinya ekstra dari manajer pertama tidak cukup untuk mengkompensasi kami

untuk risiko yang manajer, sedangkan manajer kedua telah melakukan lebih dari

yang diharapkan mengingat risiko. Apakah investor dapat mengharapkan manajer

kedua untuk menduplikasi bahwa kinerja pada masa datang tentu saja pertanyaan

yang berbeda.

2.6 APT

Capital asset pricing model (CAMP) bukanlah satu-satunya yang

menjelaskan bagaimana aktiva ditentukan harganya oleh pasar, atau bagaimana

menentukan tingkat keuntungan yang dipandang layak untuk suatu investasi. Ross

(1976) merumuskan suatu teori yang disebut arbitrage pricing theory (APT).

15

Kalau pada CAPM analisis dimulai dari bagaimana pemodalan membentuk

portofolio yang efisien (karena market portofolio yang mempunyai kedudukan

sentral dalam CAPM merupakan portofolio yang efisien) maka APT mendasarkan

diri konsep satu harga (the law of one price).

Perbedaan atara kedua model terletak pada perlakuan APT terhadap

hubungan antara tingkat keuntungan sekuritas. APT mengasumsikan bahwa

tingkat keuntungan tersebut dipengaruhi oleh berbagai factor dalam perekonomian

dan industri. Korelasi antara tingkat keuntungan dua sekuritas terjadi karena

sekuritas-sekuritas tersebut dipengaruhi oleh faktor atau factor-faktor yang sama.

Sebaliknya meskipun CAPM mengakui adanya korelasi antara tingkat

keuntungan, model tersebut tidak menjelaskan faktor-faktor yang mempengaruhi

korelasi tersebut. Baik CAPM maupun APT sama-sama berpendapat bahwa ada

hubungan yang positif antara tingkat keuntungan yang diharapkan dengan resiko.

2.6.1 Resiko sistematis dan tidak sistematis

Bagian keuntungan yang tidak terantisipasi yang berasal dari surprise,

merupakan resiko yang dihadapai oleh para pemodal. Meskipun demikian sumber

resiko tersebut dapat berasal dari factor yang mempengaruhi semua atau banyak

perusahaan, tetapi ada pula yang spesifik perusahaan tertentu. Dengan demikian

sumber resiko dapat dibagi dua kelompok yaitu :

1. Systematic risk, yang merupakan resiko yang mempengaruhi semua

(banyak) perusahaan.

2. Unsystematic risk, yang merupakan resiko yang mempengaruhi satu

(sekelompok kecil) perusahaan

Formulanya adalah :

R =E ( R ) + U

=E ( R ) + m +

Dimana : m = resiko sistematis

= resiko tidak sistematis

16

Resiko tidak sistematis dari perusahaan A tidak berkorelasi dengan resiko tidak

sistematis dari perusahaan B maka korelasi ( A , B ) = 0

2.6.2 Resiko Sistematis dan beta

Apabila resiko tidak sistematis tidak saling berkorelasi maka resiko

sistematis setia perusahaan akan saling berkorelasi. Sebagai akibatnya maka

tingkat keuantungan antara saha juga saling berkorelasi, namun demikian

intensitas mungkin berbeda antara satu perusahaan dengan perusahaan yang lain.

Tingakat kepekaan ini diukur sebagai beta. Semakin peka perubahannya semakin

tinggi beta factor tersebut. Jika suatu factor mempengarruhi perubahan harga

saham secara negative maka betanya disebut negative beta dan sebaliknya.

Contohnya :

Misalkan dua factor yang kita anggap akan mempengaruhi tingkat keuntungan

saham adalah tingkat bunga (r) dan GNP. Dengan demikian kita dapat menuliskan

persamaan tingkat keuntungan sekuritas adalah

R =E ( R ) + U

=E ( R ) + m +

=E ( R ) + βrFr + βGNPFGNP +

F dalam hal ini adalah menunjukan surprise yaitu selisih antara besaran

actual dengan besaran yang diharapkan.

Kemudian kita akan perkirakan keuntungan untuk periode satu tahun. Kita

perkirakan bahwa tingkat bunga akan mengalami penurunan sebesar 2% dan GNP

akan meningkat menjadi 6%. Beta untuk bunga dan GNP masing masing βr = -1,6,

dan βGNP = 0,80. Ternyata dalam tahun tersebut yang terjadi adalah tingkat bunga

tetap dan GNP naik menjadi 7%, disamping itu terbeti berita bahwa riset yang

dilakukan perusahaan berhasil dengan baik dan menyumbangkan 5% dari

keuntungan total. Apabila tingkat keuntungan yang diharapkan dari perusahaan

tersebut adalah 13%, maka tingkat keuntungan total saham tersebut adalah :

R = E ( R ) + βrFr + βGNPFGNP +

17

= 13% + [-1,60*(0-(-2%))] + [0,80+ (7%-6%)] + 5%

= 15,6 %

2.6.3 Portofolio dan model factor

Sekarang kita analisis portofolio saham apabila setiap saham mengikuti

satu faktor model. Jika kita membentuk portofolio dari sejumlah N saham dan kita

menggunakan one factor model untuk menhelaskan resiko sistematis maka saham

I dalam daftar portofolio kita akan mempunyai keuntungan sebagai berikut

RI = E (RI ) + βIF + I dan jika I = 0 maka, RI - E (RI ) = βIF β < 1

Persamaan ini dapat digambarkan dengan :

Excess return saham i

RI - E (RI )

β > 1

β = 1

β < 1

Return pada factor F

1. APT untuk satu faktor

Persamaan untuk APT untuk satu faktor bis dituliskan dengan :

E (RI ) = +

Dalam hal ini E (RI ) = tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham i

= tingkat keungtungan untuk portofolio dengan beta

nol

= kepekaan aktiva I terhadap faktor yang

dipertimbangkan = premi resiko untuk faktor tersebut

18

2. APT dengan dua faktor

Saham yang dipengaruhi oleh lebih dari satu faktor. Jika hukum satu

harga tidak berlaku dan pembentukan harga dipengaruhi oleh dua

faktor maka proses arbitrase akan terjadi.

Misalkan model dengan dua faktor dirumuskan sebagai berikut:

= + + +

Dimana : I = nilai indeks yang mempengaruhi tingkat keuntungan saham i

b = menunjukan kepekaan tingkat keuntungan saham I terhadap

indeks

2.7 Perbandingan CAMP dan APT

1. Persamaan asumsi

Pemodal menyukai lebih banyak kemakmuran

Risk averse

Mempunyai harapan yang homogeny

Pasar modal sempurna

2. Asumsi yang tidak terdapat dalam APT

Cakrawala waktu satu periode

Tingkat keuntungan berdistribusi normal

Mempunyai fungsi utilitas tertentu

Terdapat portofolio pasar dan bias diidentifikasikan

Pemodal dapat menyimpan dan meminjam pada bungan bebas resiko

3. Asumsi yang unik pada APT

Pemodal dapat melakukan short selling

Selain itu daya tarik APT adalah kita tidak perlu mengidentifikasikan

market folio yang harus efisiensi untuk menghitung beta dalam

CAMP, disamping itu APT memungkinkan pengguna lebih dari satu

faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang diharapkan.

19

Sayang nya faktor yang kita identifikasikan dalam APT tidak kita

ketahui banyaknya dan atau bias kita kenali, sebaliknya CAMP

menyatukan faktor makro kedalam satu faktor yaitu return market

portofolio.

BAB III

KESIMPULAN

Capital Asset Pricing Model mengasumsikan bahwa para investor adalah

perencana pada suatu periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama

mengenai keadaan pasar dan mencari mean-variance dari portofolio yang optimal.

Capital Asset Pricing Model juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal

adalah pasar saham yang besar, dan para investor adalah para price-takers, tidak

ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara

umum, dan para investor dapat meminjam maupun meminjamkan pada jumlah

yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk

free rate).

20

Capital asset pricing model (CAMP) bukanlah satu-satunya yang

menjelaskan bagaimana aktiva ditentukan harganya oleh pasar, atau bagaimana

menentukan tingkat keuntungan yang dipandang layak untuk suatu investasi. Ross

(1976) merumuskan suatu teori yang disebut arbitrage pricing theory (APT).

Kalau pada CAPM analisis dimulai dari bagaimana pemodalan membentuk

portofolio yang efisien (karena market portofolio yang mempunyai kedudukan

sentral dalam CAPM merupakan portofolio yang efisien) maka APT mendasarkan

diri konsep satu harga (the law of one price).

Perbedaan atara kedua model terletak pada perlakuan APT terhadap

hubungan antara tingkat keuntungan sekuritas. Selain itu daya tarik APT adalah

kita tidak perlu mengidentifikasikan market folio yang harus efisiensi untuk

menghitung beta dalam CAMP, disamping itu APT memungkinkan pengguna

lebih dari satu faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang

diharapkan.Sayang nya faktor yang kita identifikasikan dalam APT tidak kita

ketahui banyaknya dan atau bias kita kenali, sebaliknya CAMP menyatukan faktor

makro kedalam satu faktor yaitu return market portofolio.

DAFATAR PUSTAKA

Husnan, Suad, 2002, Dasar-dasar Teori Portofolio dan analisis sekuritas,

edisi ketiga, UPP AMP YKPN.

http://www.scribd.com/doc/40232050/Model-Model-Keseimbangan

http://yohanli.wordpress.com/2007/11/02/capital-asset-pricing-model-capm

21